每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

大約在2015年之后，“全民PE”盛況下的粗獷投資熱潮開(kāi)始降溫，社會(huì)資本在主動(dòng)收緊的同時(shí)，政府資金成為創(chuàng)投基金的主力。政府資金的績(jī)效考核與社會(huì)資本不同，早期VC機(jī)構(gòu)的應(yīng)對(duì)策略轉(zhuǎn)變直接關(guān)乎基金募資的成敗。

澳銀資本是深圳、北京等市區(qū)多級(jí)政府引導(dǎo)基金合資格管理人。澳銀資本董事、執(zhí)行總裁歐光耀近日接受了《每日經(jīng)濟(jì)新聞》的專訪，他提及，創(chuàng)投需要從依賴制度紅利轉(zhuǎn)向?qū)で笃髽I(yè)成長(zhǎng)紅利，發(fā)揮在特定細(xì)分領(lǐng)域的投研專長(zhǎng)，立足一級(jí)市場(chǎng)提高投資效率和收益邊際。

圖片來(lái)源：受訪者供圖

行業(yè)募資來(lái)源已偏向政府

頭部機(jī)構(gòu)募資創(chuàng)紀(jì)錄的消息仍然很多，即便是在行業(yè)大談“募資難”的當(dāng)下，依然有機(jī)構(gòu)能夠募得數(shù)十億規(guī)模的基金。對(duì)此，歐光耀向每經(jīng)記者表示，具備優(yōu)秀業(yè)績(jī)的機(jī)構(gòu)在當(dāng)下依然吃得開(kāi)，只不過(guò)資金結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生變化，原本活躍的社會(huì)資本階段性趨于保守，政府性質(zhì)資金成為主力。

歐光耀指出，要說(shuō)募資環(huán)境，主要還是取決于經(jīng)濟(jì)環(huán)境和自身業(yè)績(jī)，2015年算是個(gè)分水嶺。在這之前大量社會(huì)資本投向后期基金、Pre-IPO項(xiàng)目，希望賺明確的、快速的錢。過(guò)去全民PE熱的興起，有著多重背景。從煤炭、地產(chǎn)行業(yè)賺得盆滿缽滿的企業(yè)和個(gè)人，面臨政策限制，急于為財(cái)富增值找到新的投資方向。而創(chuàng)業(yè)板開(kāi)閘，動(dòng)輒五六十倍的市盈率，無(wú)異給整個(gè)行業(yè)打了興奮劑。但拿了大把資金的PE機(jī)構(gòu)，頂著巨大的投資壓力，在2010~2015年投了許多良莠不齊的項(xiàng)目。從8倍、10倍市盈率，到十幾、二十，甚至更高市盈率，超出理性投資范圍。2012年監(jiān)管暫停IPO審核，大批PE基金退出無(wú)門(mén)，追風(fēng)入場(chǎng)的社會(huì)出資賺得少、虧得多。

“2015年之后，政府引導(dǎo)基金發(fā)展迅猛。政府資金的主要目的是扶持戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，打造地區(qū)增長(zhǎng)極，希望借助創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的專業(yè)，扶持有潛力的初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期企業(yè)發(fā)展，培育科技創(chuàng)新的先導(dǎo)力量，孵化高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的參天大樹(shù)。政府資金希望機(jī)構(gòu)向上游走，加大對(duì)中早期項(xiàng)目的關(guān)注和投資力度。如何接住政府資金的考核，拿出漂亮的業(yè)績(jī)，成為現(xiàn)階段大多數(shù)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的募資關(guān)鍵。”歐光耀這樣說(shuō)道。

澳銀資本在2018年獲得深圳市天使母基金的出資承諾，成為第一批與深圳天使母基金簽約的本土VC機(jī)構(gòu)?；鹨?guī)模3個(gè)億，分兩期在2019年年中全部按時(shí)實(shí)繳到位，深圳天使母基金出資40%，深圳市坪山區(qū)政府出資20%。歐光耀告訴記者，政府出資比例達(dá)60%，說(shuō)明澳銀的規(guī)范管理及在早中期項(xiàng)目的投資業(yè)績(jī)獲得認(rèn)可。

之所以討論募資結(jié)構(gòu)的變化，是因?yàn)樵诓煌慕?jīng)濟(jì)環(huán)境下，各類資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好是不一樣的。也正因如此，歐光耀覺(jué)得VC機(jī)構(gòu)應(yīng)該在專注專業(yè)的基礎(chǔ)上，以把握自身的投資節(jié)奏來(lái)適應(yīng)新的市場(chǎng)環(huán)境。最終，仍是唯以收益來(lái)對(duì)沖投資風(fēng)險(xiǎn)，這是對(duì)投資機(jī)構(gòu)的最大考驗(yàn)。

投資前移以適應(yīng)市場(chǎng)變化

歐光耀始終認(rèn)為，目前的市場(chǎng)環(huán)境正在加速創(chuàng)投行業(yè)的洗牌，澳銀資本也在變革的潮流中尋找突破，而如何在風(fēng)云變幻中穩(wěn)住自身的投資節(jié)奏是當(dāng)務(wù)之急，這背后有一邏輯一直沒(méi)變——投資應(yīng)該從依賴制度紅利向?qū)で笃髽I(yè)成長(zhǎng)紅利轉(zhuǎn)變。

“過(guò)去，創(chuàng)投行業(yè)的業(yè)績(jī)事實(shí)上遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到社會(huì)資本的預(yù)期，隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨慢，投資人的口袋也捂得越來(lái)越緊。無(wú)論是在過(guò)去社會(huì)資本為主力，還是在當(dāng)下以財(cái)政、國(guó)企資金為主導(dǎo)的募資環(huán)境下，切實(shí)提高早中期投資效率和成功率可以說(shuō)是控制風(fēng)險(xiǎn)、避免因虧損而造成投資人信心減退的唯一方式。”

他坦言，要在保證現(xiàn)有年均投資數(shù)量的前提下，投資階段再向前移，培育及陪伴初創(chuàng)企業(yè)到成熟企業(yè)，獲取企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的紅利。而這本是VC的特質(zhì)，只不過(guò)一直被想賺快錢的市場(chǎng)風(fēng)氣帶偏了。“2009年之后，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的規(guī)模增長(zhǎng)快，尤其體現(xiàn)在已經(jīng)盈利的項(xiàng)目上。但要做早期投資，對(duì)我們的真正考驗(yàn)在于要對(duì)沒(méi)有盈利甚至尚未產(chǎn)生收入的新團(tuán)隊(duì)、新技術(shù)進(jìn)行評(píng)估，評(píng)估他們的未來(lái)價(jià)值，以及是否具備成長(zhǎng)性。”

相比之下，原來(lái)依靠政策紅利的PE主要賭的是上市預(yù)期。在注冊(cè)制推行之前，企業(yè)上市審批標(biāo)準(zhǔn)主要看企業(yè)的規(guī)模和利潤(rùn)。在這種情況下，投資人無(wú)論價(jià)格貴賤，只要預(yù)期明確就可以砸錢，但這不僅攤薄了后期接盤(pán)的投資收益，也讓規(guī)模中等偏小的VC機(jī)構(gòu)難以介入。

吃制度的紅利就是賭上市前后的差價(jià)，動(dòng)輒三五千萬(wàn)、幾個(gè)億的投資規(guī)模，賺錢靠量；而優(yōu)質(zhì)企業(yè)的成長(zhǎng)紅利則是從早期投資開(kāi)始，培育有前景、能夠?yàn)樯鐣?huì)創(chuàng)造未來(lái)價(jià)值的初創(chuàng)企業(yè)，不僅僅依靠IPO退出——在其高速成長(zhǎng)的過(guò)程中，處處有價(jià)值變現(xiàn)的機(jī)會(huì)。“下輪退”或“隔輪退”都是很好的路徑。

“投資前移，對(duì)專業(yè)能力要求就高，一方面，選擇大行業(yè)，并打造自己擅長(zhǎng)的細(xì)分專業(yè)賽道，把握細(xì)分賽道里不同階段的商業(yè)投資價(jià)值；另一方面，不可只投不管，早中期投資要投管并重，整合各類資源，幫助初創(chuàng)企業(yè)越過(guò)業(yè)績(jī)死亡陷阱。”歐光耀說(shuō)道。

將被投企業(yè)納入分級(jí)管理

歐光耀對(duì)風(fēng)控的理解便是，見(jiàn)好就收、及時(shí)止損，而擇時(shí)的關(guān)鍵又取決于他對(duì)所有被投項(xiàng)目的分級(jí)把控，并鮮明地將“下輪退”或“隔輪退”項(xiàng)目作為核心管理部分。

他告訴記者，澳銀的投后管理遵循“3：5：2”的分級(jí)管理模型。做好20%~30%的項(xiàng)目持續(xù)陪伴的準(zhǔn)備，5年、8年甚至10年以上，直至IPO，比如美諾華藥業(yè)、康泰生物、新產(chǎn)業(yè)生物；也要接受10%~20%是有可能虧損，甚至連本金都收不回的項(xiàng)目；中間50%~60%的項(xiàng)目是投后管理重心，及時(shí)關(guān)注業(yè)績(jī)情況、企業(yè)戰(zhàn)略方向，不少高成長(zhǎng)性的企業(yè)，都有機(jī)會(huì)在之后的第二、第三輪融資時(shí)獲得3~5倍收益退出，比如微旋基因、錦瑞生物等。多數(shù)好企業(yè)如此，并不需要去擠IPO這個(gè)“獨(dú)木橋”。

可以看出，澳銀資本實(shí)際上對(duì)項(xiàng)目退出大部分都把握在后兩至三輪這個(gè)區(qū)間，并不完全都要等到IPO。歐光耀告訴記者，不等到IPO，并非不看好項(xiàng)目本身，而是作為早期投資策略，“弱水三千，但取一瓢”。投資節(jié)奏的切換也要體現(xiàn)在退出效率方面，即便項(xiàng)目后續(xù)獲得更高回報(bào)的股權(quán)收益，也不會(huì)遺憾，這完全可以讓專注后端的基金去把握、去獲取。“這個(gè)分級(jí)管理模型實(shí)踐到今天，帶給我們的是高退出率和投資的高效回收。”

澳銀資本從最初綜合性投資，到逐漸將投資領(lǐng)域更加集中、專注。歐光耀表示，現(xiàn)在最為關(guān)注醫(yī)療健康、數(shù)字化。澳銀對(duì)醫(yī)療健康領(lǐng)域的介入很早，十幾年做下來(lái)，領(lǐng)悟比較深，痛點(diǎn)是原創(chuàng)技術(shù)創(chuàng)新的缺乏。對(duì)比國(guó)內(nèi)大需求、大市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)，以往相關(guān)企業(yè)的產(chǎn)品和技術(shù)都有些“急功近利”。但在新一輪進(jìn)口替代大潮推動(dòng)下，企業(yè)自主研發(fā)積極性將被激發(fā)，國(guó)內(nèi)醫(yī)療健康的投資依然是信心十足的賽道。

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