實習記者 易啟江 每經(jīng)記者 胡楊

資料圖（圖片來源：每經(jīng)記者 張建 攝）

9日的股市，在一則“央行直接入市買A股”的消息中開始躁動，這則由分析師觀點帶來的消息給股民帶來無盡遐想。

有一個聲音特別響亮：央行直接入市比新建鐵路更能刺激消費。

央行不缺錢，如果其真入市，市場流動性增加，這觀點沒錯。

還有一種觀點認為：央行入市，可以理解為，將資金流動性注入實體經(jīng)濟的一種方式，而且更為直接，沒有中間商賺差價！

A股市場也如打了一針興奮劑，今天三大股指強勢高開，滬指盤中一度漲近2%，開盤半小時北向資金凈流入超過30億元，市場熱點全面開花，上證50強勢歸來。

“降準將釋放1.5萬億流動性”的興奮劑還在發(fā)酵之際，“央媽入市”的研報又來接力。這是先行放風，還是證券分析師的主觀愿望？

《每日經(jīng)濟新聞》記者就此采訪了多名專家，他們將為你分析央行直接入市到底有沒有可能； 如果央行真入市，會對A股產(chǎn)生什么影響……

傳聞如何來的？這對分析事件很重要

這個傳聞，主要來自中信證券、東興證券和野村控股等機構(gòu)分析師的觀點。

● 東興證券 張岸元：有利于A股在2019年實現(xiàn)健康平穩(wěn)運行

1月8號，東興證券首席經(jīng)濟學家張岸元的快評《央行持有本國股票資產(chǎn)大有可為》，首先點火。

張岸元在快評中提到，各國中央銀行都大量持有外國股票資產(chǎn)，作為其外匯儲備多元化投資策略的一部分。

張岸元認為，出于穩(wěn)定市場等多種原因，中央銀行持有本國股市資產(chǎn)，并不出格。以日本央行為例，該行自2002年開始持有本國股票資產(chǎn)，并于2010年大幅增持ETF。截至2018年末，日本央行股票及ETF持有量占央行總資產(chǎn)約4.39%，占交易所總市值約3.7%。

張岸元還認為，如果按照日本央行對股票和ETF的持有比例測算，我國央行持有1.58-1.78萬億元的A股資產(chǎn)，不會對央行資產(chǎn)負債表和股市造成結(jié)構(gòu)性影響，且更有利于A股在2019年實現(xiàn)健康平穩(wěn)運行。

資料圖（圖片來源：攝圖網(wǎng)）

● 野村控股 Jim McCafferty：政府可能會授權(quán)中國央行參與購買股票

第一個附和的聲音來自野村控股。

野村控股亞洲研究部負責人Jim McCafferty也認為，中國人民銀行可能在2019年開始購買中國國內(nèi)股票：“中國將采取超越以往的措施來刺激股市。”

他指出，具體來說，政府可能會授權(quán)中國央行參與購買股票，強勁的股市表現(xiàn)在刺激國內(nèi)消費方面將比新建鐵路有效得多。McCafferty稱，他認為市場可能從第二季開始復蘇，因獲利預估修正接近尾聲，且新增資金開始采取行動。

● 中信證券 秦培景：可學習日本設(shè)計“定向調(diào)控”式的ETF購買計劃

中信證券今天發(fā)布的策略首席分析師秦培景團隊的一篇研報，為已沸騰的“央行買A股”傳聞火上澆油。

中信證券分析稱，從日本央行進行股票資產(chǎn)購買的歷史經(jīng)驗來看，中國央行未來購買股票ETF具備一定可行性：

·最直接的一個潛在作用是置換證金的持倉。相較證金，央行通過擴張資產(chǎn)負債表進行股票ETF購買的成本更低，可以減少不必要的交易。

·既可以作為穩(wěn)定市場舉措，也可以壓低風險溢價，刺激直接融資市場。

·央行擴表直接購買ETF不存在信用乘數(shù)效應，流動性不會外溢，不會直接影響其他資產(chǎn)。

·可以學習日本設(shè)計“定向調(diào)控”式的ETF購買計劃，鼓勵企業(yè)在特定領(lǐng)域加大投資，包括固定資本、R&D等。

反對的聲音：好比讓一家新聞媒體去踢足球

居民和機構(gòu)投資股票，由交易所和中國證監(jiān)會監(jiān)管。而央行直接買股票，這是個監(jiān)管難題。中國人民銀行參事、前央行調(diào)查司司長、中歐陸家嘴國際金融研究院常務(wù)副院長盛松成認為：“這個問題沒有人回答得了。”

1月9日，盛松成與東北證券首席宏觀分析師沈新鳳發(fā)表聯(lián)合署名文章，認為央行直接購買股票或者ETF的理由不成立。文章表示：

根據(jù)《中國人民銀行法》第四章第二十三條規(guī)定，中國人民銀行可以在公開市場上買賣國債、其他政府債券和金融債券及外匯。法無禁止即可為，理論上，中國人民銀行法并沒有明令禁止央行購買股票或股票ETF的行為。但是，從各個方面考慮，央行都沒有必要直接購買股票。

● 第一，目前中國金融體系總體穩(wěn)定，央行沒有必要進入股票市場。

全世界主要經(jīng)濟體中，僅日本央行有購買股票或股票ETF的先例，其目的無外乎兩個：金融穩(wěn)定、貨幣寬松。截至目前，我國金融體系總體穩(wěn)定，股票市場經(jīng)歷2018年的大幅下跌，已經(jīng)進入底部區(qū)間，估值較低，股票市場總體上是健康的。

● 第二，央行購買股票容易加大股價波動性，很可能擾亂市場定價功能。

散戶在我國股票市場的占比較高，容易追漲殺跌，加劇市場波動。央行直接參與購買股票，很可能擾亂市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，如果出現(xiàn)跟風行為，反而會進一步加大股價的波動。若央行購買ETF，那么無論是指數(shù)型ETF還是板塊型ETF，均沒有很強的意義。

● 第三，央行貨幣政策工具箱里儲備工具較多，目前仍應該堅持穩(wěn)健的貨幣政策。

通過央行購買股票來施行貨幣政策不現(xiàn)實，容易使得市場將股票漲跌和央行貨幣政策綁架起來，這是不理性的。2019年中央經(jīng)濟工作會議以及央行工作會議均提出貨幣政策保持穩(wěn)健，而非大水漫灌。而央行直接在二級市場購買股票無異于“直升機撒錢”。

● 第四，央行進入股票市場，將出現(xiàn)監(jiān)管難題，并且容易影響央行貨幣政策的獨立性。

居民和機構(gòu)來投資股票，由交易所和中國證監(jiān)會監(jiān)管。同時，證監(jiān)會也可以控制協(xié)調(diào)平準基金的運作。如果央行直接買股票，應該由誰來協(xié)調(diào)，由誰來監(jiān)管？這些問題我們認為沒有人回答得了。

● 第五，健康的股票市場決定于上市公司和證券市場制度改革。

資料圖（圖片來源：攝圖網(wǎng)）

對于央行是否應該直接購買股票，中信證券內(nèi)部也有分歧。中信證券固定收益首席分析師明明今天表示，中國央行效仿日本央行購買股票ETF的行為與中國國情不符：

從日本看，它經(jīng)歷了20年的通縮，并且是在金融危機爆發(fā)后，本土企業(yè)不愿意投資的情況下才選擇了央行購買股票ETF的方式。從全世界的主權(quán)國家看，只有日本央行直接購買了本國股票，歐美國家或美國都沒有選擇這種方式。并且，現(xiàn)在事實證明央行直接購買股票弊大于利，導致市場流動性大幅降低。值得注意的是，當前日本的金融機構(gòu)也希望日本央行能夠退出本國股票市場。

中國與日本兩國的國情相差非常大，中國央行遠沒有到開展QE的階段。央行開展QE需要在實行零利率或近似零利率政策后，但中國目前離零利率政策還有很大“距離”。

中國人民大學副校長吳曉求在接受每日經(jīng)濟新聞記者采訪時也表示，央行投資股市是違反常識的，本質(zhì)上來說，央行如果做這個事，就好比讓一家新聞媒體去踢足球。

中國民生銀行首席研究員溫彬：法無禁止，但反而易引起股市不穩(wěn)定

每日經(jīng)濟新聞（以下簡稱NBD）記者就“央行直接購買A股”采訪了中國民生銀行首席研究員溫彬，溫彬認為雖然在法律上無禁止性條款，但如果央行直接“入市”去干預資本市場，則屬于非市場化的行為，不利于股票市場功能的發(fā)揮。

NBD：如果央行直接投資股市的話，有沒有什么法律障礙？

溫彬：根據(jù)中國人民銀行法第四章業(yè)務(wù)的第五款，央行可以在公開市場上買賣國債和其他政府債券及外匯?？梢钥吹剑袊嗣胥y行法并沒有明確央行是否可以購買股票的或者是股票的ETF。因此，法律層面上來說，并沒有明確的禁止性條款。

但是，從國際經(jīng)驗上來看，全球主要經(jīng)濟體的央行，在資產(chǎn)端一般都是通過公開市場的方式購買國債等金融債券，很少有直接“入市”購買股票的行為。當然，之所以現(xiàn)在被提出討論，主要是因為日本央行存在類似操作。而美聯(lián)儲方面，其只是在2008年金融危機時，除購買國債及“兩房”債券之外，直接購買了企業(yè)債券，目的是釋放流動性，屬于量化寬松的貨幣政策的其中一部分。從央行這個角度來說，購買企業(yè)債券已經(jīng)是投資標的向前進了一步的體現(xiàn)。

那么，在我看來，如果央行購買股票，可能不一定有利于資本市場的穩(wěn)定和發(fā)展。因為現(xiàn)階段，全球?qū)ρ胄械呢泿耪叽嬖谝粋€爭論，就是央行的貨幣政策要不要關(guān)注資產(chǎn)價格。因此，這么多年以來，一直奉行的圭臬就是央行的貨幣政策只關(guān)注這個通貨膨脹。當然也有雙目標制的，除通脹之外，還關(guān)注就業(yè)，這是以美聯(lián)儲為代表。如格林斯潘所說，資產(chǎn)是否存在泡沫，央行是無法事先判斷的，只能是事后。所以，歷史上，在資產(chǎn)泡沫、股市泡沫破滅的時候，也沒有出現(xiàn)央行直接“入市”去購買股票的操作。

資料圖（圖片來源：攝圖網(wǎng)）

其次，我認為第二個最大的問題是，如果央行真的“入市”，容易把央行的貨幣政策操作、貨幣政策目標同股市聯(lián)系起來。如此一來，反而容易引起股市的不穩(wěn)定。因為如果央行直接購買股票的話，無論是以什么樣的形式，對市場都是一種風向標式的作用，可能影響資本市場的穩(wěn)定，同時也不利于其貨幣政策目標的實現(xiàn)。

NBD：央行直接入市，與現(xiàn)在的中央證金公司購買股票有什么區(qū)別？

溫彬：作為一個市場主體的中證金，同時也是一個平準基金，其可以借鑒國際經(jīng)驗，成為資本市場的穩(wěn)定器。需要注意的是，中證金更多還是發(fā)揮市場化的作用。

但央行的角色不同，它是貨幣政策制定和實施的角色，如果直接“入市”去干預資本市場，則屬于非市場化的行為，不利于股票市場功能的發(fā)揮。

據(jù)媒體報道，接近央行人士表示，沒有聽說央行有購買A股的計劃，“這不太現(xiàn)實，法律上也不支持。”

日本經(jīng)驗：踏上此路從此難回頭

“央行直接入市購買A股”的傳聞，無非是說效仿日本央行直接購買股票。那么，日本央行為何要購買股票？購買了多少？對證券市場帶來什么影響？

目前全世界，只有日本央行一家還在直接購買股票資產(chǎn)，且近兩年來，日本央行對ETF的年增持金額達到頂峰。日本投資信托協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至2018年11月，日本ETF產(chǎn)品凈資產(chǎn)總額36.21萬億日元，央行持有ETF資產(chǎn)余額占日本ETF總額的約64%。截至2018年末，日本央行持有ETF資產(chǎn)余額達到約23萬億日元，疊加持有的其他股票資產(chǎn)近1萬億日元，日本央行股票及ETF持有量占央行總資產(chǎn)約4.39%，占交易所總市值約3.7%。

中信證券研究部首席策略師秦培景團隊認為：“當一國央行開始直接購買股票的時候，基本上很難退出了，只能把資產(chǎn)負債表越擴越大。”

日本央行歷史上最初的股票購買計劃是出于穩(wěn)定金融市場目的。日本央行的股票資產(chǎn)購買計劃始于2002年9月，持續(xù)2年，總額約2萬億日元，最初的目的是為了穩(wěn)定股票市場。

東京，資料圖（圖片來源：攝圖網(wǎng)）

金融危機后，2010年開始的ETF購買計劃則被當作一種貨幣寬松工具，規(guī)模為每年4500億日元，主要目的是刺激本土投資者的風險偏好，提高其所持有的股票占總金融資產(chǎn)的比重，降低權(quán)益資產(chǎn)的風險溢價，從而降低權(quán)益資本成本以刺激企業(yè)進行主動投資。2013年4月新任央行行長黑田東彥推出了QQE（定性和定量寬松），ETF購買被當作QQE的一部分政策舉措，規(guī)模大幅提高至每年1萬億日元。

2015年12月至今實施旨在刺激企業(yè)固定資本和人力資本投資的ETF購買計劃，部分ETF購買計劃甚至被設(shè)計為“定向調(diào)控”模式。2016年7月，為了應對英國脫歐給經(jīng)濟帶來的潛在的不確定性，日本央行進一步擴大ETF購買計劃規(guī)模，并且改變了購買目標結(jié)構(gòu)。將ETF購買總額提升至每年6萬億日元，相較之前的3.3萬億日元的購買規(guī)模幾乎翻倍。

不過，有分析認為，雖然每次日本央行推出新的股票購買計劃后，指數(shù)都出現(xiàn)了階段性的底部，但很難歸因為央行資產(chǎn)購買計劃。

| 第一是，日本央行資產(chǎn)購買計劃對股價的影響很難直接分離測算。

由于無法驗證假如沒有資產(chǎn)購買計劃，日本股市的走勢會如何，所以嚴格來說很難論證日本央行購買股票ETF是否對股票市場的趨勢產(chǎn)生直接影響以及多大影響。不過僅從日經(jīng)225指數(shù)的走勢來看，除了2010年初次推出ETF購買計劃，每一次央行推出新的股票購買計劃后，指數(shù)都出現(xiàn)了階段性的底部。

| 第二是，日本股票市場的表現(xiàn)和日元匯率以及美股的走勢明顯相關(guān)度更高，尤其是日元匯率。

日本股市的權(quán)重股多是業(yè)務(wù)遍布于海外的跨國企業(yè)，所以弱勢的日元反而有助于提高報表盈利表現(xiàn)。2012年末，安倍當選日本首相，推出了一攬子刺激計劃，之后QQE的推出徹底刺激了日元開始明顯走弱。而日元的走弱反過來刺激了日本股市。因此近幾年日本股票市場的上漲很難說就是歸因為資產(chǎn)購買計劃。

| 第三是，日本央行的資產(chǎn)購買計劃的確扭曲了股票的定價體系，尤其是對小盤股產(chǎn)生了明顯影響。

Nikkei225是一個股價加權(quán)的指數(shù)，小盤股權(quán)重偏高，日本央行大規(guī)模地購買Nikkei225相關(guān)ETF的做法直接影響到了樣本股中市值偏小公司的股價。日本央行現(xiàn)在已經(jīng)是超過40%的上市公司的前10大股東，盡管無法直接行使投票權(quán)，但是占比過高并不利于日本上市公司公司治理的改善。

| 第四是，已經(jīng)開始直接影響市場投資者結(jié)構(gòu)。

由于日本央行的資產(chǎn)購買計劃促使信托銀行的持股占比從2012年的18%上升至20%，同期海外投資者持股占比也在提高，從28.5%到30%，一般法人（非金融商業(yè)機構(gòu)）持股從21%到22%。所以在日本央行開始購買ETF的這幾年，并沒有吸引更多的散戶入場，散戶反而是唯一一個持股比例下降的主體。