近期，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于完善上市公司股票停復(fù)牌制度的指導(dǎo)意見》，進(jìn)一步縮短停牌期限，上市公司股票超過規(guī)定期限仍不復(fù)牌的，證券交易所應(yīng)當(dāng)強(qiáng)制復(fù)牌；同時(shí)要求，證券交易所建立股票停牌時(shí)間與成分股指數(shù)剔除掛鉤機(jī)制和停牌信息公示制度。

數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)，2008年至2018年A股停牌數(shù)量接近4萬次，停牌類型五花八門。當(dāng)前制度下，市場僅對部分停牌事項(xiàng)有時(shí)間限制，一些公司遲遲不復(fù)牌的現(xiàn)象帶來了個(gè)股流動(dòng)性變差、投資者被深套等一系列問題。

38股連續(xù)停牌超500天

數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)顯示，2008年以來，兩市連續(xù)停牌天數(shù)超過100天（自然日）個(gè)股有1280余只，占兩市總股數(shù)1/3以上；兩市連續(xù)停牌天數(shù)超過200天的股票多達(dá)349只；38股連續(xù)停牌時(shí)間超過500天，包括*ST丹化（現(xiàn)為山東路橋）、*ST廣夏（現(xiàn)為西部創(chuàng)業(yè)）、*ST遠(yuǎn)東（現(xiàn)為視覺中國）、*ST鑫安（現(xiàn)為大地傳媒）以及現(xiàn)在仍處于停牌狀態(tài)的*ST新億等。

在過去十一年連續(xù)停牌超過200天的349只股票中，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，公告因重大事項(xiàng)和擬披露重大事項(xiàng)而停牌的有200余只，另有五十余家企業(yè)披露了具體的重大事項(xiàng)內(nèi)容，涉及到重組的比例高達(dá)六成。

長期停牌股中，因重組、股改、整改等重大事項(xiàng)之外的原因而長期停牌的個(gè)股達(dá)50只以上。世紀(jì)星源曾因會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具了非標(biāo)或有保留意見的審計(jì)報(bào)告而長期停牌；沃森生物、奧瑞德因媒體信息需要澄清而長期停牌；還有企業(yè)因質(zhì)押股票接近平倉線、未能及時(shí)刊登重要公告而停牌。

”超長待機(jī)“股中，*ST丹化和*ST廣夏是名副其實(shí)的停牌“釘子戶”，連續(xù)停牌時(shí)間分別高達(dá)1749天和1516天。

*ST廣夏自2010年11月4日公告因公司重整計(jì)劃停牌至2014年12月29日復(fù)牌，停牌時(shí)間跨度長達(dá)5年，最終以重組失敗復(fù)牌告終。

*ST新億自2015年12月因重整事項(xiàng)停牌至今已近三年，公司更是自2016年3月起未再披露關(guān)于股票停復(fù)牌進(jìn)展的公告。2010年以來，公司董事或股東因違規(guī)受處罰事件多達(dá)10件，側(cè)面暴露了公司治理方面存在的弊端。2016年年初，*ST新億更是通過公積金轉(zhuǎn)股的方式向11名重整投資人受讓了10億股，據(jù)報(bào)道小股東在因此次除權(quán)事件而使賬面市值損失達(dá)67%。

當(dāng)前滬深兩市仍有19家企業(yè)累計(jì)停牌超過100個(gè)交易日，5家企業(yè)累計(jì)停牌超過200個(gè)交易日，重大資產(chǎn)重組仍是這些企業(yè)長期停牌的最主要原因。不少長期停牌股在停牌過程中暴露了一定的財(cái)務(wù)或質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)一旦累積發(fā)酵，復(fù)牌后股價(jià)的一次性下瀉將會(huì)使中小投資者蒙受更大的損失。

“超長待機(jī)”股復(fù)牌后兇機(jī)重重

近一個(gè)月內(nèi)兩市共有18只連續(xù)停牌超過100個(gè)交易日的個(gè)股復(fù)牌，除天津磁卡外所有個(gè)股復(fù)牌首日均一字跌停，超10家公司復(fù)牌后的連續(xù)一字跌停板個(gè)數(shù)不小于3個(gè)。

扣除掉近5個(gè)交易日內(nèi)復(fù)牌的公司，其余114家公司在復(fù)牌后5個(gè)交易日內(nèi)的平均跌幅高達(dá)28.8%，新光圓成、東方金鈺、京藍(lán)科技復(fù)牌后5個(gè)交易日跌幅均超過40%。

長時(shí)間停牌伴隨的是高風(fēng)險(xiǎn)，從近期的數(shù)據(jù)來看，停牌時(shí)間過長給普遍給投資者帶來了難以回避的高損失。近十年長期停牌個(gè)股復(fù)牌后的市場表現(xiàn)數(shù)據(jù)同樣顯示個(gè)股復(fù)牌后跑輸大盤的概率更高。

在2008年以來連續(xù)停牌超過100個(gè)交易日的個(gè)股中，57%的個(gè)股在復(fù)牌后三十個(gè)交易日跑輸滬深300指數(shù)，38%的個(gè)股相對大盤跌幅超過15%，而復(fù)牌后連續(xù)漲幅居前的個(gè)股的停牌區(qū)間幾乎都橫跨牛市，復(fù)牌后的股價(jià)暴漲存有補(bǔ)漲因素。

華數(shù)傳媒借殼上市后超額回報(bào)超10倍

借殼上市普遍被認(rèn)為是長期停牌原因中較為積極的停牌信號(hào)。數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)，截至當(dāng)前，兩市共有127股借殼上市成功，其中125例發(fā)生在2008年后。從二級(jí)市場表現(xiàn)來看，這125股在借殼上市日期后的5個(gè)交易日和100個(gè)交易日平均跑贏滬指18%和21.7%。

華數(shù)傳媒借殼上市后市場表現(xiàn)較好。公司于2012年8月21日借殼成功，借殼上市后100個(gè)交易日的股價(jià)相對于大盤的超額回報(bào)超過10倍；新華聯(lián)、廣發(fā)證券、浙數(shù)文化等股在借殼上市后5個(gè)和100個(gè)交易日均大幅跑贏滬指。

從復(fù)合盈利來看，上市公司借殼后3年的凈利潤增速均值明顯改善。借殼上市個(gè)股在借殼前，前3年的凈利潤復(fù)合增長率均值為-20.85%，但借殼后其凈利潤復(fù)合增長率增長至137.47%，8成個(gè)股在成功借殼上市后凈利潤復(fù)合增速有所提升。

停牌事件數(shù)量受市場波動(dòng)影響

事實(shí)上，除以上超長停牌案例外，因其它原因而導(dǎo)致的停牌不在少數(shù)。從近十一年來的數(shù)據(jù)來看，剔除停牌半天及以內(nèi)的情形，A股市場停牌事件數(shù)量整體呈現(xiàn)倒U型。2008年至2015年逐年上升，2015年停牌數(shù)量達(dá)到頂峰5540件，平均每只股票停牌兩次。而從2016年至2018年，隨著市場監(jiān)管的嚴(yán)格，停牌事件數(shù)量逐漸下降。

值得注意的是，2008年A股停牌事件高達(dá)7844件，即年內(nèi)平均每只股票停牌5次，十分罕見，直至2015年這一總數(shù)才再次達(dá)到高峰。2008年和2015年市場的異常波動(dòng)是造成這兩年停牌時(shí)間異常高發(fā)的最重要原因。

2008年和2015年A股均處于牛市末期，大盤觸及頂峰后均開始斷崖式下跌，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)極大，停牌成了上市公司意圖規(guī)避股價(jià)下跌的重要手段，市場一度出現(xiàn)“千股停牌”的奇觀。市場劇烈波動(dòng)時(shí)，上市公司為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而更具有短期停牌的動(dòng)機(jī)，這其中，市值偏低的民企因?qū)Σ▌?dòng)的敏感性更高而具有更強(qiáng)的停牌傾向性。

從日停牌股數(shù)量當(dāng)A股上市公司比例來看，最近交易日A股日停牌率為1.59%，為2008年以來的最低值。而在2016和2017年，A股所有交易日的平均日停牌率尚高達(dá)9%和7.04%。近一年多來，上市公司隨意停牌、長期停牌、信息披露不充分等問題已有所改進(jìn)，不過相較于MSCI市場指數(shù)中0.2%的平均停牌比，A股的停牌比例仍然偏高。

經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)成停牌事件高發(fā)區(qū)

剔除停牌半天及以下的事件，近十一年來停牌股遍布全國31個(gè)省市，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的停牌股數(shù)量普遍較多。分地區(qū)來看，8省市的停牌股數(shù)量超過100只，廣東省位居首位，停牌股數(shù)達(dá)464只；其次是浙江省、江蘇省、北京及上海。

不過，從停牌股與當(dāng)?shù)毓善笨倲?shù)的占比來看，卻是經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)領(lǐng)先一籌。其中內(nèi)蒙古自治區(qū)25股無一幸免；而江蘇省、浙江省及廣東省的停牌股占比不到8成。經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)成為停牌事件重災(zāi)區(qū)。

從平均停牌次數(shù)來看，經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)依然遙遙領(lǐng)先。青海省、寧夏、內(nèi)蒙古及山西省近11年內(nèi)平均每股停牌次數(shù)均超過10次，青海省11股平均每股停牌近15次；相反，上述5個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省市統(tǒng)計(jì)期內(nèi)平均每股停牌均不到7次。

房地產(chǎn)板塊近98%個(gè)股發(fā)生過停牌

過去11年間，雖然化工、機(jī)械設(shè)備、醫(yī)藥生物等行業(yè)停牌股數(shù)量的絕對值最大，但防御性板塊停牌個(gè)股數(shù)在占行業(yè)個(gè)股總數(shù)的比例更高。具體來看，房地產(chǎn)板塊近98%個(gè)股發(fā)生過停牌；其次是鋼鐵、綜合、商業(yè)貿(mào)易等5行業(yè)，停牌股占比均超過90%。銀行板塊停牌股數(shù)量占比最低，不到7成；汽車、電子及通信行業(yè)該比值也較低。

今年臨時(shí)停牌數(shù)量減少

由于對停牌制度的低約束，不少股票因業(yè)績虧損、不及預(yù)期或未披露等其它奇葩的原因而臨時(shí)停牌，也有不少個(gè)股因股價(jià)漲跌幅限制而停牌1小時(shí)。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，十一年來兩市共有926只股票因未披露事項(xiàng)而停牌一天，而停牌次數(shù)較多的主要為化工及機(jī)械設(shè)備股。ST冠福共停牌過25次，陽煤化工、ST明科、黑貓股份各停牌過24次、17次、15次。

2012年以前，上司公司短期停牌的原因主要在于未及時(shí)披露重要信息，而2013年之后因該原因所導(dǎo)致停牌的事件數(shù)量顯著減少，股價(jià)異常波動(dòng)成為新的短期停牌最重要的原因。

信批不規(guī)范是導(dǎo)致上市公司臨時(shí)停牌的另一重要因素。2008年以來，因媒體報(bào)道了公司未披露的信息而臨時(shí)停牌一天的個(gè)股有46只，安凱客車、大通燃?xì)狻⒔鹇芳瘓F(tuán)等7股因該原因停牌超過2次，安凱客車高達(dá)4次；東阿阿膠、華潤三九、中聯(lián)重科等藍(lán)籌股也均有這一類停牌事件發(fā)生。

2018年，上市公司臨時(shí)停牌一天的情形大幅減少，根據(jù)深交所網(wǎng)站統(tǒng)計(jì)顯示，今年前十個(gè)月深交所共有23股發(fā)生了臨時(shí)停牌一天的事件，ST股占比過半，臨時(shí)停牌最主要的原因是撤銷風(fēng)險(xiǎn)警示及年報(bào)披露等。

長期惡意停牌引發(fā)市場不公

過去十多年間，A股停牌率長期高于MSCI發(fā)達(dá)市場的平均水平。從停牌結(jié)構(gòu)來看，美國等發(fā)達(dá)國家的停牌多以股價(jià)異動(dòng)等警示性停牌為主，而A股則存在大量例行停牌事項(xiàng)，導(dǎo)致上市公司鉆停牌制度漏洞的現(xiàn)象屢見不鮮。

停牌制度設(shè)計(jì)的本意在于消解市場的信息不對稱，保護(hù)中小投資者的利益。與正常停牌相比，長期停牌剝奪了普通投資者的交易權(quán)，除了無法及時(shí)對最新信息做出交易決策外，投資者還需要承受資金的時(shí)間成本，復(fù)牌后時(shí)常引爆的地雷令投資者叫苦不迭，引發(fā)了市場不公。而停牌時(shí)間過長同樣也會(huì)加深各方對上市公司無謂的猜測，擾亂投資者對真實(shí)信息的獲取和判斷權(quán)。

正常交易狀態(tài)下，上市公司的重大信息能在市場上較為理性地消化，投資者有充足的時(shí)間用買賣股票的方式對信息做出回應(yīng)。而連續(xù)停牌時(shí)間過長會(huì)使市場的負(fù)面情緒集中爆發(fā)，復(fù)牌后發(fā)生踩踏事件，投資者難以及時(shí)止損；由于極端情緒的渲染，復(fù)牌后市場也容易產(chǎn)生大量異常交易的行為，信息可能存在被過度反映的風(fēng)險(xiǎn)，交易效率被嚴(yán)重?fù)p傷。

來源：數(shù)據(jù)寶（shujubao2015），記者：張娟娟 范璐媛