每經(jīng)記者 李娜    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

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2021年，中國會出現(xiàn)通脹嗎？研究宏觀經(jīng)濟的大咖們對此的看法似乎并不一致。

近期國海證券首席策略分析師李浩向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，全球經(jīng)濟進入長期類滯脹的趨勢，且未來十年的經(jīng)濟趨勢都是如此。而中國近兩年供給弱于需求，市場出現(xiàn)類滯脹特征，對應(yīng)股票市場的是核心資產(chǎn)趨勢。具體到投資操作中，李浩建議從四個方面重點布局。

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經(jīng)濟趨勢是類滯脹

近期，中國消費價格指數(shù)由正轉(zhuǎn)負，市場擔心通脹會不會在明年來臨。

“未來十年的經(jīng)濟趨勢是類滯脹，對應(yīng)股票市場的是核心資產(chǎn)趨勢”，對于通脹的預(yù)期，李浩有著自己的看法。

李浩認為，中國供需緊平衡的格局在2019年已充分體現(xiàn)。今年，由于疫情的影響，企業(yè)資本開支較去年更弱，產(chǎn)能被進一步約束，同時，由于海外供需缺口產(chǎn)生的需求波動，會將供需矛盾進一步放大，中國的供需緊平衡特征將進一步凸顯。

全球經(jīng)濟將進入長期類滯脹的趨勢，“滯”的核心驅(qū)動力來自美國經(jīng)濟增速的放緩，同時中國的經(jīng)濟增長也在長期的下行趨勢中，地產(chǎn)周期減弱。“脹”的核心驅(qū)動力來自中國供應(yīng)結(jié)構(gòu)改善，同時中美摩擦帶來的利益格局分割，也會為世界其他地區(qū)帶來盈利提升。美國科技進步速度放緩導(dǎo)致的總量盈利增速變慢是中美摩擦產(chǎn)生的主要原因，同時美國內(nèi)部還要解決貧富分化問題，這是美國長期對中國科技壓制和貿(mào)易摩擦的經(jīng)濟基礎(chǔ)。

類滯脹對股市意味著利率的下行和估值的上行趨勢。從大類資產(chǎn)來看，這種趨勢下股市是最優(yōu)的資產(chǎn)，股市中的核心資產(chǎn)具有獲得超額收益的能力。當科技進步能帶來經(jīng)濟突破并再次推動全球經(jīng)濟增速上行時，類滯脹的經(jīng)濟格局將被打破，核心資產(chǎn)將由趨勢性切換為成長性，但目前還未出現(xiàn)類似特征。中國經(jīng)濟的長期特征集中在高質(zhì)量低增速發(fā)展，中國社會將進入趨勢性的高成本運行機制。中國經(jīng)濟在利潤增加時，以往經(jīng)濟中不合理的問題將受到更多的關(guān)注，新基建和環(huán)保領(lǐng)域的投資將會加大。

明年經(jīng)常項順差將維持較高位

東南亞以及印度等國家或地區(qū)，由于自身便宜的勞動力成本吸引著越來越多的工廠落地。新冠疫情的出現(xiàn)，暫時打破了這一進程，海外訂單加速回流中國，出口異常火爆。2020年11月，中國出口增速達到了21％，令人為之側(cè)目。

受益于海外供應(yīng)端恢復(fù)遲緩以及通脹上行的環(huán)境，今年二季度以來，中國的出口勢頭強勁，二、三季度的貿(mào)易經(jīng)常項目順差明顯。在全球“放水”的大環(huán)境下，中國開啟“吸水”模式。

李浩認為，商品貿(mào)易的順差將為企業(yè)帶來大額盈利。雖然疫苗推動了供應(yīng)恢復(fù)預(yù)期，但是全球產(chǎn)業(yè)的恢復(fù)依舊困難，海外供需缺口在未來仍是較為確定的經(jīng)濟特征，因此經(jīng)常項的順差明年依然會維持在較高的位置，出口企業(yè)將成為明年中國恢復(fù)最好的部門，出口板塊明年將維持較好表現(xiàn)并帶動企業(yè)盈利增長。

“我們一直強調(diào)海外的通脹趨勢沒有結(jié)束。通脹是由供需缺口形成的，在美國寬松貨幣政策大背景下，明年海外的通脹應(yīng)該由需求推動，中國將充分受益于海外的通脹趨勢和供需缺口。結(jié)構(gòu)上，由于海外的供應(yīng)會出現(xiàn)一定程度恢復(fù)，所以上中游和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)、資本開支相關(guān)領(lǐng)域的出口會表現(xiàn)更加強勁。”李浩表示。

A股將迎盈利修復(fù)

疫情受到控制之下，經(jīng)濟活動逐步恢復(fù)正常，企業(yè)盈利勢必逐步修復(fù)。

在李浩看來，在疫苗預(yù)期下，經(jīng)濟的修復(fù)路徑來自供應(yīng)恢復(fù)和需求刺激，上游制造業(yè)和服務(wù)業(yè)將具有彈性。

“我認為就中國而言，今年制造業(yè)、出口和地產(chǎn)都已經(jīng)較為明確的進入上行趨勢，還沒有恢復(fù)的領(lǐng)域主要集中在服務(wù)業(yè)。明年服務(wù)業(yè)很多領(lǐng)域有望在疫情受控的大背景下出現(xiàn)盈利恢復(fù)，旅游、航空、餐飲、院線等領(lǐng)域也會修復(fù)。而制造業(yè)、地產(chǎn)、出口等領(lǐng)域已經(jīng)進入并延續(xù)盈利的上行趨勢”，李浩進一步指出。

市場在歷經(jīng)了2019和2020年的牛市后，企業(yè)估值大幅提升，明年A股上市公司會不會出現(xiàn)盈利修復(fù)，但估值下調(diào)的現(xiàn)象呢？

“其實，我們在9月份就已經(jīng)提出中國進入去杠桿周期和利率上行周期。明年整個流動性環(huán)境、貨幣政策、信用政策都有趨緊的趨勢，但是我們認為利率上行的程度是有限的，因為地產(chǎn)在‘三道紅線’的影響下將進入供需雙弱格局，這對整個社融增速的負面影響比較大，不僅是地產(chǎn)本身的融資需求偏弱，也會對制造業(yè)投資等領(lǐng)域造成負面影響，所以利率上行的空間不大。我們的經(jīng)濟復(fù)蘇后上行也呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性特征，制造業(yè)、出口、地產(chǎn)表現(xiàn)較好，服務(wù)業(yè)整體還比較弱。所以整體來看，我認為應(yīng)該將是穩(wěn)貨幣、信用偏緊的一個政策基調(diào)，這對估值的負面沖擊不大。而且從整個經(jīng)濟體的資金流向看，在‘房住不炒’的大背景下，地產(chǎn)的預(yù)期回報率與過去地產(chǎn)上行周期相比大幅下降，資金離開股市的動力不強”，李浩坦言。

另外，從資金面上看，李浩認為，股市長期的資金逐步增加，也對有長期增長邏輯的核心資產(chǎn)形成支撐，較高的估值可以用時間來消化。盈利修復(fù)更多的還是偏經(jīng)濟周期波動相關(guān)的順周期領(lǐng)域，而這部分上市公司很多不是核心資產(chǎn)或者頭部企業(yè)，整體估值本身就偏低，所以對估值的沖擊也不大。

近幾年的Ａ股市場，伴隨著核心資產(chǎn)概念的深入人心，其對應(yīng)的估值也是持續(xù)上升。而談到核心資產(chǎn)，李浩依然堅定看好其投資價值。

經(jīng)過一番分析后，李浩認為，核心資產(chǎn)是長期趨勢，這個趨勢遠沒有結(jié)束。全球經(jīng)濟長期的類滯脹趨勢，對應(yīng)股票市場的就是核心資產(chǎn)趨勢，??特別是消費領(lǐng)域的核心資產(chǎn)。“滯”強調(diào)的是全球經(jīng)濟增速的下行趨勢，這種趨勢的驅(qū)動力來自美國的科技進步放緩和中國逐漸成熟的經(jīng)濟特征。中國進入市場經(jīng)濟成熟期，信用和投資增速將見頂回落，以消費為主要增長動力的時代必定是要減速的，所以利率中樞將下行，股市的估值中樞將上移。“脹”的核心驅(qū)動力是中國市場經(jīng)濟進入成熟期以后帶來的供應(yīng)格局改善，包括產(chǎn)能投放偏弱和行業(yè)頭部集中特征，這將顯著提高中國供應(yīng)特別是中國頭部企業(yè)的盈利能力。所以核心資產(chǎn)將在一個長趨勢上迎來估值和盈利的上行。

超額收益的四個方向

對于Ａ股未來的投資方向，國海證券在2021年投資策略報告中是這樣判斷的：總體來講，在長期類滯脹趨勢與明年中期海外通脹趨勢的共振下，中國股票市場將延續(xù)上行趨勢。長期來看，在類滯脹的格局下，順周期行業(yè)龍頭的盈利能力將持續(xù)增加，核心資產(chǎn)在股票市場中長期占優(yōu)。

不過，具體到投資操作中，李浩建議從四個方面重點布局。

在中國推進以內(nèi)需為核心的內(nèi)循環(huán)戰(zhàn)略過程中，消費需求的增加具有持續(xù)性，隨著中國人口老齡化和消費行業(yè)集中度的不斷提升，消費供給端將進入趨勢性的收縮，消費行業(yè)將具備較好的供需格局。因此，長期看好消費行業(yè)中的核心資產(chǎn)，并認為其具有獲得長期超額收益的能力。

企業(yè)的盈利水平和企業(yè)部門的資本開支將影響市場的景氣方向。“我們認為一方面地產(chǎn)會吸納部分流動性；另一方面，智能制造領(lǐng)域也將是受益于企業(yè)資本開支的一大方向。企業(yè)在減少傳統(tǒng)的產(chǎn)能擴張投資時，會相應(yīng)加大對智能化和信息化改革的投資，因此智能制造板塊具有較好的景氣度，相關(guān)行業(yè)包括與制造業(yè)強相關(guān)的工控行業(yè)、信息化對應(yīng)的計算機行業(yè)、自動化對應(yīng)的電子硬件等”，李浩表示。

最后，中國經(jīng)濟好轉(zhuǎn)時會增加對國家安全的需求，體現(xiàn)在軍備和能源安全這兩個層面。美國恢復(fù)經(jīng)濟，短期會依賴中國，所以短期中美關(guān)系將趨于緩和，但是中美摩擦長期仍會維持，因此近期也是加強國家安全建設(shè)的較優(yōu)時間階段。

“在行業(yè)景氣方面，以智能制造為代表的企業(yè)資本開支相關(guān)行業(yè)、上游制造業(yè)、地產(chǎn)后周期、可選消費這四個方向較為確定。同時，中美關(guān)系會持續(xù)推動國家安全相關(guān)領(lǐng)域的行業(yè)景氣度上行，包括軍事和國家能源安全”，李浩總結(jié)道。

消費要把握兩個方面

當需求側(cè)改革被提出后，市場對消費行業(yè)投資機會的討論聲此起彼伏。而在此前國海證券2021年投資策略報告中，也明確提出擴大內(nèi)需的終點是收入增長。

對于消費行業(yè)的理解，李浩認為，消費本來就是長期牛市的主線，可從兩個方面把握：一是供需格局長期比較穩(wěn)定的食品飲料，將繼續(xù)穩(wěn)步上漲。二是需求快速增長的新消費。目前供應(yīng)格局還不穩(wěn)定，但是充滿活力。以年輕一代為代表的新消費趨勢，廣泛分布在農(nóng)業(yè)、家電、食品飲料等領(lǐng)域，更多出現(xiàn)在細分賽道上。這一方面巨大的機會與高風(fēng)險并存。雖然這一方面上市公司目前涉足有限，但是隨著新消費趨勢和規(guī)模的持續(xù)擴大，人們將看到更多快速致富的神話。