30年來，道指跌去800點(diǎn)的情況并不多見，2018年就有了4次，當(dāng)然這也與目前道指的點(diǎn)位有關(guān)，沒錯(cuò)，看點(diǎn)位，更要看跌幅。可是究竟是什么原因引發(fā)美股如此大跌？

當(dāng)前國內(nèi)分析市場上，看衰美股、看衰美國經(jīng)濟(jì)，儼然已成市場主流聲音。不過且慢，美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，美股崩盤，對中國經(jīng)濟(jì)恐怕也不是利好消息。原因很簡單，美國是全球市場最終且最大的需求者。

美股暴跌元兇之一美債收益率曲線11年來首現(xiàn)倒掛，引發(fā)經(jīng)濟(jì)放緩的擔(dān)憂。其實(shí)，這個(gè)消息，從年初喊到了年尾，沒有啥新鮮了。但是一朝成真，市場還是心懷畏懼。從美股、日股等全球主要股指來看，在2018年幾乎一整年可以說，走勢忐忑，震蕩有加。

事實(shí)上，到目前為止，在貿(mào)易赤字和財(cái)政赤字“雙赤字”問題再創(chuàng)新高的情況下，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)仍然強(qiáng)勁。相反，更多新興市場國家則陷入了經(jīng)濟(jì)下滑的邊緣。美國經(jīng)濟(jì)的增長模式，到底是什么？這個(gè)值得思考。

美債收益率倒掛，從年初喊到了年尾

美國股市周二遭遇了將近兩個(gè)月來的最慘烈下跌，而元兇之一被認(rèn)為是，美債收益率曲線11年來首現(xiàn)倒掛，引發(fā)經(jīng)濟(jì)放緩的擔(dān)憂。元兇之二是對于貿(mào)易談判前景的擔(dān)心取代了周末G20中美元首會晤后的樂觀情緒，再度占據(jù)上風(fēng)。

收益率曲線倒掛被視為經(jīng)濟(jì)衰退的標(biāo)志之一。短債收益率高于長債，意味著長線投資的信心減弱，投資者對未來收益的期望下降。周一，3年期和5年期國債收益率之差十多年來首次變成負(fù)值。

周二，美股標(biāo)普指數(shù)收跌3.2%，創(chuàng)下10月24日以來最大單日跌幅。道指跌約799點(diǎn)，納指跌3.8%。蘋果跌4.4%，亞馬遜跌5.8%，AMD大跌近11%。投資者避險(xiǎn)情緒升溫，銀行股創(chuàng)一年最大跌幅。

事實(shí)上，美債收益率倒掛這個(gè)事兒，從年初喊到了年尾，歸隊(duì)到全年熱詞行列，當(dāng)之無愧。這個(gè)已經(jīng)有不少探討了，特別是從歷史數(shù)據(jù)來看，美債收益率漲跌和美股大盤并沒有明顯的強(qiáng)關(guān)聯(lián)；美債收益率上漲并非一種簡單的熊市預(yù)測指標(biāo)。

特別是，收益率曲線的倒掛是否意味著經(jīng)濟(jì)很快就面臨很大的衰退風(fēng)險(xiǎn)，從過去三十多年有限的幾次歷史經(jīng)驗(yàn)來看并非完全如此。從收益率曲線（10年-2年）倒掛到經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退最長的一次間隔了23個(gè)月（2005年底），而最短的一次也有13個(gè)月（2000年2月），因此在實(shí)際操作中很難用這一單一指標(biāo)作為判斷衰退的有效依據(jù)。即便假設(shè)按照最短的一次來說，13個(gè)月之后，怕也是要等到2020年，才有可能迎來美國經(jīng)濟(jì)的衰退。而且在2008年量化寬松之后，短期美債收益率和長期美債收益率明顯背離。

特別要提醒一點(diǎn)，本周美國股市，面臨諸多節(jié)日，包括周三閉市、猶太教光明節(jié)等，交易天數(shù)縮短，恰逢年底，資產(chǎn)調(diào)配輪換的變化，對于市場也會帶來巨大變化。連續(xù)幾周以來，年底前的資產(chǎn)輪換帶動(dòng)的資金變動(dòng)幅度偏大，股票風(fēng)格轉(zhuǎn)換更快，防御性特征凸顯。

理珀數(shù)據(jù)顯示，從11月19日至23日，投資者從科技行業(yè)股票中撤出了14億美元，這是自2015年2月以來的最大值?？萍脊苫鹗敲绹善笔袌鼋?0年來的明星。同期，美國“垃圾”債券基金的贖回額為22億美元，創(chuàng)下4周以來的最高水平。而美國短期國債獲得了26億美元資金追捧，創(chuàng)下自2016年1月以來同類基金的最大規(guī)模資金流入。

這里從技術(shù)形態(tài)上看，盡管出現(xiàn)了階段性高點(diǎn)，但是總體來說，全球各大股指在2018年均呈現(xiàn)大幅震蕩行情。如下圖，道指在2018年內(nèi)，相當(dāng)于大幅震蕩了一年，標(biāo)普指數(shù)形態(tài)也差不多。同樣情況也在日經(jīng)指數(shù)身上出現(xiàn)。

美國一旦衰退，全球經(jīng)濟(jì)將更大幅度下滑

原因很簡單，全球經(jīng)濟(jì)一體化，美國是一個(gè)最終且最大的需求者。美國一旦衰退，所有國家的對美貿(mào)易順差將大幅萎縮。結(jié)果是，世界各國的商品出口將大幅萎縮，2008年美國次貸危機(jī)下，中國經(jīng)濟(jì)從過熱到快速變冷就是明證。

由此來看，諸多分析師們看衰美國經(jīng)濟(jì)，讓美國急于結(jié)束中美貿(mào)易戰(zhàn)，也并不能讓全球經(jīng)濟(jì)走穩(wěn)，對于資本市場來說，恐怕利好也十分有限。從國際分工的地位與作用來看更是如此，美國是全球產(chǎn)業(yè)鏈的組織者，而中國只是全球產(chǎn)業(yè)鏈的參與者。

不過，站在美聯(lián)儲角度上看，衰退可能還很遙遠(yuǎn)。強(qiáng)勁的增長勢頭、符合目標(biāo)的通脹水平、超低的失業(yè)率，幾乎從美聯(lián)儲關(guān)心的每一個(gè)指標(biāo)看，美國經(jīng)濟(jì)眼下都充滿活力。上周，美聯(lián)儲主席鮑威爾就對中性利率發(fā)表了偏“鴿派”言論，市場對于2019年美聯(lián)儲加息的情況就開始有了分歧。但目前市場仍然大概率押注美聯(lián)儲會在今年的12月加息。

美聯(lián)儲觀察員的最新調(diào)查顯示，85%的人認(rèn)為12月美聯(lián)儲將會加息，美聯(lián)儲明年將加息2-3次。根據(jù)調(diào)查，2019年美國聯(lián)邦基金利率可能從今年底的2.4%上漲至3%，美聯(lián)儲利率目標(biāo)為3.3%。今年以來，美聯(lián)儲已加息三次。至于是否會有第四次，美聯(lián)儲12月19日將做出決定。

自特朗普上臺后，美國非農(nóng)就業(yè)人口新增430萬人，這意味著美國就業(yè)結(jié)構(gòu)大幅改善；今年10月，美國失業(yè)率降至降至3.7%，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于6%左右失業(yè)率的充分就業(yè)參考指標(biāo)，還創(chuàng)造了自1969年以來的最低記錄，這在很大程度上意味著，美聯(lián)儲在貨幣政策上仍有較大的發(fā)揮空間。

然而，從最新的數(shù)據(jù)來看，美國的貿(mào)易赤字和財(cái)政赤字，并沒有收縮，反而都面臨新高的風(fēng)險(xiǎn)。比如10月份，美國貨物貿(mào)易逆差較9月的763億美元擴(kuò)大1.3%（約10億美元），至772億美元，創(chuàng)下新高。即將公布的11月份數(shù)據(jù)，恐怕會進(jìn)一步升高。而美國財(cái)政部公開數(shù)據(jù)顯示，美國2018財(cái)年國債共增加了1.27萬億美元，美國國債總額超過21萬億美元。

美國減稅法案帶來的積極財(cái)政效應(yīng)，配合收緊的貨幣政策帶來的美元走強(qiáng)，兩者結(jié)合成為美國貨物貿(mào)易逆差擴(kuò)大的重要原因。而擴(kuò)大的財(cái)政赤字增大了供給，美聯(lián)儲縮表減小了需求，再加上各國政府在2014年后不斷減少的美債，都會在一定程度上讓債券承壓，推高收益率。

美元債務(wù)大循環(huán)，也稱之為美國債務(wù)發(fā)展模式，通常被描述為，在全球貿(mào)易均以美元為結(jié)算貨幣的基礎(chǔ)之上，美國須維持巨額貿(mào)易逆差才能實(shí)現(xiàn)世界其他國家獲取大量美元貨幣的目的。

世界各國通過貿(mào)易順差獲取美元之后，還須不斷購買美國國債來實(shí)現(xiàn)美元保值增值的目標(biāo)，再通過投資美國金融產(chǎn)品回流到美國國內(nèi)。這樣形成了循環(huán)，美元通過貿(mào)易逆差流向世界各國，各國又通過金融市場使得美元回流。

復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)研究所所長華民教授認(rèn)為，正是由于對資金的超常需求，導(dǎo)致了美國式的、經(jīng)常項(xiàng)逆差與資本項(xiàng)順差的國際收支平衡，從而使得美國既是世界上最大的商品進(jìn)口國，又是世界上最大的國際資本吸收國。美國之所以這么做，就是因?yàn)橹挥型ㄟ^進(jìn)口商品滿足國內(nèi)需求，才能釋放更多的資金用于超資本要素密集的研發(fā)活動(dòng)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)由研發(fā)推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長，并始終占據(jù)世界產(chǎn)業(yè)鏈的高端。美國式的增長為世界帶來兩大外部效應(yīng)：從供給角度來講，美國成為“全球產(chǎn)業(yè)鏈”的組織者；從需求角度來講，美國為全球提供了一個(gè)巨大無比的“順差市場”，由此讓美國自然而然地成為世界經(jīng)濟(jì)增長的領(lǐng)導(dǎo)者。

毫無疑問，華民教授提出的新“里昂惕夫之謎”，給我們解答美元循環(huán)問題提供了嶄新的思路。正是大量資金的研發(fā)投入，才帶動(dòng)了美國技術(shù)的進(jìn)步，加快了生產(chǎn)率的提升，提高了投資回報(bào)率。從這個(gè)角度看，美國衰退不衰退，關(guān)鍵還是看全球資金會不會回流美國，帶動(dòng)新的產(chǎn)業(yè)技術(shù)出現(xiàn)，不斷提高投資回報(bào)率。

作為全球產(chǎn)業(yè)鏈的組織者，美國公司在產(chǎn)業(yè)鏈投資方向擺布上，無疑有巨大的優(yōu)勢。但是，一旦實(shí)現(xiàn)起來，短期內(nèi)東亞各國資產(chǎn)回流美元的壓力將大大增強(qiáng)，但是如此大規(guī)模的資金流動(dòng)，勢必將給全球金融市場帶來巨大的波動(dòng)。

來源：券商中國（ID：quanshangcn） 記者：長留