對于資本市場而言，2020年是很不尋常的一年：科創(chuàng)板運行滿一周年后，創(chuàng)業(yè)板注冊制也在8月24日正式推出。近日，監(jiān)管層又明確表態(tài)A股將全面實行注冊制，對資本市場的中介機構(gòu)券商而言，無疑是站在了風(fēng)口上。 近日，A股上市券商三季報披露完畢。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，前三季度40家上市券商共實現(xiàn)營收3818.24億元，同比增長28.26%；實現(xiàn)凈利潤1204.68億元，同比增長40.24%。那么，哪些券商賺得多？誰的自營投資、投行業(yè)務(wù)強？哪家員工薪酬最多？最重要的是，哪些券商股值得投資者關(guān)注？有了注冊制改革的春風(fēng)，“牛市旗手”券商板塊能否再現(xiàn)2014年末的行情？《每日經(jīng)濟新聞》記者經(jīng)過深入研究后，總結(jié)出了今年券商三季報七大看點。 太平洋證券北京某營業(yè)部視覺中國圖 馬太效應(yīng)明顯：中信證券營收超出海通137億 馬太效應(yīng)是近年來投資者談及券商行業(yè)提到最多的詞語之一。它的精髓在于：強者恒強。從三季報來看，券商行業(yè)今年前三季度經(jīng)營依然呈現(xiàn)明顯馬太效應(yīng)。 根據(jù)東方財富Choice金融終端統(tǒng)計數(shù)據(jù)，前三季度40家上市券商（不包括參股券商的上市公司）共實現(xiàn)營業(yè)收入3818.24億元，同比增長28.26%；實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤1204.68億元，同比增長40.24%。 龍頭老大依然是被稱為“麥子店高盛”的中信證券。中信證券前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入419.95億元，較第二名海通證券多137.41億元；而去年同期，中信證券僅僅比海通證券多出76.27億元。它也是唯一收入突破400億元的券商。 海通證券、國泰君安、華泰證券、申萬宏源、廣發(fā)證券則進入了收入200億元俱樂部，在收入榜上位列第二至第六。中國銀河、招商證券、中金公司、東方證券、中信建投、國信證券、興業(yè)證券和光大證券進入了百億元俱樂部，收入榜上排名第七至第十四位。 利潤榜上，排名前十名的券商合計實現(xiàn)凈利潤795.10億元，占上市券商總利潤的66%。 一騎絕塵的依然是中信證券。前三季度公司共實現(xiàn)凈利潤126.61億元，同比增長20.32%。第二至第五競爭激烈，國泰君安、華泰證券、海通證券和廣發(fā)證券凈利潤均超過了80億元。中信建投、招商證券、申萬宏源、中國銀河和國信證券分列第六至第十名。 區(qū)域券商分化更大：天風(fēng)證券凈利增長262%奪冠，太平洋墊底 如果以凈利潤增長率為指標(biāo)，可以看出，券商之間的業(yè)績分化更加明顯。區(qū)域性券商體現(xiàn)出較大業(yè)績彈性，有公司業(yè)績出現(xiàn)爆發(fā)式增長，也有業(yè)績出現(xiàn)大幅下滑。 40家上市券商中，有37家實現(xiàn)凈利潤同比增長，有16家上市券商凈利潤增長率大于50%，但也有3家出現(xiàn)了凈利潤同比下滑。 天風(fēng)證券業(yè)績增速排名第一。前三季度，天風(fēng)證券實現(xiàn)營收34.32億元，同比增長39.39%；凈利7.02億元，同比增長262.34%。三季報顯示，天風(fēng)證券對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益達1.37億，同比增長434.23%，是業(yè)績大幅增長的主要原因，而這來源于主要為對恒泰證券投資收益的影響。目前天風(fēng)證券為恒泰證券單一第一大股東。 華林證券業(yè)績增速排名第二。前三季度華林證券凈利潤為6.61億元，同比增長116.08%。其中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入達到3.48億元，同比增長70.84%；實現(xiàn)投資銀行業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入1.16億元，同比增長121.66%。 值得一提的是，今年1月，華林證券被證監(jiān)會采取行政監(jiān)管措施，限制新增多項業(yè)務(wù)規(guī)模3個月，但公司針對監(jiān)管措施所涉事項完成了整改。6月30日，西藏證監(jiān)局出具《關(guān)于恢復(fù)各項業(yè)務(wù)的通知》，同意華林證券恢復(fù)各項業(yè)務(wù)?；謴?fù)各項新增業(yè)務(wù)資格對華林證券三季報業(yè)績起到了積極作用。 中信建投業(yè)績增速排名第三。前三季度，中信建投實現(xiàn)營業(yè)收入158.59億元，同比增長63.55%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為74.91億元，同比增長96.11%。 但與此同時，太平洋、中原證券、國聯(lián)證券卻出現(xiàn)了業(yè)績下降。太平洋前三季度實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤9917.34萬元，同比下降75.25%。中原證券實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤8675.18萬元，同比下降70.13%。國聯(lián)證券前三季度實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為4.59億元，同比下降3.92%。 自營投資成業(yè)績分化原因之一：中信、中金、華泰投資收益突破100億 業(yè)績上升的券商喜悅都是共通的，業(yè)績下滑的券商各有各的煩惱。自營投資業(yè)務(wù)、信用減值損失是兩項促進券商業(yè)績分化的重要原因。 自營投資收入一般以“公允價值變動收益+投資收益”之和估算，前三季度中信建投、中金公司、國元證券、華林證券增幅最高。中信建投“公允價值變動收益+投資收益”之和達到60.94億元，同比增長104.96%。中金公司這兩個科目之和達到97.46億元，同比增長86.67%。國元證券這兩個科目之和為8.42億元，同比增長85.16%。華林證券這兩個科目之和為3.68億元，同比增長79.01%。 從前三季度的投資收益來看，中金公司達到122.47億元，中信證券達到154.46億元，華泰證券達到137.57億元。 太平洋、中原證券“公允價值變動收益+投資收益”之和則出現(xiàn)了同比大幅下滑。太平洋前三季度這兩個科目之和為1.86億元，同比下滑84.77%。中原證券這兩個科目之和同比下滑則達到41.65%（以上測算考慮到對聯(lián)營企業(yè)、合營企業(yè)投資收益金額一般較小，計算時未予以扣除）。 那么，到底券商重倉了哪些個股？根據(jù)東方財富Choice金融終端數(shù)據(jù)，券商三季末共出現(xiàn)在288只個股的十大流通股東名單中，合計持股市值約497.62億元。中信證券持股市值最高，高達263.06億元，較6月30日增加近40億元。截至9月30日，中信證券合計出現(xiàn)在42家上市公司的十大流通股東名單中，比6月30日增加了4只。 除了市場皆知的重倉中信建投外，中信證券還重倉?？低?.13億股，而且在三季度增倉991.78萬股，其持有海康威視市值在9月30日達到43.1億元。 ?？低暪蓛r三季度上漲25.6%，是近年來不折不扣的大牛股。今年上半年海康威視因傳奇投資人龔虹嘉準(zhǔn)備減持曾一度回調(diào)，但最終市場仍對該公司的優(yōu)良業(yè)績持正面態(tài)度，10月31日?？低暠P中再次創(chuàng)出歷史新高，若中信證券未賣，則其在?？低暽系母∮M一步擴大。 華泰證券持有流通股市值43.25億元，較6月30日小幅增加2.13億元，持有的個股數(shù)量為44只，較6月30日增加17只。其中，江蘇銀行是華泰證券第一重倉股，公司持有江蘇銀行6.4億股，為江蘇銀行第三大流通股東，9月30日市值為38.91億元。 中國銀河也開始發(fā)力權(quán)益類投資。其第一大重倉股為大華股份，三季度小幅加倉19.13萬股，持股數(shù)量達到6264.14萬股，市值約為12.84億元。大華股份股價三季度上漲6.72%，具有智慧城市、智能交通概念。 但券商也有馬失前蹄的時候。同樣是中國銀河，三季度卻在掌閱科技身上感受到了市值縮水。三季度中國銀河在掌閱科技上沒有任何操作，其持股數(shù)量一直為771萬股，三季度掌閱科技下跌近33%，中國銀河的持倉市值從2.94億元下降至1.97億元，減少了9652.52萬元。 由此可見，盡管今年股市和債市均有結(jié)構(gòu)性行情，但操作難度并不小，即使是專業(yè)的券商人士，也可能出現(xiàn)一著不慎而業(yè)績下滑的情況。 頭部券商計提巨額信用減值：中信證券遭下調(diào)H股目標(biāo)價 信用減值損失是造成券商業(yè)績分化的重要原因，也是近年來券商行業(yè)被頻頻關(guān)注的焦點。今年前三季度，大券商反而出現(xiàn)了巨額資產(chǎn)減值的情況。 中信證券、海通證券分列信用減值損失計提榜前兩名。中信證券前三季度信用減值損失達到50.27億元，同比增長593.37%；其中公司第三季度創(chuàng)紀(jì)錄計提29.93億元信用減值損失，而2019年同期僅計提2.03億元。海通證券前三季度計提信用減值損失34.49億元，同比增長99.95%。 中信證券因大額計提減值甚至被多家機構(gòu)下調(diào)了H股目標(biāo)價。如交銀國際將其H股目標(biāo)價由23.50港元略下調(diào)至22.50港元，維持買入評級。瑞信降低中信證券今年每股盈利預(yù)期12%，同時下調(diào)2021年至2022年盈利預(yù)測分別0.5%及0.3%，H股目標(biāo)價由23.6港元降至23港元，評級維持“跑贏大市”。 中信證券未在三季報中披露信用減值計提明細(xì)，但披露了多項訴訟、仲裁案件的進展情況，其中多數(shù)已在過去的公告中有所披露，多為涉及股票質(zhì)押式回購、債券交易等合同糾紛案。 如金石投資與云南天宇、云南思高、北京華宇股權(quán)合同糾紛案。中信證券指出，因云南神州天宇置業(yè)有限公司、云南思高投資有限公司、北京華宇智信投資有限公司增資合同、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同等違約，公司子公司金石投資向北京仲裁委員會提起仲裁，要求云南天宇支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款、違約金和實現(xiàn)債權(quán)的費用共計人民幣3.76億元，并要求云南思高承擔(dān)連帶責(zé)任，金石投資對云南天宇質(zhì)押的股權(quán)、北京華宇在相關(guān)信托合同項下的信托財產(chǎn)權(quán)利享有優(yōu)先受償權(quán)。2020年9月28日，北仲委受理本案，目前尚未確定開庭時間。 但也不能說券商計提巨額信用減值就完全是壞事，有時候計提了減值后反而更可以輕裝上陣，有時候未計提減值也可能是“地雷”引而不發(fā)。 西部證券在發(fā)布三季報時同時回復(fù)了證監(jiān)會有關(guān)問詢，披露了公司目前涉及未決訴訟超過20億元。在作為原告的合同糾紛中，因股票質(zhì)押式回購而引發(fā)糾紛占絕大部分，且多數(shù)涉及資本市場過去的“大雷”。如涉及到樂視網(wǎng)的案件就有三件，其中被告為賈躍亭、甘薇的案件金額為4.8億元，被告為賈躍民、張榕的案件金額為3.03億元，被告為劉弘、單留歡的案件金額為2.43億元。但目前公司只收到賈躍民、張榕的執(zhí)行款1740萬元，劉弘、單留歡的執(zhí)行款2469.3萬元。 從歷年定期報告看，西部證券已對過去踩到的部分“大雷”計提了減值，相應(yīng)的本報告期計提減值金額減少，對凈利潤增長起到了一定積極作用。三季報顯示，根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則》的相關(guān)規(guī)定，公司2020年前三季度累計計提各類資產(chǎn)減值準(zhǔn)備1.399億元，共減少合并報表凈利潤1.049億元。而上年同期公司計提信用減值損失達到5.83億元。最終西部證券今年前三季度實現(xiàn)凈利潤9.26億元，同比增幅達到77.28%。 注冊制改革投行迎來豐收季：前三季度首發(fā)承銷“三中”包攬前3名 對于資本市場而言，2020年大不相同?？苿?chuàng)板運行滿一周年后，創(chuàng)業(yè)板注冊制也在8月24日正式推出。目前監(jiān)管層又明確表態(tài)將全面實行股票發(fā)行注冊制，對券商投行業(yè)務(wù)而言，也迎來了豐收季。 根據(jù)東方財富Choice金融終端數(shù)據(jù)，前三季度上市券商合計實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入410.07億元，同比增長50.25%。 但投行業(yè)務(wù)的馬太效應(yīng)更加明顯。排名前十的券商合計實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入272.93億元，占比達到66.55%。 中信證券再次成為投行領(lǐng)域的王者。前三季度公司共實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入44.92億元，同比增長50.72%。其次是中信建投，實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)手續(xù)費凈收入39.45億元，同比增長55.79%。海通證券、中金公司的投行手續(xù)費凈收入也均超過30億元。 從市場份額來看，大項目由大券商承攬趨勢非常明顯。按照主承銷金額計算，中信證券、中信建投前三季度總承銷金額分別達到1.1萬億元、9661億元（包括首發(fā)、增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)債、債券發(fā)行），市場份額分別達到13.16%和11.49%。國泰君安、中金公司緊隨其后，市場份額分別為6.70%和6.46%。 而從首發(fā)來看，三家北京券商包攬了市場份額前三名——中金公司首發(fā)主承銷金額達到586億元，市場份額為15.49%；中信建投首發(fā)主承銷金額為564.47億元，市場份額為14.92%；中信證券達到412.95億元，市場份額為10.92%。 但有些券商在首發(fā)上則顆粒無收。根據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，太平洋證券、中原證券等前三季度均未有所保薦的公司上市。 券商投行業(yè)務(wù)周期長短不一，但從輔導(dǎo)至上市需要數(shù)年時間也并非罕見，因此投行收入在每個定期報告之間可能存在一定波動。不過，即使如此，從前三季度的投行收入和市場份額等數(shù)據(jù)來看，頭部券商依然握有絕對話語權(quán)。 券商金領(lǐng)迎來高光時刻：“投行貴族”9個月人均領(lǐng)薪或超80萬 毫無疑問的是，由于整體業(yè)績向好，券商行業(yè)的金領(lǐng)們收入也普遍進入了高光時刻。 按照支付給職工及為職工支付的現(xiàn)金與2019年年底員工總數(shù)估算，新上市的中金公司一騎絕塵，前三季度人均薪酬高達81.69萬元。華泰證券排名第二，達到62.76萬元。中信證券列第三，人均薪酬59.98萬元，東方證券、招商證券、國金證券、海通證券也都超過了50萬元。 當(dāng)然，由于目前無法得知上市券商每月平均實際員工數(shù)，因此上述數(shù)據(jù)只是個粗略估算。此外，該科目包括了為員工支付的社保、公積金等，因此員工們實際到手?jǐn)?shù)也應(yīng)該與此有所差異。 值得一提的是，“投行貴族”中金公司員工薪酬高于行業(yè)平均早已在市場預(yù)料之中，其《招股說明書》顯示，2019年平均薪酬82.32萬元，但從上述估算數(shù)據(jù)來看，由于今年業(yè)績不錯，中金公司的員工們大概率還將獲得不錯的報酬。中金公司在招股書中指出，人均薪資較高主要是公司為了保持員工的穩(wěn)定性和持續(xù)吸納優(yōu)秀人才，提供了具有較強競爭力的薪酬標(biāo)準(zhǔn)。此外，公司國際化業(yè)務(wù)布局較廣、國際化程度高，境外員工占比較高也拉高了人均薪酬。 不過，券商的員工們薪酬差異和公司業(yè)績差異一樣巨大。按照上述口徑估算，前三季度國元證券員工人均薪酬只有18.41萬元。華林證券、華安證券、中原證券等也不足30萬元。也就是說，排名靠后的券商員工們?nèi)司鶊蟪瓴蛔阃谥薪鸸镜囊话搿?距離2020年年末還有2個月，上市券商業(yè)績進入沖刺階段，券商員工們?yōu)榱四杲K獎也進入沖刺期。最終2020年券商金領(lǐng)們平均年薪多少？相信幾個月后又會成為市場熱點話題。 A股全面注冊制將至：“牛市旗手”引發(fā)收官戰(zhàn)？ 由于資本市場的波動性，今年9月之前券商每月會公布財報，但不輕易在定期報告中對下一個報告期業(yè)績作出預(yù)測。2014年11月，正是中信證券的大漲，宣告了一次僅次于2006~2007年A股大牛市的開端。如今又到11月的時間窗口，年底的券商板塊是否會迎來行情？相信是許多投資者關(guān)注的焦點話題。 好消息是，近期已有不少市場人士對券商板塊業(yè)績進行了解析，并因此對行業(yè)未來表現(xiàn)持樂觀態(tài)度。 國開證券在近期的一份研究報告中對證券公司財報結(jié)構(gòu)進行了解讀，指出杠桿驅(qū)動盈利依然是行業(yè)的主要特征，總體來看，上市券商經(jīng)營業(yè)績顯著優(yōu)于行業(yè)平均水平，自營仍為最大收入來源，大型券商經(jīng)營穩(wěn)健，中小券商業(yè)績更具彈性。 具體而言，券商負(fù)債可分為融資相關(guān)、業(yè)務(wù)相關(guān)、經(jīng)營相關(guān)和客戶相關(guān)負(fù)債。過去幾年內(nèi)上市券商負(fù)債結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定。上半年市場利率環(huán)境相對寬松，債券融資規(guī)模顯著擴張，頭部券商優(yōu)勢明顯。 資產(chǎn)則可分為現(xiàn)金類、投資類、資本中介類和其他資產(chǎn)。隨著券商業(yè)務(wù)發(fā)展，資產(chǎn)配置發(fā)生了相應(yīng)改變，投資類資產(chǎn)迅速擴張，且與業(yè)績顯著正相關(guān)。券商資產(chǎn)配置方向和運用能力是影響券商業(yè)績的主要因素。 國開證券稱，在對證券行業(yè)進行分析時，還應(yīng)關(guān)注如下要點：營業(yè)利潤率除了受管理費用影響外，還應(yīng)重視信用減值損失的短期沖擊；資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率衡量了券商的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，即輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)和重資產(chǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展情況；權(quán)益乘數(shù)反映了杠桿水平，而券商杠桿受行業(yè)嚴(yán)格監(jiān)管。 國開證券最終得出結(jié)論：在當(dāng)前環(huán)境下，杠桿驅(qū)動依然是行業(yè)的主要特征，營業(yè)成本控制和業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型對ROE提振作用有限。長期來看，伴隨資本市場改革，提升直接融資比例等政策逐步落地，券商投行業(yè)務(wù)發(fā)展可期，預(yù)計業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型的效果將逐步傳導(dǎo)到盈利端。此外，成本管理是行業(yè)永恒的主題，金融科技的應(yīng)用等將有助于券商的成本控制，建議予以關(guān)注。 綜合考慮上市券商的業(yè)績表現(xiàn)、負(fù)債擴張、資產(chǎn)配置、杠桿水平和ROE變化，國開證券建議關(guān)注中信證券、招商證券和中信建投。 中航證券同樣稱，券商板塊與監(jiān)管政策、市場熱度及流動性高度相關(guān)，7月注冊制存量改革和行業(yè)并購預(yù)期導(dǎo)致低估值券商板塊爆發(fā)，9月以來，市場交投熱度回落，日均成交額降至7000多億元，同時市場融資相對7、8月有所回落，“把好貨幣供給總閘門”等論調(diào)帶來市場對流動性收緊的憂慮。但下半年在注冊制改革下，券商板塊將迎來業(yè)績驅(qū)動時期，建議重視三季報超預(yù)期表現(xiàn)下低估值券商個股投資機會。 東方證券稱，2020年下半年以來，市場情緒保持高漲，活躍度中樞確定性上移，且隨著A股全面注冊制改革的不斷推進，券商各業(yè)務(wù)條線尤其是投行業(yè)務(wù)將充分享受政策紅利。中長期來看，我們堅持龍頭邏輯不變。資本市場的深化改革與擴大開放無疑將是未來行業(yè)的主基調(diào)，證券行業(yè)尤其是龍頭券商將持續(xù)享有全面且確定的政策利好。在證監(jiān)會推動打造航母級券商以及行業(yè)新一輪合并浪潮的大背景下，馬太效應(yīng)凸顯，強者愈強，我們堅持龍頭邏輯不變。