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來源：道達(dá)號（微信號：daoda1997）

各位網(wǎng)友，大家好，我是錢研君。每個(gè)周六，我都在公眾號“道達(dá)號”上發(fā)布最新的研究成果——錢瞻研報(bào)。

《錢瞻研報(bào)》白金版前兩期已經(jīng)登陸道達(dá)號平臺，兩期作品也得到大家的贊許和批評建議，在此錢研君感謝粉絲朋友們的支持與回饋，對白金版內(nèi)容有建議的朋友，也請積極留言提出建議，錢研君及團(tuán)隊(duì)會根據(jù)大家的訴求，盡量豐富內(nèi)容。

在本期欄目之前，錢研君還是啰嗦兩句，給新老粉絲說明下白金版與微信公開文章內(nèi)容的不同之處與適用人群：

不同之處：

1、當(dāng)期《錢瞻研報(bào)》精華：白金版僅展示錢瞻研報(bào)核心觀點(diǎn)，同時(shí)增加錢研君對當(dāng)期行業(yè)分享的點(diǎn)評和思考。

2、個(gè)股研報(bào)：在白金版，錢研君會披露他對該行業(yè)的公司研究范圍，即錢研君精選行業(yè)“股票池”，引入公司研報(bào)核心內(nèi)容予以分享。

3、及時(shí)調(diào)研信息：當(dāng)前錢瞻研報(bào)涉及最新的機(jī)構(gòu)調(diào)研，白金版也將對調(diào)研核心信息予以分享。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

適用人群：

付費(fèi)版本是錢研君及團(tuán)隊(duì)對行業(yè)信息進(jìn)行一次深度解讀，同時(shí)對行業(yè)個(gè)股進(jìn)行一次篩選分享，對有選股“困難癥”的朋友會一定參考作用。而自身有一套選股體系，對自己選股有信心的朋友，則閱讀訂閱號板塊即可（即公眾號免費(fèi)文章）。

本期《錢瞻研報(bào)》白金版，發(fā)布在公眾號“道達(dá)號”的財(cái)富贏家學(xué)院。歡迎大家關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，進(jìn)行閱讀。

特別說明：《錢瞻研報(bào)》白金版推出不會影響《錢瞻研報(bào)》內(nèi)容制作及質(zhì)量，該欄目依舊于每周六推送，是每周一期錢研君的心血之作。

免責(zé)聲明：本文及錢瞻研報(bào)白金版是從行業(yè)前瞻去挖掘價(jià)值信息，整合最熱研報(bào)主要觀點(diǎn)，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)！

上周，錢研君在白金版里點(diǎn)評醫(yī)藥零售行業(yè)時(shí)，就曾提到疫情之下民生相關(guān)行業(yè)最具備防御屬性，值得去觀察。那么，同樣，雖然國內(nèi)疫情基本控制，海外疫情正大爆發(fā)之際，錢研君本周帶來的行業(yè)分享依舊與民生相關(guān)。與上期不同的是，這期與疫情復(fù)工“報(bào)復(fù)性”消費(fèi)有關(guān)。

本期介紹的是火鍋的介入調(diào)味品行業(yè)。別的不說，至少在SARS期間，調(diào)味品是受影響小，恢復(fù)快的行業(yè)之一。而就在本周，行業(yè)頭部公司海天味業(yè)的股價(jià)一度創(chuàng)出歷史新高。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

必選消費(fèi)品：5000億市場的爭奪

俗話說，“開門七件事，柴米油鹽醬醋茶”。

鹽、醬、醋，占三樣，而在本周，米類個(gè)股已經(jīng)率先漲歡了，雖然有事件性驅(qū)動，但是對于生活必需品來說，在當(dāng)前疫情階段，沒有比這些更為重要！

回到調(diào)味品行業(yè)本身，目前，我國基礎(chǔ)調(diào)味品仍然占據(jù)調(diào)味品主要地位。飲食結(jié)構(gòu)的變化，帶來調(diào)味品滲透率的提升和單次用量的增加，使得行業(yè)收入規(guī)模不斷增加；同時(shí)，人民生活水平的提升，推動調(diào)味品產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，是行業(yè)收入及盈利能力持續(xù)提升的主要推動力。2012年-2018年我國調(diào)味品、發(fā)酵制品制造業(yè)銷售收入年復(fù)合增長率達(dá)8.53%至3427.2億元，預(yù)計(jì)2019年收入將超過3700億元。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

據(jù)國際第三方咨詢機(jī)構(gòu)歐睿數(shù)據(jù)顯示，基于我國居民飲食習(xí)慣正在發(fā)生變化（尤其是年輕人），考慮價(jià)格及其他因素的自然上漲，預(yù)計(jì)未來五年調(diào)味品零售額年復(fù)合增速大約為7.08%。以家庭消費(fèi)占調(diào)味品行業(yè)總規(guī)模32%的比例估算，預(yù)計(jì)至2023年調(diào)味品行業(yè)總規(guī)模將突破5000億元大關(guān)。

此外，在家庭消費(fèi)中，城鎮(zhèn)化率不斷提升是促使調(diào)味品行業(yè)空間持續(xù)擴(kuò)大的另外一個(gè)因素。步入21世紀(jì)以來，我國城鎮(zhèn)化率由本世紀(jì)初的51.27%提升到59.58%，城鎮(zhèn)人口年復(fù)合增長率達(dá)2.67%。社科院對于城鎮(zhèn)化率給出的預(yù)計(jì)是，在2030年達(dá)到70%，年復(fù)合增速為1.36%，在未來人口總數(shù)保持不變的前提之下，預(yù)計(jì)至2030年城鎮(zhèn)人口將達(dá)9.78億人。因此，考慮未來城鎮(zhèn)化率繼續(xù)提升，保守估計(jì)未來由于城鎮(zhèn)化率所帶來的調(diào)味品零售額增量大概在200億左右。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

以史為鑒：疫情下影響小、恢復(fù)快

雖然調(diào)味品未來市場空間依舊可期，但站在當(dāng)下，最為關(guān)心的還是疫情之下這個(gè)行業(yè)的生存狀況。這里，拿出2003年非典時(shí)間的歷史數(shù)據(jù)，作為參考。

從行業(yè)情況來看，2003年，調(diào)味品企業(yè)的數(shù)量單月基本均保持增長趨勢。至2003年底，調(diào)味品企業(yè)數(shù)量為846家，年初（2月末）增加40家。從規(guī)模來看，企業(yè)的收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，2003年時(shí)，平均調(diào)味品企業(yè)年?duì)I收約4495.35萬元，較上年同比增長28.16%?？紤]到在統(tǒng)計(jì)范圍的企業(yè)多為中大型企業(yè)，表明在“非典”期間中大型企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展并未受到太大負(fù)面影響，仍保持穩(wěn)健增長，且在“非典”逐步平息（7月后病患不再增加）后，企業(yè)的收入增速有了明顯提升，對比7月前后收入增速，提升幅度約為4至6個(gè)百分點(diǎn)。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

從上述數(shù)據(jù)來看，調(diào)味品其實(shí)在疫情期間受到影響極小，畢竟人們居家生活離不開柴米油鹽醋。

當(dāng)然，疫情對調(diào)味品的主要負(fù)面影響來自于餐飲行業(yè)。由于下游餐飲門店大面積歇業(yè)，營收產(chǎn)生明顯的下滑。2003年時(shí)，全國GDP中住宿及餐飲業(yè)同比增速在第二季度下降至7.4%，但在該年三季度和四季度分別反彈至16.9%、14.3%。分地區(qū)來看，受“非典”影響較為嚴(yán)重的廣東、北京兩地，4月至6月受影響明顯，停業(yè)率高達(dá)70%。其批發(fā)零售貿(mào)易及餐飲業(yè)增速在全年仍維持與上年同期一致的水平，分別為14.08%、11.26%，且在“非典”次年（即2004年），批發(fā)零售貿(mào)易及餐飲業(yè)均有明顯的恢復(fù)性增長趨勢，分別達(dá)到21.34%、32.43%。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

那么，此次新冠疫情下，對調(diào)味品影響幾何呢？

根據(jù)阿里系數(shù)據(jù)的不完全統(tǒng)計(jì)，2020年1-2月海底撈、好人家、千禾線上銷售額分別同比增長67%、151%、49%，家庭消費(fèi)量在此次疫情期間穩(wěn)中有升。從微觀的渠道跟蹤來看，中炬在商超的周轉(zhuǎn)提速；恒順通過傳統(tǒng)流通渠道的量來供給商超端；天味、千禾的渠道庫存保持良性，涪陵榨菜渠道庫存則大幅下降。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

誰與爭鋒：三條高成長賽道

賽道一：復(fù)合調(diào)味品

人們味蕾對咸味和鮮味的需求帶來了鹽和味精的發(fā)展，隨著消費(fèi)者對食品健康便利性以及口感的要求提高，能同時(shí)提供鮮味及咸味的醬油、雞精逐漸部分替代鹽和味精等原始調(diào)味料，鹽和味精也成為醬油上游原料。近年來隨著消費(fèi)者對食品便利性訴求高漲，復(fù)合調(diào)味品因其烹飪工序更簡便而增長迅猛，基礎(chǔ)復(fù)合調(diào)味品也成為其上游原料。復(fù)合調(diào)味品增速高于調(diào)味品行業(yè)整體水平。調(diào)味品行業(yè)整體收入2013年-2018年CAGR為8.1%，同期復(fù)合調(diào)味料市場規(guī)模CAGR為14.4%。

據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2015年我國復(fù)合調(diào)味品市場規(guī)模為751億元，占我國調(diào)味品市場總規(guī)模的18.2%。而基于上述因素的影響，預(yù)計(jì)復(fù)合調(diào)味品市場規(guī)模自2015年起復(fù)合增長率將達(dá)到14.7%，至2020年復(fù)合調(diào)味品市場規(guī)模將達(dá)到1488億元，占調(diào)味品市場總規(guī)模的22.1%。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

從C端看，C端復(fù)合調(diào)料因成菜快口味佳受消費(fèi)者偏愛。我國復(fù)合調(diào)味品滲透率29%，飲食習(xí)慣相似的日韓為59%以上，且我國人均復(fù)合調(diào)味品消費(fèi)4.3kg/年，日韓均值為13.99kg/年。

從B端看，一方面外賣和連鎖餐飲行業(yè)景氣帶動調(diào)味品用料需求增加，另一方面餐飲業(yè)增寬利潤空間訴求推動上游調(diào)料產(chǎn)業(yè)復(fù)合化和標(biāo)準(zhǔn)化。

賽道二：醋

盡管在調(diào)味品行業(yè)當(dāng)中，已經(jīng)涌現(xiàn)出很多的優(yōu)秀企業(yè)。但由于調(diào)味品行業(yè)所包括的種類繁多，并且我國飲食呈現(xiàn)出地域性特征，從全行業(yè)格局來看，尚未出現(xiàn)絕對龍頭，市場集中度的提升還有很大空間。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

根據(jù)調(diào)味品協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2018年全國百強(qiáng)調(diào)味品企業(yè)銷售總額為938.8億，占全行業(yè)營業(yè)收入不足30%。而歐睿的數(shù)據(jù)顯示，2018年我國調(diào)味品行業(yè)零售額CR10的行業(yè)集中度為26.6%，CR5為20%，行業(yè)龍頭海天味業(yè)的市占率也僅為 7.1%。如若按照包括餐飲業(yè)及食品加工業(yè)的全行業(yè)口徑來測算，則行業(yè)集中度更低。

食醋品類的行業(yè)集中度則遠(yuǎn)低于醬油，通過調(diào)味品協(xié)會給出的百強(qiáng)前十食醋企業(yè)產(chǎn)量及食醋全市場產(chǎn)量規(guī)模，可得目前食醋品類CR3、CR5集中度分別為14.4%、19.3%，龍頭恒順醋業(yè)市占率僅7.06%，從數(shù)據(jù)上來看行業(yè)集中度有很大提升空間。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

盡管食醋品類由于地域特征口味差異明顯，但消費(fèi)習(xí)慣也會受到市場培育的影響，因此行業(yè)發(fā)展機(jī)會猶存。整體上看，除去醬油品類目前競爭格局基本已成定局以外，其他品類均無絕對龍頭出現(xiàn)。

賽道三：渠道

作為快速消費(fèi)品行業(yè)，“小食品、大流通”的特征使得營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)相當(dāng)重要。調(diào)味品的銷售具有寬渠道的特征，且因其必選消費(fèi)的屬性，渠道下沉向縱深化發(fā)展。這就使得行業(yè)銷售渠道非常龐雜，渠道管控能力成為調(diào)味品企業(yè)至關(guān)重要的一環(huán)。但是，建設(shè)一個(gè)覆蓋面廣且滲透力強(qiáng)的渠道需要長期的經(jīng)營、大量的資金及先進(jìn)的管理能力，故渠道成為行業(yè)后進(jìn)入者的壁壘。

目前調(diào)味品市場依然以線下銷售為主，其中高端產(chǎn)品線上銷售占比較高；從銷售模式看，主要以經(jīng)銷商分銷為主，直銷占比較高的企業(yè)系產(chǎn)品客戶包括食品加工企業(yè)。此外，從經(jīng)銷商數(shù)量以及區(qū)域銷售收入占比來看，僅有海天味業(yè)一家形成了全國化布局并且已經(jīng)發(fā)展成熟，其他企業(yè)大多在占據(jù)基地市場的同時(shí)繼續(xù)向外開拓。此外，餐飲渠道、電商渠道也是調(diào)味品企業(yè)重點(diǎn)布局的方向。關(guān)注公眾號“道達(dá)號”，每周六閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；2、食品安全風(fēng)險(xiǎn)；3、渠道管理不善風(fēng)險(xiǎn)。

本期錢瞻研報(bào)的參考研報(bào)如下：

渤海證券：調(diào)味品行業(yè)專題報(bào)告：長坡厚雪，渠道制勝

中信建投：短期沖擊餐飲及物流，影響幅度有限

東興證券：C端B端共促行業(yè)快增，跑馬圈地龍頭初顯——復(fù)合調(diào)味品系列報(bào)告之行業(yè)篇

光大證券：疫情不改行業(yè)成長邏輯，估值合理提供配置時(shí)機(jī)

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