每經(jīng)記者 劉海軍    每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 李一瑋    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

11月16日，證監(jiān)會(huì)主席劉士余主持召開(kāi)部分證券公司負(fù)責(zé)人專題座談會(huì)，其中一項(xiàng)重要內(nèi)容便是聽(tīng)取關(guān)于上證50ETF期權(quán)運(yùn)作及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具發(fā)展的建議。同日，在中信證券主辦的金融衍生品與量化策略的研討會(huì)上，多位經(jīng)驗(yàn)豐富的市場(chǎng)人士就期權(quán)投資進(jìn)行了交流。

中信證券衍生品經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部副總裁李雪飛表示，50ETF期權(quán)市場(chǎng)就投資者數(shù)量來(lái)說(shuō)是小眾市場(chǎng)，但是成交規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)大，10月，全世界單獨(dú)ETF期權(quán)品種成交量最大的就是50ETF期權(quán)。

結(jié)合在我國(guó)期權(quán)市場(chǎng)的投資經(jīng)驗(yàn)，華覺(jué)（北京）資產(chǎn)證券投資負(fù)責(zé)人趙林說(shuō)：“我國(guó)期權(quán)波動(dòng)率的聚集效應(yīng)非常明顯，這對(duì)投資的倉(cāng)位管理是有一定指導(dǎo)意義的。同時(shí)，這也留給投資者足夠的建倉(cāng)時(shí)間?！?/p>

衍盛中國(guó)董事長(zhǎng)、投資總監(jiān)章友認(rèn)為：“我們現(xiàn)在交易期權(quán)大部分是在交易波動(dòng)率，希望之后有更多的期權(quán)品種出來(lái)。更多的產(chǎn)品代表投資者會(huì)有更多的工具去做對(duì)沖，期權(quán)的價(jià)格也更容易回歸到合理位置?！?/p>

50ETF期權(quán)成交規(guī)模較大

李雪飛在研討會(huì)上介紹稱：“場(chǎng)內(nèi)50ETF期權(quán)上市超過(guò)三年半了，按照交易所的數(shù)據(jù)，截至今年10月底，投資者超過(guò)29萬(wàn)戶，跟A股億萬(wàn)股民的數(shù)量相比，這是一個(gè)小眾市場(chǎng)。但從成交規(guī)模來(lái)看并不小眾，在剛剛過(guò)去的10月，50ETF期權(quán)日均成交量有大幅提升，日均達(dá)到220萬(wàn)張，比2017年同比上升201.2%。如果按照面值來(lái)看，10月日均成交面值是550.3億元，是50ETF標(biāo)的本身成交額的12倍，是上證50成分股總成交額的136%。按照上交所的數(shù)據(jù)，10月單日最高成交額（面值）是900多億元，相當(dāng)于整個(gè)A股30%的成交面值。我們雖然只有這一個(gè)股票類的期權(quán)品種，但是上個(gè)月50ETF期權(quán)成交量已經(jīng)是全世界單獨(dú)ETF期權(quán)品種中最大的一只。從成交量來(lái)看，發(fā)展還是很快，規(guī)模也比較大?！?/p>

同時(shí)，記者注意到，50ETF期權(quán)的成交量在10月22日為373.2萬(wàn)張。其中，認(rèn)購(gòu)期權(quán)為238.2萬(wàn)張，這也是50ETF認(rèn)購(gòu)期權(quán)成交量單日首次突破200萬(wàn)張規(guī)模。

李雪飛繼續(xù)從持倉(cāng)量規(guī)模的角度進(jìn)一步介紹：“按照持倉(cāng)面值，以上證50的面值來(lái)看，50ETF期權(quán)從持倉(cāng)量來(lái)看是比較小的，占上證50成分股總面值規(guī)模不到1%。這或許跟單個(gè)投資者賬戶總持倉(cāng)量不得超過(guò)1萬(wàn)張的限制有關(guān)。現(xiàn)在專門做期權(quán)的產(chǎn)品，恰當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)規(guī)模是3000~5000萬(wàn)元，再往上的資金量做起來(lái)就比較困難，會(huì)經(jīng)常有倉(cāng)位建不進(jìn)去的情況。所以在這種情況之下，諸多投資者也非常期待新的期權(quán)品種出現(xiàn)，或者是持倉(cāng)限額進(jìn)一步放開(kāi)，這樣也可以對(duì)未來(lái)私募參與期權(quán)市場(chǎng)有比較大的推進(jìn)。”

期權(quán)市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)頗多

在對(duì)期權(quán)投資的討論中，多位資深期權(quán)市場(chǎng)人士就目前所使用的期權(quán)策略和期權(quán)市場(chǎng)的關(guān)鍵問(wèn)題發(fā)表了看法。

李雪飛認(rèn)為：“從定價(jià)角度來(lái)講，期權(quán)是非線性品種，非線性品種的權(quán)利和義務(wù)是不對(duì)稱的，這就是期權(quán)的價(jià)值所在。如何對(duì)期權(quán)進(jìn)行定價(jià)是關(guān)鍵問(wèn)題，波動(dòng)率是期權(quán)定價(jià)的核心?！?/p>

專業(yè)投資人在期權(quán)投資實(shí)踐中會(huì)形成自己的投資策略，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，波動(dòng)率是諸位投資人提及較多的一個(gè)詞。

趙林表示：“我們是把波動(dòng)率作為一個(gè)資產(chǎn)類別來(lái)交易，就是把它當(dāng)成一個(gè)單獨(dú)的資產(chǎn)類別來(lái)進(jìn)行買賣。我們的主要策略第一條就是所謂的波動(dòng)率相對(duì)價(jià)值策略，第二條是宏觀對(duì)沖疊加非線性收益特征的策略?！?/p>

上海海獅資產(chǎn)執(zhí)行董事宋英暉表示：“我們的核心策略是市場(chǎng)中性量化對(duì)沖，我們預(yù)期明年市場(chǎng)依然會(huì)有較大的波動(dòng)性，其實(shí)市場(chǎng)越波動(dòng)，對(duì)于做期權(quán)的投資者來(lái)說(shuō)還是相對(duì)越有好處的?！?/p>

深圳前海中移華捷投資總監(jiān)何培表示：“我們公司現(xiàn)在主要就是兩種策略，第一種就是波動(dòng)率的交易，第二種就是根據(jù)期權(quán)的非線性特征，做CTA策略。”

記者注意到，趙林詳細(xì)解釋了我國(guó)期權(quán)波動(dòng)率的聚集效應(yīng)，他說(shuō)：“我國(guó)波動(dòng)率的聚集效應(yīng)非常明顯。經(jīng)過(guò)我們對(duì)中美兩國(guó)的特定指數(shù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，當(dāng)中國(guó)市場(chǎng)的20天實(shí)際波動(dòng)率均值上穿一倍標(biāo)準(zhǔn)差之后，它在一倍標(biāo)準(zhǔn)差之上維持的天數(shù)大概是16.7天，美國(guó)市場(chǎng)的這一數(shù)據(jù)是5.7天。出現(xiàn)這種差別的原因我認(rèn)為有兩點(diǎn)，第一個(gè)就是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)、工具比較單一，管理風(fēng)險(xiǎn)的手段比較匱乏，這直接導(dǎo)致在稀釋和管理風(fēng)險(xiǎn)的用時(shí)可能比較久；另外一點(diǎn)是咱們的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)大部分還是以散戶為主，而且機(jī)構(gòu)管理人也有散戶的特征，這導(dǎo)致對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的判斷沒(méi)有那么迅速。這對(duì)我們做倉(cāng)位管理有一定的指導(dǎo)意義，同時(shí)，這也留給投資者足夠的建倉(cāng)時(shí)間，而且它的流動(dòng)性遠(yuǎn)沒(méi)有市場(chǎng)認(rèn)為的那么匱乏。”

章友認(rèn)為：“我們現(xiàn)在交易期權(quán)大部分是在交易波動(dòng)率。期權(quán)市場(chǎng)現(xiàn)在有很多做市商，但我觀察到，大部分做市商態(tài)度可能還是相對(duì)比較保守一點(diǎn)，他們不會(huì)主動(dòng)把幾個(gè)億砸進(jìn)去，讓期權(quán)價(jià)格達(dá)到合理的范圍，另外也沒(méi)有這個(gè)必要。成熟的市場(chǎng)對(duì)絕大部分投資者來(lái)講是更好的，到時(shí)就也不用去考慮執(zhí)行價(jià)格的波動(dòng)率是否合理，因?yàn)樗旧淼淖远▋r(jià)是合理的。我們希望更多的期權(quán)品種出來(lái)，這當(dāng)然會(huì)是一個(gè)漸變的過(guò)程，隨著新品種的推出，投資者有更多的工具去做對(duì)沖，期權(quán)的價(jià)格也更容易回歸到合理水平?！?/p>

趙林認(rèn)為：“投資機(jī)會(huì)是在每種市場(chǎng)中都存在的。在美國(guó)市場(chǎng)，它雖然定價(jià)比較有效，但是因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)參與者的目的非常不一樣，有的是對(duì)沖、有的是增收、有的是套利，那么這就注定了波動(dòng)率不是一個(gè)主體。當(dāng)市場(chǎng)成熟之后，投資人的投資目的就會(huì)更多樣了，這樣的話我們提供服務(wù)獲取收益的機(jī)會(huì)也會(huì)變得更多一些?！?/p>

何培表示：“投資機(jī)會(huì)是不時(shí)出現(xiàn)的，比如在今年的中美貿(mào)易摩擦中涉及到的豆粕期權(quán)?！?/p>

期權(quán)投資有一定容錯(cuò)空間

金融市場(chǎng)的成熟離不開(kāi)期權(quán)品種的逐步發(fā)展，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)控制是投資過(guò)程中繞不開(kāi)且尤為關(guān)鍵的問(wèn)題。多位市場(chǎng)人士也分享了自己在期權(quán)投資過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)控制經(jīng)驗(yàn)。

厚石天成創(chuàng)始人、總經(jīng)理侯延軍表示：“我們將投資人分成幾類，對(duì)于保守型的投資者，我們買方不超過(guò)5%的倉(cāng)位，進(jìn)取型和激進(jìn)型的最終不超過(guò)20%。期權(quán)本身是一個(gè)非線性的品種，它的標(biāo)的是上證50，最后是要回歸到上證50的走勢(shì)，我們會(huì)用線性的上證50做一個(gè)強(qiáng)制性的止損。也就是說(shuō)，這個(gè)方式是用一個(gè)線性的方式來(lái)給非線性的品種做一個(gè)簡(jiǎn)單化的處理?！?/p>

趙林對(duì)此表示：“非線性是期權(quán)在風(fēng)險(xiǎn)管理方面的重要特征，它可以有很大的容錯(cuò)空間。管理風(fēng)險(xiǎn)就是為了達(dá)到獲利的狀態(tài)，也就是說(shuō)，每冒一個(gè)單位的風(fēng)險(xiǎn)，那我就要獲得相應(yīng)單位的回報(bào)。比如，我們把市場(chǎng)分成五種行情：大幅下跌、緩慢下跌、橫盤、上漲、快速上漲，對(duì)于每一種情況，我們盡量?jī)?yōu)化策略。與此同時(shí)，也許有某種行情不太容易出現(xiàn)，但是我們可以選擇把這類行情的風(fēng)險(xiǎn)敞口短暫打開(kāi)，比如說(shuō)未來(lái)有一天可能會(huì)把市場(chǎng)下滑10%的風(fēng)險(xiǎn)敞口打開(kāi)，去獲得可能的收益，但是這種是不會(huì)長(zhǎng)期打開(kāi)的?！?/p>

宋英暉認(rèn)為：“很多人認(rèn)為期權(quán)買方風(fēng)險(xiǎn)有限，收益無(wú)限；賣方風(fēng)險(xiǎn)無(wú)限，收益有限，所以一般散戶或者投資者都不愿意去賣。但其實(shí)作為專業(yè)機(jī)構(gòu)，賣期權(quán)其實(shí)是經(jīng)常做的，但是賣方一定要控制好風(fēng)險(xiǎn)。一般我們會(huì)從兩個(gè)維度出發(fā)去控制風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)就是風(fēng)險(xiǎn)的敞開(kāi)，就是設(shè)置一個(gè)硬性的風(fēng)險(xiǎn)暴露指標(biāo)；另外一個(gè)是50ETF的價(jià)格，雙重的運(yùn)行指標(biāo)都是為了防止風(fēng)險(xiǎn)暴露太多?！?/p>