每經(jīng)記者 劉晨光    每經(jīng)編輯 文多    

圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 張曉慶 攝

3月1日，港股主板上市公司周黑鴨（01458，HK）遭做空機(jī)構(gòu)Emerson Analytics狙擊。Emerson Analytics稱周黑鴨一股只值2.4港元。而從股票表現(xiàn)來(lái)看，與其周一（3月4日）收盤價(jià)3.69港元相比，還有將近35%的下跌幅度。

3月6日上午，周黑鴨回應(yīng)了Emerson Analytics的做空?qǐng)?bào)告，針對(duì)Emerson Analytics“夸大銷量”“夸大單價(jià)”等幾個(gè)方面的指控，周黑鴨進(jìn)行了回應(yīng)，并認(rèn)為對(duì)方存在報(bào)告混雜不實(shí)錯(cuò)誤。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，此前周黑鴨發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司預(yù)期2018年度公司擁有人應(yīng)占凈利潤(rùn)較上一年度同期下跌約30%左右。

周黑鴨否認(rèn)夸大銷量

公告顯示，針對(duì)Emerson Analytics的指控周黑鴨主要從四個(gè)方向進(jìn)行回應(yīng)。

針對(duì)做空機(jī)構(gòu)的“取消訂單實(shí)為提高營(yíng)運(yùn)效率及提升客戶服務(wù)的操作”指控，周黑鴨在公告中表示，并未將任何已取消訂單入賬作為銷售，而該報(bào)告完全誤解了銷售小票單號(hào)的運(yùn)作方式。周黑鴨指出，就已暫停訂單而言，訂單取消不意味著交易取消。此外，周黑鴨認(rèn)為，取消訂單為正常合理行為，并從正常取消和掛單訂單兩個(gè)維度進(jìn)行了解釋。

做空機(jī)構(gòu)指出，周黑鴨于華中地區(qū)的店鋪截至2018年6月30日日均客單數(shù)夸大38.7%，存在“夸大銷量”。周黑鴨回應(yīng)稱，一方面，Emerson Analytics高估了截至2018年6月30日的日均客單數(shù)，因華中地區(qū)高于全國(guó)平均價(jià)10元，故同期華中地區(qū)的日均客單數(shù)為150，較Emerson Analytics指出的174低14%。

另一方面，做空機(jī)構(gòu)指出，根據(jù)在一個(gè)或多個(gè)特定日期對(duì)周黑鴨兩個(gè)省份超過(guò)500家店鋪中的11家店鋪進(jìn)行的活動(dòng)推斷銷售小票編號(hào)較其所觀測(cè)到的交易數(shù)目高出28%。周黑鴨指出，并無(wú)證據(jù)表明該報(bào)告所采取的調(diào)查技術(shù)及方法周全及準(zhǔn)確，但28%的差異或有多個(gè)原因造成，除了銷售小票顯示的單數(shù)包括已取消及暫停的銷售訂單，周黑鴨認(rèn)為，每一個(gè)被觀測(cè)到的交易只對(duì)應(yīng)一份銷售訂單是錯(cuò)誤假設(shè)。此外，周黑鴨認(rèn)為做空機(jī)構(gòu)的調(diào)研樣本規(guī)模不足，且將2018年第三季度和前兩個(gè)季度相比具有誤導(dǎo)性。

第三方面，Emerson Analytics指出，周黑鴨截至2018年6月30日6個(gè)月的客單價(jià)夸大6.8%。對(duì)此周黑鴨指出，一方面，從周黑鴨華中地區(qū)超過(guò)500家店鋪中抽樣合共六家店鋪（占樣本規(guī)模的約1.2%）并不具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義，并不能證明每日客單價(jià)無(wú)重大波動(dòng)及不同店鋪的客單價(jià)并無(wú)重大差異；另一方面，周黑鴨認(rèn)為該報(bào)告忽略每日客單價(jià)波動(dòng)及不同店鋪間的客單價(jià)差額。

第四個(gè)方面，Emerson Analytics認(rèn)為周黑鴨存在財(cái)務(wù)記錄偽造。周黑鴨表示，所有于招股章程就首次公開發(fā)售時(shí)披露的過(guò)往財(cái)務(wù)資料及自該時(shí)起刊發(fā)的年度財(cái)務(wù)資料已獲聲譽(yù)良好的獨(dú)立會(huì)計(jì)師審核，并附有無(wú)保留意見(jiàn)。此外，在公司已刊發(fā)的年度或中期財(cái)務(wù)資料無(wú)任何跡象表明公司收益及溢利與公司現(xiàn)金及債務(wù)狀況存在不匹配的情況。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，Emerson Analytic是近年狙擊港股的沽空機(jī)構(gòu)之一，曾沽空過(guò)中國(guó)宏橋（01378，HK）、天鴿互動(dòng)（01980，HK）等港股上市公司。

圖片來(lái)源：半年報(bào)截圖

預(yù)計(jì)2018年凈利潤(rùn)下滑

公開資料顯示，周黑鴨是一家休閑鹵制品品牌及零售商，公司主要透過(guò)自營(yíng)門店、網(wǎng)上渠道推廣和零售休閑鹵制品，2002年起家于武漢，2016年登陸港股。

去年上半年，周黑鴨的總收益15.97億元，較2017年上半年16.18億元略微下降約1.3%。公司表示主要由于在線、線下銷售及營(yíng)銷資源的競(jìng)爭(zhēng)不斷加??；此外周黑鴨面臨來(lái)自門店老化的壓力，某些區(qū)域市場(chǎng)的自營(yíng)門店客流量有所流失。

周黑鴨也在其半年報(bào)中指出，休閑鹵制品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。在線涌現(xiàn)更多的互聯(lián)網(wǎng)全品類休閑品牌進(jìn)入鹵制品細(xì)分；在線下，零售品牌在局部地區(qū)的資源競(jìng)爭(zhēng)加劇。此外，租金上漲、勞工成本及原材料開支仍為行業(yè)壓力的主要來(lái)源。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，另外兩家休閑鹵制食品提供商，即絕味食品（603517，SH）和煌上煌（002695，SZ）去年上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較快。其中，絕味食品在上半年實(shí)現(xiàn)收入20.85億元，同比增長(zhǎng)12.62%；煌上煌在上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.33億元，同比增長(zhǎng)36.34%。

這種競(jìng)爭(zhēng)壓力似乎仍在繼續(xù)，根據(jù)最新的業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，周黑鴨預(yù)期2018年公司擁有人應(yīng)占凈利潤(rùn)較上一年度同期下跌約30%左右。

原因一方面是原材料成本的不斷上升，另一方面是年度門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)有所下降，此外，還有自去年4月起河北周黑鴨食品工業(yè)園有限公司投產(chǎn)的折舊及能耗成本上升等因素。

記者注意到，花旗將周黑鴨2018至2020年盈測(cè)下調(diào)約18%，以反映去年業(yè)績(jī)差過(guò)預(yù)期的因素，該行給予周黑鴨“沽售”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)由4.3元降至3.5元；瑞士信貸將周黑鴨2019至2020年盈利預(yù)測(cè)下調(diào)28%~35%，預(yù)計(jì)2019年公司盈利同比下跌15%，目標(biāo)價(jià)由4.2港元降至3港元。

圖片來(lái)源：半年報(bào)截圖

直營(yíng)模式的短期陣痛

周黑鴨一直堅(jiān)持的是直營(yíng)模式為主的經(jīng)營(yíng)方式，和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以加盟商為主的模式有所不同。

國(guó)盛證券研報(bào)指出，直營(yíng)、加盟兩種模式各有優(yōu)劣，決定品牌擴(kuò)張有效方式的關(guān)鍵在于生意本質(zhì)和品牌屬性的不同。記者注意到，直營(yíng)模式優(yōu)勢(shì)主要為“公司統(tǒng)一管理，統(tǒng)一調(diào)度，使品牌影響力最大化，同時(shí)使信息及管理資源等共享化，對(duì)品牌形象的統(tǒng)一性能做到最大程度的保持。”劣勢(shì)便是“資金投入更大，成本更高，調(diào)整速度慢，很難做到因地制宜”。

對(duì)于周黑鴨預(yù)期下滑的凈利潤(rùn)，中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示：“擴(kuò)張速度慢是關(guān)鍵，直營(yíng)的這種模式注定了要比加盟連鎖要慢一些，以至于整個(gè)行業(yè)風(fēng)口到來(lái)的時(shí)候不能享受到整個(gè)行業(yè)帶來(lái)的紅利。”朱丹蓬認(rèn)為，直營(yíng)店屬于重資產(chǎn)，利潤(rùn)受影響較大，不利于快速擴(kuò)張。

不過(guò)朱丹蓬認(rèn)為，從食品安全角度來(lái)說(shuō)，直營(yíng)相對(duì)穩(wěn)妥。“任何一件事情有正面和反面，食品內(nèi)控體系好了，另外一塊會(huì)差一些，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，周黑鴨還是可以的，短期內(nèi)會(huì)面臨一些困境。”朱丹蓬說(shuō)。

此外，朱丹蓬認(rèn)為，消費(fèi)疲勞也或是影響周黑鴨業(yè)績(jī)?cè)蛑唬?ldquo;如果不去擴(kuò)張，局限于固定區(qū)域，久而久之，消費(fèi)者會(huì)產(chǎn)生一定的消費(fèi)疲勞，如果提高擴(kuò)張速度，可能這個(gè)地方下滑了，但是另外一個(gè)地方增長(zhǎng)了，東方不亮西方亮。”

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，根據(jù)公司的半年報(bào)顯示，華中地區(qū)于截至去年6月30日仍為周黑鴨的主要銷售來(lái)源，占上半年總收益約62.8%。此外，公司表示，去年上半年，華北地區(qū)經(jīng)歷顯著的增長(zhǎng)，其收益貢獻(xiàn)較2017年同期增加約14.2%。從門店數(shù)量來(lái)看，截至去年6月30日，華中和華南的門店數(shù)量位居前兩位，其中華中門店數(shù)量為520家占比43.4%；華南有門店207家，占比17.3%。

那么以后周黑鴨該如何布局？“擴(kuò)張速度要進(jìn)一步提升，產(chǎn)品要提高創(chuàng)新度，與消費(fèi)者互動(dòng)粘性和服務(wù)體系需要持續(xù)加強(qiáng)，此外在場(chǎng)景門店的智能化也要持續(xù)補(bǔ)強(qiáng)。”朱丹蓬進(jìn)一步表示。