每經(jīng)記者 劉海軍    每經(jīng)實習(xí)記者 李一瑋    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

11月16日，證監(jiān)會主席劉士余主持召開部分證券公司負(fù)責(zé)人專題座談會，其中一項重要內(nèi)容便是聽取關(guān)于上證50ETF期權(quán)運作及相關(guān)風(fēng)險對沖工具發(fā)展的建議。恰在同日，在中信證券主辦的金融衍生品與量化策略的研討會上，多位經(jīng)驗豐富的市場人士就期權(quán)投資進(jìn)行了精彩的交流。

中信證券衍生品經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部副總裁李雪飛表示，50ETF期權(quán)市場就投資者數(shù)量來說是小眾市場，但是成交規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)大，10月，全世界單獨ETF期權(quán)品種成交量最大的就是50ETF期權(quán)。

結(jié)合在我國期權(quán)市場的投資經(jīng)驗，華覺（北京）資產(chǎn)證券投資負(fù)責(zé)人趙林談到：“我國期權(quán)波動率的聚集效應(yīng)非常明顯，這對投資的倉位管理是有一定指導(dǎo)意義的。同時，這也留給投資者足夠的建倉時間。”

衍盛中國董事長、投資總監(jiān)章友認(rèn)為：“我們現(xiàn)在交易期權(quán)大部分是在交易波動率，希望之后有更多的期權(quán)品種出來。更多的產(chǎn)品代表投資者會有更多的工具去做對沖，期權(quán)的價格也更容易回歸到合理位置。”

50ETF期權(quán)日均成交量屢創(chuàng)新高

2015年2月9日，上證50ETF期權(quán)在上海證券交易所上市，這是目前唯一的股票類期權(quán)品種。如今，距離這一品種的上市已有快4年時間。11月16日，證監(jiān)會主席劉士余主持召開部分證券公司負(fù)責(zé)人專題座談會，聽取關(guān)于上證50ETF期權(quán)運作及相關(guān)風(fēng)險對沖工具發(fā)展的建議。同日，在中信證券主辦的金融衍生品與量化策略的研討會上，多位經(jīng)驗豐富的市場人士對期權(quán)投資進(jìn)行了精彩的交流。

圖片來源：證監(jiān)會官方網(wǎng)站

中信證券衍生品經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部副總裁李雪飛介紹到：“場內(nèi)50ETF期權(quán)上市超過三年半的時間了，按照交易所的數(shù)據(jù)，截止今年10月底，投資者超過29萬戶，跟A股億萬股民的數(shù)量相比，這是一個小眾的市場。但從成交規(guī)模來看并不小眾，在剛剛過去的10月，50ETF期權(quán)日均成交量有大幅提升，日均達(dá)到220萬張，比2017年同比上升201.2%。如果按照面值來看，10月日均成交面值是550.3億元，是50ETF標(biāo)的本身成交額的12倍，是上證50成分股總成交額的136%。按照上交所的數(shù)據(jù)，10月單日最高成交額（面值）是900多億元，相當(dāng)于整個A股30%的成交面值。我們雖然只有這一個股票類的期權(quán)品種，但是上個月50ETF期權(quán)成交量已經(jīng)是全世界單獨ETF期權(quán)品種中最大的一只。從成交量來看，發(fā)展還是很快，規(guī)模也是比較大的。”

同時，火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，50ETF期權(quán)的成交量在10月22日為373.2萬張。其中，認(rèn)購期權(quán)為238.2萬張，這也是50ETF認(rèn)購期權(quán)成交量單日首次突破200萬張規(guī)模。

李雪飛繼續(xù)從持倉量規(guī)模的角度進(jìn)一步介紹：“按照持倉面值，以上證50的面值來看，50ETF期權(quán)從持倉量來看是比較小的，占上證50成分股總面值規(guī)模不到1%。這或許跟單個投資者賬戶總持倉量不得超過1萬張的限制有關(guān)。現(xiàn)在專門做期權(quán)的產(chǎn)品，恰當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)規(guī)模是3000~5000萬元，再往上的資金量做起來就比較困難，會經(jīng)常有倉位建不進(jìn)去的情況。所以在這種情況之下，諸多投資者也非常期待新的期權(quán)品種出現(xiàn)，或者是持倉限額進(jìn)一步放開，這樣也可以對未來私募參與期權(quán)市場有比較大的推進(jìn)。”

期權(quán)市場投資機會頗多

除了50ETF期權(quán)，我國目前還有豆粕、白糖和滬銅這三種商品期權(quán)，而且這些商品期權(quán)都是從2017年陸續(xù)開始交易的。在對期權(quán)投資的討論中，多位資深期權(quán)市場人士就目前所使用的期權(quán)策略和期權(quán)市場的關(guān)鍵問題發(fā)表了看法。

李雪飛認(rèn)為：“從定價角度來講，期權(quán)是非線性品種，非線性品種的權(quán)利和義務(wù)是不對稱的，這就是期權(quán)的價值所在。如何對期權(quán)進(jìn)行定價是關(guān)鍵問題，波動率是期權(quán)定價的核心。”

專業(yè)的投資人在期權(quán)投資實踐中都會形成自己的投資策略，火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，波動率是諸位投資人提及較多的一個詞。

華覺（北京）資產(chǎn)證券投資負(fù)責(zé)人趙林表示：“我們是把波動率作為一個資產(chǎn)類別來交易，就是把它當(dāng)成一個單獨的資產(chǎn)類別來進(jìn)行買賣。我們的主要策略第一條就是所謂的波動率相對價值策略，第二條是宏觀對沖疊加非線性收益特征的策略。”

上海海獅資產(chǎn)執(zhí)行董事宋英暉表示：“我們的核心策略是市場中性量化對沖，我們預(yù)期明年市場依然會有較大的波動性，其實市場越波動，對于做期權(quán)的投資者來說還是相對越有好處的。”

深圳前海中移華捷投資總監(jiān)何培認(rèn)為：“隨著我國2015年開始有了自己的期權(quán)品種，我們就覺得量化投資這條路可以走寬了，因此我們堅定地選擇了期權(quán)這一投資工具。我們公司現(xiàn)在主要就是兩種策略，第一個就是波動率的交易，第二種就是根據(jù)期權(quán)的非線性特征，做CTA策略。”

火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，華覺（北京）資產(chǎn)證券投資負(fù)責(zé)人趙林詳細(xì)解釋了我國期權(quán)波動率的聚集效應(yīng)，他談到：“我國波動率的聚集效應(yīng)非常明顯。經(jīng)過我們對中美兩國的特定指數(shù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，當(dāng)中國市場的20天實際波動率均值上穿一倍標(biāo)準(zhǔn)差之后，它在一倍標(biāo)準(zhǔn)差之上維持的天數(shù)大概是16.7天，美國市場的這一數(shù)據(jù)是5.7天。出現(xiàn)這種差別的原因我認(rèn)為有兩點，第一個就是國內(nèi)市場的結(jié)構(gòu)、工具比較單一，管理風(fēng)險的手段比較匱乏，這直接導(dǎo)致在稀釋和管理風(fēng)險的用時可能比較久；另外一點是咱們的市場結(jié)構(gòu)大部分還是以散戶為主，而且機構(gòu)管理人也有散戶的特征，這導(dǎo)致對于風(fēng)險的判斷沒有那么迅速。這對我們做倉位管理有一定的指導(dǎo)意義，同時，這也留給投資者足夠的建倉時間，而且它的流動性遠(yuǎn)沒有市場認(rèn)為的那么匱乏。”

衍盛中國董事長、投資總監(jiān)章友認(rèn)為：“我們現(xiàn)在交易期權(quán)大部分是在交易波動率。期權(quán)市場現(xiàn)在有很多做市商，但我觀察到，大部分做市商態(tài)度可能還是相對比較保守一點，他們不會主動把幾個億砸進(jìn)去，讓期權(quán)價格達(dá)到合理的范圍，另外也沒有這個必要。成熟的市場對絕大部分投資者來講是更好的，到時就也不用去考慮執(zhí)行價格的波動率是否合理，因為它本身的自定價是合理的。我們希望更多的期權(quán)品種出來，這當(dāng)然會是一個漸變的過程，隨著新品種的推出，投資者有更多的工具去做對沖，期權(quán)的價格也更容易回歸到合理水平。”

華覺（北京）資產(chǎn)證券投資負(fù)責(zé)人趙林談到：“投資機會是在每種市場中都存在的。在美國市場，它雖然定價比較有效，但是因為金融市場的參與者的目的非常不一樣，有的是對沖、有的是增收、有的是套利，那么這就注定了波動率不是一個主體。當(dāng)市場成熟之后，投資人的投資目的就會更多樣了，這樣的話我們提供服務(wù)獲取收益的機會也會變得更多一些。”

深圳前海中移華捷投資總監(jiān)何培表示：“投資機會是不時出現(xiàn)的，比如在今年的中美貿(mào)易摩擦中涉及到的豆粕期權(quán)。還有在2016年的時候，很多做國外期權(quán)的朋友收益比較可觀，主要是兩波的收益，一是退歐，二是川普上臺。所以說市場還是給了一些投資空間的，我們可以去做一些這種時間價值的提取。”

期權(quán)投資有一定的容錯空間

金融市場的成熟離不開期權(quán)品種的逐步發(fā)展，對投資者來說，風(fēng)險控制是投資過程中繞不開且尤為關(guān)鍵的問題。多位市場人士也分享了自己在期權(quán)投資過程中的風(fēng)險控制經(jīng)驗。

厚石天成創(chuàng)始人、總經(jīng)理侯延軍表示：“我們將投資人分成幾類，對于保守型的投資者，我們買方不超過5%的倉位，進(jìn)取型和激進(jìn)型的最終不超過20%。期權(quán)本身是一個非線性的品種，它的標(biāo)的是上證50，最后是要回歸到上證50的走勢，我們會用線性的上證50做一個強制性的止損。也就是說，這個方式是用一個線性的方式來給非線性的品種做一個簡單化的處理。”

華覺（北京）資產(chǎn)證券投資負(fù)責(zé)人趙林對此談到：“非線性是期權(quán)在風(fēng)險管理方面的重要特征，它可以有很大的容錯空間。管理風(fēng)險就是為了達(dá)到獲利的狀態(tài)，也就是說，每冒一個單位的風(fēng)險，那我就要獲得相應(yīng)單位的回報。比如，我們把市場分成五種行情：大幅下跌、緩慢下跌、橫盤、上漲、快速上漲，對于每一種情況，我們盡量優(yōu)化策略。與此同時，也許有某種行情不太容易出現(xiàn)，但是我們可以選擇把這類行情的風(fēng)險敞口短暫打開，比如說未來有一天可能會把市場下滑10%的風(fēng)險敞口打開，去獲得可能的收益，但是這種是不會長期打開的。”

上海海獅資產(chǎn)執(zhí)行董事宋英暉認(rèn)為：“很多人認(rèn)為期權(quán)買方風(fēng)險有限，收益無限；賣方風(fēng)險無限，收益有限，所以一般散戶或者投資者都不愿意去賣。但其實作為專業(yè)機構(gòu)，賣期權(quán)其實是經(jīng)常做的，但是賣方一定要控制好風(fēng)險。一般我們會從兩個維度出發(fā)去控制風(fēng)險，一個就是風(fēng)險的敞開，就是設(shè)置一個硬性的風(fēng)險暴露指標(biāo)；另外一個是50ETF的價格，雙重的運行指標(biāo)都是為了防止風(fēng)險暴露太多。”