圖片來(lái)源：視覺中國(guó)

一條“廣發(fā)證券開例會(huì)，主要提到公募傭金率直降至萬(wàn)二”的傳聞在今天上午被快速傳播開來(lái)。這條傳聞截屏中提到，“目前機(jī)構(gòu)傭金是萬(wàn)八，會(huì)里制定是萬(wàn)二，且從基金公司管理費(fèi)中列支”。不過(guò)隨后，廣發(fā)證券辟謠稱，消息不實(shí)。

券商中國(guó)記者向多家頭部券商求證，均表示目前沒有相關(guān)確切消息。

不過(guò)，這也并非空穴來(lái)風(fēng)，事實(shí)上，公募基金傭金率非市場(chǎng)化定價(jià)的問題已在業(yè)內(nèi)被探討多年。公募傭金分倉(cāng)模式是對(duì)賣方最有利的模式，但未必永遠(yuǎn)一成不變。多家券商研究所在今年開始，已提前部署、未雨綢繆。

公募傭金直接降至萬(wàn)二？看各方說(shuō)法

今日，一則關(guān)于公募傭金降至萬(wàn)二，且從基金公司管理費(fèi)中列支的消息在機(jī)構(gòu)圈中傳開。一張被廣泛傳播的微信截圖顯示，“目前機(jī)構(gòu)傭金是萬(wàn)八，會(huì)里制定的預(yù)案是萬(wàn)二，且從基金公司管理費(fèi)中列支。行業(yè)大變革。”

這則傳言里還提到，“會(huì)里的確有這個(gè)預(yù)案，降低傭金費(fèi)率，買方從管理費(fèi)里面支付研究傭金，不然對(duì)基民收的就是兩道錢，2018年歐洲實(shí)行了這種模式。”

該消息引發(fā)了行業(yè)內(nèi)的巨大震動(dòng)，有賣方研究員直接高喊，“開始吃土了。”

不過(guò)隨后，廣發(fā)證券連忙辟謠。廣發(fā)證券研究所人士稱，公司是6點(diǎn)多才開始開會(huì)，而截屏是5：45分發(fā)出的，大伙兒還在吃盒飯。

此外，券商中國(guó)記者向相關(guān)方面核實(shí)，得到的答復(fù)也是，沒有傳聞中提到的事情。

華東地區(qū)一家中型券商分管研究所的高管對(duì)券商中國(guó)記者表示，類似的提法好多年前就有了，但是一直沒有實(shí)施，近期也沒有聽說(shuō)相關(guān)的消息。

這位研究所高管認(rèn)為，傭金率直接從萬(wàn)八降到萬(wàn)二不是很可行，萬(wàn)二的傭金率比散戶交易傭金率還要低，對(duì)于機(jī)構(gòu)，有系統(tǒng)、服務(wù)等各類成本。而且這意味著，賣方研究所的收入要直降七、八成。傭金率降是趨勢(shì)，但應(yīng)逐步降，循序漸進(jìn)。

北京一家大型券商研究所所長(zhǎng)也告訴記者，聽到過(guò)類似消息，但是比較早了，監(jiān)管有這個(gè)想法，但是存量太大，一直沒有實(shí)施，目前沒有收到通知。上海一家中型券商研究所所長(zhǎng)也回應(yīng)表示，目前沒有確切消息。

公募基金傭金率沒有完全市場(chǎng)化

不過(guò)，盡管此次傳言為假，但并非空穴來(lái)風(fēng)，公募基金傭金率非市場(chǎng)化定價(jià)的問題已在業(yè)內(nèi)被探討多年。

自1998年，券商研究所確立了以研究服務(wù)換傭金的商業(yè)模式，這也成為過(guò)去二十年來(lái)，券商研究所沿用的最核心的商業(yè)模式，公募基金分倉(cāng)傭金成為賣方研究收入的主要來(lái)源。

中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究所所長(zhǎng)李迅雷此前在接受券商中國(guó)記者專訪時(shí)就表示，公募基金傭金分倉(cāng)模式之所以能夠被沿用多年，最根本的原因是公募基金的傭金率還沒有完全市場(chǎng)化，這為賣方研究留了一定的空間。

他認(rèn)為，目前，公募基金的分倉(cāng)交易傭金率大多維持在萬(wàn)八，而很多個(gè)人投資者的交易傭金率在萬(wàn)一到萬(wàn)三之間了。因此，券商研究未來(lái)或會(huì)迎來(lái)變化：未來(lái)隨著交易傭金率的下降、機(jī)構(gòu)投資者市場(chǎng)換手率的下降，研究成本過(guò)高的機(jī)構(gòu)將難以適應(yīng)收入下降的形勢(shì)。

實(shí)際上，目前包括保險(xiǎn)、私募等機(jī)構(gòu)的交易傭金都相對(duì)市場(chǎng)化。例如，華中地區(qū)一家中型券商研究所研究員告訴記者，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的傭金費(fèi)率大致在萬(wàn)四，私募的傭金費(fèi)率和散戶相當(dāng)。

然而，公募基金的傭金折算進(jìn)凈值，并不影響公募基金的管理費(fèi)收入，因此盡管傭金率高居萬(wàn)八，但公募基金并沒有強(qiáng)烈的動(dòng)力要求券商降低傭金率。如果按傳言的預(yù)案所說(shuō)，買方從管理費(fèi)里面支付研究傭金，那么才是公募基金實(shí)打?qū)嵉爻鲥X交傭金。

券商中國(guó)記者曾統(tǒng)計(jì)，參照公募基金半年報(bào)數(shù)據(jù)，在凈值類產(chǎn)品中，有3329只公募基金產(chǎn)品報(bào)告了交易傭金數(shù)據(jù)，整體產(chǎn)生交易傭金40.5億元，平均一只基金產(chǎn)品支付的交易傭金121.67萬(wàn)元。

券商研究已未雨綢繆

公募傭金分倉(cāng)模式是對(duì)賣方最有利的模式，但不會(huì)永遠(yuǎn)一成不變。放眼一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，發(fā)生變革時(shí)也是瞬息而至，身處其中的各方，只能及時(shí)調(diào)整，直面挑戰(zhàn)。

券商中國(guó)記者此前也曾報(bào)道，今年以來(lái)，券商研究行業(yè)已在探索向收入多元化轉(zhuǎn)型，這或許是對(duì)對(duì)未來(lái)的“變天”提前部署。

實(shí)際上，除了公募基金傭金率或會(huì)下降帶來(lái)的變化外，李迅雷就在此前的專訪中提出了另外兩大變化：

一是，公募基金券商交易結(jié)算試點(diǎn)模式基本確定在2019年初從試點(diǎn)轉(zhuǎn)為常規(guī)，即2019年新發(fā)公募必須走券商結(jié)算模式。這樣一來(lái)，可以為證券公司顯著增加公募基金、保險(xiǎn)公司、券商資管以及商業(yè)銀行理財(cái)子公司在內(nèi)的機(jī)構(gòu)客戶數(shù)量，構(gòu)建證券公司又一新的盈利模式。除了對(duì)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)交易和傭金的影響外，對(duì)賣方研究的影響更為重大，估計(jì)2020年以后，公募基金的分倉(cāng)格局和模式會(huì)因結(jié)算制度的改變而發(fā)生顯著變化。

因此，對(duì)于銷售能力較強(qiáng)的大券商而言，這種結(jié)算模式對(duì)其擴(kuò)大分倉(cāng)傭金比較有利。隨著今后老基金發(fā)產(chǎn)品也采取此種模式，很多缺乏實(shí)力的賣方研究機(jī)構(gòu)可能會(huì)被淘汰出局。

二是，研究服務(wù)報(bào)酬與交易傭金分離將成為大趨勢(shì)。歐洲就在2018年全面啟動(dòng)了這樣的變革。

歐洲的機(jī)構(gòu)投資者普遍采取MiFID II模式。所謂MiFID即歐盟金融工具市場(chǎng)法規(guī)，最初框架于2004年頒布，2007年生效，涵蓋范圍廣、影響大，其主要目標(biāo)之一是促進(jìn)歐盟形成金融工具批發(fā)及零售交易的統(tǒng)一市場(chǎng)，并有利于對(duì)客戶的保護(hù)，其中包括增強(qiáng)市場(chǎng)透明度等。

MiFID II則是升級(jí)版，修改的主要方向是集中化交易系統(tǒng)，增加市場(chǎng)透明度，和訂單最優(yōu)執(zhí)行。MiFID II的所有條款里，與投行研究直接相關(guān)的一條規(guī)則時(shí)基金經(jīng)理禁止從第三方獲取研究費(fèi)，不能將費(fèi)用打包至客戶交易傭金內(nèi)，交易傭金池和投研傭金池分開。受此法規(guī)的影響，投資者要為單獨(dú)的研究報(bào)告付費(fèi)，并自行核對(duì)研究報(bào)告質(zhì)量，這一舉措將推動(dòng)投資機(jī)構(gòu)更加審慎的使用賣方研究資源，降低費(fèi)用開支。根據(jù)麥肯錫測(cè)算，MiFID II自2018年1月開始實(shí)施之后，年內(nèi)歐盟的機(jī)構(gòu)投資者將消減研究支出約12億美金，也由此造成一批賣方分析師失業(yè)。

2018年是MiFID II實(shí)施的第一年，歐美投資機(jī)構(gòu)也在摸索合理的定價(jià)模式，故大部分的傭金還是以交易傭金的形式支付，單獨(dú)劃分出來(lái)的研究傭金池占比不足10%。但對(duì)不同類型機(jī)構(gòu)的沖擊完全不同：

1）大型交易對(duì)手方：高盛、摩根、瑞銀等投資銀行依舊占有絕對(duì)的市場(chǎng)份額，在單獨(dú)劃出來(lái)的研究傭金池不成規(guī)模之前，MiFID II的沖擊甚至可忽略不計(jì)。

2）獨(dú)立研究機(jī)構(gòu)：歐洲有許多獨(dú)立研究機(jī)構(gòu)，專攻某一領(lǐng)域，過(guò)往得到很多機(jī)構(gòu)客戶的青睞，通過(guò)談判定價(jià)的方式每年賺取不菲的傭金。MiFID II實(shí)施之后，由于買方不能再通過(guò)直接簽約定價(jià)的模式購(gòu)買服務(wù)，而必須通過(guò)內(nèi)部統(tǒng)一打分、每一票對(duì)應(yīng)相應(yīng)傭金的方式付費(fèi)，故獨(dú)立研究機(jī)構(gòu)的收入下滑非常嚴(yán)重，2018年不少類似機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)困難。

3）前期未有合作的賣方：對(duì)前期未有合作的賣方，是一個(gè)進(jìn)入買方機(jī)構(gòu)券商名單的機(jī)會(huì)，不過(guò)在前期摸索階段，傭金量不會(huì)很大。

（云中芷 券商中國(guó)）