每經記者 張虹蕾    每經編輯 梁梟    

硝煙彌漫的白電市場江湖從來不缺資本故事，繼格力混改、美的宣布分拆上市之后，海爾的私有化也再次給市場帶來新的看點。

7月31日晚間，海爾智家（600690，SH）私有化海爾電器（01169，HK）的方案出爐。海爾智家擬將新發(fā)行的H股股份作為私有化對價，向海爾電器的計劃股東發(fā)行H股和支付現金，總對價在429.79億元～440.73億元之間。私有化方案順利落地后，海爾電器將成為海爾智家的全資附屬公司，海爾智家H股將以介紹方式于香港聯交所上市，海爾智家將實現“A+D+H”的資本市場布局。

7月29日早盤，海爾智家股價即封漲停，其超過400億的資本運作也引發(fā)業(yè)內熱議。未來兩個海爾實現“合體”之后，在管理架構、業(yè)務協(xié)同、資本布局方面將會出現何種變化？整個白電市場又將會有哪些變動？

兩個海爾“合體”

根據7月31晚間公布的交易方案，本次交易中，參與本次交易的海爾電器股東（除海爾智家或其附屬公司外，以下稱“計劃股東”），將獲得海爾智家新發(fā)行的H股股份作為私有化對價，換股比例為1:1.6，即每1股計劃股份可以獲得1.6股海爾智家新發(fā)行的H股股份。同時，作為私有化方案的一部分，協(xié)議安排計劃生效之日起七個工作日內，海爾電器將向計劃股東以現金方式按照1.95港元/股支付現金付款。

協(xié)議安排生效后，海爾電器將成為海爾智家全資子公司，并從香港聯交所退市；海爾智家將通過介紹方式在香港聯交所主板上市并掛牌交易；計劃股東將成為海爾智家H股股東。

根據百德能出具的《H股估值報告》，計劃股東在私有化方案下可獲得的海爾智家H股股份及現金付款的理論總價值約為429.79億元～440.73億元（約等于476.08億港元～488.18億港元）。

《每日經濟新聞》記者梳理發(fā)現，目前，海爾智家是海爾電器的控股股東。海爾電器的業(yè)務主要有洗衣機、熱水器產品；海爾智家原名青島海爾，于1993年在上交所上市，總市值在1200億元左右，主營業(yè)務為國內冰箱、空調等產品以及海外家電產業(yè)。

海爾智家提到，本次交易與整合是海爾智家落實物聯網智慧家庭生態(tài)品牌戰(zhàn)略的關鍵舉措。通過本次交易，海爾智家及海爾電器將有效改善股權及管理架構，實現管理團隊、員工、股東的利益一致，從而實現減少同業(yè)競爭及關聯交易、改善海爾智家資產負債結構、合理利用H股資本運作平臺并解決海外員工激勵問題、提升對股東的回報能力和回報水平。

北京市盈科（深圳）律師事務所高級合伙人朱逸聰律師對《每日經濟新聞》記者，公司上市的核心功能在于融資，公司私有化的誘因有公司價值被低估、股票流動性差等多種可能。私有化上市公司，重新設置股權架構，是公司選擇不同證券交易所上市的重要步驟。通過混改、私有化等方式梳理公司架構也是大公司的一大趨勢。經過在資本市場多年摸索，絕大部分公司現在已明確集團公司上市的一些通用原則，比如上市業(yè)務板塊要清晰，相同板塊的業(yè)務可以整合上市，既可以最大化融資功能，又有利于協(xié)同、優(yōu)化、整合集團內部的同一類業(yè)務資源，解決上市公司和母公司、兄弟公司的同業(yè)內部競爭問題。而海爾智家與海爾電器兩家上市公司部分業(yè)務重疊，管理職能部分重疊，私有化可以提升企業(yè)資源配置及管理效率。

板塊資產整合新空間

事實上，近幾年，家電上市公司的股權優(yōu)化和管理架構調整一直動作頻頻。中國家用電器商業(yè)協(xié)會常務副秘書長張劍鋒對《每日經濟新聞》記者表示，此次私有化是家電界的一件大事。張劍鋒認為，近兩年，家電企業(yè)的股權、管理架構變化備受資本市場關注。不論是格力此前的混改，亦或者美的啟動分拆上市，均備受關注，而海爾智家的私有化則再次讓白電行業(yè)市場充滿看點。

梳理歷史不難發(fā)現，海爾智家（前身青島海爾）上市初期，是海爾集團所定位的白電業(yè)務主體，但是由于A股一直未能進行股權分置改革，集團尋求市場化。激勵的目光開始轉向H股平臺，此后，海爾電器被分次注入洗衣機、熱水器資產。

那么，此次私有化意義何在？張劍鋒表示，海爾電器是海爾集團業(yè)務板塊梳理、股權激勵等多種因素下產生的上市平臺。主要業(yè)務有洗衣機、熱水器等業(yè)務；海爾智家旗下則主要為空調、冰箱等業(yè)務。過去的發(fā)展過程中，兩家上市公司相當于海爾集團旗下兩個獨立的事業(yè)板塊，激發(fā)了兩家公司競爭的潛力，提高了各個板塊的競爭力。而隨著各項業(yè)務發(fā)展成熟，當下也進入將不同板塊的業(yè)務整合，提升資源運用效率的階段。因而私有化是順勢而為。

交易前后海爾智家2019年度財務數據對比

圖片來源：公告截圖

在張劍鋒看來，在白電巨頭“三國殺”中，海爾智家一直和美的、格力抗衡。而未來私有化海爾電器后，海爾智家的整體實力將進一步增強，其白電行業(yè)龍頭地位也將進一步穩(wěn)固。

對于整合后的發(fā)展，張劍鋒認為，通過改革將兩個上市公司整合后，可能會面臨業(yè)務、管理等層面的磨合和調整。但由于海爾智家和海爾電器均為海爾集團旗下上市企業(yè)，擁有共同的企業(yè)文化背景和價值觀一致性，因而磨合時間不會很長。未來，兩家上市公司合并后，如何在海爾智家一直堅持的智慧家庭、物聯網等領域謀新求變，是值得思考的。

資深家電觀察人士劉步塵認為，海爾智家和海爾電器本身就是海爾集團旗下兩家子公司，具有相同的企業(yè)文化和管理模式，因此二者之間的吸并難度不大，畢竟不像收購外資企業(yè)那樣存在一個文化融合的問題。

此外，張劍鋒提到，在私有化完成之后，海爾智家也會迎來多方面的變革和重塑，是否會考慮新的股權激勵政策、是否會對管理層架構進行調整，也是值得關注的。

或將實現A+D+H資本布局

值得一提的是，本次交易完成后，海爾智家的A股將繼續(xù)在上交所交易，海爾智家的D股將繼續(xù)在中歐國際交易所D股市場交易。海爾智家在聯交所交易的H股將由香港股份過戶登記分處登記。

對此，朱逸聰表示，國際化資本市場布局也對海爾提出了較高的公司治理要求，三地的資本監(jiān)管措施不盡相同，這要求海爾公司在經營過程中要同時符合三地監(jiān)管要求，但同時也有利于提升投資人對海爾智家公司治理能力的信心，有助于海爾智家在不同的市場實現融資需求。

而在市場變革方面，張劍鋒認為，此次私有化完成后，海爾智家將成為國內首家“A+D+H”股的上市公司。資本市場的全球化布局將與其全球化的業(yè)務協(xié)同、產業(yè)布局、融資能力、供應鏈等產生新的共振效應。

但張劍鋒也提醒稱，不同資本市場對于企業(yè)有不同的監(jiān)管要求，也對海爾智家在管理、研發(fā)、創(chuàng)新、人才等方面提出了新的挑戰(zhàn)。

劉步塵對《每日經濟新聞》記者表示，海爾智家私有化海爾電器，最大的意義是實現兩個海爾一體化，有利于形成協(xié)同效應，可以提升決策效率、降低經營成本，有助于提升企業(yè)競爭力。

但劉步塵也提到，海爾智家的投資價值，嚴格來講不在于它對海爾電器的私有化，而在于它近年來一直推行的生態(tài)品牌戰(zhàn)略，這是對企業(yè)經營觀念的巨大顛覆，被認為代表了物聯網時代的企業(yè)發(fā)展方向。海爾智家的發(fā)展戰(zhàn)略已經確定，就是沿著生態(tài)場景戰(zhàn)略的方向往前推進，這是最值得外界期待的。至于私有化海爾電器的價值，應該多一些理性認識。

光大證券相關研報顯示，本次事項若成功實施，兩個融資平臺將獲得統(tǒng)一，財務和融資管理效率提升；家電主業(yè)的利益將更加統(tǒng)一；而借此機會更是有望完成對復雜的管理體系的梳理和簡化。此外，解決了家電主業(yè)的平臺利益和治理梳理后，海爾能否進一步將集團管理層的利益進一步和上市公司進一步綁定，將是市場更為期待的變化（現在集團旗下仍有多元化價值主體）。

封面圖片來源：每經記者 郭榮村 攝（資料圖）