每經(jīng)記者 冷輝    每經(jīng)編輯 姚祥云    

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11月14日上午，10年期國(guó)開(kāi)行金融債收益率跌至4%下方?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)梳理發(fā)現(xiàn)，這是2017年1月以來(lái)首次收益率跌破4%。而今日早盤(pán)，國(guó)債期貨則全線(xiàn)高開(kāi)，10年期主力合約漲0.45%，5年期漲0.27%，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

以目前剩余年限最接近10年期限的“18國(guó)開(kāi)10”（180210）為例，這是國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行2018年第十期金融債券，屬于政策銀行債，債券期限為10年。今日上午，該期債券到期收益率跌破4%，最低至3.9800%。

實(shí)際上，在昨天央行公布的新增人民幣貸款、社會(huì)融資規(guī)模等數(shù)據(jù)不及預(yù)期之后，上述“18國(guó)開(kāi)10”債券到期收益率就快速下跌5BP，一度將要破4%。

10年期國(guó)債期貨主力大幅上漲

除了10年期國(guó)開(kāi)行金融債收益率的下降之外，與此同時(shí)，國(guó)債期貨則全線(xiàn)高開(kāi)，10年期國(guó)債期貨主力合約開(kāi)盤(pán)為96.450，上漲0.45%；5年期國(guó)債期貨主力合約開(kāi)盤(pán)漲0.27%，報(bào)價(jià)為98.730。

截至今日收盤(pán)，“18國(guó)開(kāi)10”到期收益率仍在4%以下位置；國(guó)債期貨今日到收盤(pán)一直保持全線(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)，走勢(shì)平穩(wěn)，10年期國(guó)債期貨主力合約上漲0.44%，5年期上漲0.20%。

值得一提的是，昨日央行公布2018年10月金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中國(guó)10月M2余額同比增長(zhǎng)8%，預(yù)期8.4%，前值8.3%。

中國(guó)10月新增人民幣貸款 6970億人民幣，預(yù)期 9045億人民幣，前值 13800億人民幣。與9月1.38萬(wàn)億元的人民幣貸款增加值相比，10月新增信貸大幅減少。

社融數(shù)據(jù)方面，中國(guó)10月社會(huì)融資規(guī)模增量 7288億元，比上年同期少4716億元，預(yù)期13000億人民幣，前值 22054億人民幣，社融規(guī)模增量不及前月1/3。

華泰金融沈娟分析指出，10月社融環(huán)比下降1.48萬(wàn)億元，主要受地方債與貸款新增下滑拖累，反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求偏弱，而新增貸款主要投向居民以及票據(jù)融資穩(wěn)定，顯示供給端銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好仍謹(jǐn)慎。當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資困境有待緩解，M1與M2增速降至歷史低位，實(shí)體需求進(jìn)一步降低，經(jīng)濟(jì)仍然低迷。財(cái)政政策和貨幣政策有望進(jìn)一步發(fā)力，信貸與社融下探空間有限，低位反轉(zhuǎn)可期。

貨幣寬松預(yù)期增強(qiáng)

對(duì)于10月的信貸數(shù)據(jù)，興業(yè)研究宏觀分析師郭于瑋、魯政委認(rèn)為，10月在社融增速下滑至10.2%的同時(shí)，貸款增速也開(kāi)始拐頭向下，企業(yè)債券存量增速繼續(xù)下降。一方面，盡管貸款額度仍較寬松，但前期票據(jù)沖量透支部分融資需求，使票據(jù)融資規(guī)模下行；另一方面，低評(píng)級(jí)企業(yè)債券融資萎縮使企業(yè)債券整體融資規(guī)模與流動(dòng)性水位出現(xiàn)背離。

興業(yè)研究表示，種種跡象表明表外融資需求未能向表內(nèi)和債券融資渠道轉(zhuǎn)移，融資光譜出現(xiàn)斷檔。因此，建議通過(guò)加強(qiáng)投資人保護(hù)、明確債券違約處置流程和明確標(biāo)與非標(biāo)劃分來(lái)補(bǔ)齊融資光譜。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，大幅低于預(yù)期的信貸數(shù)據(jù)，也讓市場(chǎng)對(duì)未來(lái)預(yù)期產(chǎn)生了變化。

海通證券姜超、李金柳認(rèn)為，總體來(lái)看，10月社融增速繼續(xù)下降，且信貸同比增長(zhǎng)明顯放緩。央行在三季度貨政報(bào)告中指出，經(jīng)濟(jì)下行壓力增加，要在多目標(biāo)中把握好綜合平衡，未來(lái)將進(jìn)一步支持改善民企融資，也反映了當(dāng)前融資面臨的較大困境，因而貨幣寬松預(yù)期增強(qiáng)，降準(zhǔn)等政策仍有很大操作空間。

中信證券分析師明明也認(rèn)為，雖然近期監(jiān)管出臺(tái)了信貸鼓勵(lì)措施央行執(zhí)行了新一輪的降準(zhǔn)，但政策的傳導(dǎo)仍需要一定的時(shí)間，目前來(lái)看尚未在金融數(shù)據(jù)中得以顯現(xiàn)，市場(chǎng)對(duì)于寬信用信心仍不足，因而在信用擴(kuò)張通道打通以前央行仍將以寬松的貨幣政策配合財(cái)政共同發(fā)力，此外未來(lái)企業(yè)融資難融資貴仍是政策關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題，降息政策或可期。

債券市場(chǎng)配置需求顯現(xiàn)

信貸數(shù)據(jù)遠(yuǎn)遜于預(yù)期，反映了“寬貨幣”政策向“寬信用”傳導(dǎo)的壓力，信用擴(kuò)張仍面臨著一些難題。

以史為鑒，天風(fēng)證券孫彬彬團(tuán)隊(duì)分析了國(guó)內(nèi)1998-2002年的“寬貨幣-緊信用”的原因，認(rèn)為是供需共同作用即惜貸和信貸需求不足共同作用導(dǎo)致的結(jié)果。孫彬彬認(rèn)為，彼時(shí)貨幣政策降準(zhǔn)降息、持續(xù)寬松，銀行體系資金充裕、但信貸投放不足。信貸整體增速放緩，結(jié)構(gòu)性矛盾也日益突出，表現(xiàn)之一是中小企業(yè)貸款難。

他認(rèn)為，從銀行角度看，國(guó)有銀行由專(zhuān)業(yè)銀行向商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變，資產(chǎn)負(fù)債考核壓力突出；壓降不良、風(fēng)險(xiǎn)厭惡是當(dāng)時(shí)普遍情況；存款準(zhǔn)備金制度改革相對(duì)滯后，最終監(jiān)管壓力和規(guī)范經(jīng)營(yíng)導(dǎo)致金融收縮，一定程度上發(fā)生了惜貸行為。

而從企業(yè)角度看，孫彬彬認(rèn)為，當(dāng)時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)走弱，投資需求順周期收縮。企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況惡化，償債能力偏低、在修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的同時(shí)并無(wú)加杠桿空間。這些最終導(dǎo)致企業(yè)的有效需求不足。

反觀當(dāng)下，又該如何看待目前的市場(chǎng)呢？

聯(lián)訊證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李奇霖認(rèn)為，現(xiàn)在可能仍然處于寬信用政策的落地期。就目前而言，依靠民企與小微企業(yè)為載體的政策原則利于穩(wěn)預(yù)期與就業(yè)，糾正過(guò)往依靠地產(chǎn)和地方隱性債務(wù)擴(kuò)張支撐經(jīng)濟(jì)的模式也利于未來(lái)的長(zhǎng)久發(fā)展，但這也可能也意味著信用的擴(kuò)張不會(huì)像過(guò)往那樣順暢。在這種情況下，債券收益率仍然有下行的空間，民企龍頭在政策的呵護(hù)下也有介入的機(jī)會(huì)。

中信證券明明則提到，受金融數(shù)據(jù)不及預(yù)期影響利率債收益率整體下行，10年期國(guó)債下行2bp左右至3.47%，10年期國(guó)開(kāi)債下行5bp左右至4.0%。未來(lái)10年國(guó)債或?qū)⒂|及我們的區(qū)間低位3.4%的水平。

中信建投研報(bào)指出，在這一輪寬信用政策過(guò)程中，盡管短久期信用債可能受益更多，但亦不妨礙無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率中樞隨著經(jīng)濟(jì)下行而下行。預(yù)計(jì)10年國(guó)債收益率波動(dòng)區(qū)間在3.2%~3.7%，10年國(guó)開(kāi)債收益率波動(dòng)區(qū)間在3.7%~4.3%。

申萬(wàn)宏源孟祥娟也表示，對(duì)于債市而言，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期較為一致。維持2019年10年國(guó)債收益率低點(diǎn)到3%~3.1%的判斷不變。