資料圖（圖片來源：視覺中國(guó)）

美東時(shí)間11月28日周三， 美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在紐約經(jīng)濟(jì)俱樂部的午餐會(huì)上發(fā)表講話，在演講稿披露后，美股迅即大漲，美元指數(shù)急跌。鮑威爾稱政策沒有預(yù)設(shè)路徑，利率“略低于”中性區(qū)間，加息影響可能需一年左右體現(xiàn)。而在今年10月3日鮑威爾曾表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)“相當(dāng)正面”，美聯(lián)儲(chǔ)再也不需要保持超低利率，要循序漸進(jìn)地轉(zhuǎn)向中性利率，“當(dāng)前可能距離中性利率還有一段長(zhǎng)路（a long way）”。反差之處可見一斑。

雖然目前市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)主要集中在鮑威爾對(duì)利率的表述變化上，但其實(shí)鮑威爾講話的內(nèi)容非常豐富，他在談及聯(lián)儲(chǔ)目前觀察的四個(gè)脆弱性之一的資產(chǎn)估值水平時(shí)釋放出一個(gè)信號(hào)：美股沒有泡沫！

縱觀主要資產(chǎn)類別的情況，我們看到一些估值水平已經(jīng)高于歷史水平了。例如，即使在對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整之后，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的公司債務(wù)和商業(yè)地產(chǎn)的估值也處于其危機(jī)后分布的上限，盡管它們沒有達(dá)到危機(jī)前信貸繁榮時(shí)期的水平。然而，我們認(rèn)為，并沒有重要的資產(chǎn)類別估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過標(biāo)準(zhǔn)基準(zhǔn)，例如，在20世紀(jì)90年代末的互聯(lián)網(wǎng)繁榮或危機(jī)前的信貸繁榮時(shí)期。

當(dāng)然，日常最受關(guān)注的資產(chǎn)類別是股票。今天，股票市場(chǎng)價(jià)格與遠(yuǎn)期市盈率等歷史基準(zhǔn)大體一致（見下圖）。 區(qū)分市場(chǎng)波動(dòng)和威脅金融穩(wěn)定的事件非常重要。 大幅度持續(xù)的股票價(jià)格的下跌可能會(huì)給支出和信心帶來下行壓力。然而，從金融穩(wěn)定的角度來看，今天我們不認(rèn)為股市身處險(xiǎn)境。

作為美聯(lián)儲(chǔ)主席直接評(píng)價(jià)美股沒有泡沫也實(shí)屬比較罕見。

但清華大學(xué)國(guó)家金融研究院院長(zhǎng)朱民在本月中國(guó)國(guó)際金融學(xué)會(huì)年會(huì)上表示，數(shù)據(jù)顯示，債務(wù)方面，美國(guó)政府債務(wù)占世界第一，股市方面，目前，美股平均估值達(dá)到28至29倍，公司收益增長(zhǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于股市上升速度，差距即為流動(dòng)性支撐的泡沫。美股的股市處于歷史高度，估值也在歷史高度，泡沫較明顯。

財(cái)經(jīng)網(wǎng)站Epsilon Theory的Ben Hunt則認(rèn)為，表明平靜之下，危機(jī)在逐漸臨近。

從美國(guó)家庭凈值對(duì)比美國(guó)GDP來看，從1951年到1997年的46年間，美國(guó)家庭財(cái)富的增長(zhǎng)基本上和整體GDP增長(zhǎng)是相符的。但是從1997年到如今的20年間，這種情況發(fā)生了變化，兩者出現(xiàn)了分歧。在這20年里，市場(chǎng)經(jīng)歷了互聯(lián)網(wǎng)泡沫、次貸危機(jī)以及如今的金融資產(chǎn)泡沫。

Hunt指出，正是上述問題使得家庭財(cái)富增長(zhǎng)超過了整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但這些泡沫最終都會(huì)在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策之后被故意戳破。“在現(xiàn)代貨幣系統(tǒng)中，這是一個(gè)一直在被使用的創(chuàng)造泡沫的方式，故意將貨幣價(jià)格壓低，鼓勵(lì)借貸和杠桿，讓未來的增長(zhǎng)提前到來。如果可以一直維持下去，這是個(gè)好方法。”

但問題是，這是難以持續(xù)下去的。Hunt認(rèn)為，在通脹走高之后，美聯(lián)儲(chǔ)總是會(huì)戳破泡沫的，而眼下，通脹已經(jīng)開始上升了。

尤其是本月早些時(shí)候，美股科技巨頭們紛紛出現(xiàn)深幅調(diào)整，除了讓人們普遍擔(dān)心對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響外，對(duì)新一輪科技股泡沫破滅的質(zhì)疑聲則更加令市場(chǎng)感到不安。

根據(jù)英國(guó)《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》智庫(kù)的數(shù)據(jù)，當(dāng)今的科技公司，每一美元對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資，會(huì)拉動(dòng)五美元的銷售增長(zhǎng)。而十年前，一美元投入將至少帶回十美元的回報(bào)。

（華爾街見聞 周明明）