圖片來源：攝圖網(wǎng)

3月26日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)召開了第9次和第10次工作會(huì)議，共審核5家首發(fā)企業(yè)申請(qǐng)，其中拉卡拉支付股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“拉卡拉”)成功過會(huì)，順利通過審核。

經(jīng)過了借殼折戟（重組西藏旅游失?。⒁环譃槎▽⒎侵鳡I業(yè)務(wù)的小貸、保理等增值金融服務(wù)剝離）等挫折和調(diào)整，拉卡拉兩年多的謀求獨(dú)立上市路終于走完。

立足于市場(chǎng)二八分化嚴(yán)重、監(jiān)管趨嚴(yán)、屢遭罰單、牌照緊控的支付業(yè)，拉卡拉的存活和做大顯然并不輕松。而發(fā)審會(huì)直接拋出的圍繞牌照資質(zhì)、發(fā)展路徑、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等五大尖銳問題，能方便我們通過拉卡拉的展業(yè)縮影，對(duì)中國線下收單市場(chǎng)有更深刻的理解。

發(fā)審委五大問勾勒拉卡拉生存現(xiàn)狀

拉卡拉的招股書完整勾勒了其在過去兩年轉(zhuǎn)戰(zhàn)B端收單行業(yè)的打法。而發(fā)審委在發(fā)審會(huì)上囊括經(jīng)營資質(zhì)、牌照續(xù)展等五大問，則能幫助我們了解非壟斷式巨頭的中小型支付玩家，是如何在二八分化慘烈的支付市場(chǎng)存活下來的。

問題一：針對(duì)三大業(yè)務(wù)板塊的牌照資質(zhì)、內(nèi)控等發(fā)問。

拉卡拉業(yè)務(wù)分為三大板塊：1）為企業(yè)用戶提供收單服務(wù)；2）向個(gè)人用戶提供個(gè)人支付服務(wù)；3）向客戶提供第三方支付衍生服務(wù)。拉卡拉擁有全國性收單、網(wǎng)絡(luò)支付、電視支付、預(yù)付費(fèi)卡受理等業(yè)務(wù)許可。

發(fā)審委的問題涉及五個(gè)方面：1）拉卡拉相關(guān)資質(zhì)是否到期，牌照到期是否存在無法續(xù)期的風(fēng)險(xiǎn)；2）KYC（實(shí)名制）合規(guī)問題，是否發(fā)生商戶按照個(gè)人客戶登記開戶或個(gè)人客戶按照商戶登記開戶的情形；（3）POS終端管理的具體措施，是否對(duì)“隔空盜刷”等能做到防控；（4）信息系統(tǒng)安全運(yùn)行的內(nèi)控措施如何，是否發(fā)生信息系統(tǒng)安全事故；（5）報(bào)告期內(nèi)受行政處罰的整改情況，以及內(nèi)控制度的具體措施。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

問題二：針對(duì)收單業(yè)務(wù)盈利情況發(fā)問。

券商中國記者查閱招股書可知：拉卡拉2016年~2018年的收單業(yè)務(wù)毛利率分別為65.47%、55.4%、42.24%，逐年下滑。

發(fā)審委要求拉卡拉首先結(jié)合收入、成本、分潤(rùn)比例等指標(biāo)的變動(dòng)情況對(duì)毛利率進(jìn)行敏感性分析；然后說明該司毛利率變動(dòng)與同行業(yè)公司的對(duì)比情況；其次說明渠道服務(wù)采購定價(jià)是否符合行業(yè)慣例渠道分潤(rùn)成本占總營業(yè)收入比例、與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)差異情況及原因；最后，結(jié)合行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、監(jiān)管趨勢(shì)、市場(chǎng)情況和競(jìng)爭(zhēng)情況，說明毛利率下滑的未來發(fā)展趨勢(shì)，是否會(huì)對(duì)未來盈利能力構(gòu)成不利影響。

問題三：針對(duì)拉卡拉剝離非主營業(yè)務(wù)發(fā)問。

2016年，拉卡拉剝離增值金融服務(wù)，向關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓北京拉卡拉小貸、廣州拉卡拉小貸等10家控股或參股子公司全部股權(quán)，并于2018年向關(guān)聯(lián)方聯(lián)想（天津）商業(yè)保理注入資金6500萬元。

發(fā)審委要求拉卡拉說明：1）轉(zhuǎn)讓剝離公司股權(quán)的原因、定價(jià)依據(jù)；受讓方需承接對(duì)剝離公司數(shù)十億元擔(dān)保的具體情況及其影響無法評(píng)估的原因，同業(yè)其他公司的撥備計(jì)提比例及其可比性；2）聯(lián)想控股和孫陶然之外的股東放棄剝離公司認(rèn)購權(quán)，本次剝離交易是否存在潛在爭(zhēng)議；3）授權(quán)剝離公司三年內(nèi)無償使用“拉卡拉”商號(hào)，是否會(huì)侵害發(fā)行人利益，2019年12月到期后是否還存在類似安排；（5）拉卡拉提供小貸導(dǎo)流推廣服務(wù)，是否需具備相關(guān)資質(zhì)；（6）向關(guān)聯(lián)方拆入資金的合理性、必要性和定價(jià)公允性。

問題四：針對(duì)拉卡拉股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)問。

拉卡拉現(xiàn)有股東中，聯(lián)想控股為第一大股東，持股比例超過了30%。拉卡拉股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

發(fā)審委的問題如下：1）聯(lián)想控股為實(shí)際控制人的原因及合理性；2）在聯(lián)想控股為財(cái)務(wù)投資人的情況下，未將第二大股東兼創(chuàng)始人孫陶然及其弟弟孫浩然認(rèn)定為實(shí)際控制人的理由；3）孫陶然與戴啟軍等4個(gè)主要管理層股東是否構(gòu)成一致行動(dòng)人；4）若認(rèn)定無實(shí)際控制人，是否會(huì)對(duì)公司治理、管理層決策及股權(quán)的穩(wěn)定性帶來不利影響；若存在該不利影響，公司如何進(jìn)行管理；5）主要股東是否存在未來單獨(dú)或聯(lián)合謀求拉卡拉控制權(quán)的安排。

問題五：針對(duì)未來發(fā)展路徑發(fā)問。

易觀發(fā)布的《中國第三方支付移動(dòng)支付市場(chǎng)季度監(jiān)測(cè)報(bào)告2018年第3季度》數(shù)據(jù)顯示，2018年第三季度，中國第三方支付移動(dòng)支付市場(chǎng)交易規(guī)模達(dá)43.84萬億元，支付寶仍以53.71%的市場(chǎng)份額占據(jù)移動(dòng)支付頭名，微信支付以38.82%排名第二，兩者合計(jì)牢牢把持92.53%的市場(chǎng)份額。

拉卡拉招股書描述目前第三方支付企業(yè)的發(fā)展路徑呈現(xiàn)兩極化，發(fā)審委的問題如下：

1）拉卡拉自身發(fā)展定位和路徑；2）報(bào)告期在行業(yè)中的市場(chǎng)排名、產(chǎn)品或服務(wù)的市場(chǎng)占有率及與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（如支付寶、財(cái)付通、通聯(lián)支付等）的對(duì)比情況；3）2018年發(fā)行人商戶規(guī)模從1121萬戶上升到1963萬戶，遠(yuǎn)高于報(bào)告期POS機(jī)的累計(jì)采購量1564.59萬臺(tái)，發(fā)行人POS機(jī)采購、投放與商戶規(guī)模等相關(guān)數(shù)據(jù)是否匹配；4）報(bào)告期同行業(yè)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手市場(chǎng)占有率的變化情況。

拉卡拉歷史沿革：業(yè)務(wù)先做加法，再做減法

在C端用戶心中存在感稍低的拉卡拉，在B端小微商戶收單市場(chǎng)，表現(xiàn)毫不遜色。拉卡拉的招股書顯示，截至2018年末，1900萬家商戶都在用他們家POS機(jī)。

易觀支付的一組數(shù)據(jù)也很能說明問題：2018年上半年,拉卡拉在第三方支付公司中終端掃碼受理筆數(shù)行業(yè)第一,智能支付終端投放量行業(yè)第一,銀行卡收單交易規(guī)模行業(yè)第二，智能POS產(chǎn)品市場(chǎng)占有率位居行業(yè)第一。

成立于2005年的拉卡拉，初期以便民支付起家，其核心產(chǎn)品是水電煤支付，但這項(xiàng)業(yè)務(wù)近年來已經(jīng)迅速被支付寶、微信，和銀行APP蠶食。好在拉卡拉手上有全國性收單、網(wǎng)絡(luò)支付、電視支付、預(yù)付費(fèi)卡受理等多項(xiàng)支付子牌照，這也為拉卡拉后來主攻B端（小商戶）企業(yè)收單業(yè)務(wù)打下了基礎(chǔ)。

時(shí)間退回2015年下半年，以消費(fèi)信貸（含借貸撮合）為主要形態(tài)的互聯(lián)網(wǎng)金融概念席卷全國，拉卡拉也嘗試開展包括個(gè)人信貸在內(nèi)的增值金融服務(wù)。彼時(shí)，拉卡拉的業(yè)務(wù)領(lǐng)域達(dá)到最廣，包括為商戶提供收單服務(wù)、個(gè)人支付業(yè)務(wù)、增值金融業(yè)務(wù)以及積分購業(yè)務(wù)；而增值金融服務(wù)就包括小貸、保理、理財(cái)、征信等。

但一年剛過，拉卡拉在2016年下半年官方表示“為突出主業(yè)”（企業(yè)收單）”，將增值金融服務(wù)剝離并打包注入另外關(guān)聯(lián)公司。

經(jīng)過兩年多的調(diào)整，拉卡拉的核心盈利模式回歸了通過向商戶提供收單業(yè)務(wù)收取手續(xù)費(fèi)，及通過為個(gè)人提供支付服務(wù)收取手續(xù)費(fèi)。

2018年，拉卡拉收單業(yè)務(wù)交易金額逾3.65萬億元，個(gè)人支付交易金額逾2800億元。截至去年末，拉卡拉已在全國371個(gè)城市的便利店內(nèi)鋪設(shè)了近10萬臺(tái)拉卡拉自助支付終端。

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各條線盈利如何? 收單增而個(gè)人支付降

拉卡拉2018年?duì)I收金額56.8億元，凈利潤(rùn)6.06億元。

把觀察區(qū)間拉長(zhǎng)到2016~2018年，收單業(yè)務(wù)一直以來是拉卡拉的營收支柱。招股書顯示：該公司2018年收單業(yè)務(wù)50.71億元，占比89.29%。這一比例較2016年的49.58%大幅提升。

營收貢獻(xiàn)度第二是硬件銷售及服務(wù)，營收額4.82億元，占比8.29%，較2016年的9.31%有所下滑。

最后是個(gè)人支付業(yè)務(wù)，營收額1.08億元，占比由2016年的5.16%下滑至1.9%。

拉卡拉表示，收單業(yè)務(wù)的主要客戶為保險(xiǎn)、銀行、汽車、房產(chǎn)交易等機(jī)構(gòu)，該類機(jī)構(gòu)日均交易量大，刷卡筆數(shù)多，故對(duì)公司收入貢獻(xiàn)度高。而個(gè)人支付業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)度萎縮是因?yàn)閭鹘y(tǒng)模式本身就在縮減市場(chǎng)，新興代收付、跨境支付業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。

現(xiàn)金流方面，2016-2018年，拉卡拉經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入分別為2.24億元、5.54億元和6.22億元，近兩年來與凈利潤(rùn)的比率均保持在100%以上，一定程度上反映出其盈利能力。

拉卡拉在招股說明書中表示，此次IPO募集的資金將繼續(xù)投入POS機(jī)終端市場(chǎng)，繼續(xù)發(fā)力收單業(yè)務(wù)，利用綜合服務(wù)平臺(tái)構(gòu)建線上+線下一體化的智能POS終端服務(wù)體系，以滿足更高層次的商戶需求，同時(shí)增強(qiáng)拉卡拉用戶粘性和活躍度，從而實(shí)現(xiàn)拉卡拉未來第三方支付規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。

地域布局下沉：搶占四五線城市收單市場(chǎng)

地域布局下沉 —這是拉卡拉招股書透露的濃烈信號(hào)。

近年來，拉卡拉開始著眼于向4-5線城市的下沉，根據(jù)易觀近期發(fā)布的行業(yè)報(bào)告中顯示，移動(dòng)支付用戶在一線和超一線城市中共占有61.17%的用戶群體。非線級(jí)城市及其他城市擁有的移動(dòng)用戶僅占總量的6.15%。地域下沉的潛力巨大。

此次拉卡拉募集資金，其中一方面是用于智能終端設(shè)備的采買與鋪設(shè)，從行業(yè)發(fā)展角度，拉卡拉此舉有利于加快移動(dòng)支付在非線級(jí)城市的普及，對(duì)提升非線級(jí)城市人民的支付體驗(yàn)有著重要的推動(dòng)作用。從企業(yè)自身角度，拉卡拉通過募集資金，加速投放智能終端設(shè)備，在四五線城市的收單市場(chǎng)變成紅海之前迅速占領(lǐng)市場(chǎng)。

H股支付第一股：2018年跨境支付交易量增逾312%

再來看看H股支付第一股，匯付天下上市后首份年度業(yè)績(jī)報(bào)告顯示：截至2018年末完成支付服務(wù)交易量1.8萬億元，同比增長(zhǎng)58%。這是因?yàn)閰R付天下在小微商戶移動(dòng)支付與行業(yè)解決方案等成熟業(yè)務(wù)中保持快速增長(zhǎng)，其中，小微商戶由2017年底的580萬家增加至830萬家；行業(yè)客戶數(shù)量也由2017年底的約5,700家增至約8700家。

盈利方面，匯付天下去年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.46億元，同比增長(zhǎng)88%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)2.63億元，同比增長(zhǎng)51%，增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁。

最值得一提的是，隨著匯付天下針對(duì)出口電商類商戶解決方案的深化合作，其跨境業(yè)務(wù)交易規(guī)?？焖偬嵘?018年實(shí)現(xiàn)跨境支付交易量202億元，同比上漲312%，貢獻(xiàn)營業(yè)收入約3000萬元，同比增長(zhǎng)115%。

同其他科技中概股一樣，匯付天下也在不斷加大研發(fā)投入。2018年公司研發(fā)投入2.32億元，同比增長(zhǎng)77%，研發(fā)人員占比已超過40%。

來源：券商中國（ID：quanshangcn） 記者： 劉筱攸