熊錦秋

近日，證監(jiān)會指導(dǎo)滬深交易所修訂《融資融券交易實(shí)施細(xì)則》，擴(kuò)大兩融標(biāo)的范圍，優(yōu)化兩融業(yè)務(wù)交易機(jī)制。筆者認(rèn)為，兩融制度仍有一些“卡脖子”問題，需要穩(wěn)妥解決。

本次兩融制度改革，一是滬深兩市兩融股票標(biāo)的由950只擴(kuò)大至1600只。二是取消了最低維持擔(dān)保比例不得低于130%的統(tǒng)一限制，交由證券公司與客戶自主約定。三是擴(kuò)大投資者擔(dān)保物范圍，除了現(xiàn)金、可充抵保證金證券，其他證券、不動產(chǎn)、股權(quán)等也可作為其他擔(dān)保物；通俗來講，投資者為了避免強(qiáng)平，還可把房子押上。

兩融制度改革，在筆者看來其主要功效在于完善市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，投資者看好股票可以融資加碼做多，若看衰股票則可融券做空，通過激活多空雙方博弈，引導(dǎo)市場準(zhǔn)確發(fā)現(xiàn)股票內(nèi)在價(jià)值。從完善價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能角度，筆者認(rèn)為，即便經(jīng)過本次兩融制度改革，其中有些環(huán)節(jié)仍可能存在問題，或有待細(xì)化。

首先，兩融標(biāo)的選擇標(biāo)準(zhǔn)需要完善。比如，上交所增加兩融標(biāo)的，是在符合《上交所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》第24條基礎(chǔ)上，按照加權(quán)評價(jià)指標(biāo)從大到小排序選取275只股票，加權(quán)評價(jià)主要考慮個(gè)股平均流通市值以及平均成交的市場排名；而第24條規(guī)定，標(biāo)的股票需要排除“日均漲跌幅平均值與基準(zhǔn)指數(shù)漲跌幅平均值的偏離值超過4%、波動幅度達(dá)到基準(zhǔn)指數(shù)波動幅度的5倍以上”等個(gè)股，也即走勢過度偏離大勢的，將無資格進(jìn)入兩融備選名單。

而在筆者看來，一只個(gè)股瘋炒暴漲，此時(shí)融資買入風(fēng)險(xiǎn)巨大，但融券賣出卻是好機(jī)會，還可平抑股價(jià)過度炒作。若由于擔(dān)心投資者融資買入風(fēng)險(xiǎn)、連融券做空權(quán)利也一起禁止排除，這似乎有點(diǎn)不妥。既然推動兩融市場化改革，那么兩融風(fēng)險(xiǎn)就應(yīng)由市場主體自己識別和承擔(dān)，建議改革第24條，刪除上述排除條款，將前期大幅股價(jià)波動的個(gè)股，也有資格作為兩融備選，由于此類股票往往換手率高、流動性強(qiáng)，通過加權(quán)評價(jià)，入選兩融標(biāo)的可能性不小。

其次，應(yīng)擴(kuò)大融券券源。此次兩融改革，不少中小盤股票被納入兩融標(biāo)的，中小板、創(chuàng)業(yè)板股票市值占比大幅提升。但由于此前A股市場中小股票存在過度炒作現(xiàn)象，因此在目前疲軟下跌市道，除了核心資產(chǎn)價(jià)格堅(jiān)挺外，中小股票基本是在擠泡沫。投資者要對沖市場風(fēng)險(xiǎn)，對融券做空可能有一定市場需求，而目前融券券源極為有限，兩融余額中，融券余額僅占1%左右，這種情況應(yīng)有所改變；否則中小股票融資大門逐漸敞開，其融券大門卻基本被堵上，投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)在融資杠桿效應(yīng)下，可能被進(jìn)一步疊加放大。

此次兩融改革顯然不包括科創(chuàng)板，科創(chuàng)板兩融交易有專門制度。科創(chuàng)板兩融一個(gè)最大制度創(chuàng)新，就是擴(kuò)大融券券源，包括公募基金、社?；稹⒈ｋU(xiǎn)資金等機(jī)構(gòu)投資者以及IPO戰(zhàn)略投資者都可出借證券；筆者建議，主板等兩融制度，也應(yīng)借鑒學(xué)習(xí)科創(chuàng)板兩融制度，同樣應(yīng)盡快拓展融券券源，允許公募基金等機(jī)構(gòu)投資者以及IPO戰(zhàn)略投資者出借證券。在此基礎(chǔ)上，甚至可考慮讓控股股東解禁股、限售股出借，當(dāng)然要防止影響控制權(quán)穩(wěn)定。

其三，應(yīng)細(xì)化“不動產(chǎn)”等作為兩融擔(dān)保物的操作細(xì)則。目前投資者兩融交易的股票擔(dān)保物，存放在信用證券賬戶，但顯然，“不動產(chǎn)”是不能存進(jìn)這個(gè)賬戶的。“不動產(chǎn)”要作為兩融交易擔(dān)保物，必須在目前兩融信用擔(dān)保體系下，引入新的信用擔(dān)保體系；證券公司和兩融交易者可私下辦理房地產(chǎn)抵押登記，以保障證券公司對投資者的債權(quán)。按《擔(dān)保法》、《城市房地產(chǎn)管理法》，房地產(chǎn)抵押時(shí)，應(yīng)當(dāng)向縣級以上地方人民政府規(guī)定的部門辦理抵押登記；為確保證券公司與投資者雙方權(quán)益，建議對此進(jìn)行跨部門、跨行業(yè)的頂層設(shè)計(jì)。

其四，保障融券交易公平。投資者融券做空、顯然是針對目前的上市公司，但上市公司實(shí)施重大重組或借殼上市，等于偷換游戲底牌，建議此時(shí)應(yīng)由上市公司并購重組的交易對手、以重組方案發(fā)布前的市場價(jià)格，向融券者回售股票。另外，建立融券者信息發(fā)布平臺，允許其傳播上市公司的各種信息、包括負(fù)面信息，但同樣作為信披義務(wù)人承擔(dān)虛假陳述等責(zé)任。

（作者為財(cái)經(jīng)時(shí)評人）