每經(jīng)投資研究院院長(zhǎng)黃曉義每經(jīng)編輯何建川 每經(jīng)投研院：張總好！北交所開(kāi)市以來(lái)整體表現(xiàn)不溫不火，沒(méi)有出現(xiàn)當(dāng)年科創(chuàng)板開(kāi)板的火爆狀態(tài)，作為見(jiàn)證新三板市場(chǎng)成長(zhǎng)為北交所的券商老將，您如何看？ 張可亮：北交所的設(shè)立比較特殊，不能類(lèi)比科創(chuàng)板。開(kāi)市后市場(chǎng)表現(xiàn)不如科創(chuàng)板火爆，我想主要有以下幾個(gè)方面： 一是上市公司質(zhì)地不同。雖然二者的個(gè)人投資者門(mén)檻都是50萬(wàn)元，但兩個(gè)市場(chǎng)的上市公司還是有著較大的不同，科創(chuàng)板聚焦于具有硬科技的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，最低的上市標(biāo)準(zhǔn)為估值十億人民幣，而這個(gè)規(guī)模的企業(yè)都已經(jīng)屬于獨(dú)角獸企業(yè)或者處于成熟期的企業(yè)，是屬于公募基金比較喜歡的公司。北交所主要是專(zhuān)精特新的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)，它們相比于科創(chuàng)板企業(yè)來(lái)說(shuō)，營(yíng)收、利潤(rùn)規(guī)模偏小，而且科技含量可能也沒(méi)有科創(chuàng)板企業(yè)高，公募基金由于路徑依賴(lài)以及基金經(jīng)理投資風(fēng)格的偏好，所以絕大多數(shù)存量公募基金并未在北交所開(kāi)市后投資于這些上市公司。沒(méi)有公募基金的投資，50萬(wàn)的個(gè)人投資者也找不到方向，所以出手相對(duì)謹(jǐn)慎。 二是北交所上市公司主要是平移了精選層企業(yè)，而在11月15日正式開(kāi)市之前，精選層的企業(yè)已經(jīng)被炒的很高，開(kāi)市之后平移過(guò)來(lái)的股票股價(jià)回落，正是北交所這個(gè)市場(chǎng)相對(duì)理性的表現(xiàn)。 上市爆炒本身就是中國(guó)資本市場(chǎng)的頑疾，之前的精選層現(xiàn)在的北交所通過(guò)10%以下老股不限售的政策，用市場(chǎng)化的手段解決了這個(gè)頑疾，這是非常成功的創(chuàng)新和探索，應(yīng)該充分肯定。 每經(jīng)投研院：您一直認(rèn)為要做好北交所乃至新三板的投研，需要有一套不同于滬深市場(chǎng)的思維和體系，能簡(jiǎn)單給我們講講嗎？ 張可亮：主板的公司投資研究分析報(bào)告跟隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，已經(jīng)有了成熟的范式，對(duì)于企業(yè)的價(jià)值挖掘和分析都應(yīng)該是非常到位，但需要被詬病的是在給出企業(yè)估值的時(shí)候，很多報(bào)告并非按照企業(yè)的真實(shí)價(jià)值給出，而更多的是參考當(dāng)時(shí)當(dāng)?shù)氐腁股市場(chǎng)情緒，比如同樣一個(gè)企業(yè)，在行業(yè)以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況并沒(méi)有發(fā)生重大變化的情況下，當(dāng)資本市場(chǎng)處于狂熱的牛市，就敢給過(guò)百倍的市盈率，處于冷淡的熊市，可能只給十幾倍的市盈率。因?yàn)檠芯繄?bào)告對(duì)企業(yè)估值的定價(jià)，必須要得到市場(chǎng)交易價(jià)格的驗(yàn)證，所以本該理性的研究報(bào)告完全被感性的市場(chǎng)情緒綁架，導(dǎo)致很多報(bào)告甚至都是先根據(jù)市場(chǎng)情緒預(yù)判價(jià)格，再收集材料論證給出價(jià)格的合理性，完全變成了一個(gè)助漲助跌工具。 新三板以及北交所，是新的市場(chǎng)，需要新的方法論。新三板的市場(chǎng)參與者（比如企業(yè)群體和投資者群體）以及市場(chǎng)規(guī)模、供需對(duì)比（企業(yè)多、投資者少）交易方式（做市、集合競(jìng)價(jià)）、運(yùn)行機(jī)制（市場(chǎng)化注冊(cè)制的供給機(jī)制）、監(jiān)管政策（分層分類(lèi)監(jiān)管）與主板都不一樣，必須充分考慮到這些差異對(duì)企業(yè)估值定價(jià)的影響，我想這都是需要根據(jù)對(duì)這個(gè)市場(chǎng)的理解，不斷改進(jìn)和優(yōu)化的，希望券商研究員在做新三板、北交所市場(chǎng)投研的時(shí)候，能夠創(chuàng)造出有別于滬深市場(chǎng)的，獨(dú)屬于新三板北交所的價(jià)值研究報(bào)告的新范式。讓新三板、北交所市場(chǎng)的研究成為“價(jià)值投資”的定海神針，在市場(chǎng)狂熱的時(shí)候依然保持冷靜，在市場(chǎng)低迷的時(shí)候繼續(xù)堅(jiān)持信心，成為平抑市場(chǎng)的工具，而非助漲助跌的工具。 每經(jīng)投研院：2022年將是北交所快速發(fā)展的一年，您預(yù)計(jì)2022年的北交所市場(chǎng)的發(fā)展會(huì)有哪些重要變化？ 張可亮：北交所在2021年11月15日才正式開(kāi)市，2022年可以說(shuō)是北交所第一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度，所以特別值得期待。我認(rèn)為2022年北交所會(huì)有如下幾個(gè)重要的方面需要我們關(guān)注： 一、北交所將會(huì)快速擴(kuò)容。北交所的設(shè)立為廣大優(yōu)質(zhì)的新三板掛牌企業(yè)打開(kāi)了天花板，一方面目前還在創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層的企業(yè)，只要2022年符合北交所的申報(bào)條件，就會(huì)有大量企業(yè)申報(bào)北交所。另一方面很多未掛牌的專(zhuān)精特新，看到北交所的吸引力，也會(huì)先掛牌，然后等待符合條件申報(bào)北交所。中國(guó)有著眾多的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)，通過(guò)上市融資的愿望極為迫切，國(guó)家政策層面也在積極支持這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市融資。所以不管是從政策面還是市場(chǎng)面來(lái)講，2022年的北交所市場(chǎng)都應(yīng)該迅速擴(kuò)容。預(yù)計(jì)北交所2022年新增上市公司超過(guò)200家，總數(shù)達(dá)到300家左右。 二、私募、公募、券商等機(jī)構(gòu)投資者將會(huì)逐步進(jìn)入北交所，成為重要的投資主體。 由于北交所脫胎于新三板，是新生事物，而公募基金等A股投資機(jī)構(gòu)對(duì)新三板市場(chǎng)以及北交所上市公司并沒(méi)有足夠的認(rèn)知和了解。北交所設(shè)立之后，投資機(jī)構(gòu)都在積極研究、籌備，除了設(shè)立了8只北交所主題基金之外，但是目前不少機(jī)構(gòu)都在積極調(diào)研上市公司和籌備相應(yīng)的基金，準(zhǔn)備參與這個(gè)市場(chǎng)。2022年春天隨著年報(bào)行情的來(lái)臨，以及新上市公司的增多，北交所會(huì)展現(xiàn)出它的吸引力，機(jī)構(gòu)投資者將取代個(gè)人投資者，逐漸成為這個(gè)市場(chǎng)的主要投資人。 三、市場(chǎng)制度建設(shè)更加完善，可轉(zhuǎn)債、混合做市等成熟交易所所具有的融資品種或制度安排都將會(huì)在北交所逐步推出。 每經(jīng)投研院：2022年對(duì)于投資者而言，如果要把握北交所的投資機(jī)會(huì)，您的建議是什么？ 張可亮：首先，北交所是一個(gè)新生事物，上市公司、上市公司股東以及投資者結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)交易制度，與A股市場(chǎng)都有著不少差異，這個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)行邏輯可能也是在逐步的探索、形成之中，投資者最重要的還是保持開(kāi)放的心態(tài)，持續(xù)觀察、認(rèn)知、感受這個(gè)市場(chǎng)的特點(diǎn)，而不要盲目的照搬照套A股市場(chǎng)之前的邏輯。 其次，北交所上市企業(yè)有著自己的特點(diǎn)，它們相比于滬深公司而言，更早、更小、更新，這既是機(jī)遇也是挑戰(zhàn)，一方面可能成熟度、穩(wěn)定度不夠，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)偏高，另一方面它們成長(zhǎng)性、創(chuàng)新性、爆發(fā)力可能更強(qiáng)，要把握機(jī)遇、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，就需要認(rèn)真對(duì)這些公司做行業(yè)分析、企業(yè)基本面分析，而不能簡(jiǎn)單的看看K線圖，追漲殺跌。 最后，如果達(dá)不到50萬(wàn)的投資門(mén)檻，建議通過(guò)精選北交所主題的公募基金，來(lái)參與這個(gè)市場(chǎng)。