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回顧2018年，主要經(jīng)濟體權益市場均表現(xiàn)為下跌，平均跌幅在10%左右，其中A股跌幅相對較多（上證綜指下跌24.59%、創(chuàng)業(yè)板指下跌28.65%），美股跌幅較少（道瓊斯指數(shù)下跌5.63%、標普500指數(shù)下跌6.24%），但仍創(chuàng)下2008年以來最大年跌幅。僅有少數(shù)新興經(jīng)濟體（委內(nèi)瑞拉、孟買等）權益市場上漲。可以說，2018年是盈利和風險偏好共振的一年，是經(jīng)濟下行與利率上行交織的一年，全球增長率放緩疊加局部沖突惡化（貿(mào)易摩擦、英國脫歐、新興市場匯率危機等），盈利下行以及風險偏好下降帶來全球股票市場的調整。

展望2019年，盡管對于企業(yè)盈利下行的節(jié)奏，市場仍存在分歧，但對經(jīng)濟存在下行壓力的預期已成為市場一致預期。從近期公布的PMI數(shù)據(jù)可以看出，新訂單分項下滑較快，從50.4下滑至49.7，出廠價格分項從46.4下滑至43.3，呈現(xiàn)量價齊跌。工業(yè)利潤增速再次轉負也表明A股未來的盈利增速不樂觀。往后看，經(jīng)濟發(fā)展還需待改革破局，通過改革提升社會生產(chǎn)效率。2019年1月1日起，社保費轉稅、個稅新政（起征點提高+六大抵扣）等改革政策開始正式實施。傳統(tǒng)生產(chǎn)方式（地產(chǎn)、基建、傳統(tǒng)制造業(yè)）的經(jīng)濟貢獻率將逐步走低，而科技創(chuàng)新、消費升級、高端制造等領域的經(jīng)濟貢獻率將逐步提升，從而增強經(jīng)濟活力，提升信心，修復投資者風險偏好水平。

近期，海外市場波動加劇，美、歐、日等市場均破位下跌，受情緒影響，滬指再次回踩前期低點，投資者交易熱情降至冰點。短期而言，在美聯(lián)儲加息、美國政府關門、英國脫歐等事件影響下，資本市場還需整體保持謹慎，難言有大的趨勢投資機會，但疊加“春季躁動”行情的結構性機會還是值得投資者去關注。復盤歷史，“春季躁動”行情幾乎就未缺席過，受機構投資者新考核年的調倉、政策帶動的主題炒作熱情高漲、跨年流動性的邊際寬松等因素影響，每年年初都會有一波吃飯行情。今年年初的吃飯行情，可以關注基建投資超預期以及真成長帶來的投資機會。

歷史規(guī)律顯示經(jīng)濟下行壓力期，貨幣財政政策延續(xù)積極，基建行情趨勢向上具有超額收益。以建筑為例，過去12年第一季度建筑共10次跑贏指數(shù)，其中3次大幅跑贏，僅2011年、2018年第一季度受信用緊縮壓制。目前，政策密集支持基建力度不斷提升。首先，2018年12月12日發(fā)改委發(fā)布1806號文支持優(yōu)質企業(yè)發(fā)行企業(yè)債融資，融資政策改善利好基建補短板；其次，12月13日中央政治局召開會議分析研究2019年經(jīng)濟工作，強調區(qū)域協(xié)調、鄉(xiāng)村振興、六個穩(wěn)等事項，并指出2019年是關鍵年；第三，12月13日雄安管委會主任表示雄安各項工作有序進行、積極備戰(zhàn)大規(guī)模開發(fā)建設；第四，長三角將加速推進多個基建重大工程且多基金發(fā)起設立應對資金需求；第五，香港特別行政區(qū)行政長官透露粵港澳大灣區(qū)規(guī)劃將于2019年初出臺。第六，近期政策密集且支持基建力度提升，助基建增速延續(xù)反彈趨勢，推動基建行情繼續(xù)反彈。

成長股則有可能是“春季躁動”行情的又一風口。在宏觀層面投資景氣度可能處于低位的背景下，重點推薦受國內(nèi)宏觀影響小、中觀層面有明確增長主線的細分行業(yè)，精選行業(yè)龍頭。并且商譽減值的風險對成長股的業(yè)績影響還未完全釋放，雖然市場對商譽減值的風險早有預期，但是商譽減值的報表真正披露的時候，股價風險仍然較大，不排除會帶動整個成長股進一步回調。根據(jù)交易所規(guī)定的業(yè)績披露時間，每年的1月31日是創(chuàng)業(yè)板公司年報預告強制披露的截止日，投資者可待以創(chuàng)業(yè)板為代表的成長類公司披露年報預告后，可在回避以下兩類公司的基礎上，挑選細分行業(yè)龍頭布局成長股的“春季躁動”行情。一是業(yè)績承諾2018年結束的公司，盈利增速斷崖的風險較大；二是中報披露的被收購標的已經(jīng)不及預期或者虧損，但沒有計提商譽減值準備的公司。

新年伊始，A股市場預期仍將處于反復波動狀態(tài)，整體倉位上仍建議密切跟蹤相關風險因素演化，在風險充分釋放后積極布局“春季躁動”行情。

（作者系國泰君安證券研究所分析師）

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