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來(lái)源：道達(dá)號(hào)（微信號(hào)：daoda1997）

各位老鐵，我想死你們啦！我是錢研君，每個(gè)周六，我都在公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”上發(fā)布最新的研究成果——錢瞻研報(bào)。

端午期間，我對(duì)錢瞻研報(bào)白金版做了一次中期總結(jié)，上半年總體來(lái)說(shuō)自我評(píng)分可以算是良好吧，端午去大理走了走，只有一個(gè)感慨，疫情對(duì)旅游行業(yè)的沖擊是真的大，希望疫情能早點(diǎn)結(jié)束，讓旅游城市恢復(fù)活力！

記得節(jié)前的時(shí)候，都還在吐槽滬指編制問(wèn)題，導(dǎo)致常年指數(shù)低于3000點(diǎn)，眼看滬指將重新編制，這可好，三天時(shí)間，券商、保險(xiǎn)、地產(chǎn)、煤炭以及銀行這五個(gè)“老家伙”專治各種不服，以摧枯拉朽之勢(shì)瞬間把滬指抬進(jìn)了3100點(diǎn)！

暴力拉升是爽了，錢研君的朋友卻開(kāi)始吐槽了，“熊市天天賺錢，牛市怎么虧錢了？” “看著滬指天天往上拉，自己卻連吃兩天大碗寬面！”

是啊，都在說(shuō)著牛市來(lái)了，為什么這兩天很多人嚷著虧錢了？其實(shí)，不必太過(guò)于這幾日的得與失，而是必須重視本周市場(chǎng)重回3000點(diǎn)的市場(chǎng)變化，這個(gè)市場(chǎng)變化可能會(huì)帶來(lái)行情新階段。

所以，本期欄目或許會(huì)比較枯燥，但是一定要認(rèn)真閱讀，因?yàn)椋掳肽甑?ldquo;刺激戰(zhàn)場(chǎng)”或許就在于此！關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，及時(shí)閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

本期《錢瞻研報(bào)》推出了白金版，重點(diǎn)介紹了4家非銀金融行業(yè)上市公司的基本情況。歡迎大家關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，進(jìn)入贏家學(xué)院進(jìn)行閱讀。

免責(zé)聲明：本文及錢瞻研報(bào)白金版是從行業(yè)前瞻去挖掘價(jià)值信息，整合最熱研報(bào)主要觀點(diǎn)，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)！

非銀：暖風(fēng)背后的政策紅利

此前有網(wǎng)友吐槽，行情真要來(lái)，“‘光大’是不行的！”這周好了，光大證券把券商全部帶起來(lái)了，留下三個(gè)字：服不服？

其實(shí)，在這輪券商、保險(xiǎn)的突然爆發(fā)下，蘊(yùn)藏著必然因素，而在必然因素之中，非銀金融自身的變革運(yùn)作也是多多。

比如日前，中國(guó)平安為配合公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型升級(jí)需要、加強(qiáng)"執(zhí)行官+矩陣"集體決策機(jī)制，聘任姚波出任公司聯(lián)席CEO，而之前“總舵主”馬明哲則離任，中國(guó)平安步入新的發(fā)展階段，年輕管理層未來(lái)帶來(lái)的變化值得期待。

另外，隨著券商的大漲，關(guān)于中信證券和中信建投合并的傳聞四起，雖然公司予以否認(rèn)，但是本著無(wú)風(fēng)不起浪的猜想，未來(lái)集團(tuán)下頭部券商整合合并也是有可能存在的。

平安人事變動(dòng)，券商“風(fēng)聲”四起，這些都源于我國(guó)資本市場(chǎng)近兩年的不斷變動(dòng)，作為非銀市場(chǎng)的“老大哥”們，也是必須要與時(shí)俱進(jìn)，跟上時(shí)代的變化，進(jìn)行優(yōu)化和邁入新的發(fā)展路子。這里，錢研君帶粉絲朋友再回顧下當(dāng)前市場(chǎng)政策面的變化。關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，及時(shí)閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

頂層設(shè)計(jì)：2020年3月1日修訂后的《證券法》正式生效，從基礎(chǔ)制度變革推動(dòng)發(fā)行、交易、信息披露、投資者保護(hù)的根本革新，強(qiáng)調(diào)讓市場(chǎng)發(fā)揮主導(dǎo)性作用。4月7日國(guó)務(wù)院金融委強(qiáng)調(diào)要發(fā)揮好資本市場(chǎng)的樞紐作用，凸顯資本市場(chǎng)重要戰(zhàn)略地位。4月9日，中共中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的意見(jiàn)》，從股票市場(chǎng)基礎(chǔ)制度、債券市場(chǎng)、金融服務(wù)供給、對(duì)外開(kāi)放等對(duì)資本要素市場(chǎng)化配置提出意見(jiàn)，強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化、法制化改革方向。

政策落實(shí)：順應(yīng)頂層明確的監(jiān)管方向，2020年以來(lái)IPO、再融資、并購(gòu)重組、債權(quán)融資、新三板優(yōu)化、基金投顧試點(diǎn)、并表監(jiān)管等政策多點(diǎn)開(kāi)花。2020年6月12日，證監(jiān)會(huì)、深交所等部門(mén)正式發(fā)布創(chuàng)業(yè)板改革系列政策，存量市場(chǎng)注冊(cè)制改革正式啟航，也將為全面注冊(cè)制推行積累寶貴經(jīng)驗(yàn)。

下面，錢研君從券商與保險(xiǎn)兩方面，為粉絲朋友剖析這兩大“巨無(wú)霸”行業(yè)的價(jià)值邏輯。

券商：“管理+創(chuàng)新+科技”制勝未來(lái)

證券行業(yè)伴隨經(jīng)濟(jì)快速崛起和資本市場(chǎng)建設(shè)完善，歷經(jīng)從“坐商”到“行商”、再到“做商”的歷史演變。行業(yè)內(nèi)部歷經(jīng)格局洗牌，優(yōu)秀龍頭券商憑借機(jī)制和創(chuàng)新突圍，并保持長(zhǎng)期領(lǐng)跑地位；部分特色中小券商憑借自身股東資源、特色業(yè)務(wù)等優(yōu)勢(shì)，制定精準(zhǔn)品牌定位，以專業(yè)化特色實(shí)現(xiàn)排名持續(xù)上升。關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，及時(shí)閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

管理——管理模式根源革新先行

當(dāng)前，我國(guó)券商也面臨資本市場(chǎng)深化變革的大時(shí)代，培育專業(yè)協(xié)同的新業(yè)態(tài)、卡位格局重塑下的關(guān)鍵賽道，要求國(guó)內(nèi)券商追根溯源、探索現(xiàn)代化管理模式，順勢(shì)而為實(shí)現(xiàn)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離、探索由職業(yè)經(jīng)理人組成專業(yè)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)導(dǎo)層的管理架構(gòu)、培育“企業(yè)家精神+市場(chǎng)化激勵(lì)+長(zhǎng)期定力”三大人才要素，為高階發(fā)展深植協(xié)同發(fā)展、專業(yè)比拼的內(nèi)在基因。當(dāng)前優(yōu)秀的證券公司已率先試水現(xiàn)代化經(jīng)營(yíng)管理層模式，未來(lái)伴隨監(jiān)管政策優(yōu)化引導(dǎo)和公司改革創(chuàng)新能力提升，證券行業(yè)管理模式優(yōu)化升級(jí)或?qū)⒎€(wěn)步推行、推廣。

創(chuàng)新——強(qiáng)化創(chuàng)新發(fā)展的主動(dòng)權(quán)

市場(chǎng)化和開(kāi)放化政策導(dǎo)向的雙向強(qiáng)化加速券業(yè)分化格局，在業(yè)務(wù)廣度和深度交互拓展過(guò)程中，強(qiáng)化創(chuàng)新發(fā)展的主動(dòng)權(quán)是券商轉(zhuǎn)型超越的關(guān)鍵因素之一。

借鑒美國(guó)投行的成功經(jīng)驗(yàn)，活躍的金融創(chuàng)新對(duì)行業(yè)發(fā)展起到關(guān)鍵作用。20世紀(jì)70年代后，傭金自由化加劇傳統(tǒng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)，金融創(chuàng)新層出不窮，第一波士頓（First Boston）、所羅門(mén)（Salomon）等更具創(chuàng)新基因的投行新銳排名持續(xù)上升，挑戰(zhàn)著傳統(tǒng)老牌投行的地位。

同時(shí)為應(yīng)對(duì)外部加劇的競(jìng)爭(zhēng)，高盛、摩根士丹利等老牌投行通過(guò)積極布局FICC、衍生品等創(chuàng)新業(yè)務(wù)線，成功維持了市場(chǎng)影響力，也助力公司業(yè)務(wù)模式煥發(fā)新的生機(jī)。關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，及時(shí)閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

回顧國(guó)內(nèi)，龍頭券商中信證券十余年前已開(kāi)始率先布局衍生品、債券做市等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，并通過(guò)持續(xù)的時(shí)間檢驗(yàn)構(gòu)筑領(lǐng)先的專業(yè)實(shí)力和護(hù)城河，近年中信證券場(chǎng)外期權(quán)名義本金新增規(guī)模、銀行間市場(chǎng)債權(quán)交割量持續(xù)保持證券行業(yè)第一位水平。當(dāng)前，優(yōu)質(zhì)頭部券商和部分特色中小券商已在合規(guī)前提下，自下而上積極探索創(chuàng)新變革，有望培育業(yè)務(wù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

科技——金融科技重塑商業(yè)模式

金融科技浪潮將重塑金融業(yè)競(jìng)爭(zhēng)新格局，也深刻改變?nèi)虡I(yè)務(wù)模式。科技賦能不是單純實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)線上化，而是圍繞客戶綜合服務(wù)需求，以提升客戶服務(wù)體驗(yàn)、創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式、加快智能運(yùn)營(yíng)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)提質(zhì)增效、客群延展、管控風(fēng)險(xiǎn)、提升體驗(yàn)等效果，并最終帶動(dòng)業(yè)務(wù)模式變革和核心能力提升。部分券商在金融科技領(lǐng)域持續(xù)加大資源投入，并通過(guò)設(shè)立首席科技官、將金融科技納入高管考核標(biāo)準(zhǔn)等多樣模式，推動(dòng)金融科技生態(tài)布局不斷突破。未來(lái)金融科技實(shí)力的構(gòu)建將是券商卡位新賽道的關(guān)鍵。

保險(xiǎn)：價(jià)值成長(zhǎng)探底，投資邊際回暖

今年上半年，保險(xiǎn)業(yè)在疫情影響下，代理人展業(yè)困難+長(zhǎng)端利率下行+權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)加劇等多維度沖擊，整體估值被壓制。目前險(xiǎn)企借力線上互聯(lián)網(wǎng)渠道引流，且傳統(tǒng)代理人渠道逐步修復(fù)。5月初疫情、經(jīng)濟(jì)與政策三因素拐點(diǎn)顯現(xiàn)，逐步向常態(tài)回歸，長(zhǎng)端利率或已探明底部區(qū)域，疊加自上而下推動(dòng)的多層次資本市場(chǎng)形成，權(quán)益市場(chǎng)呈現(xiàn)中長(zhǎng)期向好趨勢(shì)，有效緩解市場(chǎng)對(duì)險(xiǎn)企潛在利差損問(wèn)題的悲觀預(yù)期。關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，及時(shí)閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

以下從傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)來(lái)剖析保險(xiǎn)業(yè)的價(jià)值邏輯：

傳統(tǒng)渠道——價(jià)值增長(zhǎng)回歸正軌

3月以來(lái)全國(guó)復(fù)工復(fù)產(chǎn)有序展開(kāi)，根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，截至5月18日，全國(guó)銀行保險(xiǎn)復(fù)工率達(dá)99%，已基本恢復(fù)正常。線下小規(guī)模的訪客正逐步推進(jìn)，但大規(guī)模的展業(yè)還存在一定障礙，未完全恢復(fù)至年初的水平。伴隨防控等級(jí)的逐步放松，下半年險(xiǎn)企的新單銷售和價(jià)值成長(zhǎng)將回歸正軌。

從日本的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在過(guò)去幾輪長(zhǎng)端利率快速下行期，個(gè)人年金保險(xiǎn)新單銷售均有不錯(cuò)的表現(xiàn)，背后的邏輯一方面是險(xiǎn)企炒停售的銷售手段，另一方面是和其他理財(cái)產(chǎn)品相比，保險(xiǎn)產(chǎn)品長(zhǎng)久期的優(yōu)勢(shì)逐步顯現(xiàn)，在回報(bào)率表現(xiàn)上較為突出，因而險(xiǎn)企在負(fù)債端呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。在當(dāng)前長(zhǎng)端利率波動(dòng)的背景下，險(xiǎn)企以穩(wěn)定的投資收益率更具吸引力，一定程度上夯實(shí)了理財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)基礎(chǔ)。

從負(fù)債端看，過(guò)去壽險(xiǎn)行業(yè)存在業(yè)務(wù)質(zhì)量偏低等問(wèn)題，2014-2016年，險(xiǎn)企圍繞投連險(xiǎn)等險(xiǎn)種為經(jīng)營(yíng)重心，快速擴(kuò)張保費(fèi)和資產(chǎn)規(guī)模，但業(yè)務(wù)價(jià)值率偏低，隨后伴隨監(jiān)管加強(qiáng)對(duì)舉牌資金的監(jiān)管，業(yè)務(wù)量顯著下滑。

站在當(dāng)下，在監(jiān)管的積極引導(dǎo)下，保險(xiǎn)回歸保障持續(xù)推進(jìn)，以健康險(xiǎn)為核心的長(zhǎng)期保障型險(xiǎn)種逐漸成為主力。銀保監(jiān)會(huì)與其他多部門(mén)于今年1月聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于促進(jìn)社會(huì)服務(wù)領(lǐng)域商業(yè)保險(xiǎn)發(fā)展的意見(jiàn)》提出，力爭(zhēng)到2025年，健康險(xiǎn)市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)2萬(wàn)億元，結(jié)合2019年7066億元的健康險(xiǎn)保費(fèi)收入來(lái)看，隱含CAGR約18.9%，提供行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)支撐。關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，及時(shí)閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

借鑒2003年非典經(jīng)驗(yàn)，在疫情相對(duì)可控之后，2003年5-8月的健康險(xiǎn)保費(fèi)單月同比增速大幅提升至309%、265%、158%和131%，由此可見(jiàn)居民對(duì)自身風(fēng)險(xiǎn)保障的需求意識(shí)在疫情催化下顯著抬升。

結(jié)合宣導(dǎo)下沉，部分三四線地區(qū)乃至農(nóng)村地區(qū)對(duì)疫情的重視程度較高，而三四線地區(qū)的保險(xiǎn)滲透程度還處于初級(jí)階段，大型險(xiǎn)企在需求激活的背景下，有望加快推進(jìn)業(yè)務(wù)下沉，市場(chǎng)空間值得期待。關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，及時(shí)閱讀行業(yè)前瞻價(jià)值研報(bào)。

線上渠道——借力互聯(lián)網(wǎng)，構(gòu)建分層次競(jìng)爭(zhēng)格局

在上一輪互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)浪潮中，各類產(chǎn)品通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新不斷突破時(shí)間、地域的界限，互聯(lián)網(wǎng)人身險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)滲透率也在2015年達(dá)到頂峰。隨后行業(yè)增速有所放緩，疊加同年監(jiān)管層對(duì)代理人準(zhǔn)入機(jī)制的放松，險(xiǎn)企對(duì)渠道經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略重心發(fā)生轉(zhuǎn)換，使得互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)滲透率在2016-2017年逐步下滑。

2018年得益于健康險(xiǎn)等非車險(xiǎn)種的快速增長(zhǎng)，互聯(lián)網(wǎng)財(cái)險(xiǎn)滲透率邊際回暖，人身險(xiǎn)的節(jié)奏稍慢于財(cái)險(xiǎn)，截至2019 年，兩者的滲透率分別為7.2%、6%，處于良性的上升態(tài)勢(shì)。由于互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)有著更加開(kāi)放的平臺(tái)以及更為標(biāo)準(zhǔn)化和可復(fù)制化的產(chǎn)品，或?qū)⒓ぐl(fā)并挖掘社會(huì)消費(fèi)中的各類新型保險(xiǎn)需求，助力構(gòu)建多層次的社會(huì)保障體系。

目前來(lái)看，險(xiǎn)企對(duì)互聯(lián)網(wǎng)渠道掌控力較弱，盈利模式有待驗(yàn)證，但是基于流量積累，從量變到質(zhì)變的過(guò)程正在醞釀。

從行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)策略來(lái)看，或有所分化，短平快的互聯(lián)網(wǎng)渠道成為中小險(xiǎn)企的選擇，而代理人高端轉(zhuǎn)型勢(shì)在必行。從產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)的維度來(lái)看，專業(yè)互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)公司主要在中低端的標(biāo)準(zhǔn)化保險(xiǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，部分資源豐厚、科技能力優(yōu)秀的險(xiǎn)企向中高端或非標(biāo)準(zhǔn)化拓展。

而綜合險(xiǎn)企可自設(shè)互聯(lián)網(wǎng)公司，利用簡(jiǎn)單型的產(chǎn)品引流，但核心競(jìng)爭(zhēng)力的來(lái)源還是依托資源優(yōu)勢(shì)，通過(guò)醫(yī)療、康養(yǎng)產(chǎn)鏈的協(xié)同布局，開(kāi)發(fā)綜合型產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)價(jià)值的提升。

本期《錢瞻研報(bào)》推出了白金版，重點(diǎn)介紹了4家非銀金融行業(yè)上市公司的基本情況。歡迎大家關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，進(jìn)入贏家學(xué)院進(jìn)行閱讀。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1、經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。受疫情影響，經(jīng)濟(jì)發(fā)展有較大的不確定性，企業(yè)融資需求情況值得關(guān)注，且伴隨經(jīng)濟(jì)下行利率有下降趨勢(shì)，帶來(lái)潛在的利差損風(fēng)險(xiǎn)。

2、資產(chǎn)質(zhì)量惡化超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量可能因疫情等外部因素而出現(xiàn)波動(dòng)，對(duì)股票質(zhì)押等業(yè)務(wù)造成潛在風(fēng)險(xiǎn)。

3、居民風(fēng)險(xiǎn)保障意識(shí)不足。疫情未充分激活居民風(fēng)險(xiǎn)保障需求，且受限于可支配收入的降低，投保意愿受到影響，保費(fèi)增速乏力。

4、政策推進(jìn)不如預(yù)期。證券行業(yè)業(yè)務(wù)開(kāi)展受到嚴(yán)格的政策規(guī)范，政策推進(jìn)不及預(yù)期將影響行業(yè)改革轉(zhuǎn)型進(jìn)程及節(jié)奏。

5、市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。證券公司業(yè)務(wù)與股市及債市環(huán)境高度相關(guān)，來(lái)自股市及債市的波動(dòng)將會(huì)影響證券公司業(yè)績(jī)。

本期錢瞻研報(bào)的參考研報(bào)如下：

華泰證券：2020年非銀行金融行業(yè)中期策略：變革賦能，價(jià)值領(lǐng)航

山西證券：非銀金融行業(yè)2020年中期投資策略：政策加持，市場(chǎng)回暖，投資券商正當(dāng)時(shí)

方正證券：透視平安，保險(xiǎn)業(yè)供給側(cè)改革路在何方

信達(dá)證券：結(jié)構(gòu)性行情，券商何時(shí)王者歸來(lái)

（本文內(nèi)容僅供參考，不作為投資建議，據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。）