圖片來源：視覺中國

周二，A股三大股指呈現(xiàn)窄幅盤整格局，尾盤小幅拉升。截至收盤，上證指數(shù)報(bào)2594.09點(diǎn)，上漲0.37%；深證成指報(bào)7685.40點(diǎn)，上漲0.79%；創(chuàng)業(yè)板指報(bào)1338.08點(diǎn)，上漲0.85%。值得注意的是，昨日滬市成交額僅854億元，除2016年1月7日熔斷外(當(dāng)日成交額799.82億元)，刷新2014年7月21日以來新低。

分析人士表示，此前偏于冷淡的市場(chǎng)氛圍已有所緩和，但交易熱度、資金量能卻仍未出現(xiàn)有效放大。臨近年末，一方面，市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)逐步轉(zhuǎn)向明年的配置方向。另一方面，當(dāng)前市場(chǎng)市盈率處于底部，市場(chǎng)換手率低于2013年6月的1.33%，成交量方面更是屢屢創(chuàng)下新低，且調(diào)整和時(shí)間都接近底部區(qū)域水平。種種跡象表明，A股至少處于調(diào)整尾聲，權(quán)益配置吸引力開始顯現(xiàn)，臨近歲末，投資者可擇機(jī)布局一些彈性稍大的結(jié)構(gòu)性交易機(jī)會(huì)。

地量有望迎地價(jià)

12月11日，A股三大股指全面翻紅，不過成交繼續(xù)縮量。滬深三大股指集體高開，盤初短暫沖高，創(chuàng)業(yè)板指一度漲近1%，隨后震蕩回落，臨近尾盤指數(shù)再度拉升。截至收盤，滬指漲0.37%，報(bào)2594.09點(diǎn)；深指漲0.79%，報(bào)7685.40點(diǎn)；創(chuàng)業(yè)板指數(shù)漲0.85%，報(bào)1338.08點(diǎn)。

在近期市場(chǎng)再度承壓的背景下，成交方面屢屢創(chuàng)出新低，使得謹(jǐn)慎再度成為近期市場(chǎng)關(guān)鍵詞。從成交量看，昨日滬深兩市總計(jì)成交2184.1億元，較前一交易日的2406.43億元，縮量222.33億元。其中，滬市成交額僅854億元，連續(xù)第三日不足1000億元，除2016年1月7日熔斷外(當(dāng)日成交額799.82億元)，刷新2014年7月21日以來新低。

一方面，市場(chǎng)成交量繼續(xù)萎靡，市場(chǎng)交投意愿不足，日線級(jí)別暫無任何均線的支撐，整體來看后市仍不樂觀。不過，另一方面，成交量的萎縮同樣也說明市場(chǎng)的殺跌動(dòng)力逐步趨減，而當(dāng)成交量萎縮至一定程度后，市場(chǎng)將會(huì)形成否極泰來。此外，由于近期“賺錢效應(yīng)”持續(xù)萎縮，漲停板個(gè)股家數(shù)也不斷減少，但從昨日市場(chǎng)來看，活躍的個(gè)股明顯增多，活躍資金尾盤有重新進(jìn)場(chǎng)的跡象。

整體而言，目前市場(chǎng)的量能萎縮，直觀反映出資金的觀望情緒依舊濃厚，因而短期市場(chǎng)反彈仍需量能方面放大的配合，量能變化由此成為后市行情演繹的關(guān)鍵。不過以往的經(jīng)驗(yàn)顯示，只要主要指數(shù)的下跌空間不大，各路資金便將開始布局動(dòng)作。更何況目前即將進(jìn)入12月中旬，資金也將會(huì)為來年做準(zhǔn)備，必然會(huì)在近期調(diào)整倉位結(jié)構(gòu)，為來年的投資方向打下提前量。因此企穩(wěn)后的市場(chǎng)其實(shí)已迎來了一個(gè)“春播”良機(jī)，后市資金加倉偏好其實(shí)才是當(dāng)前投資者所應(yīng)關(guān)心的話題。

“底部”仍待進(jìn)一步確認(rèn)

雖然此前回調(diào)使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)被部分釋放，但外圍市場(chǎng)擾動(dòng)疊加部分絕對(duì)收益投資者收益了結(jié)的傾向，仍可能在年底對(duì)市場(chǎng)形成制約和擾動(dòng)。客觀而言，當(dāng)前市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)偏好水平依舊不高，多數(shù)板塊仍未走出回調(diào)的“陰霾”。分析人士同樣表示，持續(xù)下跌后的觸底反彈不會(huì)“一蹴而就”，必然會(huì)有一定反復(fù)。

從歷史來看，市場(chǎng)底部構(gòu)建一般經(jīng)歷估值底-政策底-市場(chǎng)底-業(yè)績底這一過程。目前來看，A股處于歷史估值底部區(qū)域，“政策底”已明確，未來需密切觀察政策向基本面的傳導(dǎo)效果。當(dāng)前大盤顯然已步入震蕩模式，調(diào)整完全結(jié)束也尚需時(shí)日。短期建議更多關(guān)注業(yè)績良好的白馬藍(lán)籌，均衡配置，做好防守，市場(chǎng)短期內(nèi)或?qū)⒕S持弱勢(shì)震蕩的格局。

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平安證券認(rèn)為，資本市場(chǎng)對(duì)盈利底的有效判定是確認(rèn)“市場(chǎng)底”的關(guān)鍵。近期政策成效初顯，貨幣政策趨于寬松，資本市場(chǎng)改革提速，財(cái)政減稅政策拭目以待，但市場(chǎng)估值仍然受到盈利下行的壓制。當(dāng)前市場(chǎng)仍在磨底狀態(tài)，回暖的信號(hào)來自于兩方面風(fēng)險(xiǎn)的出清，一方面是經(jīng)濟(jì)盈利底的確定，另一方面來自于海外不確定性風(fēng)險(xiǎn)的出清。

進(jìn)一步來看，自2002年以來A股市場(chǎng)一共經(jīng)歷了四輪盈利底部。每輪盈利周期大致維持在三到四年，回落區(qū)間大致在八個(gè)季度左右，負(fù)增長區(qū)間在四個(gè)季度左右。而本輪盈利周期以2017年第一季度為盈利頂點(diǎn)，當(dāng)前已經(jīng)回落六個(gè)季度?？紤]到宏觀穩(wěn)增長政策邊際效用的遞減以及去杠桿和海外的不確定性，本輪盈利周期回落時(shí)間可能較以往更長，但2019年二、三季度大概率會(huì)是本輪盈利逐步穩(wěn)定和好轉(zhuǎn)的時(shí)間點(diǎn)。

從上述角度出發(fā)，在當(dāng)前的震蕩中，經(jīng)歷前期殺跌后，下行空間已相對(duì)有限，特別是一些回調(diào)幅度較大的優(yōu)質(zhì)個(gè)股，其安全邊際已經(jīng)出現(xiàn)。平安證券認(rèn)為，2019年A股的投資主線將是在于“變中尋機(jī)”，即尋找盈利底部反彈先行者和新興成長核心驅(qū)動(dòng)者。一方面，看好盈利底部將率先反彈的部分行業(yè)板塊，即盈利小幅回升的食品制造業(yè)以及鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)及盈利已經(jīng)持續(xù)回落20個(gè)月并有望較早走出底部的汽車制造業(yè)和通用設(shè)備制造業(yè)。另一方面，新經(jīng)濟(jì)板塊也同樣受益于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)政策加速推進(jìn)。即通信的5G新周期、計(jì)算機(jī)板塊的云計(jì)算、人工智能、安全可控、醫(yī)療信息化以及新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的細(xì)分領(lǐng)域龍頭。

價(jià)值成長誰執(zhí)牛耳

不難發(fā)現(xiàn)，前期受益于政策面的反彈戛然而止，熱點(diǎn)紛紛回落，市場(chǎng)并未出現(xiàn)新的熱點(diǎn)方向。此外由于近期機(jī)構(gòu)持倉較重個(gè)股接連出現(xiàn)調(diào)整，家電、白酒等前期強(qiáng)勢(shì)板塊景氣進(jìn)入下行期。在這樣的背景下，興業(yè)證券強(qiáng)調(diào)，年末時(shí)點(diǎn)，機(jī)會(huì)仍有、擾動(dòng)亦存，由于不確定性因素增加，波動(dòng)性提高成為近一階段市場(chǎng)重要特征。因而針對(duì)后市，投資者應(yīng)著眼年初，積極尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)、確定性方向，減少折騰，靈活控制倉位，進(jìn)退有度。

但著眼于后市確定性機(jī)會(huì)而言，針對(duì)未來可能的資金調(diào)倉，機(jī)構(gòu)間卻也仍呈現(xiàn)一定分歧。

中信證券表示，由于近期醫(yī)藥板塊的調(diào)整疊加跨年因素，短期內(nèi)勢(shì)必有很多配置資金從醫(yī)藥板塊流出，考慮到與經(jīng)濟(jì)周期低相關(guān)、有業(yè)績、有催化因素的成長板塊在近期已經(jīng)迅速形成市場(chǎng)一致預(yù)期并抬升了估值，并且市場(chǎng)寬松預(yù)期也在消退，醫(yī)藥板塊流出的資金再向成長集聚的空間預(yù)計(jì)非常有限，更可能流向有一定防御屬性的板塊。

而招商證券則強(qiáng)調(diào)，在經(jīng)濟(jì)回落、企業(yè)盈利下行的背景下，價(jià)值投資風(fēng)格會(huì)受到抑制，而對(duì)并購、回購的鼓勵(lì)，利好中小市值風(fēng)格和殼價(jià)值，成長股將占優(yōu)。該機(jī)構(gòu)表示，2019年成長股占優(yōu)有幾大信號(hào)：首先是估值信號(hào)，從大小盤相對(duì)估值的角度，當(dāng)前申萬大小盤估值比為0.62，大中盤估值比為0.71，均是近十年以來的最高值，可以說當(dāng)前大小盤估值比已經(jīng)處于較為極端的狀態(tài)，大小盤估值比繼續(xù)上行的可能性極?。黄浯问抢市盘?hào)，當(dāng)前十年期國債利率突破3.5%的關(guān)鍵點(diǎn)位，從歷史上來看基本是小盤股相對(duì)占優(yōu)的重大信號(hào)。此外，經(jīng)濟(jì)周期信號(hào)同樣顯示，歷史上流動(dòng)性寬松和經(jīng)濟(jì)下行的“衰退式寬松組合”情況下，毫無例外小盤風(fēng)格同樣較為明顯。

整體來看，分析人士指出，當(dāng)前處于盈利空窗期的市場(chǎng)，拋開風(fēng)格之爭(zhēng)，短期反彈的動(dòng)力仍將主要來自估值的提升。雖然目前市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性都已不再邊際惡化，但在進(jìn)一步指引明確前，A股向上之路料仍將出現(xiàn)反復(fù)。

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券商觀點(diǎn)

中信建投：吹盡狂沙始到金

經(jīng)濟(jì)老動(dòng)能趨弱，新動(dòng)能培育和成長需要時(shí)間，動(dòng)能轉(zhuǎn)換需要耐心。

內(nèi)外部的沖擊高點(diǎn)正在過去，改革開放將激發(fā)長期增長潛力。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整需要相對(duì)漫長的過程，但是站在當(dāng)前的時(shí)間點(diǎn)上，沒有必要對(duì)于經(jīng)濟(jì)過度的悲觀。經(jīng)過了一年時(shí)間的消化，在長效機(jī)制不斷推進(jìn)下房地產(chǎn)調(diào)控最嚴(yán)的時(shí)刻可能已經(jīng)過去。未來隨著房地產(chǎn)與出口下行的風(fēng)險(xiǎn)逐步釋放，減稅政策逐步落地，中國經(jīng)濟(jì)正在卸下過去的包袱，輕裝前行。

一方面，全球經(jīng)濟(jì)以及國內(nèi)制造業(yè)投資、房地產(chǎn)投資大概率下行，經(jīng)濟(jì)下行壓力尚未完全釋放。另一方面，在穩(wěn)就業(yè)與2020年全面建成小康社會(huì)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的約束下，經(jīng)濟(jì)增長需要底線思維，這意味著積極的財(cái)政政策需要發(fā)揮更重要作用，而基建投資將是主要抓手。綜合考慮，預(yù)計(jì)明年GDP實(shí)際增速6.3%左右，名義GDP增速8.5%左右。三季度經(jīng)濟(jì)或短期企穩(wěn)，一方面是由于專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模增加可能會(huì)在二季度支撐社融增速短期企穩(wěn)，另一方面是貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)的不利沖擊，相應(yīng)可能會(huì)帶來之后的政策調(diào)整。通脹并非明年市場(chǎng)與政策的風(fēng)險(xiǎn)因素，預(yù)計(jì)CPI增速大致與今年持平，PPI增速回落較明顯。

綜合來看，明年二季度之前仍然是享受無風(fēng)險(xiǎn)收益率下行的時(shí)間窗口，利率債和高評(píng)級(jí)信用債收益率仍有下行空間。股票市場(chǎng)具有中長期配置價(jià)值。

國泰君安：

預(yù)期波動(dòng)反復(fù)不確定性上升

市場(chǎng)情緒脆弱，短期沖擊下市場(chǎng)表現(xiàn)弱勢(shì)。對(duì)經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)憂始終存在，疊加短期的擾動(dòng)因素，投資者情緒較為脆弱，市場(chǎng)仍顯弱勢(shì)。伴隨不確定因素增多，市場(chǎng)預(yù)期波動(dòng)仍有反復(fù)。

階段內(nèi)國際貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)處于緩和狀態(tài)。市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)預(yù)計(jì)將更多轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)動(dòng)能層面，短期來看以下兩個(gè)因素將會(huì)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好形成抑制：一是國際貿(mào)易局勢(shì)演變；二是美債利率倒掛，非農(nóng)不及預(yù)期，資本市場(chǎng)波動(dòng)加劇。近期5年期與3年期利差出現(xiàn)倒掛，10年期與2年期利差已收窄至歷史新低水平，加上11月非農(nóng)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)下行的預(yù)期不斷強(qiáng)化，盡管美聯(lián)儲(chǔ)官員的鴿派表態(tài)釋放出加息放緩信號(hào)，但對(duì)市場(chǎng)沒有顯示出明顯的積極效果。

從結(jié)構(gòu)上來看，風(fēng)險(xiǎn)偏好彈性與防御性需兩手抓，更加看好上證50和中證500在當(dāng)前市場(chǎng)風(fēng)格狀態(tài)下的相對(duì)表現(xiàn)。從行業(yè)層面來看，經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)憂與政策對(duì)沖力度加大預(yù)期共存，從景氣周期角度看，資源周期板塊景氣高點(diǎn)預(yù)計(jì)將在明年一季度見到，周期板塊更多體現(xiàn)為政策驅(qū)動(dòng)式的交易行情，消費(fèi)板塊景氣高點(diǎn)已于2018年三季度出現(xiàn)，預(yù)計(jì)景氣的拐點(diǎn)的出現(xiàn)至少需等待兩個(gè)季度。短期風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)過程中，具有業(yè)績支撐以成長股為主的制造業(yè)中TMT仍受益于彈性較高優(yōu)勢(shì)，看好銀行地產(chǎn)低估值龍頭股、黃金、公用事業(yè)等具有防御屬性領(lǐng)域相對(duì)收益機(jī)會(huì)。