每經(jīng)記者 王帆    每經(jīng)編輯 湯輝    

提起“丸美”這個品牌，不少消費者或許聽過“彈彈彈，彈走魚尾紋”這個朗朗上口的廣告語，或者看過梁朝偉為其拍攝的3分鐘黑白廣告，后者以全程拍攝眼部特寫和溫柔男聲獨白的方式被譽為廣告界現(xiàn)象級的營銷案例。

今年7月，“丸美”品牌的持有者丸美股份（603983，SH）在經(jīng)歷五年IPO長跑之后，成功登陸上交所，發(fā)行價20.54元/股。上市不到兩個月，丸美股份市值超越上海家化（600315，SH），奪得A股化妝品行業(yè)市值第一的“桂冠”。截至12月20日收盤，丸美股份報62.26元/股，較發(fā)行價增長超過200%，總市值達到249億元。

作為資本市場的“新秀”，丸美股份取得的成績讓人驚嘆。然而，《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，作為眼部護膚這個化妝品細分領(lǐng)域的龍頭，丸美股份在靠著眼霜產(chǎn)品打下江山、享受著行業(yè)藍海帶來紅利的同時，仍要克服對單一品牌和渠道的依賴。此外，丸美股份借著大手筆廣告投放獲得品牌溢價，毛利率位于行業(yè)較高水平，但未來能否將廣告費用控制在合理水平直接影響企業(yè)的利潤。

最新財報顯示，丸美股份2019年前三季度凈利潤大增52.26%。未來，丸美股份如何頂住化妝品市值第一的光環(huán)與壓力？

卡位中高端眼部護膚

化妝品是成長確定性較強的品類，但行業(yè)資本化率較低，A 股上市公司屈指可數(shù)，如上海家化、御家匯（300740，SZ）、珀萊雅（603605，SH）和拉芳家化（603630，SH）。在消費升級、顏值經(jīng)濟的背景下，丸美股份的上市再次將資本市場的眼光拉回到冉冉上升的化妝品行業(yè)。

據(jù)Euromonitor預(yù)測，中國化妝品行業(yè)將在未來幾年繼續(xù)保持穩(wěn)定增長態(tài)勢，2018至2022年年均復(fù)合增長率為5.4%。長期以來，中國化妝品行業(yè)以外資企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位，寶潔、歐萊雅、資生堂、聯(lián)合利華等國外品牌在我國的化妝品市場上占據(jù)較大份額。近幾年，隨著品牌、廠商和品類越來越繁雜，整個化妝品市場集中度逐漸下降，國產(chǎn)品牌化妝品逐漸崛起，市場占有率提升。

丸美股份便是國產(chǎn)品牌化妝品的代表之一。與大眾化的化妝品不同，丸美股份獨辟蹊徑，最早選擇切入了中高端眼部護膚的細分領(lǐng)域，拳頭產(chǎn)品彈力蛋白眼霜定位于抗衰賽道。2019年上半年，丸美旗艦店連續(xù)6個月在天貓眼部護理套裝類目排名第一，在京東眼霜類目排名前三、國貨第一。

天風(fēng)證券研報指出，丸美股份主打抗衰產(chǎn)品，2016~2018年，行業(yè)增速分別為4.5%、13.3%、17%，不斷加速，同時伴隨整體化妝品滲透率提升，抗衰老、抗初老年齡段不斷下沉，仍有較大的市場空間。

在行業(yè)藍海帶來的紅利下，丸美股份近年來業(yè)績穩(wěn)步增長。據(jù)丸美股份招股書，2016年~2018年，丸美股份分別實現(xiàn)營業(yè)收入12.08億元、13.52億元和15.76億元，分別實現(xiàn)歸母凈利潤2.32億元、3.12億元和4.15億元。

最新披露的2019年三季報顯示，丸美股份2019年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入12.12億元，同比增長14.77%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.59億元，同比增長52.26%。

單品牌依賴明顯

化妝品行業(yè)的毛利率水平普遍較高，可達50%以上。受品牌定位的不同，毛利率存在差異，中高端品牌定位普遍能獲得更高的毛利率水平。丸美股份的主要產(chǎn)品品類眼霜由于精細化的護膚部位，具有單件容量小、銷售單價高的特點，也能獲得較高的毛利率。

據(jù)招股書披露，2016年、2017年和2018年，丸美股份主要產(chǎn)品品類——眼部護膚類的單價分別為191.33元/百克、183.71元/百克和184.18元/百克。東吳證券研報指出，在強勢品類眼霜上，丸美股份在持續(xù)保持高速增長的同時，其定價已經(jīng)拉開了與國內(nèi)競爭對手的差距，顯示出了一定的品牌溢價。

較高的定價使丸美股份的毛利率在同行業(yè)中處于領(lǐng)先地位。2016年、2017年和2018年，丸美股份綜合毛利率分別為67.67%、68.28%和68.34%，穩(wěn)定在68%左右?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者查詢各大化妝品上市公司年報計算發(fā)現(xiàn)，上海家化、珀萊雅、御家匯近三年的毛利率均值分別約為63%、63%和52%，均低于丸美股份。

除了毛利率之外，丸美股份的凈利率也維持較高水平，2018年銷售凈利率高達26.15%，而同期上海家化、珀萊雅等同行業(yè)公司凈利率僅為7%~13%不等。據(jù)天風(fēng)證券研報，丸美股份的凈利率水平也遠高于外資化妝品公司，雅詩蘭黛、資生堂、歐萊雅的凈利率分別為12%、6%、14%。

日化專家馮建軍在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時表示：“化妝品行業(yè)凈利率能做到15%已經(jīng)算很好的了，但丸美股份的凈利率能超過25%，這可以說是化妝品行業(yè)第一凈利率。”他認為，丸美股份能夠成為市值最高的國內(nèi)化妝品企業(yè)，較強的盈利水平是重要的支撐；丸美股份也是本土中高端化妝品中唯一可以與外資品牌正面抗衡的品牌。

不過，值得一提的是，在主打眼霜產(chǎn)品提振業(yè)績的同時，丸美股份也面臨對單一品牌的依賴問題。“丸美”品牌是丸美股份創(chuàng)立歷史最悠久的品牌，主打抗衰老眼霜產(chǎn)品。后續(xù)創(chuàng)立或投資的中檔護膚品牌春紀(jì)、彩妝品牌戀火等新品牌仍處于培養(yǎng)期。

從營收占比來看，“丸美”“春紀(jì)”“戀火”三個品牌2018年分別實現(xiàn)營業(yè)收入14.05億元、1.43億元、2667.25萬元，分別占總營收的89.25%、9.06%、1.69%。三個品牌銷售表現(xiàn)差距巨大，收入主要依賴主品牌“丸美”。

“單一品牌在業(yè)績持續(xù)發(fā)展上是有難度，丸美股份能否繼續(xù)保持較高的利潤水平取決于其多品牌布局能否成型。”日化專家、OIB.CHINA總經(jīng)理吳志剛向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，“化妝品之所以能獲得高利潤，是因為能夠滿足細分性的消費者需求。如果不能通過多品牌持續(xù)地去維系多樣的細分需求，未來的增長會有很大的挑戰(zhàn)。這是歐萊雅、資生堂等國際大型化妝品企業(yè)一再去驗證其正確性的東西，是行業(yè)發(fā)展的規(guī)律。

費用控制成挑戰(zhàn)

丸美股份在化妝品行業(yè)除了以高利潤率聞名之外，其廣告營銷手段和投放力度也處在行業(yè)前列。不管是“彈彈彈，彈走魚尾紋”的廣告語，還是梁朝偉拍攝的3分鐘廣告，都是廣告界的經(jīng)典案例。

據(jù)招股書披露，2016年、2017年和2018年，丸美股份用于廣告宣傳類的費用支出分別為3.38億元、2.9億元和3.9億元，占公司銷售費用的比例分別為71.58%、62.12%和72.87%。

廣告宣傳支出金額較大，占比較高，宣傳費用直接影響企業(yè)的利潤水平，這會讓公司面臨一定的風(fēng)險。丸美股份也指出，倘若公司的推廣策略無法得到市場認同，廣告投放無法取得預(yù)期的營銷效果，則公司投入的廣告宣傳費用在營業(yè)收入的比重上升，不僅不能帶動公司業(yè)績的增長，反而會產(chǎn)生業(yè)績同比下滑的風(fēng)險。

對宣傳費用而言，一方面在于宣傳效果如何，另一方面在于將宣傳費用控制在一個合理水平。2019年前三季度，丸美股份控費成果較為顯著，銷售費用同比下降約3800萬元。華西證券發(fā)布研報稱，受益于銷售費用率大幅下降，丸美股份前三季度費用率整體同比下降5.63個百分點至36.2%，凈利率提升7.38個百分點至29.47%；公司控費效果顯著，預(yù)計全年利潤能保持較快增速。

除了廣告宣傳效果不確定的風(fēng)險之外，丸美股份也面臨以經(jīng)銷商模式為主的風(fēng)險。2016年、2017年和2018年，丸美股份經(jīng)銷收入分別為10.63億元、11.7億元和13.8億元，占當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入的87.99%、86.54%和87.65%。
截至2018年12月31日，丸美股份正在合作的按照同一控制合并的簽約經(jīng)銷商數(shù)量為186家，登記在冊的終端網(wǎng)點數(shù)量超過1.6萬個，其中一線城市終端網(wǎng)點數(shù)量占比2.89%，二線城市（省會城市）終端網(wǎng)點數(shù)量占比17.8%，三線及三線以下城市終端網(wǎng)點數(shù)量占比79.31%。

馮建軍在接受記者采訪時表示：“丸美股份就是靠CS渠道（化妝品店、日化店、精品店所構(gòu)成的銷售終端網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)）起家的，核心就是經(jīng)銷模式。經(jīng)銷模式主要是在鄉(xiāng)鎮(zhèn)、縣級市場，也就是低線市場。而化妝品里真正成為品牌的，需要在核心的高線市場，即一二線城市，包括百貨店、商超、電商，以及新興的社交電商渠道等。”

吳志剛則向記者表示：“線上的增長決定未來丸美股份生意的態(tài)勢和股價走勢，線下經(jīng)銷模式雖然作為核心渠道貢獻了不少收入，但如今渠道講究去中間化、直接面向消費者，要避免過度依賴經(jīng)銷商和渠道商。”

面對前期對經(jīng)銷模式的依賴，丸美股份也在求變。2019年半年報中，丸美股份表示正在推進多渠道共同成長，繼續(xù)推行線上線下相融合，渠道和品牌相匹配的全渠道策略，做深做透現(xiàn)有渠道，加大渠道創(chuàng)新和支持力度，推廣優(yōu)秀店鋪運作模式。

光大證券研報指出，丸美股份近年加碼電商渠道，貢獻重要增長動力，2019年前三季度電商渠道同比增長20%。
《每日經(jīng)濟新聞》記者試圖就相關(guān)問題采訪丸美股份，公司工作人員表示暫不接受采訪。