每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 吳永久    

2020年，適逢中國資本市場(chǎng)建立30周年。三十而立的中國資本市場(chǎng)在實(shí)現(xiàn)了快速成長的同時(shí)，也面臨著新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。

既作為資本市場(chǎng)服務(wù)提供商，又作為資本市場(chǎng)深度參與者的券商，在親身見證中國資本市場(chǎng)30年發(fā)展的同時(shí)，也深刻地參與了、影響著30年資本市場(chǎng)的發(fā)展歷程。

在這30年中，券商各項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展變遷猶如一面多棱鏡折射出中國資本市場(chǎng)30年所經(jīng)歷的成長與蛻變。

成長：30年證券業(yè)波浪式前進(jìn)

2020年，適逢中國資本市場(chǎng)建立30周年。三十而立的中國資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，而券商行業(yè)作為三十年中國資本市場(chǎng)的主要建設(shè)者、參與者，也充分享受到了資本市場(chǎng)的發(fā)展紅利。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至目前，業(yè)內(nèi)有多家券商的成立時(shí)間不少于30年，包括海通證券、方正證券、興業(yè)證券、民生證券、華福證券等。

A股首家上市券商為已于2015年被申萬吸收合并的宏源證券。公開信息顯示，1993年，宏源證券的營業(yè)收入只有0.16億元，當(dāng)時(shí)也是國內(nèi)資本市場(chǎng)的發(fā)展早期。此后隨著國內(nèi)資本市場(chǎng)的長袖壯大，宏源證券的營收規(guī)模也不斷攀升，尤其以在牛市階段的擴(kuò)張速度為最快，例如在2005年~2007年的牛市期間，宏源證券的營收收入從2004年的0.93億元，大幅增值至2007年的44.35億元，4年間增長了近48倍！在這輪史上最大牛市過后，宏源證券的營收進(jìn)入了一個(gè)平臺(tái)整理期，不過總體保持在歷史較高水平。

回溯券商30年發(fā)展歷程，總體呈現(xiàn)出的是波浪式前進(jìn)的特征。在經(jīng)歷90年代行業(yè)的快速發(fā)展后，2001~2005年的長期熊市期間，國內(nèi)券商行業(yè)遭遇了倒閉潮，其中就包括當(dāng)時(shí)曾位列三大全國性券商的南方證券和華夏證券。而隨著2003年起的券商綜合治理穩(wěn)步推進(jìn)和2005年后牛市的到來，券商行業(yè)財(cái)務(wù)狀況全面改善，從2006年起，券業(yè)的盈利水平大幅增強(qiáng)。此后的幾輪牛熊交替，都對(duì)券商行業(yè)的經(jīng)營造成了波動(dòng)。

據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，伴隨著2007年的大牛市，國內(nèi)證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)了有史以來的第一個(gè)營收高峰，當(dāng)年全行業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2835.85億元。這一紀(jì)錄直到8年后的2015年才被又一輪逆勢(shì)打破，2015年全行業(yè)實(shí)現(xiàn)營收5751.55億元，是2007年的2倍。而這一紀(jì)錄一直保持至今。

據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，去年末，全國133家券商實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3604.83億元，凈利潤1230.95億元，120家公司實(shí)現(xiàn)盈利。

另一方面，代表證券公司資產(chǎn)規(guī)模、資本實(shí)力的總資產(chǎn)、凈資本近10多年來卻出現(xiàn)了大幅增長。據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，截至2019年12月31日，133家證券公司總資產(chǎn)為7.26萬億元，凈資本為1.62萬億元；相比之下，2007年，證券行業(yè)的總資產(chǎn)、凈資本分別只有1.73萬億元、2964.19萬億元。

蛻變：業(yè)務(wù)逐步擺脫“靠天吃飯”

由于中國資本市場(chǎng)起步較晚，券商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較為單一，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入曾長期有著很高的占比。而在這種業(yè)務(wù)模式下，券商往往難以擺脫“靠天吃飯”的局面。

據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2008年，107家證券公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收1251億元，其中代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入為882億元，占比高達(dá)70.5%。

近年來，券商原有的經(jīng)營模式正在發(fā)生在深刻的改變。證券業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，2019年，國內(nèi)133家證券公司2019年度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3604.83億元，其中代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入（含席位租賃）787.63億元，占券商行業(yè)總收入的比例僅有21.85%。

而近十多年來，券業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入沒有跟隨總收入同步增長，反而逆勢(shì)下滑相對(duì)應(yīng)的是，這10多年來，滬深兩市股基成交量的大幅增長。據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008年，滬深兩市的股基成交額為27.3萬億元，而2019年滬深兩市的股基成交額已達(dá)136.58萬億元，較2008年增長了400%。

究其原因在于，隨著券商行業(yè)壁壘逐漸降低、業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的利潤率被不斷擠壓。

據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2009年，證券行業(yè)平均傭金率為萬分之14.23，此后10多年，證券行業(yè)平均傭金率持續(xù)下滑，2018年證券行業(yè)平均傭金率降至萬分之3.76，10年間大幅下降了73.6%。而證券行業(yè)平均傭金率的下降勢(shì)頭還在繼續(xù)，今年業(yè)內(nèi)有不少券商在開戶廣告中給出了“萬2”的傭金率。在此形勢(shì)下，各券商或主動(dòng)或被動(dòng)地走上了一條轉(zhuǎn)型之路。據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2008~2019年，雖然券商行業(yè)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入不進(jìn)而退，但投行業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)的收入規(guī)模都實(shí)現(xiàn)了成倍的增長，其中2008年券商行業(yè)資管業(yè)務(wù)凈收入為15億元，到2019年券商資管業(yè)務(wù)凈收入已達(dá)275.16億元，11年間增長了18倍。這樣的“此消彼長”也逐步讓券商擺脫對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的過度依賴。

飛躍：投行業(yè)務(wù)獲得長足發(fā)展

股票發(fā)行制度歷來是中國資本市場(chǎng)改革的“牛鼻子“。中國資本市場(chǎng)發(fā)展的30年，也伴隨著IPO發(fā)行審核制度的“與時(shí)俱進(jìn)”。中國資本市場(chǎng)先后主要經(jīng)歷了審批制、核準(zhǔn)制、注冊(cè)制3個(gè)階段，而進(jìn)一步細(xì)分，又可以分為額度管理制、指標(biāo)管理制、通道制、保薦制、注冊(cè)制5個(gè)階段。

1999年前，中國資本市場(chǎng)的IPO發(fā)行審核制度采用的是審批制。

1999年后，中國資本市場(chǎng)的IPO發(fā)行審核制度由審批制過渡到了核準(zhǔn)制。1999年7月1日《證券法》正式實(shí)施，明確確立了核準(zhǔn)制的法律地位。證監(jiān)會(huì)隨后在1999年9月16日，發(fā)布《中國證監(jiān)會(huì)股票發(fā)行審核委員會(huì)條例》，并成立發(fā)審委。由此，核準(zhǔn)制的法律框架和組織架構(gòu)逐步完善，核準(zhǔn)制成為市場(chǎng)主導(dǎo)的發(fā)行制度。

雖然核準(zhǔn)制仍然存在不少局限性，不過發(fā)行制度的變革還是給中國資本市場(chǎng)帶來積極的變化。據(jù)浙商證券統(tǒng)計(jì)，1999年累計(jì)上市企業(yè)共計(jì)92家。根據(jù)上市時(shí)間可以分為兩個(gè)階段。第一階段，在當(dāng)年9月16日之前，采用審批制，累計(jì)上市67家。第二階段，9月16日之后，采用核準(zhǔn)制，累計(jì)上市25家。值得注意的是，在199年的審批制階段，67家上市企業(yè)中無1家計(jì)算機(jī)企業(yè)；在核準(zhǔn)制階段，25家上市企業(yè)中有2家計(jì)算機(jī)企業(yè)。在審批制階段共有3家醫(yī)藥企業(yè)上市，占比4.5%；在核準(zhǔn)制階段，共有4家醫(yī)藥企業(yè)上市，占比16%。

2019年以來，注冊(cè)制先后在支持硬科技和新興產(chǎn)業(yè)的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板落地，今后注冊(cè)制還有望在更廣的范圍內(nèi)鋪開。這無疑是近10年的中國資本市場(chǎng)影響最為深遠(yuǎn)的一次改革。相比A股過去20年所先后采用的審批制、核準(zhǔn)制，注冊(cè)制具有以信息公開為原則、只進(jìn)行形式審查、審核效率較高、透明度相對(duì)較高等特點(diǎn)。

而就券商的投行業(yè)務(wù)而言，在中國資本市場(chǎng)建立后的多年里，國內(nèi)缺乏真正意義上的投資銀行，當(dāng)時(shí)承銷保薦等投行業(yè)務(wù)在券商經(jīng)營中占比很小，直到1995年中金公司成立，中國才有了主攻投行業(yè)務(wù)的券商。

經(jīng)過20多年發(fā)展，國內(nèi)券商行業(yè)的投行業(yè)務(wù)已經(jīng)有了長足的發(fā)展。據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2019年，國內(nèi)券商實(shí)現(xiàn)證券承銷與保薦業(yè)務(wù)凈收入377.44億元，比11年前的2008年增長了4.9倍。

然而，近些年，券業(yè)投行業(yè)務(wù)快速發(fā)展的同時(shí)，卻引發(fā)了投行業(yè)務(wù)集中度的提升。在廣大中小券商難求一單IPO項(xiàng)目的同時(shí)，近年來，頭部券商的投行業(yè)務(wù)卻持續(xù)穩(wěn)健增長。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2012~2019年，中金公司投行業(yè)務(wù)收入年均復(fù)合增長率為20%。

另據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年上半年，證券承銷業(yè)務(wù)凈收入排名前5的券商的證券承銷業(yè)務(wù)凈收入合計(jì)為91.66億元，占據(jù)全行業(yè)36.8%的份額。而在試點(diǎn)注冊(cè)制的前一年2018年，證券承銷業(yè)務(wù)凈收入排名前5的券商的證券承銷業(yè)務(wù)凈收入合計(jì)為151.7億元，占據(jù)全行業(yè)32%的份額。

有分析認(rèn)為，在注冊(cè)制時(shí)代，投行比拼的是專業(yè)能力和綜合能力。從海外成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，注冊(cè)制下的投行是高度集中的業(yè)務(wù)格局，第一梯隊(duì)只有少數(shù)幾家。