每經(jīng)編輯 吳永久

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

過(guò)去幾天推動(dòng)美股反彈的最大動(dòng)力就是貿(mào)易摩擦方面出現(xiàn)利好。而從美國(guó)最近公布的數(shù)據(jù)來(lái)看是不太妙的，因?yàn)?月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，意味著特朗普總統(tǒng)發(fā)起的貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)美國(guó)的沖擊開始顯現(xiàn)。對(duì)此，貿(mào)易摩擦方面的利好逆轉(zhuǎn)了美股本周下降的趨勢(shì)，形成了初級(jí)反彈格局。本周，標(biāo)普500指數(shù)累計(jì)上漲1.8%，道瓊斯指數(shù)本周反彈1.5%，納指本周反彈1.8%。對(duì)于9月17~18日美聯(lián)儲(chǔ)的議息會(huì)議，本周和下周的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)極為重要。而且下周一開始，F(xiàn)OMC的票委和美聯(lián)儲(chǔ)重量級(jí)官員將不再公開發(fā)表觀點(diǎn)，因此最近這幾天美聯(lián)儲(chǔ)的官員們講話就需要仔細(xì)解讀，來(lái)理解過(guò)山車式走勢(shì)。

制造業(yè)顯現(xiàn)初級(jí)衰退的跡象

首先美國(guó)本周二公布的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)8月Markit制造業(yè)PMI終值重回50整數(shù)關(guān)口，且好于預(yù)期，但仍是2009年9月以來(lái)最低水平。具體數(shù)據(jù)為：美國(guó)8月Markit制造業(yè)PMI終值為50.3，預(yù)期值為50，前值為49.9。數(shù)據(jù)雖然有所改善，但離開低于50界限也就一根頭發(fā)絲的距離。美國(guó)8月制造業(yè)PMI終值為2009年以來(lái)最低，產(chǎn)出和新訂單指數(shù)均為十年最低，表明美國(guó)第三季度制造業(yè)表現(xiàn)明確地拖累經(jīng)濟(jì)增速。出口情況惡化是數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳的關(guān)鍵原因。許多企業(yè)認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)增速放緩已經(jīng)明顯影響了訂單，而貿(mào)易摩擦恰恰是主要原因，而不是之一。

由于企業(yè)對(duì)未來(lái)前景的擔(dān)憂，雇傭活動(dòng)出現(xiàn)了停滯。美國(guó)8月ISM制造業(yè)PMI指數(shù)為49.1，跌至2016年1月以來(lái)最低水平，且是2016年8月以來(lái)首次跌破榮枯線。50以下的數(shù)字表明整體制造業(yè)開始陷入萎縮。該指標(biāo)中的新訂單指數(shù)跌至七年以來(lái)低位，而生產(chǎn)指數(shù)則降至2015年底以來(lái)的最低水平。這些都說(shuō)明美國(guó)8月份的制造業(yè)活動(dòng)萎縮不是意外，雖然這是三年來(lái)首次。訂單、生產(chǎn)和招聘活動(dòng)的萎縮導(dǎo)致了這項(xiàng)重量級(jí)的制造業(yè)指標(biāo)跌至2016年1月以來(lái)的最低水平，顯示出貿(mào)易摩擦開始以來(lái)對(duì)美國(guó)企業(yè)的壓力非常重。

自從特朗普總統(tǒng)宣布單邊貿(mào)易沖突以來(lái)，美國(guó)的出口訂單指標(biāo)現(xiàn)在下降至43.3，是自2009年4月次貸危機(jī)觸底，美股步入11年牛市以來(lái)的最低水平。凸顯了最近的經(jīng)濟(jì)疲軟和全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，貿(mào)易局勢(shì)對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)商的直接傳導(dǎo)開始增加。雖然制造業(yè)只占美國(guó)經(jīng)濟(jì)的11%左右，但機(jī)構(gòu)投資者最擔(dān)心持續(xù)性疲軟最終必然會(huì)導(dǎo)致用裁員來(lái)確保盈利，而且壓縮投資也必然危及本輪經(jīng)濟(jì)持續(xù)性擴(kuò)張的可能性。

我們認(rèn)為由于一些生產(chǎn)指標(biāo)連續(xù)兩個(gè)季度出現(xiàn)下滑，從技術(shù)上講，制造業(yè)已經(jīng)顯現(xiàn)了陷入初級(jí)衰退的跡象。這與世界各主要經(jīng)濟(jì)體當(dāng)前的形勢(shì)是保持了相當(dāng)一致的，我們知道全球性工廠活動(dòng)已連續(xù)15個(gè)月下降，并在過(guò)去三個(gè)月中陷入萎縮。由于ISM的新訂單指標(biāo)也可以被視為經(jīng)濟(jì)潛在衰退的領(lǐng)先指標(biāo)，其下降至47.2也是自2015年12月以來(lái)首次跌破50的榮枯線。ISM的生產(chǎn)指標(biāo)也跌破該分水嶺，從50.8降至8月份的49.5。ISM制造業(yè)指數(shù)中的就業(yè)指標(biāo)跌至47.4，為2016年3月以來(lái)的最低水平。周五的非農(nóng)就業(yè)報(bào)告顯示8月份非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的疲軟也是我們需要緊盯的指標(biāo)。因?yàn)閺囊酝臍v史經(jīng)驗(yàn)看，企業(yè)在裁員之前通常傾向于減少員工的每周工作時(shí)長(zhǎng)。因?yàn)楫?dāng)前的貿(mào)易摩擦不斷升級(jí)的困難局面，美國(guó)企業(yè)8月份總計(jì)宣布裁員10488人。統(tǒng)計(jì)調(diào)查了自2018年以來(lái)，美國(guó)企業(yè)發(fā)出的與貿(mào)易具體相關(guān)的裁員公告數(shù)量，整個(gè)2018年為798份，而今年前8個(gè)月已達(dá)2076份，所以FOMC九月份的議息會(huì)議對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)尤為重要。

這里我們認(rèn)為要特別重視前美聯(lián)儲(chǔ)主席艾倫·格林斯潘在近日的重要講話。他認(rèn)為世界各地都出現(xiàn)的負(fù)利率這種情況用不了多久，也會(huì)蔓延至美國(guó)，它在美國(guó)出現(xiàn)只是時(shí)間問(wèn)題。由于各國(guó)央行試圖放松貨幣政策以支撐全球經(jīng)濟(jì)，目前全球有超過(guò)16萬(wàn)億美元的負(fù)收益?zhèn)鶆?wù)。比利時(shí)、德國(guó)、法國(guó)和日本等國(guó)的10年期主權(quán)債券目前以負(fù)利率交易。格林斯潘稱，美國(guó)股市將決定美國(guó)經(jīng)濟(jì)接下來(lái)是否走向衰退，之所以認(rèn)為這輪經(jīng)濟(jì)很大程度直接取決于美股股市好壞是因?yàn)榇蠹业凸懒素?cái)富效應(yīng)對(duì)消費(fèi)經(jīng)濟(jì)的影響。股市巨大波動(dòng)直接影響消費(fèi)者的信心，格林斯潘認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)界還沒(méi)有完全理解或正確衡量這種影響。財(cái)富效應(yīng)表明，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值上升時(shí)，人們會(huì)花更多的錢。如果股市出現(xiàn)重大調(diào)整，我們將在經(jīng)濟(jì)中感受到這種調(diào)整的壓力非常沉重。我解讀格林斯潘的言下之意，股市繁榮才是美國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷上演上升的動(dòng)力來(lái)源。美聯(lián)儲(chǔ)今年7月已降息一次，預(yù)計(jì)9月18日再度降息釋出流動(dòng)性。但我認(rèn)為美股的回調(diào)是趨勢(shì)問(wèn)題，特朗普總統(tǒng)和美聯(lián)儲(chǔ)的行長(zhǎng)們對(duì)立已久，即使美聯(lián)儲(chǔ)本月降息25或甚至50個(gè)基點(diǎn)，也不可能讓特朗普滿意，這也就意味著美股目前還是處于下降通道并非是調(diào)整結(jié)束后期能確認(rèn)新高向上趨勢(shì)的開始。

拼多多成互聯(lián)網(wǎng)黑馬

今天我們來(lái)談?wù)勚懈殴傻钠炊喽啵∟ASDAQ：PDD），拼多多的市值首次突破400億美元后，儼然成為中國(guó)的第五大互聯(lián)網(wǎng)公司（市值僅落后于阿里、騰訊、美團(tuán)和京東）。從前幾天拼多多發(fā)布了2019年第2季度財(cái)報(bào)顯示，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收72.90億元，較去年同期的27.09億元同比增長(zhǎng)169%，較今年一季度的45.452億元，環(huán)比增長(zhǎng)60%。

2019年第2季度，拼多多研發(fā)費(fèi)用為8.037億元，較去年同比增長(zhǎng)332%。平臺(tái)研發(fā)費(fèi)用占收入比為11%，高于行業(yè)平均水平。該部分投入主要為人才、算法、系統(tǒng)等無(wú)形資產(chǎn)，固定資產(chǎn)僅占極小比例。

截至2019年6月30日，平臺(tái)GMV達(dá)7091億元，較去年同期的2621億元同比增長(zhǎng)171%。平臺(tái)年活躍買家數(shù)達(dá)4.832億，較去年同期的3.436億同比增長(zhǎng)41%，凈增1.396億，較一季度單季增長(zhǎng)3990萬(wàn)活躍買家。今年二季度，拼多多App平均月活躍用戶數(shù)達(dá)3.66億，較去年同期的1.95億同比增長(zhǎng)88%，較一季度的2.897億單季凈增7630萬(wàn)。

從上面的數(shù)據(jù)可以分析，自2015年9月成立，短短4年內(nèi)，從當(dāng)年淘寶的經(jīng)驗(yàn)，依靠拼價(jià)格的市場(chǎng)巨大潛力，拼多多的高速成長(zhǎng)驚人。年初至今，拼多多股價(jià)累計(jì)漲幅55.39%。在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用巨頭們陷入滯漲困境時(shí)，拼多多就是業(yè)內(nèi)黑馬。雖然整個(gè)二季度，拼多多歸屬于普通股股東的凈虧損為10.033億元，但是很明顯較去年同期的64.939億元大幅收窄；非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，歸屬于普通股股東的凈虧損為4.113億元，較一季度13.791億環(huán)比下降70%。在面臨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的情況下，阿里和京東的市場(chǎng)份額占有率也對(duì)拼多多造成未來(lái)增長(zhǎng)的不確定性上升。而目前來(lái)看除了核心電商收入之外，拼多多能不能找到另一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)，將決定拼多多2020年是否能夠?qū)崿F(xiàn)由虧轉(zhuǎn)贏的關(guān)鍵。拼多多是依靠下沉低端裂變消費(fèi)的策略，完成了市場(chǎng)的急速擴(kuò)張，同等市場(chǎng)規(guī)模，京東差不多用了18年的時(shí)間。

面對(duì)接下來(lái)的擴(kuò)張嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，拼多多的策略是采用品牌補(bǔ)貼，燒錢的方法也是從亞馬遜學(xué)來(lái)的，問(wèn)題是亞馬遜最終是靠云計(jì)算盈利，而拼多多還需要多少補(bǔ)貼才能完成高速盈利的質(zhì)飛躍，還要看能否在未來(lái)有更多令人想象空間的故事。我們推算了拼多多的2019年度三季報(bào)后認(rèn)為，每股盈利同比增長(zhǎng)可以達(dá)到50%，超過(guò)二季度的44%；營(yíng)收也可以輕松同比增幅達(dá)到105%左右。如果按目前發(fā)展趨勢(shì)，最快2020年一季度或二季度就能實(shí)現(xiàn)每股正收益。對(duì)投資者而言，股價(jià)拼多多的背后依然是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的多多拼。

（每經(jīng)特約作者 上海鑫獅資產(chǎn)管理有限公司總裁邁克吳）