在此環(huán)境下，全球貨幣政策可能更加確認趨勢性放松。整體上看美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)趨勢性下行已經(jīng)確立，數(shù)據(jù)還顯示這一趨勢有加速跡象，尤其是制造業(yè)端的生產(chǎn)、就業(yè)都出現(xiàn)了一些波動，可見后續(xù)壓力仍將維持。

不過，美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向相對會謹慎一些，但降息的趨勢一經(jīng)形成，后續(xù)全球普遍回歸更加寬松的貨幣政策是大概率事件。

02 市場分化嚴重，資金追逐核心資產(chǎn)

絕大多數(shù)公募基金認為，業(yè)績與現(xiàn)金流是其選擇投資標的時最重要的考量因素。

從A股信心指數(shù)來看，基金經(jīng)理對7月份A股的走勢逐漸持樂觀態(tài)度。據(jù)融智評級研究中心統(tǒng)計，2019年7月中國對沖基金經(jīng)理A股信心指數(shù)為121.83，繼5月份和6月份連續(xù)下跌之后，7月環(huán)比大漲10.19%，再次回升至120以上的高位水平。

前海開源基金 楊德龍

目前市場分化依然非常嚴重，白馬股的股權(quán)受到各路資金的追捧，而績差股和題材股不斷地被邊緣化。過去3年來，楊德龍一直提倡投資白馬股，他認為未來優(yōu)質(zhì)股權(quán)將成為最值得長期持有的資產(chǎn)，除了可以獲得穩(wěn)定的分紅回報，還可以獲得未來企業(yè)成長帶來的回報。

▼貴州茅臺、美的集團、海天味業(yè)

等白馬股ROE維持優(yōu)異表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究

顧名思義，白馬股是指現(xiàn)有的業(yè)務(wù)具有穩(wěn)定的盈利能力，在行業(yè)中具有一定的定價權(quán)的龍頭個股。以家電領(lǐng)域為例，經(jīng)過多年價格戰(zhàn)的洗禮，一些真正有資金和技術(shù)實力、管理能力出眾的優(yōu)質(zhì)公司脫穎而出，而一些中小公司則退出市場，格力、美的、海爾等3家龍頭公司占據(jù)了整個行業(yè)50%以上的份額。

目前，雖然家電行業(yè)的增速不似從前，但由于這些龍頭公司具有定價權(quán)，就能獲得更多資金，可以通過加大研發(fā)投入來提高產(chǎn)品質(zhì)量，從而提高毛利率水平，具備穩(wěn)定的盈利能力。

未來十年，預計白馬股的股權(quán)會進一步增值，買入白馬股除了可以獲得穩(wěn)定的分紅，未來也可以不斷分享公司的成長。白馬股的投資價值，時間越久越能體現(xiàn)出來，超額收益越大，即使專注于中線、短線，投資者也應(yīng)該著眼于白馬股，而不是去接觸績差股，否則有可能短線就做成了長線，出現(xiàn)比較大的虧損。

鵬華基金 王宗合

根據(jù)“二八原則”，未來市場就要在最優(yōu)秀行業(yè)中挑選最優(yōu)秀的頭部公司進行投資。最優(yōu)策略是選擇嚴格符合“巴菲特和芒格”選股標準的股票，即高壁壘、ROE可持續(xù)性強、有顯著復利效應(yīng)，然后長期持有。市場短期指數(shù)的漲跌，不能作為投資上的判斷標準，投資者應(yīng)該更關(guān)注公司在理論框架下的真實價值以及未來投資回報率。

目前中國經(jīng)濟正告別高速增長時期，進入存量經(jīng)濟時代，根據(jù)“二八原則”，20%的股票將成為引領(lǐng)市場的主引擎，未來市場就要在最優(yōu)秀行業(yè)中挑選最優(yōu)秀的頭部公司進行投資，精選行業(yè)和個股，選數(shù)一數(shù)二的行業(yè)，選數(shù)一數(shù)二的龍頭公司。

在未來一段時期內(nèi)，“價值成長”路線都是可行且有效的，關(guān)注三類投資：

偏向消費屬性多一些如品牌消費、醫(yī)療服務(wù)、金融服務(wù)、文化娛樂等；

在制造業(yè)上以非常高的效率，非常高的性價比，向企業(yè)提供商品；

創(chuàng)新類的公司。

朱雀基金 張延鵬

中國經(jīng)濟在經(jīng)歷了20年的高速發(fā)展后進入平穩(wěn)的“高質(zhì)量發(fā)展階段”，已經(jīng)不再是2000年的全球化紅利時代，未來經(jīng)濟結(jié)構(gòu)內(nèi)部的分化會很劇烈，有些行業(yè)會快速騰飛，而另一些則會逐步?jīng)]落。這就意味著，未來的牛市可能是結(jié)構(gòu)性的行情，應(yīng)當?shù)暧^，更多強調(diào)微觀的自下而上，買入持有最有競爭力的公司。近幾年市場表現(xiàn)出頭部效應(yīng)，龍頭公司的紅利普遍具有確定性和持續(xù)性，業(yè)績與現(xiàn)金流更佳。

新華基金

未來市場或?qū)⒎謱?，核心資產(chǎn)估值較高但仍有提升空間，投資者對核心資產(chǎn)的追捧仍在繼續(xù)。核心資產(chǎn)沒有統(tǒng)一標準，市盈率低、有增長、經(jīng)營現(xiàn)金流好，但最主要的是，要么是業(yè)務(wù)模式可持續(xù)，要么是新的資本性開支低，不斷累積現(xiàn)金或大比例分紅。

存量經(jīng)濟中，弱肉強食，成本低、品牌響、渠道強，這些壁壘仍在越筑越高；新經(jīng)濟中暫時的強者如果精力放在講故事、搞并購做大市值上，那也一定不會長久。

從估值角度看，核心資產(chǎn)類標的受益于集中度的提升，盈利變化與經(jīng)濟變化的相關(guān)度會變低，但這部分資產(chǎn)過去10年漲幅很大，估值水平已經(jīng)處于高1/4分位附近。但在整個經(jīng)濟體內(nèi)資產(chǎn)收益率下降的背景下，這類資產(chǎn)相對價值仍在上升，在“差中選優(yōu)”的框架下，這類資產(chǎn)的估值水平仍有提升空間，而盈利提升部分將是風險較低的獲利機會。

03 科創(chuàng)板開市，中小創(chuàng)估值聯(lián)動

設(shè)立科創(chuàng)板是落實創(chuàng)新驅(qū)動和科技強國戰(zhàn)略、推動高質(zhì)量發(fā)展、支持上海國際金融中心和科技創(chuàng)新中心建設(shè)的重大改革舉措?？苿?chuàng)板開板，創(chuàng)業(yè)板重組借殼解禁，意味著A股并購重組將進入新的發(fā)展軌道。

招商基金

該修改意見出臺背景或是資本市場戰(zhàn)略地位提升背景下，增量改革和存量改革并行，并購重組和再融資政策有放松需求。在此背景下，未來有望繼續(xù)放松再融資政策（減持要求、價格鎖定、發(fā)行股本、投資者人數(shù)等等），完善并購重組的注入和退出的閉環(huán)機制。

修改意見若順利實施，股市整體殼資源的估值中樞難以明顯上升，但創(chuàng)業(yè)板的殼價值或有所體現(xiàn)；注重輕資產(chǎn)類企業(yè)并購的板塊將明顯受益（如TMT）；同時利好并購重組財務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入占比靠前的頭部券商。

展望后市，成長投資代表人物、嘉實基金股票投資聯(lián)席CIO邵健認為，比較樂觀地看待未來十年的成長投資機遇。

嘉實基金股票投資聯(lián)席CIO 邵健

十幾年前中國許多行業(yè)都處于早期成長階段，很多領(lǐng)域發(fā)展空間巨大，部分企業(yè)在十幾年里盈利增長了20倍甚至100倍以上。隨著中國經(jīng)濟總量達到相當規(guī)模，一些產(chǎn)業(yè)發(fā)展到特定階段，雖然仍然存在較多成長空間巨大的企業(yè)，但相比之前會略有減少。

這一情況下，相當部分個股需要兼顧動靜態(tài)估值。但是，即使未來十年經(jīng)濟增速回落到5個點左右，甚至更低的增速，中國依然是全球體量最大、增長最快、最有活力的經(jīng)濟體之一，依然會孕育出許多5倍、10倍以上空間的細分領(lǐng)域，孕育出大量5倍、10倍甚至數(shù)十倍增長的公司，無論是消費、服務(wù)、TMT、生物醫(yī)藥還是高端制造，其中都會產(chǎn)生很好的投資機會，而這些方面的優(yōu)秀公司很多只有十多倍到二十多倍的估值。

南方基金 史博

目前A股估值處于底部區(qū)域，滬深300分紅率處于中樞以上，具有中長期投資價值。單純從估值指標來看，現(xiàn)在市場估值處于中樞偏下水平，盡管和極低值有一點差距，但基本可以判斷為底部區(qū)域。數(shù)據(jù)也顯示，滬深300PE（TTM）估值水平目前是11.6倍，而歷史最便宜時候的估值僅8倍左右；中證500的PE、PB估值指標也是處于歷史底部區(qū)域。

從分紅率角度而言，截至2019年6月14日，上證指數(shù)是2882點，對應(yīng)滬深300TTM股息率2.43%，處于歷史71%的分位，意味著分紅率處于歷史中等偏上水平，性價比較好。

在目前這樣市場估值情況下，長線配置資金可以開始逐步考慮布局，不用太在意基本面的拐點，只要找到一些低估的好股票，可以獲得長期收益。

▼目前A股估值分位數(shù)仍處于較低水平

數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究

與此同時，預計科創(chuàng)板推出初期，在風格效應(yīng)下，創(chuàng)業(yè)板指或?qū)⑼瑫r受益：

匯豐晉信科技先鋒基金 陳平

預計科創(chuàng)板公司的估值都不會便宜，與科創(chuàng)板同行業(yè)的A股公司，整體估值也會因此被拉升”。從歷史經(jīng)驗來看，創(chuàng)業(yè)板是2009年11月正式推出（但在2009年年初預期已經(jīng)逐步形成），推出之后出現(xiàn)兩個明顯特征：

新板塊（創(chuàng)業(yè)板）會出現(xiàn)較高估值，溢價特征明顯；

出于對創(chuàng)業(yè)板高估值的預期，在其上市前最后2個月的窗口期，與其相關(guān)性更高的中小板出現(xiàn)明顯的正向變動，而后隨創(chuàng)業(yè)板估值變化而同向變化。

▼歷史經(jīng)驗來看，新板塊的推出

對其它版塊有較明顯的引領(lǐng)作用

數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究

04 主流機構(gòu)看好的板塊機會

科技、大消費、大金融

農(nóng)銀匯理基金 張燕

我國經(jīng)濟已從依靠投資拉動轉(zhuǎn)為消費拉動，未來必將轉(zhuǎn)向科技產(chǎn)業(yè)拉動。科技作為未來經(jīng)濟增長的推動力必將得到政策的大力支持：5月底，財政部和國家稅務(wù)總局延續(xù)對集成電路和軟件企業(yè)的稅收優(yōu)惠，減輕企業(yè)負擔，促進企業(yè)增加研發(fā)投入，刺激信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展；6月6日，5G牌照提前發(fā)放，消除5G大規(guī)模投資的不確定性，同時扶持國產(chǎn)通信設(shè)備廠商。

從去年的中興、再到今年的華為事件，都表明美國正竭盡全力遏制中國科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，同時也說明核心技術(shù)受制于人將為大國崛起帶來阻礙。我們有理由相信，中國科技產(chǎn)業(yè)經(jīng)過過去這些年的歷練，已經(jīng)能夠?qū)崿F(xiàn)自主化，同時帶動本國軟硬件企業(yè)業(yè)績提升。再次，科創(chuàng)板的推出也將提升A股科技股的估值。

▼科技板塊主要行業(yè)行業(yè)PE處于低位

數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究

嘉實基金 姚志鵬

看好5G成為科技產(chǎn)業(yè)下一階段發(fā)展的基礎(chǔ)。5G推廣和布局速度，和5G的速度一樣快：5G商用牌照提前發(fā)放后，近來中國移動稱首個5G套餐開始試用，2019年將建5萬個5G基站；5G手機將會大降價，三季度有望密集上市；華為宣布拿到中國首張5G終端電信設(shè)備進網(wǎng)許可證等。

隨著5G牌照的發(fā)放，首先運營商會逐步開始5G網(wǎng)絡(luò)基站的建設(shè)工作，會產(chǎn)生5G主設(shè)備以及相關(guān)部件的需求提升。同時隨著5G網(wǎng)的建設(shè)，傳統(tǒng)移動終端領(lǐng)域，從PC、手機到汽車，都會出現(xiàn)通訊領(lǐng)域的升級。在硬件升級逐步完成后，可能還會加速無人駕駛等垂直應(yīng)用落地。對行業(yè)的影響是一個先基礎(chǔ)設(shè)施，后硬件升級，最后會出現(xiàn)軟件和模式的創(chuàng)新。5G由于能做到萬物互聯(lián)，對于整個經(jīng)濟的影響可能會高于4G網(wǎng)絡(luò)對于移動互聯(lián)網(wǎng)的推動。

融通基金 何天翔

人工智能可能引領(lǐng)下一次科技革命，未來發(fā)展空間巨大?；ヂ?lián)網(wǎng)從硬件時代到軟件時代，從PC時代到移動互聯(lián)網(wǎng)時代，經(jīng)歷了幾十年，人工智能可能也是如此，并不會一蹴而就，從早期階段到成熟階段可能需要較長時間。人工智能板塊最重要的因素是人才（技術(shù)）、資金與政策，在面對板塊不同公司時，觀察邏輯有一定差別。

對于部分已經(jīng)具備穩(wěn)定發(fā)展能力的公司，整體上可以重點關(guān)注盈利情況、業(yè)績增速以及估值水平。但對于部分仍在成長中的企業(yè)，例如芯片類的公司，則要關(guān)注爆發(fā)點，一是政策紅利，二是重磅產(chǎn)品研發(fā)成功的爆發(fā)式機會，同時也應(yīng)當關(guān)注產(chǎn)品進口替代的程度。

▼人工智能向各行業(yè)加速滲透，但發(fā)展到成熟階段仍需較長時間

數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究

大消費

寶盈基金 方佳佳

對大消費領(lǐng)域的態(tài)度整體樂觀，信心主要來源于政策、需求和市場三個方面。

第一，政策層面，大規(guī)模減稅政策將促進消費可持續(xù)增長。2018年政府減稅降費超過萬億，2019年政府再度下調(diào)增值稅稅率，同時實施了個稅的全面抵扣政策，還大幅下調(diào)了社保繳費率，合計減稅降費超過2萬億。稅費的下降一方面增加居民可支配收入，促進了民眾消費；另一方面還減少了企業(yè)成本，使其將更多資金投入研發(fā)和規(guī)模擴張中，中長期會增強企業(yè)研發(fā)實力，促使企業(yè)下調(diào)價格，大幅提升國內(nèi)產(chǎn)品競爭力。

第二，我國擁有當前世界上最大的消費市場規(guī)模和多樣化消費需求。我國消費市場潛力巨大，消費向縱深發(fā)展，消費企業(yè)具有廣闊的市場空間。

第三，投資消費行業(yè)呈現(xiàn)抗周期波動、穩(wěn)健性高、牛股輩出的特點。近兩年A股估值體系的重構(gòu)，有業(yè)績支撐的龍頭白馬股和白馬成長股，依然受到資金追捧。無論市場風格如何演繹，與居民健康生活和品質(zhì)生活相關(guān)的泛消費以及大健康行業(yè)始終為社會發(fā)展大方向，擁有廣闊市場。消費行業(yè)牛股輩出，在經(jīng)歷過完全市場化競爭洗禮、具有穩(wěn)定市場競爭格局的消費品公司的估值長期穩(wěn)定、抗周期性強、穩(wěn)健性高，消費領(lǐng)域中符合未來產(chǎn)業(yè)趨勢且具備產(chǎn)業(yè)格局和價值的公司有望在中長期內(nèi)具備良好投資價值。

嘉合基金 李國林

消費升級是確定性最強的投資主題，消費行業(yè)是永遠的朝陽行業(yè)。消費升級是確定性最強的投資方向。人民追求美好生活的需求非常強烈，同時也在快速釋放。代際更替之間，下一代比上一代有著更強的消費傾向，從實體消費到精神消費，從追求功能性到追求品牌、再到追求體驗，豐富的層次和中國遼闊的疆域使得消費投資有著廣闊前景。中國的消費市場以零售額來衡量接近6萬億美元，已超越美國成為全球第一，但千億美元市值的上市公司仍然屈指可數(shù)。美國市場則有10家萬億美元市值以上的非金融消費品上市公司，還有近50家千億美元市值以上的公司。未來十余年，中國誕生數(shù)十家萬億美元市值以上的消費品上市公司是很有可能的。細分到子行業(yè)，更看好食品飲料、醫(yī)藥家電、娛樂傳媒和部分電子消費品標的。

長安基金 徐小勇

長安基金徐小勇表示，在經(jīng)濟下行階段，會更多關(guān)注必選消費，可選消費相對偏謹慎。尋找成長股需要緊扣時代的脈搏，充分考慮到中國這一世界第二大經(jīng)濟體所處的發(fā)展階段、在國際分工中所處的位置，以及國內(nèi)居民的消費習慣、財富理念等因素?；谥袊騼?nèi)需型經(jīng)濟轉(zhuǎn)變，中國消費市場巨大，消費將是未來多年持續(xù)的主題。在經(jīng)濟下行階段，會更多關(guān)注必選消費，可選消費相對偏謹慎；隨著后續(xù)經(jīng)濟筑底的概率提高，可選消費也可能出現(xiàn)投資機會。

數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究

大金融

前海開源 楊德龍

在金融板塊里，首先看好券商，其次是保險，最后是銀行。從成長性來看。我國的券商行業(yè)和國際投行相比體量非常小，還屬于朝陽行業(yè)，處在快速成長的階段；保險行業(yè)也屬于朝陽行業(yè)，其業(yè)績增長還是非?？捎^的；而銀行股整體的盤子較大，現(xiàn)有的盈利能力很強，利潤基數(shù)較大，所以它的增速會下降，未來黃金十年收益最大的無疑就是券商股。

從估值上來看，當前銀行股估值處于非常低的位置，在所有板塊中可以說是最低的，很多銀行股甚至都是破凈的，PB大概只有0.8左右。

從分紅收益率來看，銀行股現(xiàn)在分紅收益率也超過了3%，甚至個別銀行超過了4%，對于大的資金來說，配置銀行股實際上是可以獲得比較穩(wěn)定的分紅回報的。當然，考慮到銀行未來的盈利增長速度放緩，盤子又比較大，在市場還沒有進入快速上漲階段的時候，銀行股的股價往往彈性較小，難以有大的表現(xiàn)。

投資者對銀行股不應(yīng)該悲觀，現(xiàn)在的估值已經(jīng)很低，但是要產(chǎn)生比較大的行情，現(xiàn)在還不具備足夠的條件。一般來說銀行股都是在一波大漲的后期才會開始表現(xiàn)。

05 震蕩行情下，仍需重視風險因素

2019年二季度國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長6.2%，創(chuàng)出歷史新低。根據(jù)國家統(tǒng)計局7月15日發(fā)布的數(shù)據(jù)，上半年全國GDP總值達45萬億元，同比增加6.3%。分季度看，二季度GDP增速落至6.2%，這也創(chuàng)出自1992年有紀錄以來的季度GDP增速最低值。

銀華基金研究部

從整體宏觀形勢來看，2019年整體經(jīng)濟依舊向下，幅度可能比2018年要大。

從分項來看：

投資項上半年仍有韌性，主要是房地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資有一定慣性，基建投資受政策鼓勵向上動力較強；

出口項向下動力較強，主要因為前期“出口搶跑”因素消退疊加部分領(lǐng)先指標早已回落；

消費項受制于人均可支配收入增速的下降，整體維持緩慢向下的方向，相對其他兩項較為平穩(wěn)。

此外，需要警惕上半年通脹與經(jīng)濟的背離帶來的“類滯脹”，以及下半年經(jīng)濟通縮的可能，兩者對市場來說均有利空意味。

農(nóng)銀基金 趙詣

隨著經(jīng)濟增速放緩，越來越多的“順周期”公司面臨業(yè)績增長壓力。由于貿(mào)易摩擦的影響，出口等數(shù)據(jù)可能在未來會對經(jīng)濟形成一定的拖累，流動性邊際的變緊也會對投資上產(chǎn)生一定的影響，而近期公布的各項數(shù)據(jù)都在表明經(jīng)濟增長相對于2019年一季度開始逐步放緩。

因此，從這個角度來看，隨著經(jīng)濟增速放緩的逐步體現(xiàn)，越來越多的“順周期”公司在未來的時間里面臨越來越大的業(yè)績增長的壓力。

來源：國泰君安證券研究

聲明：文章內(nèi)容或者數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風險自擔。