每經(jīng)記者 王硯丹    每經(jīng)編輯 楊 軍    

中華人民共和國成立70年的偉大征程中，資本市場發(fā)揮了巨大作用。

但改革從來不是一蹴而就，資本市場建設(shè)也在探索中前行。近日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者對(duì)中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼研究所所長李迅雷進(jìn)行了專訪。作為最早從事國內(nèi)證券市場研究的人士之一，李迅雷在業(yè)內(nèi)頗具影響力，對(duì)市場敢于表達(dá)自己的觀點(diǎn)，筆耕不輟，寫出了一系列頗有洞見、對(duì)市場有深刻影響的文章。

通過《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡稱NBD）采訪，李迅雷對(duì)資本市場30余年發(fā)展進(jìn)行了總結(jié)，也對(duì)未來資本市場改革開放提出了自己的建議。以下是采訪實(shí)錄：

近四十年中國發(fā)展屬于經(jīng)濟(jì)奇跡

NBD：改革開放40年，資本市場發(fā)展30余年。從無到有，從不成熟到逐步完善，中國資本市場在創(chuàng)新與規(guī)范的道路上探索前進(jìn)。您如何評(píng)價(jià)近40年來，資本市場在改革開放中的作用，以及對(duì)中國經(jīng)濟(jì)建設(shè)所作出的貢獻(xiàn)？

李迅雷：改革開放與資本市場發(fā)展對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)非常巨大，讓中國經(jīng)濟(jì)能夠奮起直追，在全球的地位大幅上升。

新中國成立70年，我們可以分成兩個(gè)階段，一個(gè)是前30年，一個(gè)是后40年。前30年的中國經(jīng)濟(jì)走獨(dú)立自主、自力更生的道路，初步建立了一個(gè)架構(gòu)相對(duì)完備的工業(yè)體系，完成了整個(gè)工業(yè)布局、尤其是重工業(yè)布局。但是由于歷史客觀原因，前30年中國經(jīng)濟(jì)總量在全球的比重沒有得到顯著的上升。

第二個(gè)階段是后40年。中國從一個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)落后的國家，發(fā)展為一個(gè)中高收入國家。中國成為了全球經(jīng)濟(jì)體量僅次于美國的一個(gè)大國。這得益于改革開放的政策。對(duì)外大量引進(jìn)外資、引進(jìn)先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)，對(duì)內(nèi)進(jìn)行一系列改革，使勞動(dòng)生產(chǎn)率大幅提高。資本市場建立則大幅提高了資源配置的效率。于全球而言，后40年中國發(fā)展是屬于經(jīng)濟(jì)奇跡。

股改、科創(chuàng)板對(duì)資本市場影響最深遠(yuǎn)

NBD：您認(rèn)為過去我國資本市場最重要、影響最深遠(yuǎn)的改革或事件是什么？

李迅雷：過去30余年，我認(rèn)為有3件大事最重要、影響最深遠(yuǎn)。

首先，資本市場建立本身就是里程碑事件。從1990年交易所開業(yè)，到如今2019年A股市場擁有近4000家上市公司，近30年的時(shí)間資本市場的發(fā)展是非常迅猛的。

第二，2006年開始的股權(quán)分置改革是具有歷史性意義的大事件。中國股票市場剛成立的時(shí)候，主要是國有企業(yè)上市股票，一般國有企業(yè)的控股股東是國家或各級(jí)國有資產(chǎn)管理部門，國有股和法人股不能像普通股一樣上市流通。股權(quán)分置改革解決了國有股、法人股、普通股“同股不同權(quán)，同股不同利”的問題，通過全流通實(shí)現(xiàn)同股同權(quán)、同股同利；資本市場重大制度性缺陷得以糾正，為之后的10余年發(fā)展創(chuàng)造了條件。

第三件大事是今年科創(chuàng)板推出，并通過科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制。注冊(cè)制改革大幅提升了企業(yè)上市效率，是提升服務(wù)科技創(chuàng)新企業(yè)能力、增強(qiáng)市場包容性、強(qiáng)化市場功能的一項(xiàng)資本市場重大改革舉措，具有劃時(shí)代意義。

其余事件，如B股對(duì)境內(nèi)個(gè)人投資者開放、創(chuàng)業(yè)板推出、滬深港通、新三板設(shè)立、雙向交易（股指期貨、融資融券等）機(jī)制引入等，也對(duì)資本市場有重要意義。但論影響最深遠(yuǎn)的事件，我認(rèn)為還是上面三條。

資本市場改革完善基礎(chǔ)性制度與頂層設(shè)計(jì)

NBD：今年以來，證監(jiān)會(huì)不斷進(jìn)行各項(xiàng)有關(guān)資本市場的改革，并在國慶前提出了“深改十二條”。您認(rèn)為，下一階段資本市場改革，最迫切或最關(guān)鍵的問題是什么？

李迅雷：我認(rèn)為，中國的資本市場現(xiàn)在一方面仍然需要進(jìn)一步完善一些基礎(chǔ)性制度，另一方面則需要進(jìn)行頂層設(shè)計(jì)。

基礎(chǔ)性制度是一些技術(shù)性的制度的完善，包括信息披露、發(fā)行制度、交易制度、清算制度等；也包括新證券法修訂，對(duì)內(nèi)幕交易、違規(guī)行為處置，以及資本市場禁入規(guī)則等作進(jìn)一步規(guī)定和完善。

另一方面，有關(guān)多層次資本市場的頂層設(shè)計(jì)非常重要。多層次資本市場怎么才更加合理？整個(gè)布局應(yīng)該是怎么樣的？H股和A股之間、A股和B股之間怎么接軌？注冊(cè)制在科創(chuàng)板試點(diǎn)之后，又怎樣向整個(gè)主板市場推廣？資本市場國際化這塊到底該怎么做？如何提高直接融資比重等，這些問題我一直在思考。

多層次資本市場方面，我覺得接下來應(yīng)該對(duì)新三板的定位和交易制度需要有更深入的改革，畢竟新三板上市公司數(shù)量最多，但交易非常不活躍，是否考慮降低投資者的參與門檻？此外，債券市場方面，把堅(jiān)決推進(jìn)打破剛兌作為發(fā)展信用債市場的一項(xiàng)改革目標(biāo)，這有利于讓債券市場進(jìn)一步走向國際化。

再說注冊(cè)制下的新股發(fā)行下的投資者保護(hù)。怎樣才是有效地保護(hù)投資者？這類問題里面有許多需要探討和改進(jìn)。過去一有市場波動(dòng)，就采取暫停新股發(fā)行一類的權(quán)宜之計(jì)。或者在波動(dòng)過大時(shí)進(jìn)行行政式調(diào)控。將來遇到類似情況怎樣處理？如何更好地發(fā)揮市場的資源配置功能，減輕對(duì)行政手段的依賴？

總結(jié)一下，未來資本市場改革應(yīng)該一方面圍繞基礎(chǔ)性制度的建設(shè)和完善，另一方面圍繞頂層設(shè)計(jì)，即對(duì)未來10年20年的資本市場的布局應(yīng)該怎么做。

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型關(guān)鍵之一在于提高直接融資比重

NBD：今年是中華人民共和國成立70周年。2017年10月18日，習(xí)近平總書記指出，我們既要全面建成小康社會(huì)、實(shí)現(xiàn)第一個(gè)百年奮斗目標(biāo)，又要乘勢(shì)而上開啟全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國家新征程，向第二個(gè)百年奮斗目標(biāo)進(jìn)軍。過去30年，資本市場為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出了突出的貢獻(xiàn)。現(xiàn)在GDP增速已經(jīng)下降到6.5%左右水平，宏觀經(jīng)濟(jì)面臨進(jìn)一步轉(zhuǎn)型升級(jí)的壓力。您認(rèn)為未來資本市場在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中將扮演怎樣不同的角色？

李迅雷：過去我們的社會(huì)信用體系不夠健全，不得不依賴間接融資體系來進(jìn)行經(jīng)濟(jì)建設(shè)。

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)模式下，有土地或其他資產(chǎn)，可以拿去向銀行抵押貸款，拿到錢后，再去投房地產(chǎn)或者投別的產(chǎn)業(yè)。這種模式在資產(chǎn)價(jià)格不斷上漲過程中，可以循環(huán)下去，同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也在累積，如資產(chǎn)泡沫不斷增大。

現(xiàn)在要進(jìn)行經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，要提高經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量，提升產(chǎn)業(yè)發(fā)展中的科技含量，再依賴傳統(tǒng)信貸市場恐怕就有難度了。因?yàn)榇蟛糠挚萍夹推髽I(yè)往往是輕資產(chǎn)企業(yè)，它就沒有足夠的抵押物以獲取銀行貸款。

這種情況下，不少科技企業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)只能依靠資本市場直接融資。所以經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段后，直接融資的重要性就體現(xiàn)出來了。直接融資是一個(gè)可以分散風(fēng)險(xiǎn)、提高融資效率，降低融資成本的一個(gè)很好的手段。目前我國直接融資占整個(gè)社會(huì)融資比重只有約15%，權(quán)益類融資只有約5%。到明年，滬深交易所就已經(jīng)成立滿30周年，30年來中國股市發(fā)展迅猛，已經(jīng)成為全球市值第二大的股市，但其直接融資功能并未充分發(fā)揮。如今，認(rèn)認(rèn)真真深刻去反思總結(jié)過去的得失，有一個(gè)系統(tǒng)性的總結(jié)，是非常重要的。

總之要進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型升級(jí)，需要減輕對(duì)房地產(chǎn)的依賴，再依賴房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)和土地財(cái)政，必然會(huì)推高風(fēng)險(xiǎn)而難以自拔。但關(guān)上地產(chǎn)這扇門，同時(shí)需要打開另一扇門，讓民企有更多的投資渠道，并建立完善的社會(huì)信用體系，大力發(fā)展資本市場，提高直接融資比重，以扶持科技新興企業(yè)發(fā)展。

資本賬戶開放是走向國際化最重要方面

NBD：從互聯(lián)互通機(jī)制的完善到大幅放寬證券基金期貨行業(yè)外資準(zhǔn)入，中國資本市場正在構(gòu)建雙向開放的新格局，而隨著中國資本市場對(duì)外開放水平的不斷提高，全球資本則正在進(jìn)一步加大對(duì)A股的配置。隨著資本市場對(duì)外開放不斷深入，我們面臨和以往完全不同的新局面。您認(rèn)為資本市場雙向開放過程中，有哪些關(guān)鍵點(diǎn)應(yīng)該特別關(guān)注，以使得我們真正“建成一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的中國資本市場”？

李迅雷：我覺得第一點(diǎn)來講的話，就是人民幣的國際化進(jìn)程要穩(wěn)步推進(jìn)。

資本賬戶開放是中國資本市場走向國際化的一個(gè)最重要的方面。目前來講，我們?cè)谖赓Y進(jìn)入資本市場這方面做得不錯(cuò)。近兩年外資在資本市場當(dāng)中占比明顯上升。但我國居民在海外資本市場投資方面比重相對(duì)較低。所以下一步我認(rèn)為，資本賬戶的開放力度還應(yīng)該進(jìn)一步加大，門打開得更大，以一種更加開放、包容的姿態(tài)迎接海外資本。另外，中國資本走出去、拓寬境內(nèi)投資者海外渠道也非常重要。

競爭需要講究對(duì)等。如果對(duì)外資進(jìn)來取消限制，但出去增加許多限制，人家就不敢進(jìn)來了。我國經(jīng)濟(jì)改革開放的“藥方”正確合理，效果如何，很大程度上取決于“劑量（力度）”。開放不僅要向外資，還需要向民資，要堅(jiān)持機(jī)會(huì)均等、競爭中性的原則。

通過資本市場的改革開放來循序漸進(jìn)地推進(jìn)、借資本市場的改革開放來推進(jìn)人民幣國際化，最終實(shí)現(xiàn)資本賬戶雙向開放，就能最終實(shí)現(xiàn)“建成一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的中國資本市場”的目標(biāo)。