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6月3日，央行重啟并開(kāi)展800億元逆回購(gòu)操作，這只是一個(gè)開(kāi)始。6月流動(dòng)性供求擾動(dòng)因素多，存在一定壓力，央行給予流動(dòng)性支持沒(méi)有懸念，降準(zhǔn)預(yù)期再度升溫。不過(guò)，當(dāng)前貨幣政策仍面臨平衡多目標(biāo)的問(wèn)題，選用逆回購(gòu)+中期借貸便利（MLF ）可能性較大。

6月伊始，機(jī)構(gòu)研報(bào)聚焦資金面。歷史上，6月貨幣市場(chǎng)出現(xiàn)過(guò)的波動(dòng)讓人印象深刻，流動(dòng)性面臨的潛在擾動(dòng)因素依然不少。

以往年中時(shí)段流動(dòng)性易出現(xiàn)波動(dòng)，主要有兩方面原因。一方面，銀行體系流動(dòng)性總量下降，對(duì)應(yīng)流動(dòng)性穩(wěn)定性下降，波動(dòng)性上升。觀察央行數(shù)據(jù)可見(jiàn)，每年第一季度末金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率往往明顯低于上年第四季度末水平?？紤]到4月和5月均為傳統(tǒng)稅收大月、法定存款準(zhǔn)備金自然補(bǔ)繳等因素，6月金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率可能不會(huì)明顯高于3月末，甚至可能進(jìn)一步下降，銀行體系流動(dòng)性總量處于年內(nèi)較低水平。另一方面，6月末面臨金融監(jiān)管考核，金融機(jī)構(gòu)出于考核達(dá)標(biāo)等需要，預(yù)防性資金需求增多，傾向于減少資金出借，對(duì)市場(chǎng)資金供求均有影響。

上述兩方面問(wèn)題在今年6月依舊存在。今年還有些其他因素影響：

一是央行流動(dòng)性工具到期量大。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，6月有6100億元央行逆回購(gòu)到期，另有6630億元MLF到期，到期資金合計(jì)12730億元，集中在中上旬。本周到期的央行逆回購(gòu)和MLF就達(dá)9930億元。

二是同業(yè)存單到期量大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，6月有17259億元同業(yè)存單到期，比5月多出近3000億元。

三是地方債發(fā)行量大。以往，6-9月是全年地方債發(fā)行高峰期。上周地方債發(fā)行額重上千億元關(guān)口，地方債發(fā)行有加快跡象。不少機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，6月地方債發(fā)行量大概率超過(guò)5000億元，甚至可能超過(guò)6000億元。政府債券發(fā)行繳款，對(duì)流動(dòng)性亦有影響，特別是中旬地方債發(fā)行較密集時(shí)期。

隨著人民幣匯率調(diào)整，外匯因素對(duì)流動(dòng)性影響也需考慮。6月雖是傳統(tǒng)財(cái)政支出大月，月底財(cái)政投放可期，但中上旬資金缺口依然較為明顯。

面對(duì)潛在多種因素，要保持流動(dòng)性合理充裕，央行適時(shí)適度給予流動(dòng)性支持是必要的。6月3日的央行逆回購(gòu)操作，只是一個(gè)開(kāi)始。目前懸念更多集中在央行將會(huì)采取何種工具。

降準(zhǔn)具有普惠性質(zhì)，在一次性釋放出大量低成本資金、有力填補(bǔ)流動(dòng)性供求缺口的同時(shí)，可較充分惠及各類存款類金融機(jī)構(gòu)，有助于緩解季末容易出現(xiàn)的“流動(dòng)性分層”的問(wèn)題。在這一背景下，6月初市場(chǎng)上降準(zhǔn)呼聲悄然增多。

應(yīng)該說(shuō)，6月降準(zhǔn)的可能性存在，但可能不是首選項(xiàng)。降準(zhǔn)的信號(hào)意義過(guò)于強(qiáng)烈，未必是更好選擇。另外，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)韌性較足，總體運(yùn)行平穩(wěn)，宏觀政策調(diào)控需留有余地，以應(yīng)對(duì)不時(shí)之需。6月17日，央行將第二次實(shí)施對(duì)中小銀行實(shí)行較低存款準(zhǔn)備金率政策，在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步降準(zhǔn)可能性并不很大。

相比之下，央行逆回購(gòu)操作定位于調(diào)節(jié)流動(dòng)性邊際余缺，用來(lái)應(yīng)對(duì)季節(jié)性等因素影響最合適不過(guò)?？紤]到外匯因素，適量續(xù)做到期MLF、確保中期流動(dòng)性供給仍有必要。6月央行流動(dòng)性管理可能會(huì)更多依賴公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)+MLF的組合。

總的來(lái)看，雖然6月流動(dòng)性擾動(dòng)因素多，存在一定壓力，波動(dòng)可能難免，但市場(chǎng)參與各方也有充分預(yù)期和提前準(zhǔn)備。預(yù)期越充分、準(zhǔn)備越充足，流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期波動(dòng)可能性越小，實(shí)際運(yùn)行狀況反而可能好于預(yù)期，這種可能性在今年同樣存在。

中國(guó)證券報(bào) 張勤峰