摩根士丹利大空頭又發(fā)功了，而且論調(diào)相當(dāng)悲觀。

在5月28日周二的研報(bào)中，摩根士丹利分析師、被譽(yù)為“華爾街最悲觀分析師”的Michael Wilson作出了三個(gè)相當(dāng)大膽的預(yù)測(cè)：貿(mào)易陰云并非美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的唯一風(fēng)險(xiǎn)；在過去六個(gè)月里，經(jīng)調(diào)整后的美債收益率曲線持續(xù)倒掛，表明衰退風(fēng)險(xiǎn)高于普通水平；美股波動(dòng)性即將大幅上升。

這番言論過后，美債收益率跌跌不休，10年期美債收益率在5月29日周三跌破2.22%，持續(xù)刷新2017年9月以來最低。被部分地區(qū)聯(lián)儲(chǔ)和白宮首席經(jīng)濟(jì)顧問庫德洛看重的另一個(gè)衰退關(guān)鍵指標(biāo)：3個(gè)月與10年期美債收益率息差一度跌至負(fù)13個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)2007年7月以來最低，代表這一收益率曲線倒掛的幅度創(chuàng)次貸危機(jī)爆發(fā)前以來最深。

金融博客Zerohedge提到，3個(gè)月與10年期美債收益率曲線倒掛在過去50年里出現(xiàn)過六次，每一次都無可避免地發(fā)生了經(jīng)濟(jì)衰退，自這一信號(hào)出現(xiàn)后，平均311天衰退就到來了。華爾街見聞注意到，彭博社早前報(bào)道稱，這一收益率曲線倒掛幅度為負(fù)12個(gè)基點(diǎn)，是今年3月倒掛自2007年首次出現(xiàn)以來最低，說明現(xiàn)在市場(chǎng)的恐慌程度再創(chuàng)新高。

Michael Wilson指出，美國債市暗示美聯(lián)儲(chǔ)下一步只能是降息。不管美聯(lián)儲(chǔ)怎么想，至少市場(chǎng)是信了。芝加哥商交所CME根據(jù)美國聯(lián)邦基金利率期貨的交易算出，5月29日周三，美聯(lián)儲(chǔ)在9月降息的可能性上升至62%，高于5月28日紐約尾盤時(shí)的50%；12月份降息的可能性上升至86%，高于昨日紐約尾盤的79%。

這表明，投資者在加速押注美聯(lián)儲(chǔ)不得不在今年底之前降息。此前提到，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的不確定性，使市場(chǎng)越來越期待“美聯(lián)儲(chǔ)今年不止降息一次”。從周三美股盤初的CME圖表來看，市場(chǎng)預(yù)期年內(nèi)降息兩次的可能性超過46%，高于周二時(shí)的40%：

今年以來，降息兩次發(fā)生的概率本周首度超出了降息一次的概率。與此同時(shí)，降息三次的概率也在上升。

大摩這篇研報(bào)的重要性，并不在于描繪出了現(xiàn)實(shí)狀況的悲觀程度，而是通過另一項(xiàng)指標(biāo)，直指人們可能存在的思維誤區(qū)——其實(shí)，經(jīng)濟(jì)衰退的指示信號(hào)并非3月才出現(xiàn)，過去半年早就在閃爍紅燈了！

Wilson得出了一個(gè)驚人的結(jié)論，計(jì)入量化寬松和緊縮因素（將聯(lián)邦基金利率計(jì)入相同期限美債收益率）的“經(jīng)調(diào)整后”曲線自去年11月就已經(jīng)開始倒掛，并且過去六個(gè)月來一直呈現(xiàn)倒掛狀態(tài)。這一保持時(shí)長(zhǎng)令3個(gè)月/10年期美債收益率曲線倒掛正式成為有意義的經(jīng)濟(jì)放緩信號(hào)：

這表明，警鐘在半年前就已敲響，目前可能已經(jīng)來到底部，人們可以開始觀察衰退的跡象，而經(jīng)濟(jì)放緩和衰退的風(fēng)險(xiǎn)正在上升。

摩根士丹利警告稱，經(jīng)調(diào)整后的收益率曲線還預(yù)示股市波動(dòng)率勢(shì)將上升。過去幾年，經(jīng)調(diào)整后的美債收益率曲線基本可以視為對(duì)VIX指數(shù)走勢(shì)的“神預(yù)言”。

在“Sell in May”的“魔咒”之中，用于衡量美股波動(dòng)性的芝加哥期權(quán)交易所“恐慌指數(shù)”VIX本月一度飆漲40%，VIX曲線甚至已經(jīng)出現(xiàn)倒掛。周三，VIX繼續(xù)交投18一線，高于一年均值16。而大摩報(bào)告稱，“無論經(jīng)濟(jì)衰退與否，我們認(rèn)為美國股市波動(dòng)率都可能在接下來六個(gè)月大幅上升。”

此外，縱覽美國近來疲弱的宏觀數(shù)據(jù)（4月耐用品訂單環(huán)比初值-2.1%、5月Markit服務(wù)業(yè)PMI初值降至50.9創(chuàng)2016年2月以來新低），美國企業(yè)盈利和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)高于多數(shù)投資者的預(yù)期。Wilson認(rèn)為，這表明即便全球貿(mào)易局勢(shì)緩和下來，投資者也應(yīng)為更令人失望的潛在增長(zhǎng)做好準(zhǔn)備，許多美國龍頭企業(yè)都可能在下半年的反彈中“認(rèn)輸”。

他進(jìn)一步指出，去年秋季美股的波動(dòng)性根源是美聯(lián)儲(chǔ)加息，但下一輪的股市波動(dòng)推手將是放緩的經(jīng)濟(jì)增速和企業(yè)盈利不及預(yù)期：

2019年一季度標(biāo)志著企業(yè)盈利衰退的開始，今年下半年盈利增長(zhǎng)將顯著放緩，全年盈利預(yù)期仍需下調(diào)5%至10%。

在此前的研報(bào)中，Wilson就曾提到，標(biāo)普500公司一季度的盈利增速接近于零，模型顯示盈利增速仍然有可能在未來12個(gè)月里轉(zhuǎn)負(fù)。美股還面臨著美國經(jīng)濟(jì)中三個(gè)“過剩”的威脅：

首先是庫存過剩：訂單過高有經(jīng)濟(jì)過熱的因素，也有去年秋天開征的對(duì)華關(guān)稅的影響。

隨后是科技的資本開支過剩：稅改啟動(dòng)后，美國企業(yè)減輕企業(yè)稅負(fù)的同時(shí)，還通過海外資金回流大幅提高了現(xiàn)金水平。大型科技公司也把這些資金用到了資本開支上，未來的支出空間有限。

第三是美國經(jīng)濟(jì)的勞動(dòng)力過剩：力成本已經(jīng)開始蠶食利潤(rùn)，尤其是小型公司；如果公司無法避免通過裁員來壓縮成本，衰退的可能性會(huì)大大上升。

瑞信的研究表明，在國債收益率上行期間，金融板塊和科技板塊表現(xiàn)搶眼。自去年“圣誕夜大屠殺”行情以來，美股金融股漲超42%，科技股漲超43%。反之，對(duì)利率變化較敏感的金融板塊在國債收益率下降時(shí)受到的打擊也更大，跌了約16%。

周期股也是投資者應(yīng)該極力規(guī)避的板塊。“債市的表現(xiàn)告訴你，經(jīng)濟(jì)增速將放緩，邏輯不是關(guān)于通脹，更多是對(duì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂。”Natixis美洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Joseph LaVorgna表示，在國債收益率上行期間，那些更具遠(yuǎn)瞻性的公司表現(xiàn)不如公用事業(yè)等防御板塊股票，這并不意味著經(jīng)濟(jì)衰退，但市場(chǎng)顯然告訴我們，未來的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將更慢。

華爾街見聞 曾心怡、杜玉 封面圖來自攝圖網(wǎng)

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