每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

由每日經(jīng)濟(jì)新聞主辦的2021第十屆中國上市公司高峰論壇周于2021年12月20日至24日在線上舉辦。

在此次高峰論壇的分論壇“2021中國投資價(jià)值趨勢論壇”上，中銀證券研究總監(jiān)兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高發(fā)表了題為《重回政策市》的主題演講。

徐高坦言，2022年整個(gè)經(jīng)濟(jì)的前景應(yīng)該主要取決于國內(nèi)的宏觀政策會(huì)如何調(diào)控，“所以我把2022年整個(gè)經(jīng)濟(jì)的前景主題定為‘重回政策市’，就是要緊盯政策來預(yù)判經(jīng)濟(jì)和市場的走向。”

“全球再循環(huán)”有望延續(xù)

回顧2021年的全球經(jīng)濟(jì)，徐高表示，“我把2021年全球經(jīng)濟(jì)的核心邏輯叫做‘全球再循環(huán)’，就是包括美國在內(nèi)的西方國家需求側(cè)的強(qiáng)力刺激，帶動(dòng)了西方國家需求的擴(kuò)張。而中國因?yàn)橐咔榉揽刈龅孟鄬Ρ容^好，生產(chǎn)受到的影響比較小，而且中國有比較大的產(chǎn)能，所以中國的產(chǎn)能與西方國家這種擴(kuò)張的需求結(jié)合起來，形成了一種外需帶動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)向好的格局。”

就當(dāng)前全球疫情演變的過程，徐高分析指出：“我們都知道從疫情暴發(fā)開始到現(xiàn)在，疫情應(yīng)該說是對全球經(jīng)濟(jì)一個(gè)非常大的擾動(dòng)因素。最近又有一些新的變種出現(xiàn)，比如像南非出現(xiàn)的變異毒株奧密克戎，新毒株的出現(xiàn)給疫情的發(fā)展增加了不確定性。所以，站在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)，我想疫情在全球的蔓延恐怕還要延續(xù)一段時(shí)間，至少在2022年疫情應(yīng)該還將維持一個(gè)持續(xù)傳播的過程，而且疫情的發(fā)展前景仍然存在著極高的不確定性。”

在徐高看來，“接下來我們要觀察疫情的發(fā)展，最重要的數(shù)據(jù)其實(shí)不是新增確診數(shù)，而是疫情的死亡率，如果死亡率能夠繼續(xù)維持在現(xiàn)在這種比較低的水平，那么可能很多西方國家就會(huì)逐步把新冠當(dāng)成一個(gè)大號流感，采取與之共存的做法，那么疫情對經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響應(yīng)該就要明顯下降了。”

徐高認(rèn)為，未來全球經(jīng)濟(jì)從疫情中復(fù)蘇是大概率事件，尤其是發(fā)達(dá)國家，“那么相應(yīng)的，他們在復(fù)蘇的過程中，對于中國出口的帶動(dòng)應(yīng)該也會(huì)持續(xù)，所以我們對中國出口的前景也是充滿信心的。”

“在疫情之后，西方國家強(qiáng)力的刺激政策使得需求顯著擴(kuò)張，但同時(shí)它的生產(chǎn)并沒有相應(yīng)地放大。以美國為例，美國現(xiàn)在的工業(yè)產(chǎn)出水平也就只恢復(fù)到疫情之前的水平，然而美國社會(huì)零售絕對規(guī)模卻比疫情之前的水平高出了大概25%。所以像美國這樣的一個(gè)對需求側(cè)強(qiáng)力刺激的國家，在供需方面就出現(xiàn)了很大的缺口，必須要從全球?qū)ふ夜┙o，來與它的需求相匹配，而全球有比較龐大的富余產(chǎn)能。同時(shí)。在疫情之后生產(chǎn)活動(dòng)相對比較正常的國家，其實(shí)主要就是中國。”他指出。

“2021年中國的出口保持著一個(gè)比較強(qiáng)勢的狀態(tài)，到11月中國的出口同比增速仍然有22%，全年的增速應(yīng)該還要更高一些，預(yù)計(jì)這種‘全球再循環(huán)’的格局能夠延續(xù)到2022年。”徐高分析道。

消費(fèi)乏力對經(jīng)濟(jì)形成抑制

雖然從目前來看，外需的熱度仍然有望延續(xù)，但是2021年以來，內(nèi)需的逐漸走低卻已成為市場共識。

“2021年三季度GDP同比增速已經(jīng)跌破5%了，應(yīng)該說現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)增長的下行壓力比較大。如果看三季度各個(gè)行業(yè)的GDP增速，你會(huì)發(fā)現(xiàn)建筑業(yè)和房地產(chǎn)兩個(gè)行業(yè)的GDP增速在2021年三季度已經(jīng)下滑到負(fù)增長區(qū)間，這是經(jīng)濟(jì)增長減速最主要的原因。”

對此，徐高分析認(rèn)為，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)減速的主要原因在于政策收緊，“這種內(nèi)需增長減速的背后，我想國內(nèi)偏緊的宏觀政策給經(jīng)濟(jì)增長帶來的壓力應(yīng)該說是不容小覷的。首先，從2021年初就可以看到，財(cái)政政策整體來說是比較緊的，各個(gè)口徑的財(cái)政都有明顯的收縮，比如預(yù)算口徑財(cái)政赤字相比2020年明顯減小，這就意味著財(cái)政政策相對來說是偏緊的。除了預(yù)算口徑的財(cái)政之外，與土地財(cái)政相關(guān)的政府經(jīng)營性基金預(yù)算，以及與地方政府融資相關(guān)的地方債發(fā)行，2021年其實(shí)都是明顯弱于2020年。”

“當(dāng)然采用這種偏緊的基調(diào)，我想是有多方考慮的，一個(gè)很重要的考慮因素就是要控制地方政府債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張，這種想法也無可厚非，但是因?yàn)?021年整個(gè)政策的基調(diào)確實(shí)比較緊，所以導(dǎo)致基建投資增速顯著下滑。而在房地產(chǎn)方面，實(shí)際上從2020年開始對地產(chǎn)調(diào)控就開始升級了，通過‘三道紅線’等措施來抑制開發(fā)商的融資擴(kuò)張。那么再到2021年下半年，隨著地產(chǎn)調(diào)控對地產(chǎn)銷售的打壓，我們看到的就是開發(fā)商直接從銀行獲得貸款的增速顯著下滑，同時(shí)因?yàn)殇N量走弱，地產(chǎn)開發(fā)商從賣房中獲得的回款也明顯走弱，進(jìn)而導(dǎo)致地產(chǎn)投資顯著下滑，這是2021年國內(nèi)投資增速顯著下滑的最主要原因。”徐高表示。

另外，他指出：“在投資增長減速的同時(shí)，消費(fèi)其實(shí)很難獨(dú)善其身，因?yàn)橄M(fèi)其實(shí)是一種后周期的內(nèi)需來源，消費(fèi)取決于消費(fèi)者當(dāng)期的收入以及對未來收入的預(yù)期。當(dāng)經(jīng)濟(jì)整體在走弱，尤其是投資引擎的引領(lǐng)動(dòng)力在減弱的時(shí)候，消費(fèi)者自然會(huì)對未來的收入預(yù)期持一種相對悲觀的態(tài)度。那么在這種情況下，很自然整個(gè)消費(fèi)的增長就會(huì)相當(dāng)乏力，所以我們看到，至2021年10月份消費(fèi)增速其實(shí)也不到5%，這是需求端對于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長的一種抑制。”

而據(jù)徐高觀察，2021年除了需求端的阻力之外，實(shí)際上在供給端也有一些阻力。“我們看到的是，從2021年年初開始一直到現(xiàn)在，國內(nèi)的限產(chǎn)政策是非常緊的。如果觀察上游一些行業(yè)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)這些上游行業(yè)的產(chǎn)能利用率2021年出現(xiàn)了直線下滑，到目前已經(jīng)下滑到差不多10年來的最低點(diǎn)。像2021年這種產(chǎn)能利用率下降與價(jià)格上升同時(shí)出現(xiàn)的局面，只能用一個(gè)原因來解釋，就是有行政性的限產(chǎn)政策。這種限產(chǎn)政策對經(jīng)濟(jì)實(shí)際上帶來了雙重的影響：從經(jīng)濟(jì)增長方面來看，很顯然限產(chǎn)意味著生產(chǎn)活動(dòng)受到了約束，那么自然給經(jīng)濟(jì)增長帶來了阻力，而限產(chǎn)制造的供給瓶頸則推高了價(jià)格，也帶來了通脹的壓力。”徐高表示。

2022年經(jīng)濟(jì)或前低后高

“既然2021年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱勢的部分原因在于政策，那么接下來國內(nèi)宏觀政策的走向就很大程度上決定了2022年中國經(jīng)濟(jì)以及中國金融市場的走向。”

在演講中，徐高對年底舉行的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中傳遞出的政策信號進(jìn)行了解讀，“中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議是在每年年末召開，為下一年的經(jīng)濟(jì)工作定下大的調(diào)子，而在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力明顯加大的背景下，2021年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議顯得尤為重要。”

就此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中出現(xiàn)的一些新提法，徐高進(jìn)行了詳細(xì)分析，“從2021年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議公報(bào)來看，我們看到了非常明確的政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長的信號，要對偏緊的宏觀政策進(jìn)行糾偏。”

“整個(gè)會(huì)議公報(bào)讀下來，應(yīng)該說很明確的是‘穩(wěn)’字當(dāng)頭。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的公報(bào)里面明確講，當(dāng)前的中國經(jīng)濟(jì)面臨三重壓力，需求的收縮、供給的沖擊以及預(yù)期的轉(zhuǎn)弱，那么這三者我想都跟2021年偏緊的宏觀政策是有關(guān)系的。需求的收縮這種提法實(shí)際上在過去20多年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的公報(bào)里面都沒有出現(xiàn)過，那么2021年講需求的收縮，很顯然通過我們前面的分析，大家應(yīng)該知道這不是外需的收縮，而是在講內(nèi)需的收縮，是房地產(chǎn)、基建兩個(gè)投資引擎的走弱以及隨之而來的消費(fèi)的走弱，這是現(xiàn)在需求收縮的最核心原因。”

“而供給沖擊也是新提法，在過去20年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的公報(bào)里面也沒有提過。供給的沖擊當(dāng)然會(huì)跟疫情的傳播有一定關(guān)系，但是我們應(yīng)該知道，要論疫情對生產(chǎn)活動(dòng)的沖擊，2021年應(yīng)該是明顯小于2020年的，但是2020年沒有講供給的沖擊，2021年之所以講，我想其中的原因就很清楚了。”

“所以中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議專門作出了部署，2022年應(yīng)該以‘六穩(wěn)’‘六保’為核心，保證經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間之內(nèi)。”徐高指出：“而在2020年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議公報(bào)里面，篇幅比較多地談到了監(jiān)管政策、‘雙碳’政策。2021年包括節(jié)能環(huán)保等方面雖然有談到，但是相比2020年來講篇幅明顯減小。”

“我們相信在這樣的政策基調(diào)之下，2022年的經(jīng)濟(jì)增速應(yīng)該能夠很快企穩(wěn)回升。甚至在2022年一開年，我們就能夠看到‘開門紅’，經(jīng)濟(jì)增速有望抑制住下滑的態(tài)勢，并且明顯出現(xiàn)回升。”徐高進(jìn)一步分析認(rèn)為：“到2022年下半年，我們相信GDP增速能夠回到6%附近，全年經(jīng)濟(jì)增長將呈現(xiàn)一種前低后高的格局。而在這個(gè)過程中，我們應(yīng)該能夠看到宏觀政策對于經(jīng)濟(jì)增長更加友好的態(tài)度，包括房地產(chǎn)、基建，我們相信都會(huì)有更加友好的政策出臺來保證這些行業(yè)平穩(wěn)健康地增長。”

最后，徐高談了對2022年A股市場的看法，“我想整個(gè)國內(nèi)的市場很大程度上會(huì)因?yàn)?022年經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)增長，出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)偏好的上升，所以這意味著，2022年股票應(yīng)該會(huì)有相對不錯(cuò)的表現(xiàn)，同時(shí)國內(nèi)債券收益率會(huì)有一定程度的上行，但上行幅度可能不會(huì)太大。”

“而從股票風(fēng)格來講的話，2021年A股市場應(yīng)該說是周期類股票占優(yōu)。隨著近期大宗商品價(jià)格的漲幅收窄，也就意味著周期類股票2022年的表現(xiàn)應(yīng)該不會(huì)像2021年這么好。2022年我們推薦一些逆周期的板塊，比如有望在穩(wěn)增長過程中發(fā)揮作用的基建、地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈。除此之外，隨著2022年疫情的逐步好轉(zhuǎn)，我們對消費(fèi)的復(fù)蘇還是有信心的，所以我想消費(fèi)股應(yīng)該在2022年也有機(jī)會(huì)。另外，國內(nèi)越發(fā)明顯地要走向產(chǎn)業(yè)升級的發(fā)展方向，突破我們一些被卡脖子的瓶頸行業(yè)，這也會(huì)為那些高科技的股票帶來投資機(jī)會(huì)。”徐高總結(jié)道。