沒有一絲防備，又一家AAA級國企出事了。

11月10日，永城煤電控股集團有限公司（以下簡稱永煤控股）公告稱，因流動資金緊張，“20永煤SCP003”未能按期足額償付本息，已構(gòu)成實質(zhì)性違約，違約本息金額共計10.32億元。

讓市場詫異的是，作為河南省最大國企河南能源化工集團有限公司（以下簡稱豫能化集團）的下屬核心骨干企業(yè)，永煤控股截至9月末貨幣資產(chǎn)達400多億元，但連10億元都拿不出來。而永煤控股主要子公司永煤集團也曾有過年利潤幾十億元的輝煌過往。

永煤控股“意外”爆雷后第二天，蝴蝶效應迅速顯現(xiàn)，中誠信國際火速將永煤控股及其控股股東豫能化集團的主體評級，由AAA下調(diào)至BB，并列入降級觀察名單。多只煤企、城投、地方國企境內(nèi)外債券持續(xù)下跌。

相比于債券市場違約的“意外”，在永煤控股本部所在的河南永城，這個與城市發(fā)展早已融為一體的企業(yè)，已拖欠了員工數(shù)月工資。然而，《每日經(jīng)濟新聞》記者在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，在員工欠薪、“子債父償”等征兆發(fā)生前，永煤控股、豫能化集團的財務問題其實早有端倪。這家與母公司在資金上深度捆綁的企業(yè)，還隱藏著更多困境。

需要注意的是，除了永煤控股，11月有多家發(fā)債企業(yè)遇困，它們數(shù)量不多，但主體多為國企，債券存量規(guī)模較大、信用事件發(fā)生前均為AAA評級。經(jīng)此一事，債市中的“國企信仰”是否被徹底打破？目前，今年債券市場違約金額達1262.83億元，未來影響如何？

11月16日，輿論漩渦中的永煤集團 每經(jīng)記者李少婷攝

違約背后 本部已經(jīng)5個月沒發(fā)工資

走進河南永城，永煤是難以忽視的存在，冠以“永煤”字樣的醫(yī)院、賓館、文體中心散落在城市中，作為當?shù)刈钪膰笾?，永煤已然與城市發(fā)展融為一體。

作為納入永煤控股合并范圍的主要子公司，永煤集團是永煤控股在煤炭板塊的經(jīng)營主體。相較于永煤集團，同樣位于永城的河南神火集團有限公司（以下簡稱神火集團）總部大樓氣勢略顯不足——隔著“光明路”的“鄰居”永煤集團的總部大樓更新一些，“個頭”也要比神火集團高上三分之一。

一位永煤集團員工介紹道，在他初入職時，永煤集團的待遇要比神火集團好得多。

這樣的“碾壓”在數(shù)字上來看是有依據(jù)的：永城市政府官網(wǎng)介紹，在以營收為標準的全國500強企業(yè)的排名中，2015年時永煤集團、神火集團分別排在第130位和385位。

永煤集團曾被作為“逆襲”的樣本推介。根據(jù)永城市政府官網(wǎng)的介紹，永煤集團1997年首對礦井投產(chǎn)后出現(xiàn)嚴重虧損，2000年虧損1.18億元，為全省第二虧損大戶，當年7月份后新領(lǐng)導班子調(diào)整發(fā)展思路及結(jié)構(gòu)，企業(yè)步入良性發(fā)展軌道。據(jù)河南省政府官網(wǎng)信息，2007年永煤集團營業(yè)收入達到351億元，利潤33億元。

伴隨著永煤集團營收壯大的是其對資金的需求。永煤集團曾在融資上有過多番嘗試，2007年起，永煤集團試圖闖關(guān)IPO，但據(jù)《大河報》2013年報道，由于與豫能化集團控股的“大有能源”存在同業(yè)競爭問題，永煤集團被擋在A股門外。

在公司員工看來，永煤集團的優(yōu)厚待遇似乎也隨著IPO機會一起離開了。“2010年到2013年比較好，那段時間漲工資，獎金也多，2013年之后就走下坡路了。”在永煤集團工齡超過10年的一位本部員工向《每日經(jīng)濟新聞》記者一邊回憶，一邊慨嘆當下永煤集團捉襟見肘，“如果不是疫情，我也辭職出去打工了。”

當下永煤集團的窘迫現(xiàn)狀已成為當?shù)鼐用癫栌囡埡蟮恼勝Y。11月16日中午，永煤集團附近的公交站臺上，幾個不相熟的市民等車之余聊起了永煤控股債券違約。“現(xiàn)在都知道永煤欠著錢呢，這條街（注：指永城光明路上的部分建筑）都是永煤的，但都抵押出去了。”一位市民說道。雖然債券在他們的生活中并不常見，但居民們對永煤集團很熟悉，永煤集團員工也可能是他們的左鄰右舍。

“干脆破產(chǎn)算了，反正也不發(fā)工資。”兩位永煤集團員工在交流近況時泄氣地說道。實際上，不少永煤集團的員工都有怨氣，原因就在于永煤集團工資發(fā)放出現(xiàn)了問題。

多位永煤集團本部員工向記者證實，永煤集團本部的工資已經(jīng)5個月沒有發(fā)放，最近一次工資發(fā)放是在本月初，但發(fā)放的是今年5月的工資。而即便是工資發(fā)放，也并非足額，一位本部員工介紹，其正常工資是6000元左右，但本月初只收到4000多元。

“現(xiàn)在降工資，每個月在原來的基礎(chǔ)上降一點，大約降薪7%。”另一位永煤集團本部員工介紹，不僅工資減薪，社會保險繳納也出現(xiàn)斷繳情況，公積金則是僅在工資中扣除個人繳納部分，而企業(yè)繳納的部分在去年7月后就已經(jīng)停繳。

根據(jù)永煤集團本部員工的描述，工資不正常發(fā)放的情況并不是今年才開始的。一位員工向記者介紹，工資拖欠2018年時就已經(jīng)出現(xiàn)。但另有工齡較長的員工向記者表示，2015年時就已經(jīng)出現(xiàn)了類似的情況，但像今年一樣拖欠這么久則是從未有過。

“債務太多了，盈利微薄，入不敷出。”永煤集團本部員工認為，公司在前些年“負債”收購了不少“小煤窯”，但這些收購資產(chǎn)并沒有帶來效益，因而拖累了企業(yè)發(fā)展。另有員工認為，永煤集團機構(gòu)過于臃腫，“裁下去的（是）一線員工，機關(guān)科室人員過于臃腫，閑人太多，倒是沒見裁”。

據(jù)永煤集團介紹，目前企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營基本面穩(wěn)定。而就債券違約問題出現(xiàn)的原因，永煤集團方面對記者表示，今年以來，受到疫情、國際油價暴跌及近期債券市場熱點事件等多重因素影響，企業(yè)暫時出現(xiàn)流動性資金壓力增大。

此外，永煤集團方面介紹，近期，河南省政府對永煤控股股東河南能源注資150億元，剝離化工板塊和其他非主業(yè)資產(chǎn)，實施改革放權(quán)、激發(fā)企業(yè)內(nèi)生活力、強化業(yè)績導向等措施。

違約早有征兆 豫能化集團9月已替其代償10億

從目前來看，永煤控股的債務危機，在8月份就有了征兆。

今年1月2日，永煤控股在債券市場發(fā)行“2020年度第一期超短期融資券”，簡稱“20永煤SCP001”，票面年利率為4.50%。按照既定時間，這筆發(fā)行規(guī)模為10億元的超短融，兌付日為今年9月2日。

在償債資金安排上，永煤控股提道：“主要償債來源為公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，發(fā)行人還可以通過變現(xiàn)資產(chǎn)、銀行借款等方式提供還款保障。”

不過，《每日經(jīng)濟新聞》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，最終償還該筆資金的，并不是發(fā)行人永煤控股，而是其母公司豫能化集團發(fā)債償還的。

在“20永煤SCP001”即將到期之前，豫能化集團在8月14日公布的《河南能源化工集團有限公司2020年度第二期中期票據(jù)募集說明書》顯示，本期中期票據(jù)發(fā)行擬募集資金10億元，所募集資金擬全部用于償還子公司債務融資工具。

從豫能化集團披露的信息來看，在這個需要償還的子公司債務融資工具，就是永煤控股的“20永煤SCP001”。

對于為何由豫能化集團發(fā)債代償，永煤控股并未說明。不過，對于身為一家國有獨資特大型能源化工集團，乃至河南省最大國企的豫能化集團，永煤控股確實扮演著極其重要的角色。

永煤控股在發(fā)債資料中提到，公司作為豫能化集團最重要的組成部分，一直為后者第一大子公司，截至2020年6月末，發(fā)行人總資產(chǎn)占豫能化集團總資產(chǎn)比例超過50%。

不過，這樣一家骨干企業(yè)，在自身造血功能上，卻并不樂觀。記者注意到，2020年以來，永煤控股共發(fā)行過4次超短融（即超短期融資券），在募集資金用途上，第一期、第四期均被用于“歸還發(fā)行人即將到期的債券”，第二期、第三期的全部資金則被用于“歸還發(fā)行人或子公司的有息負債”。

上述四期超短融償債資金安排上的說法，永煤控股在募集說明書中給出的計劃，均與“20永煤SCP001”如出一轍。不過，從今年發(fā)行的四期超短融來看，相比于“以債養(yǎng)債”，永煤控股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，似乎并沒有派上用場。

在豫能化集團代償“20永煤SCP001”、自籌資金償還“20永煤SCP002”后，“20永煤SCP003”于11月10日到期，但因流動資金緊張，永煤控股未能按期籌措足額兌付資金，這也是永煤控股首次發(fā)生債券違約。

發(fā)行資料顯示，“20永煤SCP003”發(fā)行于今年2月14日，當前余額10億元，發(fā)行期限270天，票息4.39%。11月13日，永煤控股公告稱，利息3238.52萬元已經(jīng)兌付，本金尚在籌措。

在11月10日宣布違約前，永煤控股在上海清算所發(fā)布公告，公司第四屆董事會臨時會議審議通過相關(guān)議案，將其持有部分股權(quán)無償劃出。

11月2日，永煤控股發(fā)布了資產(chǎn)無償劃轉(zhuǎn)事項的公告。從公告來看，除了將已持有的中原銀行全部股份劃出外，永煤控股主要將旗下虧損較大的煤化工公司剝離至豫能化旗下的河南能源化工集團化工新材料有限公司，這被認為是公司改革的重要一步。

一位銀行間債券市場人士向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，永煤信用違約事件對市場沖擊較大，各類資產(chǎn)均產(chǎn)生一定波動，這家地方國企未來發(fā)債之路無疑將布滿荊棘。

截至目前，永煤控股共有存續(xù)債券23只，存量規(guī)模234.1億元，其一年內(nèi)到期的債券達120億元。其中，“20永煤SCP004”的兌付日為11月22日，在“20永煤SCP003”違約后，“20永煤SCP004”能否按期兌付，備受市場關(guān)注。

對此，記者嘗試詢問永煤控股業(yè)務部門，對于當前遇到的兌付問題，公司方面并未透露。不過，另一位永煤控股人士透露，目前公司的發(fā)債計劃已經(jīng)暫停，“現(xiàn)在這種情況也不可能繼續(xù)”。

2100億債務壓頂 豫能化集團債務風險未解

永煤控股的違約，直接波及到了持有其96.01%股份的豫能化集團，后者信用等級由AAA降至BB，其存續(xù)期債券卷入交叉違約的風險之中。

作為河南省規(guī)模最大的省級煤炭企業(yè)集團，豫能化集團能眼睜睜看著子公司永煤控股倒下見死不救？豫能化集團的真實狀況如何？

豫能化集團官網(wǎng)信息顯示，豫能化集團是經(jīng)河南省委、省政府批準，分別于2008年12月、2013年9月經(jīng)過兩次戰(zhàn)略重組成立的一家國有獨資特大型能源化工集團，產(chǎn)業(yè)主要涉及能源、高端化工、現(xiàn)代物貿(mào)、金融服務、智能制造和合金新材料等產(chǎn)業(yè)。

截至2019年12月，豫能化集團員工17.9萬人，擁有煤炭產(chǎn)能8000多萬噸、化工產(chǎn)品產(chǎn)能合計1000萬噸，擁有大有能源等境內(nèi)外上市公司。集團位居2019年世界500強企業(yè)第484位、中國500強企業(yè)第119位、中國石油和化工企業(yè)500強第7位、中國煤炭企業(yè)50強第11位。

然而，這家外表光鮮的巨頭，債務壓力也頗為沉重。上海清算所披露的資料顯示，截至今年三季末，豫能化集團總資產(chǎn)為2642.21億元，總負債2154.76億元，凈資產(chǎn)487.46億元，資產(chǎn)負債率81.55%。

這種壓力甚至影響到職工工資的發(fā)放。“前一段資金情況緊張一點，七八月份以后開始逐步正常。”11月15日，一位豫能化集團二級公司人士向《每日經(jīng)濟新聞》記者證實，“今年五六月份，集團公司有一批貸款到期，造成公司資金鏈緊張，并影響五六月份工資的發(fā)放。”

“五六月份的時候，包括安全辦公會，還有其他一些會議，包括集團層面、二級子公司領(lǐng)導也讓大家理解目前公司的資金困難。”在上述二級子公司中層人士看來，豫能化集團下面有很多子公司，工資發(fā)放需要集團公司審批，只要集團公司批了基本都能發(fā)。

也就是說，豫能化集團的債務風險仍未解除。與此同時，作為永煤控股的控股股東，豫能化集團還從永煤控股拆借了大筆資金。

上海清算所網(wǎng)站10月16日披露的《永城煤電控股集團有限公司2020年度第六期中期票據(jù)募集說明書》顯示，截至2020年6月末，永煤控股其他應收款（不含應收股利和應收利息）為155.98億元，主要為與豫能化集團及其下屬單位之間的往來款，資金拆借規(guī)模較大。

對于永煤控股違約是否與豫能化集團拆借款有關(guān)，以及拆借資金是否影響到永煤控股的債券兌付，《每日經(jīng)濟新聞》記者于11月16日聯(lián)系豫能化集團方面，未獲得正面回應。

值得注意的是，在向豫能化集團拆借大筆資金的同時，永煤控股的融資也依賴豫能化集團。

在發(fā)債文件中，永煤控股披露，公司對外融資實行“總額授信、個體分貸”的原則。金融機構(gòu)對豫能化集團統(tǒng)一授信，永煤控股根據(jù)自身生產(chǎn)經(jīng)營和資金狀況，在需要時向豫能化集團申報授信額度。截至2020年6月末，豫能化集團獲得主要貸款銀行的授信額度為2260億元，已使用額度1288億元，剩余授信額度972億元。

記者梳理發(fā)現(xiàn)，度過了五六月份償還貸款的關(guān)口后，豫能化集團目前共存續(xù)21只債券，規(guī)模達261.3億元，其2021年需要兌付和回售的債券規(guī)模超200億元。

中金公司研報提到，永煤控股、豫能化集團存續(xù)債券體量接近500億元，而且母子公司全部公募債券合計265億元均設(shè)置了交叉保護條款，募集均約定了10個工作日的寬限期。如果確認交叉違約，可能導致企業(yè)短期集中兌付壓力進一步加大。

在人民網(wǎng)地方政府留言板上，一則2020年9月21日發(fā)布的《河南能源化工集團拖欠工資》的信息提道：“河南能源化工集團鶴壁煤電股份有限公司化工分公司已經(jīng)拖欠7個月工資。”

對此，河南省政府國資委于2020年11月11日回應表示：“您所反映的問題屬實。自疫情發(fā)生以來，我們通過多種渠道、多種措施化解河南能源債務風險、保障職工工資。下一步，我們將加大協(xié)調(diào)督促力度，爭取早日發(fā)放工資。”

早在今年3月24日，豫能化集團召開化工板塊虧損源治理動員視頻會，豫能化集團黨委書記、董事長劉銀志在講話中指出，企業(yè)不消滅虧損，虧損就消滅企業(yè)，這是市場經(jīng)濟的基本原理。并提出：三年內(nèi)仍然不能實現(xiàn)扭虧的，就要毫不猶豫關(guān)閉退出、掛牌出讓，徹底從根源上止住“失血點”。

“我們現(xiàn)在處置的是一些監(jiān)管機構(gòu)要求的自查、公告披露，具體償債方案是管理層在制定。”11月16日，永煤控股人士向《每日經(jīng)濟新聞》表示，工資已經(jīng)有幾個月拖欠，但工資發(fā)放還沒有考慮，當務之急在于全力保債券。連續(xù)爆雷：3A國企違約沖擊市場

永煤控股突然違約打破了市場沉寂，然而帶給市場沖擊的并非只此一家。

10月23日，華晨汽車集團控股有限公司（以下簡稱華晨集團）因未能按期兌付“17華汽05”本息，構(gòu)成實質(zhì)違約。

11月16日晚，華晨集團公告稱債務違約金額合計65億元，逾期利息金額合計1.44億元。

11月11日，山東魏橋鋁電有限公司（以下簡稱魏橋鋁電）所發(fā)債券“16魏橋05”和“19魏橋01”遭聯(lián)合資信下調(diào)評級，由“AAA”降至“AA+”，依照相關(guān)規(guī)定，將被調(diào)整投資者適當性安排，由“僅限合格投資者參與交易”調(diào)整為“僅限合格機構(gòu)投資者參與交易”。

11月12日，清華大學旗下紫光集團及其關(guān)聯(lián)公司多只債券急跌，數(shù)只紫光系債券凈價跌至十幾元。紫光集團“芯”產(chǎn)業(yè)下核心企業(yè)之一紫光國微，所發(fā)行債券“18國微01”更因信用等級遭調(diào)降，而被調(diào)整投資者適當性安排，由“僅限合格投資者參與交易”調(diào)整為“僅限合格機構(gòu)投資者參與交易”。

雖然上述公司數(shù)量不多，但這些主體多有國資背景、債券存量規(guī)模大、信用事件發(fā)生前均為“AAA”評級。如今，“白馬王子”們已攪得信用債市場風聲鶴唳，市場避之不及。

針對此番信用債掀起的違約風波，浙商證券提及，本次信用風險事件對信用債短期內(nèi)有幾個重要的影響：第一是公募基金等買方機構(gòu)的債券入庫標準一定會變嚴格，這就意味著資質(zhì)一般的債券的流動性會更差。第二，銀行間質(zhì)押式回購中質(zhì)押券的標準也一定會提高，借錢也會變難。第三，部分債基的贖回可能發(fā)生，散戶和機構(gòu)出于避險情緒的上升可能選擇贖回。近期債市信用事件頻發(fā)，繼華晨集團和永煤控股違約后，紫光債券大幅折價，這些高評級發(fā)行人的違約或大幅折價超越了市場預期，導致市場在短期內(nèi)產(chǎn)生了較大的波動。市場環(huán)境以及企業(yè)信用資質(zhì)的變化會對投資者的違約預期產(chǎn)生影響，進而影響債券信用風險溢價補償?shù)母叩?，帶來信用利差不同程度上的波動?/p>

永煤控股違約也激發(fā)不少人猜想，債市上的“國企信仰”是否將被徹底打破？記者通過Wind統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2020年共計新增23家首次違約企業(yè)，其中地方國資企業(yè)7家。而在2019年首次違約企業(yè)中有6家為地方國資企業(yè)。

前后對比可見，2020年以來，地方國企違約數(shù)量有增多跡象。

對此，中信證券研究所副所長、固收首席分析師明明指出，下半年國企信用事件不斷，近期態(tài)勢尤為嚴峻。他說，信用風險顯著加劇，僵尸國企隱憂已成現(xiàn)實。過去兩年債務集中到期下民企風險是債市最大隱患，而今年僵尸國企風險顯著加劇，其債務規(guī)模大、化解難度高，已成為當前市場信用風險的主要矛盾。

這一現(xiàn)象有多層次的原因。明明認為，產(chǎn)業(yè)國企基本面雖優(yōu)于城投，但近年來并沒有得到政府完全兜底；從再融資角度看，部分產(chǎn)能過剩國企面臨融資壓力；從經(jīng)營角度看，部分產(chǎn)能過剩產(chǎn)品價格中樞較高點回落；隨著國企剝離社會職能逐步完成，政府完全無保留地支持必要性也將降低。

影響擴散：上周多家公司取消發(fā)債

動蕩的市場環(huán)境使得部分發(fā)債主體打了“退堂鼓”。根據(jù)Wind統(tǒng)計，上周（11月9日~11月13日）有113只債券合計發(fā)行規(guī)模達441億元推遲或發(fā)行失敗，僅發(fā)行規(guī)模來看環(huán)比上上周增長了32.25%。

不少公司推遲發(fā)行，正是由于市場波動太大。如兗礦集團就在取消發(fā)行第四期中期票據(jù)的公告中提到，鑒于近期市場波動較大，公司決定取消本期中期票據(jù)的發(fā)行，將另行擇機重新發(fā)行。同樣，開封城市運營投資集團有限公司也在2020年度第一期中期票據(jù)取消發(fā)行時，發(fā)出了類似的公告。

但同時，也有市場主體迅速行動，挽回投資者信心。記者獲悉，山西國資運營公司11月14日對部分機構(gòu)發(fā)布了《致山西省屬企業(yè)債權(quán)人的一封信》。信中提到，從2017年起，通過提前預警、信用增進等措施，省屬企業(yè)剛性兌付的到期債權(quán)共計6712.6億元，未出現(xiàn)一筆違約，營造了良好的金融生態(tài)環(huán)境，維護了山西省屬企業(yè)良好的信用度。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月15日，2020年新增違約債券110只，違約金額達1262.83億元。2019年新增違約債券184只，對應違約金額1494.04億元；2018年新增違約債券125只，對應違約金額1209.61億元；2017年34只，對應金額312.49億元；2016年56只，對應金額393.77億元。

對比歷年數(shù)據(jù)可見，近兩年債券違約呈上升趨勢，不管違約債券只數(shù)，還是發(fā)生違約金額都如此。

對于違約帶來的影響，申萬宏源固收首席分析師孟祥娟在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時指出，信用債引發(fā)恐慌帶來的影響包括：第一，從資金角度看，最直接的反應就是引發(fā)贖回，這將導致債券和股票的拋售，比如11月13日表現(xiàn)出的股債雙殺，以及債券信用利差走高。第二，企業(yè)再融資受阻。在恐慌情緒下，投資者急于拋售，難以再在一級市場大規(guī)模買入。因此，部分債務到期后，再發(fā)行就更難，進而可能導致違約持續(xù)擴大。第三，對實體經(jīng)濟造成影響。債券融資占比大，假如違約持續(xù)擴大，則市場信用被動收緊，最終也可能影響經(jīng)濟復蘇進程。

近期信用債市場風波很容易讓人懷疑今年的融資環(huán)境風險偏好下降。

光大證券固定收益首席分析師張旭在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時指出，永煤控股違約事件出現(xiàn)后，很多人稱其惡意逃廢債，但到目前為止沒有證據(jù)。在他看來，只不過事件來得比較突然，市場反應可能比較大而已。這一事件對于后續(xù)市場融資，以及銀行體系流動性等等也幾乎不會帶來實質(zhì)性影響。

對于當前融資環(huán)境是否惡化，張旭表示，目前看并未出現(xiàn)。

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