每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

相比于此前對(duì)發(fā)行對(duì)象數(shù)量的限制，再融資新規(guī)35名上限給予了多數(shù)創(chuàng)投股權(quán)抱團(tuán)上市的機(jī)會(huì)。包括佳一教育、萬魔聲學(xué)在內(nèi)，部分股權(quán)分散的初創(chuàng)項(xiàng)目被上市公司盯上，目前至少有17家上市公司主要面向機(jī)構(gòu)投資者定向增發(fā)股份，絕大多數(shù)涉及項(xiàng)目融資且有創(chuàng)投股權(quán)的退出預(yù)期。

有分析人士指出，有些好企業(yè)因?yàn)楣蓹?quán)分散不能及時(shí)被上市公司通過定增并入，隨著新規(guī)的鋪開，上市公司業(yè)績改善之需將與創(chuàng)投退出形成合力，估值合理且前景可期的項(xiàng)目將優(yōu)先進(jìn)入投資視野，針對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)起的定增數(shù)量將會(huì)增多。

大股東參與度不及外部機(jī)構(gòu)

再融資新規(guī)出臺(tái)已經(jīng)一個(gè)月，從募資效率來看，目前已經(jīng)超過IPO。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，2020年2月首發(fā)上市家數(shù)為22家，共計(jì)募得資金269.99億元；同期實(shí)施定向增發(fā)計(jì)劃的公司數(shù)為13家，但增發(fā)募集資金的規(guī)模已達(dá)423.43億元。

過去，上市公司多以混改機(jī)遇進(jìn)行的并購整合，多以具備穩(wěn)定資金實(shí)力和資產(chǎn)需求的頭部企業(yè)群主導(dǎo)，企業(yè)大股東往往參與定增拋磚引玉。不過，從再融資新規(guī)出臺(tái)以后，記者發(fā)現(xiàn)，非但不少私企開始通過定向增發(fā)主動(dòng)并購，就連發(fā)行對(duì)象也一改往日的大股東站臺(tái)打氣，而是由外部投資機(jī)構(gòu)唱主角。

Wind統(tǒng)計(jì)顯示，截至3月16日，2月14日以來公布的增發(fā)預(yù)案已有156起。其中，發(fā)行對(duì)象涉及大股東和大股東關(guān)聯(lián)方的有68起，另有4起為境內(nèi)自然人，其余84起均涉及機(jī)構(gòu)投資者參與。

從發(fā)行對(duì)象來看，盡管不少公司仍需由大股東站臺(tái)，但純粹面對(duì)機(jī)構(gòu)投資者和境內(nèi)自然人的案例也不鮮見。如金宇車城、綠景控股等企業(yè)均是跨界吸收項(xiàng)目資產(chǎn)的代表，發(fā)行對(duì)象中并沒有原上市公司大股東的站臺(tái)。

事實(shí)上，由于大股東高比例參與定增個(gè)股，會(huì)使得上市公司的投資價(jià)值和投資安全性更有保障，因此很多機(jī)構(gòu)要跟隨上市公司大股東的步伐一起對(duì)公司進(jìn)行投資才會(huì)放心得下。

這與市場交投的風(fēng)險(xiǎn)偏好不無關(guān)系。一般來說，有大股東參與的定增機(jī)會(huì)往往會(huì)在增發(fā)正式實(shí)施后溢價(jià)明顯，其余公司股價(jià)則相對(duì)表現(xiàn)震蕩無序。有市場人士告訴記者，部分“明股實(shí)債”的定增案其實(shí)也需大股東第一時(shí)間站臺(tái)才有下文，“但兜底要有充足的安全墊和流動(dòng)性才能有保證，可是弱市環(huán)境中，多數(shù)企業(yè)還是把定增當(dāng)做了短期套利的工具”。

而本次再融資新規(guī)規(guī)定，將上市公司及其控股股東、實(shí)際控制人、主要股東擴(kuò)大至前述主體的關(guān)聯(lián)方，則從制度上堵住了相關(guān)漏洞，因此也給市場參與A股定增添加了玩家篩選機(jī)制。固利資本黃平告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，這將有助于改進(jìn)企業(yè)并購的盲目性，估值合理且未來發(fā)展可期的項(xiàng)目將優(yōu)先進(jìn)入投資視野。

分散的創(chuàng)投股東屢獲退出

與外部機(jī)構(gòu)紛紛獲得定增機(jī)遇一脈相承的是，擬并入資產(chǎn)的創(chuàng)投股東。此前受限于發(fā)行對(duì)象主板、中小板不超過10名、創(chuàng)業(yè)板不超過5名的規(guī)定，很多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目因股東數(shù)量超過閾值而不被允許。

新規(guī)出臺(tái)一個(gè)月以來，已有多家上市公司針對(duì)股權(quán)分散的項(xiàng)目資產(chǎn)進(jìn)行并購，有的已達(dá)到新規(guī)上限35名，如北特科技、綠地控股等均面向35名特定對(duì)象進(jìn)行定增。

綠景控股在3月16日也公布了企業(yè)的定增預(yù)案，將通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買佳一教育100%股份。根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)初步交易作價(jià)及交易對(duì)方取得股份和現(xiàn)金對(duì)價(jià)比例測算，佳一教育董事長王曉兵和總經(jīng)理范明洲分別持有佳一教育34.55%、21.15%的股權(quán)。但與此同時(shí)，佳一教育股權(quán)分散明顯，另有31名自然人股東或機(jī)構(gòu)股東持股，其中包括淮安平衡創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）在內(nèi)的近10家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。

本次定增預(yù)案中，綠景控股一并向全體股東發(fā)起了購買。其中，股權(quán)支付占比73.63%，現(xiàn)金支付占比26.37%。另外，由于新的減持新規(guī)取消了投資期限在五年以上的創(chuàng)業(yè)投資基金減持限制，本次交易涉及的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)未再對(duì)定增實(shí)施后補(bǔ)充股權(quán)鎖定承諾。這意味著，定增預(yù)案的實(shí)施也將開啟相關(guān)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的退出之路。

另據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，截至3月16日，自2月14日再融資新規(guī)出臺(tái)，上市公司通過定向增發(fā)以實(shí)施項(xiàng)目融資和其他資產(chǎn)注入的案例明顯增多。除46家系補(bǔ)充流動(dòng)資金外，其余108家的增發(fā)預(yù)案中多有外部資產(chǎn)裝入的跡象。

需要指出的是，發(fā)行對(duì)象明顯比此前的10家上限要多，且有17家主要面向機(jī)構(gòu)投資者定向增發(fā)股份，絕大多數(shù)涉及項(xiàng)目融資且有創(chuàng)投股權(quán)的退出預(yù)期。比如，共達(dá)電聲通過定增吸收萬魔聲學(xué)所有股權(quán)，擬將成為萬魔聲學(xué)借殼上市的契機(jī)。

事實(shí)上，由于多數(shù)標(biāo)的資產(chǎn)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中有自然人和機(jī)構(gòu)持股者，后者往往并非控股股東，但在實(shí)際操作并購整合的時(shí)候，二者股權(quán)難以切割進(jìn)行并入。因此除了現(xiàn)金購買，上市公司通過增發(fā)新股以并入的方式略顯雞肋。而企業(yè)自發(fā)進(jìn)行IPO上市又將面臨一二級(jí)市場估值倒掛和退出周期長等制約。

固利資本黃平表示，這會(huì)加大私募機(jī)構(gòu)隔輪退出的意愿，即不等上市前就伺機(jī)退出。但他坦言，這樣做會(huì)繼續(xù)推高項(xiàng)目資產(chǎn)在一級(jí)市場上的估值，且在機(jī)構(gòu)DPI壓力的趨勢下，項(xiàng)目實(shí)控人和老投資人也會(huì)刻意拉長融資歷程，為的就是能讓股權(quán)從天使輪到Pre-IPO階段賣個(gè)好價(jià)錢。

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