每經(jīng)特約評論員 熊錦秋

9月26日，ST步森發(fā)布重組預(yù)案，擬以非公開發(fā)行股份及現(xiàn)金支付的方式購買微動天下100%股權(quán)，交易對價為28.2億元，本次交易不構(gòu)成重組上市（借殼上市）。筆者認為，重組上市定義或應(yīng)進一步完善。

今年最新《上市公司重大重組管理辦法》第十三條規(guī)定，上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起36個月內(nèi)，向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)，導致上市公司發(fā)生“購買的資產(chǎn)總額占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告期末資產(chǎn)總額的比例達到100%以上”等六種“根本變化”情形之一的，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，應(yīng)當報經(jīng)證監(jiān)會核準。此亦即重組上市定義。

也就是說，構(gòu)成重組上市有兩個必要條件：一是控制權(quán)發(fā)生變更；二是向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)導致上市公司發(fā)生六種“根本變化”情形之一。

實踐中，重組上市一般主要包括兩種類型，一是分步實施型，即場外主體先獲得上市公司控股權(quán)，暫不注入資產(chǎn)，待時機成熟再購買收購人（新實控人）的資產(chǎn)。二是一次到位型，上市公司發(fā)行股份購買標的資產(chǎn)，由于標的資產(chǎn)規(guī)模較大，交易標的資產(chǎn)實控人可能成為上市公司的新實控人，此時“控制權(quán)發(fā)生變更”與“上市公司發(fā)生根本變化”同時發(fā)生，等于同時滿足構(gòu)成重組上市的兩個必要條件。

具體到本案，2019年底，ST步森的總資產(chǎn)為6.16億元、凈資產(chǎn)為3.39億元，王春江去年9月取得ST步森的實際控制權(quán)。本次交易ST步森擬向沈陽女士支付現(xiàn)金收購其持有的微動天下22%股權(quán)，并向沈陽、易發(fā)聯(lián)恒等發(fā)行股份收購微動天下剩余的78%股權(quán)，同時向ST步森的控股股東募集配套資金。

根據(jù)公告，自去年控制權(quán)變更之日起到此次預(yù)案出具日，ST步森向王春江控制的易發(fā)聯(lián)恒、易聯(lián)匯華購買的資產(chǎn)總額、資產(chǎn)凈額等均未超過上市公司相關(guān)指標的100%，從王春江這個角度來看，不構(gòu)成重組上市（有市場人士懷疑“鼎世厚土”的實控人為王春江，本次交易可能構(gòu)成重組上市）。

而從沈陽這個角度，雖然ST步森擬向其購買資產(chǎn)的總額觸及上述“100%根本變化”的紅線，但由于對其采取的是“現(xiàn)金+股份”收購方式，且ST步森同時向現(xiàn)控股股東發(fā)行股份募集資金，本次交易完成后，王春江對ST步森的實控權(quán)將維持不變，避免“控制權(quán)發(fā)生變更”，從而也不會構(gòu)成重組上市。

界定重組上市的一個主要目的，是要對更為重大的重大重組（即重組上市），規(guī)定標的資產(chǎn)需要滿足與IPO基本相當?shù)膰揽翖l件。重組上市的實質(zhì)到底是什么，何類交易構(gòu)成重組上市，本案具有非常重要，又有典型的研究價值。

目前對構(gòu)成重組上市的界定，主要考察向收購人購買資產(chǎn)部分的體量等方面，而相關(guān)主體通過一些規(guī)避手法可規(guī)避構(gòu)成重組上市，筆者認為這很不合理，這沒有切中重組上市的實質(zhì)，也可能導致一葉障目、盲人摸象等問題。

在筆者看來，重組上市（借殼上市）的法律主體，應(yīng)該是場外企業(yè)或公司，而非某個股東，若本案交易最終得以實施，一個在盈利能力等方面遠比ST步森目前規(guī)模要大的公司必將登堂入室，正式成為A股上市的實體內(nèi)容，尤其ST步森購買的是微動天下100%股權(quán)，理應(yīng)屬于不折不扣的借殼上市。

既然界定重組上市的主要目的，是為了確保標的資產(chǎn)的質(zhì)量，那么就要嚴格防止規(guī)模龐大的標的資產(chǎn)得以實質(zhì)上市、卻不被界定為重組上市的情況發(fā)生，否則界定重組上市就毫無意義。

因此，筆者建議，對重組上市的定義，應(yīng)更多從場外公司的角度來審視和界定，可以規(guī)定：上市公司收購場外公司50%及以上股權(quán)，同時導致上市公司發(fā)生六種“根本變化”情形之一的，就構(gòu)成重組上市（借殼上市）。也就是說，無論收購誰的資產(chǎn)，無論上市公司控制權(quán)是否發(fā)生變更，只要上市公司收購所有交易對手持有的標的股權(quán)達到一定體量、且導致場外公司實質(zhì)上市，就構(gòu)成重組上市，由此就可破解各種規(guī)避構(gòu)成借殼的操作手法。

（作者為知名財經(jīng)時評人）