每經(jīng)記者 陳晨    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

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橫批：券商寒冬太冷了

回顧2018年的證券行業(yè)經(jīng)營環(huán)境，股、債市場走勢分化，兩市成交額趨于回落。證券公司傳統(tǒng)五大業(yè)務(wù)受信用風(fēng)險(xiǎn)暴露、交投活躍度下滑等市場環(huán)境影響，收入均出現(xiàn)不同程度下降，券商“凜冬”已至。

不過，火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，面對即將到來的2019年，不少非銀分析師都認(rèn)為，2019年券商行業(yè)業(yè)績將得到改善。東吳證券非銀金融首席分析師胡翔預(yù)測稱，中性假設(shè)下，2019年券商業(yè)凈利潤同比增長10.7%；而在廣發(fā)證券陳福的中性假設(shè)下，2019年券商行業(yè)利潤回升率更高，達(dá)到23%。

此外，就投資機(jī)會而言，東興證券非銀分析師鄭閔鋼做出了不一樣的分析。他認(rèn)為，2019年券商板塊將呈現(xiàn)“上小下大”的行情特征。

前11月上市券商無一“及格”

“峰回路轉(zhuǎn)！”東吳證券研究所非銀金融首席分析師胡翔對今年券商業(yè)發(fā)展做出了如此評價(jià)。

在他看來，年初以來市場持續(xù)下行，交易量、兩融及IPO規(guī)模收縮，行業(yè)盈利增長面臨較大壓力。同時(shí)股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)累積，券商凈資產(chǎn)和流動性均面臨較大挑戰(zhàn)。10月份以來，為化解股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，落地系列政策措施，同時(shí)科創(chuàng)板等重大政策創(chuàng)新有序推動。全行業(yè)“峰回路轉(zhuǎn)”，前景廣闊。

正如他所說，今年券商盈利增長面臨較大挑戰(zhàn)，年底不斷有券商售賣旗下房產(chǎn)，這也被視為券商“求生欲”很強(qiáng)的表現(xiàn)。

據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年前三季度，34家上市券商全凈利潤同比全線下滑，其中13家下滑比例超過50%，14家下滑比例在20%~50%之間，券商行業(yè)整體業(yè)績壓力可見一斑。

如果再將10月、11月凈利潤簡單加總來看，據(jù)火山君（微信公眾號：huoshan5188）統(tǒng)計(jì)，前11月，34家上市券商中，中信證券、國泰君安、華泰證券凈利潤位居前三，分別達(dá)到93.87億元、63.11億元和52.17億元；第4~10名分別是廣發(fā)證券、海通證券、申萬宏源、招商證券、國信證券、中信建投和中國銀河，凈利潤均在20億元以上。不過，國海證券、山西證券、中原證券和第一創(chuàng)業(yè)不足2億元，而太平洋證券甚至虧損2.52億元。

當(dāng)然，以目前情況而言已經(jīng)不能期望券商今年的業(yè)績能超過去年，甚至與去年持平都很難。在已知的前11月業(yè)績情況下，若要與去年持平，今年前11月凈利潤就得至少占到去年的九成，但據(jù)火山君（微信公眾號：huoshan5188）統(tǒng)計(jì)，34家上市券商無一達(dá)到這一成績。今年前11月凈利潤占比前三的分別是華西證券、申萬宏源和中信證券，占比在80%以上。此外，則是國金證券，占比達(dá)到71%。其余全部低于70%，其中不到50%的多達(dá)15家。

從業(yè)務(wù)角度來看，由于證券業(yè)協(xié)會沒有披露券商2017年三季度經(jīng)營數(shù)據(jù)，因而無法比較。若還是以占比來看，今年券商各項(xiàng)業(yè)務(wù)的業(yè)績情況要想與去年持平，那么，今年前三季度各項(xiàng)業(yè)收也至少應(yīng)該達(dá)到去年收入的75%。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，證券業(yè)協(xié)會披露的7大業(yè)務(wù)凈收入占比均未達(dá)到前述指標(biāo)，僅資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、證券投資收益及代理買賣證券業(yè)務(wù)的凈收入占比在60%以上，而證券承銷與保薦業(yè)務(wù)凈收入占比僅不到44%。“今年券商行業(yè)業(yè)績下滑主要是由于交易量及兩融下滑，零售證券業(yè)務(wù)收縮明顯。市場下跌使得權(quán)益自營浮虧嚴(yán)重，股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)暴露，減值損失計(jì)提增加，”胡翔表示。

政策創(chuàng)新進(jìn)度大超預(yù)期

誠然，今年券商業(yè)績堪憂難掩“寒冬”氣氛，但也不可否認(rèn)仍有亮點(diǎn)頻頻出現(xiàn)。在胡翔看來，最大的亮點(diǎn)就是政策創(chuàng)新進(jìn)度大超預(yù)期。“比如科創(chuàng)板逐步落地，此舉對發(fā)行制度甚至資本市場深層次改革均意義重大；股指期貨穩(wěn)步邁向常態(tài)化，期貨及衍生品市場的新品類推出及制度創(chuàng)新穩(wěn)步推進(jìn)。”

據(jù)胡翔介紹，2016年以來資本市場監(jiān)管全面趨嚴(yán)，雖然有效凈化了市場環(huán)境，但同時(shí)也抑制了券商行業(yè)創(chuàng)新及券商股估值。但下半年以來監(jiān)管層為推動資本市場健康發(fā)展，已開始適度給予政策紅利（并購重組監(jiān)管放松、放寬市場交易限制等），并孕育創(chuàng)新業(yè)務(wù)萌芽。此外，火山君（微信公眾號：huoshan5188）發(fā)現(xiàn)，廣發(fā)證券非銀分析師陳福也持有類似的觀點(diǎn)。他表示，金融行業(yè)對外開放進(jìn)程加速，配合國內(nèi)開放政策，循序漸進(jìn)引入海外長線資金，中國資本市場將逐漸與國際成熟市場接軌，衍生品、GDR等創(chuàng)新業(yè)務(wù)萌芽。

作為資本市場的重要中介之一，科創(chuàng)板的騰空出世對券商來說受益是不言而喻的。胡翔表示，首先是擴(kuò)容券商投行承銷與保薦收入；第二是增量市場的成交額帶來經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入，且新經(jīng)濟(jì)標(biāo)的有望受到資金追捧，帶來高成交量；第三，注冊制導(dǎo)向下，未來有望重構(gòu)券商投行業(yè)務(wù)鏈，涉及定價(jià)、銷售等環(huán)節(jié)，推動投行部與研究、機(jī)構(gòu)銷售、財(cái)富管理、直投等各部門協(xié)同，各線業(yè)務(wù)分享制度紅利。

另外，胡翔還表示，股指期貨監(jiān)管預(yù)計(jì)將恢復(fù)常態(tài)。股指期貨自2015年交易受限以來，2017年經(jīng)歷了兩度小幅放松，2018年12月在保證金、過度交易監(jiān)管、手續(xù)費(fèi)三方面均有放松。而這對于券商而言，也可以體現(xiàn)在三個(gè)方面，包括：為券商自營投資提供更充分的風(fēng)險(xiǎn)對沖工具，減輕市場波動沖擊；股指期貨套利交易將提升券商投資收益率，尤其對衍生品交易能力優(yōu)異的券商貢獻(xiàn)增量收益；為私募、外資等各類機(jī)構(gòu)投資者提供更具吸引力的市場交易環(huán)境，提振市場交易活躍度。

而在場外期權(quán)方面，胡翔認(rèn)為，場外期權(quán)分層監(jiān)管后，新增業(yè)務(wù)量仍穩(wěn)定，看好未來需求增長，同時(shí)上證50ETF期權(quán)等創(chuàng)新產(chǎn)品也有望陸續(xù)推出，金融衍生品交易或成為大型券商未來的增量盈利。

2019年券商業(yè)績回暖

“2019年券商總體業(yè)績或?qū)⒈３址€(wěn)定增長。我們認(rèn)為2019年市場環(huán)境或?qū)⒅鸩礁纳?，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)、自營、兩融等均將迎來業(yè)績復(fù)蘇。同時(shí)政策創(chuàng)新持續(xù)推進(jìn)，股指期貨等衍生品創(chuàng)新業(yè)務(wù)或?qū)⒊蔀樾碌臉I(yè)績增長點(diǎn)”，胡翔表示：“中性假設(shè)下，證券行業(yè)2019年?duì)I業(yè)收入、凈利潤分別將增長4.3%、10.7%，ROE回升至4%。”

相比東吳證券胡翔，廣發(fā)證券陳福在中性假設(shè)下的2019年券商行業(yè)利潤回升更高，達(dá)23%。他表示，展望2019年，貨幣政策延續(xù)寬松、政策環(huán)境向好等市場背景下，券商行業(yè)整體業(yè)務(wù)環(huán)境有望較今年顯著回暖。在中性假設(shè)下，預(yù)測行業(yè)總營業(yè)收入為3142億元，同比變動32%；對應(yīng)行業(yè)凈利潤為870億元，同比變動23%。另外，他還預(yù)測ROE有望回升至5%~6%的正常水平。

就投資價(jià)值而言，胡翔表示，2019年券商投資價(jià)值體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)有效化解，券商資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)步提升，券商估值水平或?qū)⒌玫矫黠@修復(fù)；二是市場環(huán)境同比改善，券商盈利或?qū)⒚黠@改善；三是政策創(chuàng)新加速落地，帶來新的長期業(yè)績增長點(diǎn)，并推動估值大幅提升。

不過眾所周知，券商行業(yè)兩極分化也非常明顯，到底是投資大券商股還是中小型券商股呢？東興證券非銀分析師鄭閔鋼做出了不一樣的分析：2019年券商板塊將呈現(xiàn)“上小下大”的行情特征。

鄭閔鋼表示，在2018年10月22日開始的基本面輿情大幅抬升的周期尚未完全結(jié)束，預(yù)計(jì)將持續(xù)至走完全年。此時(shí)市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的抬升還不明顯，根據(jù)滯后性的特征，預(yù)計(jì)2019年上半程將以市場風(fēng)險(xiǎn)偏好改善為主題。風(fēng)險(xiǎn)偏好改善的可能性較高。在這個(gè)主題下，上半程中小券商將有比較好的投資機(jī)會。

此外，他接著分析稱，在完成了風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)之后，接下來在2019年將有較多的基本面預(yù)期改善的機(jī)會出現(xiàn)，包括股指期貨常態(tài)化交易恢復(fù)、CDR首單的落地、科創(chuàng)板與注冊制、滬倫通與海外市場、銀行理財(cái)子公司作為增量機(jī)構(gòu)客戶等。預(yù)計(jì)2019年下半程將以基本面預(yù)期的進(jìn)一步改善為主題，因而下半程大券商將有比較好的投資機(jī)會。