每經(jīng)記者 王硯丹    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

2月14日晚間，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了有關(guān)再融資規(guī)則的三份重磅文件——《關(guān)于修改<上市公司證券發(fā)行管理辦法>的決定》、《關(guān)于修改<創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法>的決定》和《關(guān)于修改<上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則>的決定》，自發(fā)布之日起施行。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，需要指出的是，證監(jiān)會(huì)自2019年11月8日起已經(jīng)就再融資規(guī)則公開(kāi)征求意見(jiàn)。在本次再融資規(guī)則落地的官方新聞稿中，證監(jiān)會(huì)指出其目的除了“為深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，完善再融資市場(chǎng)化約束機(jī)制，增強(qiáng)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力”外，還包括“助力上市公司抗擊疫情、恢復(fù)生產(chǎn)”。

規(guī)則修訂主要著重三個(gè)方面

具體而言，此次再融資制度部分條款調(diào)整的內(nèi)容主要包括：

一是精簡(jiǎn)發(fā)行條件，拓寬創(chuàng)業(yè)板再融資服務(wù)覆蓋面。取消創(chuàng)業(yè)板公開(kāi)發(fā)行證券最近一期末資產(chǎn)負(fù)債率高于45%的條件；取消創(chuàng)業(yè)板非公開(kāi)發(fā)行股票連續(xù)2年盈利的條件；將創(chuàng)業(yè)板前次募集資金基本使用完畢，且使用進(jìn)度和效果與披露情況基本一致由發(fā)行條件調(diào)整為信息披露要求。

二是優(yōu)化非公開(kāi)制度安排，支持上市公司引入戰(zhàn)略投資者。上市公司董事會(huì)決議提前確定全部發(fā)行對(duì)象且為戰(zhàn)略投資者等的，定價(jià)基準(zhǔn)日可以為關(guān)于本次非公開(kāi)發(fā)行股票的董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日或者發(fā)行期首日；調(diào)整非公開(kāi)發(fā)行股票定價(jià)和鎖定機(jī)制，將發(fā)行價(jià)格由不得低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的9折改為8折；將鎖定期由36個(gè)月和12個(gè)月分別縮短至18個(gè)月和6個(gè)月，且不適用減持規(guī)則的相關(guān)限制；將主板(中小板)、創(chuàng)業(yè)板非公開(kāi)發(fā)行股票發(fā)行對(duì)象數(shù)量由分別不超過(guò)10名和5名，統(tǒng)一調(diào)整為不超過(guò)35名。

三是適當(dāng)延長(zhǎng)批文有效期，方便上市公司選擇發(fā)行窗口。將再融資批文有效期從6個(gè)月延長(zhǎng)至12個(gè)月。

新規(guī)實(shí)行新老劃斷 并加強(qiáng)違法違規(guī)行為的監(jiān)管

證監(jiān)會(huì)指出，《再融資規(guī)則》自2019年11月8日起公開(kāi)征求意見(jiàn)，市場(chǎng)廣泛關(guān)注，社會(huì)各界對(duì)本次再融資制度部分條款的調(diào)整表示認(rèn)同。征求意見(jiàn)期間，證監(jiān)會(huì)共收到有效書面意見(jiàn)、建議107份，主要集中在“新老劃斷”規(guī)則適用、加強(qiáng)對(duì)“明股實(shí)債”行為的監(jiān)管等方面，證監(jiān)會(huì)已結(jié)合具體情況有針對(duì)性地分析、采納、吸收，或納入后續(xù)相關(guān)改革。

另外，為進(jìn)一步支持上市公司做優(yōu)做強(qiáng)，回應(yīng)市場(chǎng)關(guān)切，證監(jiān)會(huì)對(duì)《發(fā)行監(jiān)管問(wèn)答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》進(jìn)行修訂，適度放寬非公開(kāi)發(fā)行股票融資規(guī)模限制，并同步公布施行。

本次修訂后，證監(jiān)會(huì)亦將不斷完善上市公司日常監(jiān)管體系，嚴(yán)把上市公司再融資發(fā)行條件，加強(qiáng)上市公司信息披露要求，強(qiáng)化再融資募集資金使用現(xiàn)場(chǎng)檢查，加強(qiáng)對(duì)“明股實(shí)債”等違法違規(guī)行為的監(jiān)管。

另外需要說(shuō)明的是，新《證券法》規(guī)定證券發(fā)行實(shí)施注冊(cè)制，并授權(quán)國(guó)務(wù)院對(duì)注冊(cè)制的具體范圍、實(shí)施步驟進(jìn)行規(guī)定。預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板尤其是主板（中小板）實(shí)施注冊(cè)制尚需一定的時(shí)間，新《證券法》施行后，這些板塊仍將在一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)實(shí)施核準(zhǔn)制，核準(zhǔn)制和注冊(cè)制并行與新《證券法》的相關(guān)規(guī)定并不矛盾。

此外，《再融資規(guī)則》施行后，再融資申請(qǐng)已經(jīng)發(fā)行完畢的，適用修改之前的相關(guān)規(guī)則；在審或者已取得批文、尚未完成發(fā)行且批文仍在有效期內(nèi)的，適用修改之后的新規(guī)則，上市公司履行相應(yīng)的決策程序并更新申請(qǐng)文件或辦理會(huì)后事項(xiàng)后繼續(xù)推進(jìn)，其中已通過(guò)發(fā)審會(huì)審核的，不需重新提交發(fā)審會(huì)審議，已經(jīng)取得核準(zhǔn)批文預(yù)計(jì)無(wú)法在原批文有效期內(nèi)完成發(fā)行的，可以向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)換發(fā)核準(zhǔn)批文。

再融資規(guī)則對(duì)創(chuàng)業(yè)板走勢(shì)有重大影響

事實(shí)上，在去年11月9日證監(jiān)會(huì)向社會(huì)就再融資規(guī)則進(jìn)行征求意見(jiàn)之前，創(chuàng)業(yè)板就走出了一波獨(dú)立行情。去年8月6日創(chuàng)業(yè)板指見(jiàn)底階段性低點(diǎn)1478點(diǎn)后，本周五一度突破2100點(diǎn)大關(guān)，區(qū)間漲幅超過(guò)35%，早符合進(jìn)入牛市的標(biāo)準(zhǔn)。

再融資新規(guī)的歷次修訂對(duì)A股市場(chǎng)、尤其是創(chuàng)業(yè)板走勢(shì)影響巨大。如2017年2月17日，證監(jiān)會(huì)亦進(jìn)行過(guò)一次再融資規(guī)則修訂，當(dāng)時(shí)是從再融資頻率和規(guī)模上對(duì)上市公司再融資做出大范圍收緊，被業(yè)界解讀為嚴(yán)格限制上市公司以再融資名義行圈錢之事的“防火墻”。例如規(guī)定上市公司申請(qǐng)非公開(kāi)發(fā)行股票的，擬發(fā)行的股份數(shù)量不得超過(guò)此次發(fā)行前總股本的20%；上市公司申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)、配股、非公開(kāi)發(fā)行股票的，此次發(fā)行董事會(huì)決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個(gè)月等。

雖然新規(guī)在治理當(dāng)時(shí)的資本市場(chǎng)融資亂象上起到了積極作用，但之后創(chuàng)業(yè)板走勢(shì)也一直整體不佳。2017年，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌10.67%；2018年再次下跌28.65%。

東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳李指出，隨著再融資條件放松，2020年定增規(guī)模會(huì)大幅增長(zhǎng)，而實(shí)行定增的主體大多是100億市值以下的小企業(yè)。2019年8月以來(lái)，創(chuàng)業(yè)板指開(kāi)始較滬深300出現(xiàn)明顯的超額收益，而這一超額漲幅在去年12月以來(lái)開(kāi)始逐漸擴(kuò)大，呈現(xiàn)出中小市值股價(jià)加速上漲的趨勢(shì)，行情逐漸升溫。在這一背景下，中小企業(yè)定增的井噴式增長(zhǎng)可能進(jìn)一步引起一級(jí)半資金大規(guī)?；氐绞袌?chǎng)，同時(shí)個(gè)人投資者因定增期間的題材炒作加速入場(chǎng)，從而推高中小市值公司股價(jià)，逆轉(zhuǎn)外資和機(jī)構(gòu)主導(dǎo)市場(chǎng)的策略。

而再融資新規(guī)的正式落地，對(duì)定增基金或許也將產(chǎn)生重大影響。

財(cái)通基金指出，競(jìng)價(jià)類定增（原俗稱“一年期定增”，現(xiàn)為“半年期定增”）可能在2020年全年迎來(lái)重要的機(jī)遇窗口，參與期初的賺錢效應(yīng)會(huì)比較明顯。參與投資的主體將更豐富，博弈將更充分，投資者宜當(dāng)機(jī)立斷，忌猶豫遲疑。定價(jià)類定增（原俗稱“三年期定增”）將更加項(xiàng)目化，投資成功與否更加倚重合作機(jī)構(gòu)與券商、上市公司的關(guān)系。雖然標(biāo)的不容易拿到，但投資期限適中，賺錢的確定性不低，是機(jī)構(gòu)投資者不可忽視的重要配置型資產(chǎn)。

九泰基金則指出，影響定增投資的關(guān)鍵因素及本次政策修訂帶來(lái)的影響主要有：

一是本次政策修訂，將定向增發(fā)發(fā)行價(jià)格由原來(lái)的不得低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的9折修改為不得低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的8折。定增投資獲得的安全邊際明顯增加，或?qū)⒋蠓纳仆顿Y者收益水平。

二是在原有規(guī)則下，一年期定增投資鎖定期為一年，在“減持新規(guī)”的約束下，實(shí)際持有期延長(zhǎng)至兩年。持有期較長(zhǎng)，定增投資在持有期面臨的不確定性大幅增加，同時(shí)，參與定增投資的資金因?yàn)橹苻D(zhuǎn)率下降帶來(lái)資金使用效率的大幅下降，進(jìn)而降低了定增投資持有階段的收益預(yù)期。本次政策修訂，將一年期定增鎖定期由一年縮短到6個(gè)月，將顯著降低持有期面臨的不確定性，增加定增投資者的選擇空間，定增投資基金的資金周轉(zhuǎn)效率也將大幅提升。

三是在“減持新規(guī)”的約束下，原有定增股份在鎖定期結(jié)束后，減持定增股份需要遵循嚴(yán)格的減持規(guī)則，減持周期明顯拉長(zhǎng)，減持效率較低，投資者需要承受更多的不確定性和潛在的機(jī)會(huì)成本。本次政策修訂，不再對(duì)定增股份鎖定期結(jié)束后的減持做出限制，或?qū)⒚黠@降低減持階段面臨的不確定性。

四是本次修訂將發(fā)行對(duì)象放寬至不超過(guò)35名。發(fā)行對(duì)象數(shù)量大幅增加，將顯著降低單個(gè)定增項(xiàng)目投資門檻，有利于定增基金通過(guò)分散化投資構(gòu)建投資組合，降低定增投資基金因過(guò)度集中持股帶來(lái)的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。