每經(jīng)記者 胡楊    每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 易啟江    每經(jīng)編輯 何小桃    

▲2019年1月9日，浙江金華，在市區(qū)中山路一證券營業(yè)部內(nèi)，股民正在股票交易大廳里關(guān)注股市行情 視覺中國圖

市場低位徘徊之際，一個傳聞就可以引起一場燎原大火，點(diǎn)燃市場。

1月8日，東興證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張岸元一篇《央行持有本國股票資產(chǎn)大有可為》的快評成為導(dǎo)火索，最終在昨日（1月9日）引爆輿論關(guān)注，也引發(fā)股民的無限遐想。有一個聲音特別響亮：央行直接入市比基礎(chǔ)設(shè)施投資更能刺激消費(fèi)。

A股市場也如打了一針興奮劑，昨日三大股指強(qiáng)勢高開，滬指盤中一度漲近2%，開盤半小時北向資金凈流入超過30億元，市場熱點(diǎn)全面開花，上證50強(qiáng)勢歸來。央行上場，直接買股票？這個大膽的猜測讓市場分析人士迅速裂解為兩派，吵了起來。多數(shù)人士認(rèn)為，不管是從法律規(guī)定、道德風(fēng)險(xiǎn)還是監(jiān)管機(jī)制等方面的約束，央行直接買股票短期內(nèi)很難實(shí)行，不到萬不得已，這個方法不能用。

但央行直接買股票也不是天方夜譚，我們的近鄰日本，從2002年起開始購買股票及股票ETF，分析人士表示從中國情況來看，央行購買ETF也具備一定可行性。不過，據(jù)媒體報(bào)道，接近央行人士對記者表示，沒有聽說有這樣的計(jì)劃。這不太現(xiàn)實(shí)，法律上也不支持。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者就此采訪了多名專家，為你分析央行直接入市到底有沒有可能；如果央行真入市，會對A股產(chǎn)生什么影響……

傳聞如何來的？這對分析事件很重要

這個傳聞，主要來自中信證券、東興證券和野村控股等機(jī)構(gòu)分析師的觀點(diǎn)。

1月8日，東興證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張岸元的快評《央行持有本國股票資產(chǎn)大有可為》，首先點(diǎn)火。

張岸元在快評中提到，各國中央銀行都大量持有外國股票資產(chǎn)，作為其外匯儲備多元化投資策略的一部分。

張岸元認(rèn)為，出于穩(wěn)定市場等多種原因，中央銀行持有本國股市資產(chǎn)，并不出格。以日本央行為例，該行自2002年開始持有本國股票資產(chǎn)，并于2010年大幅增持ETF。截至2018年末，日本央行股票及ETF持有量占央行總資產(chǎn)約4.39%，占交易所總市值約3.7%。

張岸元還認(rèn)為，如果按照日本央行對股票和ETF的持有比例測算，我國央行持有1.58萬億~1.78萬億元的A股資產(chǎn)，不會對央行資產(chǎn)負(fù)債表和股市造成結(jié)構(gòu)性影響，且更有利于A股在2019年實(shí)現(xiàn)健康平穩(wěn)運(yùn)行。

第一個附和的聲音來自野村控股。

野村控股亞洲研究部負(fù)責(zé)人Jim McCafferty也認(rèn)為，中國人民銀行可能在2019年開始購買中國國內(nèi)股票：“中國將采取超越以往的措施來刺激股市。”

他指出，具體來說，政府可能會授權(quán)中國央行參與購買股票，強(qiáng)勁的股市表現(xiàn)在刺激國內(nèi)消費(fèi)方面將比新建鐵路有效得多。McCafferty稱，他認(rèn)為市場可能從第二季開始復(fù)蘇，因獲利預(yù)估修正接近尾聲，且新增資金開始采取行動。

中信證券發(fā)布的一篇研報(bào)，為已沸騰的“央行買A股”傳聞火上澆油。

中信證券分析稱，從日本央行進(jìn)行股票資產(chǎn)購買的歷史經(jīng)驗(yàn)來看，中國央行未來購買股票ETF具備一定可行性：

◆最直接的一個潛在作用是置換證金的持倉。相較證金，央行通過擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行股票ETF購買的成本更低，可以減少不必要的交易。

◆既可以作為穩(wěn)定市場舉措，也可以壓低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，刺激直接融資市場。

◆央行擴(kuò)表直接購買ETF不存在信用乘數(shù)效應(yīng)，流動性不會外溢，不會直接影響其他資產(chǎn)。

◆可以學(xué)習(xí)日本設(shè)計(jì)“定向調(diào)控”式的ETF購買計(jì)劃，鼓勵企業(yè)在特定領(lǐng)域加大投資，包括固定資本、R&D等。

反對的聲音：好比讓一家新聞媒體去踢球

居民和機(jī)構(gòu)投資股票，由交易所和中國證監(jiān)會監(jiān)管。而央行直接買股票，這是個監(jiān)管難題。中國人民銀行參事、前央行調(diào)查司司長、中歐陸家嘴國際金融研究院常務(wù)副院長盛松成認(rèn)為：“這個問題沒有人回答得了。”

1月9日，盛松成與東北證券首席宏觀分析師沈新鳳發(fā)表聯(lián)署名文章，認(rèn)為央行直接購買股票或者ETF的理由不成立。文章表示：

根據(jù)《中國人民銀行法》第四章第二十三條規(guī)定，中國人民銀行可以在公開市場上買賣國債、其他政府債券和金融債券及外匯。法無禁止即可為，理論上，《中國人民銀行法》并沒有明令禁止央行購買股票或股票ETF的行為。但是，從各個方面考慮，央行都沒有必要直接購買股票。

第一，目前中國金融體系總體穩(wěn)定，央行沒有必要進(jìn)入股票市場。全世界主要經(jīng)濟(jì)體中，僅日本央行有購買股票或股票ETF的先例，其目的無外乎兩個：金融穩(wěn)定、貨幣寬松。截至目前，我國金融體系總體穩(wěn)定，股票市場經(jīng)歷2018年的大幅下跌，已經(jīng)進(jìn)入底部區(qū)間，估值較低，股票市場總體上是健康的。

第二，央行購買股票容易加大股價(jià)波動，很可能擾亂市場定價(jià)功能。散戶在我國股票市場的占比較高，容易追漲殺跌，加劇市場波動。央行直接參與購買股票，很可能擾亂市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，如果出現(xiàn)跟風(fēng)行為，反而會進(jìn)一步加大股價(jià)的波動。若央行購買ETF，那么無論是指數(shù)型ETF還是板塊型ETF，均沒有很強(qiáng)的意義。

第三，央行貨幣政策工具箱里儲備工具較多，目前仍應(yīng)該堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策。通過央行購買股票來施行貨幣政策不現(xiàn)實(shí)，容易使得市場將股票漲跌和央行貨幣政策綁架起來，這是不理性的。2019年中央經(jīng)濟(jì)工作會議以及央行工作會議均提出貨幣政策保持穩(wěn)健，而非大水漫灌。而央行直接在二級市場購買股票無異于“直升機(jī)撒錢”。

第四，央行進(jìn)入股票市場，將出現(xiàn)監(jiān)管難題，并且容易影響央行貨幣政策的獨(dú)立性。

第五，健康的股票市場決定于上市公司和證券市場制度改革。

對于央行是否應(yīng)該直接購買股票，中信證券內(nèi)部也有分歧。中信證券固定收益首席分析師明明表示，中國央行效仿日本央行購買股票ETF的行為與中國國情不符：

從日本看，它經(jīng)歷了20年的通縮，并且是在金融危機(jī)爆發(fā)后，本土企業(yè)不愿意投資的情況下才選擇了央行購買股票ETF的方式。從全世界的主權(quán)國家看，只有日本央行直接購買了本國股票，歐美國家或美國都沒有選擇這種方式。并且，現(xiàn)在事實(shí)證明央行直接購買股票弊大于利，導(dǎo)致市場流動性大幅降低。值得注意的是，當(dāng)前日本的金融機(jī)構(gòu)也希望日本央行能夠退出本國股票市場。

中國與日本兩國的國情相差非常大，中國央行遠(yuǎn)沒有到開展QE的階段。央行開展QE需要在實(shí)行零利率或近似零利率政策后，但中國目前離零利率政策還有很大“距離”。

中國人民大學(xué)副校長吳曉求在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時也表示，央行投資股市是違反常識的，本質(zhì)上來說，央行如果做這個事，就好比讓一家新聞媒體去踢足球。

日本經(jīng)驗(yàn)：踏上此路從此難回頭

“央行直接入市購買A股”的傳聞，無非是說效仿日本央行直接購買股票。那么，日本央行為何要購買股票？購買了多少？對證券市場帶來什么影響？

目前全世界，只有日本一家央行還在直接購買股票資產(chǎn)，且近兩年來，日本央行對ETF的年增持金額達(dá)到頂峰。日本投資信托協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至2018年11月，日本ETF產(chǎn)品凈資產(chǎn)總額36.21萬億日元，央行持有ETF資產(chǎn)余額占日本ETF總額的約64%。截至2018年末，日本央行持有ETF資產(chǎn)余額達(dá)到約23萬億日元，疊加持有的其他股票資產(chǎn)近1萬億日元，日本央行股票及ETF持有量占央行總資產(chǎn)約4.39%，占交易所總市值約3.7%。

中信證券研究部首席策略師秦培景團(tuán)隊(duì)認(rèn)為：“當(dāng)一國央行開始直接購買股票的時候，基本上很難退出了，只能把資產(chǎn)負(fù)債表越擴(kuò)越大。”

日本央行歷史上最初的股票購買計(jì)劃是出于穩(wěn)定金融市場目的。日本央行的股票資產(chǎn)購買計(jì)劃始于2002年9月，持續(xù)2年，總額約2萬億日元，最初的目的是為了穩(wěn)定股票市場。

金融危機(jī)后，2010年開始的ETF購買計(jì)劃則被當(dāng)作一種貨幣寬松工具，規(guī)模為每年4500億日元，主要目的是刺激本土投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，提高其所持有的股票占總金融資產(chǎn)的比重，降低權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，從而降低權(quán)益資本成本以刺激企業(yè)進(jìn)行主動投資。2013年4月新任央行行長黑田東彥推出了QQE（定性和定量寬松），ETF購買被當(dāng)作QQE的一部分政策舉措，規(guī)模大幅提高至每年1萬億日元。

2015年12月至今實(shí)施旨在刺激企業(yè)固定資本和人力資本投資的ETF購買計(jì)劃，部分ETF購買計(jì)劃甚至被設(shè)計(jì)為“定向調(diào)控”模式。2016年7月，為了應(yīng)對英國脫歐給經(jīng)濟(jì)帶來的潛在的不確定性，日本央行進(jìn)一步擴(kuò)大ETF購買計(jì)劃規(guī)模，并且改變了購買目標(biāo)結(jié)構(gòu)。將ETF購買總額提升至每年6萬億日元，相較之前的3.3萬億日元的購買規(guī)模幾乎翻倍。

不過，有分析認(rèn)為，雖然每次日本央行推出新的股票購買計(jì)劃后，指數(shù)都出現(xiàn)了階段性的底部，但很難歸因?yàn)檠胄匈Y產(chǎn)購買計(jì)劃。

第一是，日本央行資產(chǎn)購買計(jì)劃對股價(jià)的影響很難直接分離測算。由于無法驗(yàn)證假如沒有資產(chǎn)購買計(jì)劃，日本股市的走勢會如何，所以嚴(yán)格來說很難論證日本央行購買股票ETF是否對股票市場的趨勢產(chǎn)生直接影響以及多大影響。不過僅從日經(jīng)225指數(shù)的走勢來看，除了2010年初次推出ETF購買計(jì)劃，每一次央行推出新的股票購買計(jì)劃后，指數(shù)都出現(xiàn)了階段性的底部。

第二是，日本股票市場的表現(xiàn)和日元匯率以及美股的走勢明顯相關(guān)度更高，尤其是日元匯率。日本股市的權(quán)重股多是業(yè)務(wù)遍布于海外的跨國企業(yè)，所以弱勢的日元反而有助于提高報(bào)表盈利表現(xiàn)。2012年末，安倍當(dāng)選日本首相，推出了一攬子刺激計(jì)劃，之后QQE的推出徹底刺激了日元開始明顯走弱。而日元的走弱反過來刺激了日本股市。因此近幾年日本股票市場的上漲很難說就是因?yàn)橘Y產(chǎn)購買計(jì)劃。

第三是，日本央行的資產(chǎn)購買計(jì)劃的確扭曲了股票的定價(jià)體系，尤其是對小盤股產(chǎn)生了明顯影響。Nikkei225是一個股價(jià)加權(quán)的指數(shù)，小盤股權(quán)重偏高，日本央行大規(guī)模地購買Nikkei225相關(guān)ETF的做法直接影響到了樣本股中市值偏小公司的股價(jià)。日本央行現(xiàn)在已經(jīng)是超過40%的上市公司的前10大股東，盡管無法直接行使投票權(quán)，但是占比過高并不利于日本上市公司公司治理的改善。

第四是，已經(jīng)開始直接影響市場投資者結(jié)構(gòu)。由于日本央行的資產(chǎn)購買計(jì)劃促使信托銀行的持股占比從2012年的18%上升至20%，同期海外投資者持股占比也在提高，從28.5%到30%，一般法人（非金融商業(yè)機(jī)構(gòu)）持股從21%到22%。所以在日本央行開始購買ETF的這幾年，并沒有吸引更多的散戶入場，散戶反而是唯一一個持股比例下降的主體。