圖片來源：攝圖網(wǎng)

在全球經(jīng)濟(jì)下行承壓的背景下，今年以來已有不少國家開啟了降息模式，在全球降息潮下，我國LPR形成機制市場化改革落地，LPR形成機制的改革有助于暢通利率傳導(dǎo)路徑，達(dá)到降低貸款實際利率的效果，因此也代表著中國加入了這一輪全球“降息潮”。

此外，9月4日召開的國常會中關(guān)于“及時運用普遍降準(zhǔn)和定向降準(zhǔn)等政策工具”等表述釋放了較為寬松的政策信號，引發(fā)市場對央行降準(zhǔn)、降息預(yù)期的大幅升溫。

國信證券發(fā)布報告稱，本世紀(jì)以來央行曾分別于2002年2月、2008年9月、2012年6月以及2014年11月開啟降低貸款基準(zhǔn)利率的通道，歷史經(jīng)驗顯示，A股市場在央行啟動降息后的一個月、三個月內(nèi)漲跌概率參半，而在首次降息后的六個月內(nèi)上漲概率較大。從申萬各行業(yè)的表現(xiàn)來看，在央行首次降低貸款基準(zhǔn)利率后的半年內(nèi)，房地產(chǎn)和醫(yī)藥行業(yè)表現(xiàn)相對較好，而鋼鐵和銀行行業(yè)表現(xiàn)相對靠后。

本世紀(jì)以來央行曾分別于2008年9月、2011年12月、2015年2月以及2018年4月全面降低存款類金融機構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率（2019年1月份央行同樣進(jìn)行了全面降準(zhǔn)，但因據(jù)上次降準(zhǔn)不足一年，我們不單獨討論），歷史經(jīng)驗顯示，A股市場在央行啟動降準(zhǔn)后的一個月延續(xù)跌勢的概率稍大，而在首次全面降準(zhǔn)后的三個月和六個月內(nèi)漲跌的概率各占一半。從申萬各行業(yè)的表現(xiàn)來看，在央行首次全面降準(zhǔn)后的半年內(nèi)，房地產(chǎn)和醫(yī)藥行業(yè)表現(xiàn)相對較好，而采掘和非銀金融行業(yè)表現(xiàn)相對靠后。

具體來看：

歷次降息初期的市場行情表現(xiàn)回顧：

2002年2月降息：市場迎來普漲行情

1992年南巡講話之后，中國經(jīng)濟(jì)開始過熱，通貨膨脹非常高，然后政策收緊開始抑制經(jīng)濟(jì)過熱。中國經(jīng)濟(jì)增速從1993年開始下降，到1999年GDP實際增速連續(xù)七年下行。到2000年時中國經(jīng)濟(jì)終于是走了出來，2000年中國GDP實際增速8.5%，較1999年提高0.8%，結(jié)束了自1993年以來中國經(jīng)濟(jì)連續(xù)七年的下行走勢。但在2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅以及2001年911事件的影響下，全球經(jīng)濟(jì)在2001年發(fā)生了衰退，受此影響，中國經(jīng)濟(jì)在2001年出現(xiàn)了二次探底。

除了GDP增速回落外，2001年全球經(jīng)濟(jì)衰退中我國出口增速大幅下滑，出口增速從最高的30%左右一路下降至5%。此外更重要的是，在經(jīng)歷了2000年CPI和PPI同比增速轉(zhuǎn)正之后，2001年兩個指標(biāo)再度轉(zhuǎn)入負(fù)增長，中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入到二次通縮的過程。在這種情況下，時隔近三年之后，2002年2月21日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國人民銀行再次降低了金融機構(gòu)存貸款利率，其中，存款利率平均下調(diào)0.25個百分點，貸款利率平均下調(diào)0.5個百分點。

從權(quán)益市場表現(xiàn)來看，本次降息后1個月內(nèi)各主要指數(shù)全部上漲，平均漲幅達(dá)12.2%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)同樣全線收漲，其中軍工、房地產(chǎn)、農(nóng)林牧漁行業(yè)漲幅居前。本次降息后3個月內(nèi)各主要指數(shù)仍全部收漲，平均漲幅為5.9%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)僅通信行業(yè)小幅收跌，其中軍工、建材、房地產(chǎn)行業(yè)漲幅居前。本次降息后6個月內(nèi)各主要指數(shù)平均漲幅為12.4%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)僅通信和計算機行業(yè)下跌，其中非銀金融、銀行、軍工行業(yè)漲幅居前。

2008年9月降息：至暗時刻后的V型反轉(zhuǎn)

全球經(jīng)濟(jì)從2007年四季度起出現(xiàn)增速放緩跡象，2008年上半年增速進(jìn)一步放緩，但并不是特別明顯。到2008年三季度和四季度，世界經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)了加速下滑趨勢，四季度美國、歐元區(qū)、日本等主要全球經(jīng)濟(jì)體全部進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退、GDP增速負(fù)增長。這個過程中，中國的出口和PPI增速在三季度到四季度出現(xiàn)了“墜崖式”的下滑，國信證券認(rèn)為，這或許是引發(fā)中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策180度大轉(zhuǎn)向的主要驅(qū)動因素。

2008年10月份我國的出口增速（美元計）還有19%，到11月出口增速跌到-2.2%，一個月的時間里出口增速就從高增速變味了負(fù)增長！另一個驚人回落的指標(biāo)是價格，中國的工業(yè)品出廠價格指數(shù)（PPI）2008年8月同比增速10.1%創(chuàng)十幾年來的歷史新高，9月PPI同比增速9.1%依然很高，到10月PPI同比回落至6.6%，11月跌至2.0%，12月增速變?yōu)樨?fù)增長的-1.1%。PPI同比增速從歷史新高到通貨緊縮僅僅用了3個月的時間！

從9月底開始，所有經(jīng)濟(jì)政策放水的浪潮一浪高過一浪，9月16日開始，中國人民銀行先后五次下調(diào)金融機構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率，其中1年期貸款基準(zhǔn)利率由7.47%下調(diào)至5.31%，累計下調(diào)2.16%。

從權(quán)益市場表現(xiàn)來看，受金融危機影響，本次降息后1個月內(nèi)各主要指數(shù)延續(xù)跌勢，平均跌幅達(dá)13.5%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)同樣普遍下跌，僅房地產(chǎn)行業(yè)小幅收漲，其中食品飲料、輕工制造、電子行業(yè)跌幅居前。本次降息后3個月內(nèi)各主要指數(shù)漲跌出現(xiàn)分化，其中深圳成指、中小板指等指數(shù)收漲，而上證50、上證綜指等指數(shù)收跌，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)下跌居多，其中電氣設(shè)備、房地產(chǎn)、通信行業(yè)漲幅居前，而銀行、非銀金融、交通運輸?shù)刃袠I(yè)表現(xiàn)墊底。本次降息后6個月內(nèi)各主要指數(shù)中僅上證50小幅收跌，其余各主要指數(shù)均出現(xiàn)不同程度的上漲，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)多數(shù)上漲，僅鋼鐵、食品飲料和交通運輸行業(yè)小幅收跌。

2012年6月降息：股市表現(xiàn)不盡人意

雖然從GDP增速的絕對水平2011年依然不錯，但從趨勢上看，已經(jīng)出現(xiàn)了逐季回落的走勢，2011年一至四季度GDP單季度的同比增速分別為10.2%、10.0%、9.4%、8.8%，這是最可怕的。當(dāng)時市場普遍認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)即將再度進(jìn)入“8”時代，但歷史仿佛開玩笑一般，中國經(jīng)濟(jì)沒有再度進(jìn)入“8”時代，2012年GDP增速直接跌破8%進(jìn)入“7”時代。

經(jīng)濟(jì)增速下滑的同時，我們看到從2011年四季度開始PPI同比增速加速下滑，到2012年一季度PPI同比正式進(jìn)入負(fù)增長。時間上看，也是從2012年年初開始，中國政府采取了“新一輪”的經(jīng)濟(jì)刺激政策，包括兩次降準(zhǔn)、兩次降息（其中于2012年6月8日下調(diào)1年貸款基準(zhǔn)利率25bp），批復(fù)大量投資項目，基建投資增速快速拉升，以及最后放出了房地產(chǎn)這個大招。

從權(quán)益市場表現(xiàn)來看，本次降息后1個月內(nèi)各主要指數(shù)下跌居多，僅中小板指和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)小幅收漲，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)同樣下跌居多，其中醫(yī)藥生物、食品飲料、休閑服務(wù)漲幅居前，而鋼鐵、建材、汽車等行業(yè)跌幅靠前。本次降息后3個月內(nèi)各主要指數(shù)中僅創(chuàng)業(yè)板指數(shù)收漲，其余各市場指數(shù)紛紛下跌，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)多數(shù)下跌，其中醫(yī)藥生物、傳媒、計算機行業(yè)漲幅居前，而汽車、鋼鐵、建材等行業(yè)表現(xiàn)墊底。本次降息后6個月內(nèi)各主要指數(shù)全部下跌，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)同樣全部下跌。

2014年11月降息：5000點大牛市的催化劑

2012年的大放水在2013年被收住了，體現(xiàn)在一是用年中和年底的“兩次錢荒”使得貨幣利率和長端利率大幅上行，二是房地產(chǎn)政策的放松到2013年“國五條”的出臺基本被再次收住。在政策收緊的過程中，2012年四季度開始的經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇到2013年二季度中止了，2014年經(jīng)濟(jì)再次面臨下行壓力。

七月份以后，形勢的發(fā)展超過了預(yù)期，主要變化是國際油價出現(xiàn)了暴跌，從而導(dǎo)致PPI深度負(fù)增長，整個宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了通縮壓力。國際原油價格在2011年沖高后，之后一直維持在100美元每桶以上，到2014年6月時，布倫特原油價格仍在大約每桶115美元左右的位置。隨后原油價格開始暴跌，到2014年年底時，布倫特原油價格已經(jīng)跌破每桶50美元。

這種情況下，貨幣政策最終從“定向降準(zhǔn)”轉(zhuǎn)到了“全面寬松”，2014年11月的降息，宣告了貨幣政策的徹底轉(zhuǎn)向，直接引爆了2014年年底股票市場的行情。中國人民銀行于2014年11月22日采取非對稱方式下調(diào)金融機構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率。其中，金融機構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.4個百分點至5.6%；一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個百分點至2.75%。

延續(xù)2014年11月降息的趨勢，2015年貨幣政策進(jìn)一步放松，上證綜指在2015年沖上了5000點：一是降準(zhǔn)。2015年中國人民銀行五次調(diào)整了存款準(zhǔn)備金率，包含四次普遍降準(zhǔn)和五次定向降準(zhǔn)，累計普遍下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率2.5%，累計額外定向下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5%至6.5%。二是降息。2015年中國人民銀行連續(xù)五次下調(diào)金融機構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率，其中，金融機構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率累計下調(diào)1.25%至4.35%；一年期存款基準(zhǔn)利率累計下調(diào)1.25%至1.5%。三是大幅降低貨幣資金利率。2015年，配合存貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)，央行公開市場7天期逆回購操作利率先后9次下行，年末操作利率為2.25%，較年初下降160BP，對引導(dǎo)貨幣市場利率下行發(fā)揮了關(guān)鍵作用。

從權(quán)益市場表現(xiàn)來看，本次降息后1個月內(nèi)各主要指數(shù)全部上漲，平均漲幅為18.6%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)上漲居多，其中非銀金融、銀行、建筑裝飾漲幅居前，而電子、輕工制造、休閑服務(wù)等行業(yè)表現(xiàn)墊底。本次降息后3個月內(nèi)各主要指數(shù)仍全部收漲，且漲幅有所提高，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)全部上漲，其中非銀金融、建筑裝飾、計算機行業(yè)漲幅居前。本次降息后6個月內(nèi)各主要指數(shù)在大牛市背景下漲幅進(jìn)一步擴(kuò)大，平均漲幅高達(dá)99.7%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)同樣全部收漲，即使表現(xiàn)靠后的采掘和銀行行業(yè)也均錄得60%以上的漲幅。

歷次降準(zhǔn)初期的市場行情表現(xiàn)回顧：

2008年9月降準(zhǔn)：危機期間的絕地反彈

2008年三季度和四季度，世界經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)了加速下滑趨勢，這個過程中，中國的出口和PPI增速在三季度到四季度出現(xiàn)了“墜崖式”的下滑，引發(fā)中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策180度大轉(zhuǎn)向的主要驅(qū)動因素。中國人民銀行分別于9月25日、10月15日、12月5日和12月25日四次下調(diào)金融機構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率。

從權(quán)益市場表現(xiàn)來看，由于處于金融危機期間，本次降準(zhǔn)后1個月內(nèi)各主要指數(shù)延續(xù)跌勢，平均跌幅達(dá)16.4%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)同樣普遍下跌，僅房地產(chǎn)行業(yè)小幅收漲，其中有色金屬、休閑服務(wù)、采掘行業(yè)跌幅居前。本次降準(zhǔn)后3個月內(nèi)各主要指數(shù)同樣僅中小板指等指數(shù)小幅收漲，其他市場指數(shù)紛紛收跌，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)下跌居多，其中電氣設(shè)備、醫(yī)藥生物、建筑材料行業(yè)表現(xiàn)居前，而采掘、交通運輸、非銀金融等行業(yè)表現(xiàn)墊底。本次降準(zhǔn)后6個月內(nèi)各主要指數(shù)全部上漲，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)普遍上漲，僅鋼鐵和交通運輸行業(yè)小幅收跌。

2011年12月降準(zhǔn)：股市走勢較為糾結(jié)

2011年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不好看，幾乎全部的經(jīng)濟(jì)增長指標(biāo)較上一年均有所下滑。2011年全年中國GDP實際增速為9.5%，相比上年下行1.1%，且從季度數(shù)據(jù)看，GDP增速已呈現(xiàn)逐季回落的走勢。工業(yè)增加值累計同比增速為13.9%，增速較上年下降1.8%，全年工業(yè)企業(yè)利潤總體同比增速為15.7%，較上年大幅下降37.8%。

2011年宏觀經(jīng)濟(jì)的另一大特征就是通貨膨脹的大幅回升，全年CPI累計同比增速5.4%，較上一年提高2.1%；PPI全年累計同比增速6.0%，較上一年提高0.5%。

其實在當(dāng)年的前三季度，面對不斷加大的通脹壓力，經(jīng)濟(jì)政策的重心是保持物價穩(wěn)定，貨幣政策是收緊的，前三季度央行累計共6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、3次上調(diào)貸款基準(zhǔn)利率。而進(jìn)入四季度，針對歐洲主權(quán)債務(wù)危機繼續(xù)蔓延、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩、價格漲幅逐步回落等形勢變化，貨幣政策再度發(fā)生了明顯的的轉(zhuǎn)向，從收緊轉(zhuǎn)為放松，央行暫停發(fā)行三年期央票，并且下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5%。

從權(quán)益市場表現(xiàn)來看，本次降準(zhǔn)后1個月內(nèi)各主要指數(shù)和申萬28個行業(yè)指數(shù)全部下跌，其中分行業(yè)看，綜合、有色金屬、輕工制造等行業(yè)跌幅靠前。本次降準(zhǔn)后3個月內(nèi)各主要指數(shù)上漲居多，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)基本漲跌參半，其中家用電器、房地產(chǎn)、銀行行業(yè)漲幅居前，而醫(yī)藥生物、食品飲料、紡織服裝等行業(yè)表現(xiàn)墊底。本次降準(zhǔn)后6個月內(nèi)各主要指數(shù)再度以下跌居多，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)中僅房地產(chǎn)、非銀金融等四個行業(yè)小幅收漲。

2015年2月降準(zhǔn)：“快牛”到“股災(zāi)”

2012年四季度開始的經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇到2013年二季度中止了，2014年經(jīng)濟(jì)再次面臨下行壓力。2014年7月份以后，形勢的發(fā)展超過了預(yù)期，主要變化是國際油價出現(xiàn)了暴跌，從而導(dǎo)致PPI深度負(fù)增長，整個宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了通縮壓力。

這種情況下，貨幣政策最終從“定向降準(zhǔn)”轉(zhuǎn)到了“全面寬松”，2014年11月的降息，宣告了貨幣政策的徹底轉(zhuǎn)向。延續(xù)2014年11月降息的趨勢，2015年貨幣政策進(jìn)一步放松，在降準(zhǔn)、降息和公開市場操作大幅降低貨幣市場資金利率三箭齊發(fā)下，上證綜指在2015年沖上了5000點。

從權(quán)益市場具體表現(xiàn)來看，本次降準(zhǔn)后1個月內(nèi)各主要指數(shù)僅上證50指數(shù)小幅收跌，各主要指數(shù)平均漲幅為6.3%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)普遍上漲，僅銀行行業(yè)小幅收跌，其中傳媒、計算機、通信等行業(yè)漲幅居前。本次降準(zhǔn)后3個月內(nèi)各主要指數(shù)均實現(xiàn)了較大幅度的上漲，平均漲幅高達(dá)39.8%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)全部上漲，其中建筑裝飾、機械設(shè)備、計算機行業(yè)漲幅居前。本次降準(zhǔn)6個月后股災(zāi)第一階段已開始爆發(fā)，各主要指數(shù)平均漲幅縮小至24.6%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)依然是上漲居多，不過漲幅多有縮減，其中非銀金融行業(yè)累計下跌10.5%，在所有行業(yè)中表現(xiàn)墊底。

2018年4月降準(zhǔn)：“內(nèi)憂外患”下的單邊下行

2017年以來，伴隨著去杠桿的持續(xù)推進(jìn)，社融增速持續(xù)探底，信用利差不斷上升，實體經(jīng)濟(jì)和資本市場在2018年都出現(xiàn)了不同程度的融資難問題，自年初以來債券市場信用違約事件就頻頻發(fā)生，大連機床集團(tuán)、丹東港、川煤集團(tuán)、中國城建、神霧環(huán)保等多家上市公司密集出現(xiàn)債務(wù)違約事件。

與此同時，中美之間的“貿(mào)易戰(zhàn)”也在2018年年初拉開了序幕。3月1日，美國針對中國鋼鐵和鋁進(jìn)口征收25%和10%的重稅，緊接著3月22日，美國計劃對從中國600億美元的商品征稅，并限制中國對美國的投資并購，挑起了兩國之間的貿(mào)易爭端。4月3日，美國宣布將對我國500億美元的商品加征25%的關(guān)稅，4月4日，中國宣布對美國出口價值500億美元商品加征關(guān)稅作為反擊。4月5日，特朗普宣布考慮對中國額外1000億美元商品加征關(guān)稅。4月16日，美國方面再度祭出殺手锏，美國商務(wù)部宣布未來7年將禁止美國公司向中興通訊銷售零部件、商品、軟件和技術(shù)。中美兩個大國之間的貿(mào)易摩擦愈演愈烈。

“內(nèi)憂外患”之下，央行貨幣政策開始漸漸轉(zhuǎn)向，2018年4月，央行在時隔近兩年的時間后再度全面降準(zhǔn)，此后7月份、10月份以及今年1月份央行連續(xù)降準(zhǔn)，累計共下調(diào)存款準(zhǔn)備金率3.5%。

從權(quán)益市場具體表現(xiàn)來看，本次降準(zhǔn)后1個月內(nèi)各主要指數(shù)各主要指數(shù)下跌居多，不過此時的平均跌幅僅為0.4%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)漲跌參半，其中醫(yī)藥生物、休閑服務(wù)、農(nóng)林牧漁等行業(yè)漲幅居前，而軍工、鋼鐵和計算機行業(yè)跌幅居前。本次降準(zhǔn)后3個月內(nèi)各主要指數(shù)跌幅有所擴(kuò)大，平均跌幅為8.3%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)僅休閑服務(wù)和食品飲料行業(yè)小幅收漲，其余行業(yè)全部下跌。本次降準(zhǔn)后6個月各主要指數(shù)平均跌幅進(jìn)一步擴(kuò)大至22.6%，同期申萬28個行業(yè)指數(shù)依然是全部下跌，其中電子、綜合、傳媒等行業(yè)大幅領(lǐng)跌。

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