每經(jīng)評(píng)論員 杜恒峰  

地板價(jià)不僅適用于商品促銷，在金融行業(yè)也并不少見(jiàn)。據(jù)媒體報(bào)道，近日兩家大型央企公司債開(kāi)標(biāo)，規(guī)模分別為40億元、100億元，機(jī)構(gòu)給出的最低年化承銷費(fèi)率報(bào)價(jià)分別為0.007%、0.01%，即1億元承銷額只收7000元、1萬(wàn)元承銷費(fèi)。

近乎“零收費(fèi)”是債券承銷環(huán)節(jié)的老問(wèn)題。在此之前，中核融資租賃公司21億元公司債承銷費(fèi)率就低至萬(wàn)分之一；海南控股中票承銷費(fèi)率低至十萬(wàn)分之三，即承銷1億元債券只收3000元承銷費(fèi)；更極端的是廈門特房集團(tuán)，其承銷費(fèi)率只有千萬(wàn)分之一，1億元債券只收10元承銷費(fèi)，而且還是兩家承銷機(jī)構(gòu)平分。證券業(yè)協(xié)會(huì)之前通報(bào)的數(shù)據(jù)還顯示，2017年10月16日~2018年3月31日，在這不到半年的時(shí)間里，總計(jì)有52只公司債券未收取承銷費(fèi)，62個(gè)公司債券項(xiàng)目的承銷費(fèi)率低于千分之一，總共697家公司的債券項(xiàng)目平均承銷費(fèi)率只有0.44%。

中介機(jī)構(gòu)互相激烈競(jìng)爭(zhēng)，收取的費(fèi)用越低，意味著企業(yè)的融資成本越低，表面看這是一件好事，但債市是一個(gè)需要買賣雙方共同獲益才能持續(xù)發(fā)展的市場(chǎng)，中介機(jī)構(gòu)以極低的價(jià)格承攬業(yè)務(wù)，也就意味著沒(méi)有太多資源投入到盡職調(diào)查、監(jiān)管溝通、項(xiàng)目路演等關(guān)鍵環(huán)節(jié)，項(xiàng)目本身質(zhì)量不高，最終可能傷及投資者和承銷機(jī)構(gòu)自身。目前來(lái)看，上述低價(jià)承銷項(xiàng)目多來(lái)自央企和地方強(qiáng)勢(shì)國(guó)企，尚未出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件，但在2020年，城投信仰、地方龍頭國(guó)企信仰都已經(jīng)被打破，對(duì)“黑天鵝”類風(fēng)險(xiǎn)的漠視，可能給整個(gè)債市造成沖擊，類似華晨債和永煤債的沉痛教訓(xùn)當(dāng)盡力避免。

2016年以來(lái)，債券承銷費(fèi)率就一路走低，監(jiān)管層也在努力糾偏。比如2018年9月證監(jiān)會(huì)就表示，對(duì)于承銷費(fèi)率偏低、執(zhí)業(yè)質(zhì)量存疑的公司債券項(xiàng)目開(kāi)展專項(xiàng)現(xiàn)場(chǎng)檢查工作，對(duì)于承銷機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量存在的問(wèn)題，將嚴(yán)格嚴(yán)肅處理；而交易商協(xié)會(huì)也相繼出臺(tái)了《非金融企業(yè)債務(wù)融資工具發(fā)行規(guī)范指引》《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)債務(wù)融資工具發(fā)行業(yè)務(wù)規(guī)范有關(guān)事項(xiàng)的通知》，2020年4月30日，交易商協(xié)會(huì)還牽頭首批90家承銷機(jī)構(gòu)召開(kāi)視頻會(huì)議，并現(xiàn)場(chǎng)簽署了一份自律公約，其中一條便是“不以低于成本的承銷費(fèi)率報(bào)價(jià)”。因低價(jià)承攬業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)也有被懲罰的情況，比如廣發(fā)證券被責(zé)令改正，興業(yè)銀行被給予警告，寧波銀行甚至被暫停相關(guān)業(yè)務(wù)兩個(gè)月。

監(jiān)管有其必要性，尤其是大型機(jī)構(gòu)利用自身綜合服務(wù)的優(yōu)勢(shì)，以低承銷費(fèi)率攬客，而從其他業(yè)務(wù)上獲利，這自然構(gòu)成了不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)。但要實(shí)現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)從來(lái)都不是一件容易的事情，從目前看，低費(fèi)率的現(xiàn)狀并未改變。究其原因，筆者認(rèn)為，一方面有些低費(fèi)率是合理的，比如一些央企項(xiàng)目，其債券從不缺少買家，機(jī)構(gòu)A和機(jī)構(gòu)B都只能提供同質(zhì)服務(wù)，同質(zhì)服務(wù)價(jià)低者得，這是市場(chǎng)法則；另一方面，對(duì)于什么樣的費(fèi)率是合理的很難人為設(shè)定一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，即便是“低于成本”也是模糊的定義，每家機(jī)構(gòu)成本存在差異，耗費(fèi)太多監(jiān)管資源去證實(shí)“低于成本”也并不劃算。

市場(chǎng)的問(wèn)題，需要市場(chǎng)化的手段解決。既然低費(fèi)率項(xiàng)目多是央企和地方強(qiáng)勢(shì)國(guó)企，那么這些企業(yè)繞開(kāi)中介機(jī)構(gòu)直接面向投資者發(fā)債能否放開(kāi)？債券直接發(fā)行在成熟資本市場(chǎng)已廣泛運(yùn)用，債市投資者多是專業(yè)機(jī)構(gòu)，具備足夠的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力。如此，可以倒逼中介機(jī)構(gòu)真正發(fā)揮專業(yè)能力，為風(fēng)險(xiǎn)更高的部分中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)提供債券發(fā)行服務(wù)，低費(fèi)率也將不再是一個(gè)問(wèn)題，而這顯然是債券市場(chǎng)更需要補(bǔ)足的短板。