每經(jīng)記者 唐宗全    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

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做多還是做空？做紐約金還是上海金？做期貨還是現(xiàn)貨……這幾個(gè)問(wèn)題攪得投資者羅輯（化名）頭疼。

2月20日，羅輯的黃金期貨多頭被他平掉了，現(xiàn)在后悔不迭。在和《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者交流的時(shí)候，羅輯說(shuō)：“就像杰西·利弗莫爾在書中描寫的一樣——‘不要失去你的部位’，現(xiàn)在我面臨同樣的窘境。”

近期，市場(chǎng)出現(xiàn)了“外盤逼倉(cāng)”的觀點(diǎn)，“逼倉(cāng)可能只是個(gè)噱頭，但黃金的走勢(shì)的確很蹊蹺”。期貨和現(xiàn)貨之間、內(nèi)盤和外盤之間，黃金和國(guó)債之間，黃金和白銀之間出現(xiàn)了“多重背離”的特征。

“其實(shí)，黃金的上漲，都是情緒惹的貨。”羅輯說(shuō)。

黃金向何處去？應(yīng)對(duì)策略如何？賣掉之后，黃金創(chuàng)出新高，還有什么比“找不到買點(diǎn)”更讓人頭疼的？

內(nèi)外背離：外盤黃金強(qiáng)，內(nèi)盤黃金弱

疫情來(lái)了，市場(chǎng)參與者都很慌，特別是美國(guó)股市大跌之時(shí)，人人都在尋找機(jī)會(huì)，要么想投機(jī)，要么想避險(xiǎn)。不約而同地，大家都關(guān)注了黃金。

截至北京時(shí)間4月18日1:00，倫敦金現(xiàn)貨報(bào)1685.98美元/盎司，突破前期高點(diǎn)之后開(kāi)始回落。北京時(shí)間4月18日0:41，上海金交所“黃金9999”現(xiàn)貨報(bào)價(jià)370.10元/克。

從日K線上看，內(nèi)盤黃金近期走勢(shì)明顯弱于外盤，價(jià)格在前期高點(diǎn)之下被壓得死死的，技術(shù)面上也沒(méi)有走出突破行情，漲幅明顯落后。

期貨市場(chǎng)方面，紐約金主力合約卻一度把前期高點(diǎn)踩在腳下，但是上海期貨交易所的滬金主力合約并不跟隨外盤，走勢(shì)跟上海黃金交易所的“黃金9999”形態(tài)大體一致。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的黃金價(jià)格為什么這么弱？

“中國(guó)黃金進(jìn)口實(shí)行配額制，出口被嚴(yán)格管控，中國(guó)內(nèi)地黃金市場(chǎng)跟海外黃金市場(chǎng)還真不太一樣。國(guó)內(nèi)的黃金，反映了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)參與者的預(yù)期。國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)冰封了一段時(shí)間，還待恢復(fù)元?dú)狻?rdquo;羅輯說(shuō)。

從記者對(duì)珠寶業(yè)的實(shí)地調(diào)查也可以看出來(lái)，黃金現(xiàn)貨市場(chǎng)人氣低迷，恐慌預(yù)期又遠(yuǎn)不如海外投資者強(qiáng)烈，所以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)漲不動(dòng)也是符合邏輯的。

期現(xiàn)背離：外盤期貨強(qiáng)，外盤現(xiàn)貨弱

期貨強(qiáng)，現(xiàn)貨弱，這是近期外盤黃金的顯著特征。

截至4月16日北京時(shí)間16:00，紐約黃金期貨和倫敦金現(xiàn)貨基差為33美元/盎司。而4月13日北京時(shí)間16:43，當(dāng)時(shí)的基差為58.15美元/盎司。這還不算什么，近期兩者差價(jià)曾經(jīng)一度高達(dá)75美元。有評(píng)論文章稱：“這是黃金期貨、現(xiàn)貨溢價(jià)數(shù)十年來(lái)未見(jiàn)的高水平。”

然而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)要淡定得多。4月17日，上期所黃金主力合約收盤在372.18元/克，跟4月18日北京時(shí)間0:41現(xiàn)貨報(bào)價(jià)370.10元/克相比，相差無(wú)幾。

外盤期貨為什么比外盤現(xiàn)貨強(qiáng)呢？

中銀國(guó)際大宗商品市場(chǎng)策略主管靳怡東在報(bào)告中指出：“近期，我們可以看到黃金期貨和現(xiàn)貨間的價(jià)差在不斷拉大，再次反映出交通封閉令商品流動(dòng)受阻。 例如，Comex 6月份可交割的黃金價(jià)格一度觸及1785美元/盎司，而在黃金現(xiàn)貨市場(chǎng)由于不同地區(qū)流通不便，黃金現(xiàn)貨價(jià)格僅在1720美元/盎司左右，比期貨價(jià)格便宜數(shù)十美元。”

靳怡東在報(bào)告中表示：“在上個(gè)報(bào)告周中，隨著黃金價(jià)格上漲4.9%，投機(jī)者主要通過(guò)增加多頭的方式將Comex黃金凈多頭提升7千手至27.6萬(wàn)手。本周二黃金價(jià)格升至七年高位，其主要原因是由于市場(chǎng)對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂以及全球央行大規(guī)模釋放流動(dòng)性。”

債金背離：債券走勢(shì)強(qiáng)，黃金走勢(shì)弱

國(guó)債和黃金同為避險(xiǎn)資產(chǎn)，貨幣政策寬松的預(yù)期同時(shí)利好債券和黃金。從市場(chǎng)行為上分析，國(guó)內(nèi)熱錢更偏愛(ài)國(guó)債，境外熱錢更偏愛(ài)黃金，內(nèi)外盤資金的風(fēng)格明顯不同。雖然是同一個(gè)背景，但是上演的是兩出戲。

外盤市場(chǎng)方面，3月9日，海外疫情突然升級(jí)，德國(guó)國(guó)債開(kāi)始跳水，美國(guó)國(guó)債見(jiàn)了階段高點(diǎn)。3月9日以來(lái)，美國(guó)短、中、長(zhǎng)期國(guó)債期貨主力合約都呈現(xiàn)高位盤整特征，價(jià)格不大漲也不大跌；德國(guó)短、中、長(zhǎng)期國(guó)債期貨主力合約都呈現(xiàn)下跌之后的震蕩盤整特征，價(jià)格波動(dòng)雖然不大，但是整體價(jià)格水平跟3月9日比起來(lái)大幅下跌。

3月9日以來(lái)，黃金價(jià)格大幅波動(dòng)，先大跌然后大漲，并創(chuàng)出2012年12月28日以來(lái)的新高。

疫情來(lái)襲，同為避險(xiǎn)資產(chǎn)，內(nèi)外差距明顯，中國(guó)資金更偏愛(ài)中國(guó)國(guó)債，外盤資金更偏愛(ài)黃金，這是為什么呢？

中誠(chéng)信國(guó)際的研究報(bào)告表示：“繼3月25日美國(guó)出臺(tái)2萬(wàn)億財(cái)政刺激法案，4月9日美聯(lián)儲(chǔ)再加碼2.3萬(wàn)億融資計(jì)劃，旨在緩解新冠肺炎疫情經(jīng)濟(jì)影響。2萬(wàn)億美元財(cái)政刺激已約相當(dāng)于美國(guó)現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)規(guī)模的10%，占美國(guó)2021財(cái)年預(yù)算數(shù)字的一半以上，且已遠(yuǎn)超2008年金融危機(jī)時(shí)期美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)的7,000多億美元刺激計(jì)劃。此次，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)設(shè)立新工具并擴(kuò)張已有工具，向家庭和企業(yè)注入信貸，向市場(chǎng)證明了其貨幣政策工具充足。”

分析人士認(rèn)為，在這個(gè)政策背景下，美國(guó)國(guó)債的避險(xiǎn)效果要低于黃金。黃金在美國(guó)受到追捧是符合邏輯的。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，國(guó)債走得強(qiáng)，黃金走得弱也是有原因的。

中信期貨金融衍生品團(tuán)隊(duì)在研究報(bào)告中表示：“本周曲線繼續(xù)走陡，主要因?yàn)橘Y金利率在短暫回升之后重新下降，短債收益率下降較為顯著。資金寬松對(duì)曲線陡峭仍有支撐。10年美債收益率下降10bp左右，中美10年國(guó)債利差擴(kuò)大至187.8bp，仍處于歷史高位，我國(guó)債市對(duì)外資仍有較大的吸引力。”

金銀背離：黃金走勢(shì)強(qiáng)，白銀走勢(shì)弱

同為貴金屬，黃金和白銀的走勢(shì)并不一致，黃金明顯比白銀強(qiáng)。3月9日以來(lái)，黃金已經(jīng)創(chuàng)出新高，白銀還未收復(fù)失地。同為貴金屬，都曾經(jīng)是貨幣的價(jià)值之錨，走勢(shì)卻分道揚(yáng)鑣。

華泰期貨研究院有色金屬組研究員師橙在4月17日的研報(bào)中說(shuō)，近期在新冠疫情于全球范圍內(nèi)迅速蔓延的背景下，疊加全球范圍內(nèi)央行所采取的極大力度的擴(kuò)張性貨幣政策，使得黃金在近期備受市場(chǎng)資金的追捧，而白銀價(jià)格則是由于受到工業(yè)品的拖累故此價(jià)格走勢(shì)呈現(xiàn)出弱于黃金的態(tài)勢(shì)，金銀比值一度擴(kuò)大至124附近。

根據(jù)世界白銀協(xié)會(huì)調(diào)研顯示，白銀在5G相關(guān)領(lǐng)域中的用量在2025年或?qū)⑦_(dá)到1,600萬(wàn)盎司（約454噸），而這一數(shù)字至2030年或?qū)⑦_(dá)到2,300萬(wàn)盎司（約652噸），屆時(shí)將占據(jù)白銀總供給的約2.3%。

黃金的邏輯在避險(xiǎn)需求和對(duì)抗通貨膨脹，白銀其實(shí)更多的時(shí)候體現(xiàn)了作為有色金屬的價(jià)值。世界經(jīng)濟(jì)受到疫情的重創(chuàng)，市場(chǎng)預(yù)期和交易邏輯明顯不同，白銀跌幅遠(yuǎn)大于黃金。

多空背離：基金持倉(cāng)和商業(yè)頭寸分歧巨大

美國(guó)商品期貨委員會(huì)（U.S. Commodity Futures Trading Commission 以下簡(jiǎn)稱CFTC）4月7日披露的紐約商品期貨交易所（COMEX）的黃金持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，基金（非商業(yè)持倉(cāng)）的多頭持倉(cāng)占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，商業(yè)性持倉(cāng)的空頭占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

基金持倉(cāng)方面，多頭持倉(cāng)占總持倉(cāng)量的比重是58.30%，空頭持倉(cāng)占總持倉(cāng)量的比重是6.40%。商業(yè)性持倉(cāng)方面，多頭持倉(cāng)占總持倉(cāng)量的比重是24.80%，空頭持倉(cāng)占總持倉(cāng)量的比重是82.200%。從多空對(duì)陣形勢(shì)上看，基金做多，現(xiàn)貨背景的商業(yè)做空，形成了“針尖對(duì)麥芒”的態(tài)勢(shì)。

不過(guò)，從增減倉(cāng)上看，多空雙方的情緒有所緩和。截至4月7日，商業(yè)性持倉(cāng)空頭減倉(cāng)數(shù)量大于多頭減倉(cāng)數(shù)量，基金也減少了多頭持倉(cāng)增加了空頭持倉(cāng)。

這或許更消息面上的動(dòng)態(tài)有關(guān)。4月15日，倫敦金銀市場(chǎng)協(xié)會(huì)（LBMA）發(fā)文表示，有關(guān)黃金的運(yùn)輸問(wèn)題正在緩解，黃金、白銀價(jià)格也應(yīng)聲跳水。

黃金ETF持倉(cāng)是觀察市場(chǎng)預(yù)期的一個(gè)重要窗口。從SPDR ETF（最大的黃金ETF基金）的黃金持有量上看，在經(jīng)歷了持續(xù)的資金流入之后，4月16日市場(chǎng)熱錢罕見(jiàn)地按兵不動(dòng)。

4月16日，ETF黃金持有量為1021.69噸，和前一個(gè)交易日持平。此前，資金持續(xù)涌入黃金ETF，從今年1月開(kāi)始，ETF黃金持有量穩(wěn)步攀升。ETF暫停了“買買買”，4月18日凌晨，黃金價(jià)格持續(xù)回落。

情緒背離：金價(jià)在恐懼和希望間搖擺

“水可載舟，也可覆舟”，情緒可以推著黃金漲，情緒緩和了自然黃金也就有可能跌，消息面上的風(fēng)吹草動(dòng)都會(huì)在黃金市場(chǎng)吹皺一池春水。

4月17日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普計(jì)劃重啟美國(guó)經(jīng)濟(jì)的消息以及新冠病毒治療藥物的初步數(shù)據(jù)傳來(lái)后，投資者紛紛選擇風(fēng)險(xiǎn)更高的資產(chǎn)，黃金價(jià)格周五(4月17日)下跌了2%。

美市盤中，現(xiàn)貨金交投于1692美元/盎司附近，稍早一度觸及1682.50美元/盎司低點(diǎn)，較日高回落逾35美元。這是突破1700美元/盎司之后，首次跌穿該關(guān)口！

黃金的上漲背后是市場(chǎng)情緒的推動(dòng)，根基并不牢固。羅輯對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，“黃金走勢(shì)很不穩(wěn)定，受市場(chǎng)情緒支配，做多做空都是賭博?，F(xiàn)在市場(chǎng)非常不穩(wěn)定，金價(jià)易受消息面刺激，其實(shí)非常不適合操作。”

“黃金價(jià)格從某種程度來(lái)說(shuō)，是市場(chǎng)情緒的指標(biāo)，金價(jià)走強(qiáng)從一個(gè)側(cè)面反映了市場(chǎng)的恐慌和焦慮。盲目介入，風(fēng)險(xiǎn)極大，無(wú)論多空。”羅輯表示。他最后給出了他的判斷——多數(shù)時(shí)候繼續(xù)靜靜等待。“如果實(shí)在手癢，可以做多‘金銀比價(jià)’——買黃金的同時(shí)賣白銀對(duì)沖，要漲黃金漲得多，要跌白銀跌得更狠！這樣可以對(duì)沖看錯(cuò)方向的風(fēng)險(xiǎn)。”

疫情還沒(méi)有結(jié)束，全球經(jīng)濟(jì)正經(jīng)受沖擊，什么是安全的資產(chǎn)？一千個(gè)人，估計(jì)有一千零一種判斷……