2018年10月8日，深圳市飛馬國際供應鏈股份有限公司（002210.SZ，下稱“飛馬國際”）發(fā)布提示公告，稱其控股股東飛馬投資控股有限公司（下稱“飛馬投資”）發(fā)行的可交換公司債（“16飛投01”和“16飛投02”）未能如期兌付，涉及金額超過8.15億元。這成為A股市場首例可交換債實質(zhì)性違約。

公開資料顯示，飛馬投資成立于1996年，飛馬國際隨后于1998年成立，主營業(yè)務為供應鏈管理服務，包括綜合供應鏈服務、煤炭供應鏈服務、塑化供應鏈服務和有色金屬供應鏈服務。企查查顯示，飛馬控股為飛馬國際的第一大股東，占股比例為48.48％。

針對可交換債券違約事件，經(jīng)濟觀察報記者致電飛馬國際證券部，工作人員回應稱飛馬投資應該是資金流出現(xiàn)了問題。與此同時，飛馬投資工作人員未透露違約原因及當前進展，但表示每個公司在發(fā)展過程中都會遇到不同的問題，就看是否能得到支持度過難關。

資金流吃緊

根據(jù)飛馬投資與債券持有人達成的約定，飛馬投資應于2018年9月28日(含)之前償付“16飛投01”剩余本金和利息；同日，飛馬投資也應償付“16飛投02”登記回售的本金和利息。

截至2018年9月28日，飛馬投資未能支付“16飛投01”已登記回售的剩余本息合計30048.28萬元以及“16飛投02”已登記回售的本息合計5.15億元。

值得注意的是，這是國內(nèi)首例可交換債實質(zhì)性違約。

“可交換債券”全稱為“可交換他公司股票的債券”（即ExchangeableBond，簡稱“EB”），是一種“固定+浮動收益”的內(nèi)嵌期權型的股債混合工具。在轉(zhuǎn)股前，EB為債券，由發(fā)行人即控股股東，承擔負債并還本付息，即使股價變化不如預期，債券持有人仍能獲取本金及一定的固定收益。如果股價上漲，達到一定的轉(zhuǎn)股條件，EB投資人可選擇換股并獲取一定的超額收益。因其兼具股性和債性，進可攻退可守、轉(zhuǎn)換靈活、發(fā)行便捷等特點，迅速成為私募基金的新寵。

此前，飛馬投資共發(fā)行了4只可交換債券“16飛馬債”，分別是：16飛投01、16飛投02、16飛投03、16飛投E4，債券票面利率均為3%。

“16飛投01”于2016年發(fā)行，當初設置的換股價為14.88元，后調(diào)整為8.66元，發(fā)行總額為3億元；“16飛投01”的回售日是2018年9月6日，本次回售有效申報數(shù)量為30萬手，回售金額3.09億元，飛馬投資本應于9月6日兌付，但延至9月28日，依然沒有兌付。“16飛投02”于2017年發(fā)行，當初設置的換股價為14.82元，后調(diào)整為8.62元，發(fā)行總額為5億元。

除了上述違約的兩只債券外，“16飛投03”當初設置的換股價為16元，后調(diào)整為9.32元，規(guī)模為5億元，到期日2019年10月18日；“16飛投E4”最初設置的換股價為15.34元，后調(diào)整為8.93元，規(guī)模7億元，到期日2019年11月23日。

記者注意到，截至10月12日收盤，飛馬國際股價為4.28元/股，若按照8.62元-9.32元/股的換股價估算，投資者若轉(zhuǎn)股的話，浮虧逾50%。在這種情況下，投資者只能選擇回售，但股東飛馬投資卻違約了。

據(jù)飛馬國際證券部工作人員透露，飛馬投資主要是因為現(xiàn)金流吃緊，但事件處理進展尚不清楚；飛馬投資工作人員則表示目前不便接受采訪。

另一方面，飛馬投資近年來頻頻進行的股票質(zhì)押或可佐證其資金流緊張的問題。據(jù)經(jīng)濟觀察報記者不完全統(tǒng)計，自2017年3月至今，飛馬投資頻頻將持有飛馬國際的股票進行質(zhì)押，共計60余次。

禍不單行。據(jù)飛馬國際10月8日公告，9月27日，上海市浦東新區(qū)人民法院凍結了飛馬投資持有的飛馬國際3000萬股票。與此同時，9月27至9月28日，飛馬投資因股票質(zhì)押回購交易業(yè)務違約遭遇三家券商強制平倉，萬聯(lián)證券股份有限公司處置股票122.71萬股，國海證券(股份有限公司處置股票418萬余股，第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司處置股票530.75萬股。

截至10月8日，飛馬投資持有飛馬國際股份7.9億余股，占飛馬國際總股本的47.87%；累計質(zhì)押股份約7.6億股，占其持有飛馬國際股份的95.79%，占總股本的45.82%；累計被司法再凍結股份為3000萬股，占其持有飛馬國際股份的3.79%，占總股本的1.82%。

可交換債“遇冷”

曾經(jīng)集眾多優(yōu)勢于一身的可交換債風險正逐步暴露，市場也開始“遇冷”：新發(fā)行可交換債數(shù)量遭遇直線下降，而不少本欲發(fā)行的可交換債更是取消發(fā)行。

據(jù)不完全統(tǒng)計，截至目前，今年已有9家公司終止發(fā)行可交換債。相比之下，去年全年僅有5家終止發(fā)行。

另據(jù)東方財富(Choice數(shù)據(jù)，2014年可交換債發(fā)行數(shù)量只有5只，發(fā)行主體也只有5家，到2015年可交換債數(shù)量就達到了31只，猛增6倍，發(fā)行主體也達到24家。此后，可交換債市場持續(xù)火熱，2016年發(fā)債數(shù)量達到了71只，發(fā)行主體46家，相比上年再翻番。而到2017年，雖然可交換債的數(shù)量增幅不大，但發(fā)行總額達到了1172.84億元，較之上年翻了近一倍。今年以來，截至9月13日發(fā)行的可交換債數(shù)量僅有19只，發(fā)行主體僅18家。

對于可交換債券市場“遇冷”，華南區(qū)一名券商高管向經(jīng)濟觀察報記者分析稱，核心原因還是資本市場情況不樂觀。“去年股市處于牛市，市場需求大，如今股市下跌，機構需求就會迅速下降。目前風險尚未解除，未來還有一個風險釋放的過程，可交債發(fā)行量將保持持續(xù)萎縮的狀態(tài)。”該高管說。

多家取消可交債發(fā)行的上市公司亦在公告中提及，主要是受市場環(huán)境變化、公司融資成本等因素影響。

值得注意的是，不少存量可交換債進入換股期后，遭到債券投資者大比例換股，造成控股股東被動減持。

甚至有債券投資者因為大比例換股導致舉牌上市公司，例如此前上市公司金龍機電因股價下跌、經(jīng)營業(yè)績下滑，再加上其控股股東金龍集團債務違約等問題，直接導致可交換債持有人對金龍機電還債能力的質(zhì)疑，大比例換股避險，興全基金就是在換股中遭遇被動“舉牌”。

機構繼續(xù)持有可交換債的意愿明顯下降，拋出意向增強。

“誰都沒有想到是如今的發(fā)展情況。”持有不少可交換債的某券商機構工作人員告訴記者，當前風險比較高，最近3-4個月都在拋出。高層正與上市公司溝通價格，能轉(zhuǎn)股就轉(zhuǎn)股，能轉(zhuǎn)債就轉(zhuǎn)債。希望未來幾個月流動性危機能夠緩解，那風險就應該還算可控。