每經記者 王海慜

每經編輯 吳永久

自2016年國際金價見底回升以來，已經走出了連續(xù)5年的牛市。不過2021年，國際金價的年K線卻總體在“波瀾不驚”中走出了5年來的首根陰線。

縱觀國際金價的歷史表現(xiàn)，通常與美國貨幣政策的變化有著較為密切的關系。例如，黃金價格11月中旬以來的下跌，就和美聯(lián)儲的鷹派表態(tài)有著直接的關系。

因此在預判金價之前，首先應該對未來美國貨幣環(huán)境可能出現(xiàn)的變化有所預判，而當前不少業(yè)內人士認為，美國2022年貨幣政策的走向將與其國內通脹形勢相掛鉤。而眾所周知的是，黃金作為一種不變價值尺度，具有避險、抗通脹的功能。

那么，黃金的抗通脹功能和美聯(lián)儲較大概率將收緊貨幣政策之間孰將更能決定未來金價的走勢？一場黃金多頭和空頭之間的隔空辯論在這個金價相對平靜的2021年末已悄然展開。

金價何時能打破“僵局”？

黃金作為對利率較為敏感的品種。自2014年以來，國際金價的走勢通常與美國10年期通脹保值國債收益率呈反向關系。
2019至2020年，始終維持“鴿派”的美聯(lián)儲也讓國際金價走出了一波較為可觀的行情。

而自2020年8月國際金價見頂以來，黃金價格已經連續(xù)調整了一年多。2021年下半年以來至今，國際金價正式陷入了一種持續(xù)窄幅震蕩的模式。

那么目前金價的這種“僵局”何時將打破？

上海山金實業(yè)發(fā)展有限公司貴金屬產業(yè)部總經理蔣舒日前接受《每日經濟新聞》記者采訪表示：“新冠疫情暴發(fā)以來金價沖上歷史新高后出現(xiàn)明顯回落，目前處于高位震蕩的格局。這種金價格局與新冠疫情下的全球經濟周期和美聯(lián)儲貨幣政策節(jié)奏基本對應，金價沖上歷史新高是因為新冠疫情引發(fā)的全球經濟衰退和美聯(lián)儲無上限量化寬松政策。而金價在沖上歷史新高后明顯回落則是因為全球經濟的快速復蘇和市場有關美聯(lián)儲收緊貨幣政策的預期升溫。”

“過去一年多金價之所以高位震蕩，是因為市場對于全球經濟復蘇進程的可持續(xù)性依然心存疑惑。”蔣舒指出，“目前隨著美聯(lián)儲啟動縮債和市場有關美聯(lián)儲2022年加息預期的升溫，金價即將迎來僵局的打破，即根據(jù)次貸危機的歷史經驗，在全球經濟復蘇周期和美聯(lián)儲貨幣政策收緊周期中金價將完成由牛到熊的趨勢確認，正式步入整體下行的態(tài)勢。”
值得注意的是，根據(jù)彭博社的報告，2021年12月3日，黃金ETF減少持倉196935盎司，這是自2021年10月1日以來的最大單日降幅。

對此，F(xiàn)XTM富拓高級研究分析師Lukman Otunuga認為，資金大規(guī)模流出黃金的原因或在于，喜憂參半的美國就業(yè)數(shù)據(jù)難阻美聯(lián)儲加快縮減購債進程。ETF是一種投資工具，散戶投資者通過ETF可間接投資于一個或多個市場。黃金ETF為投資者提供黃金投資渠道而無需持有實物黃金，而ETF資金流出被視為看跌標的資產。在加息預期下，ETF投資者可能會減少黃金風險敞口。

瑞銀財富管理投資總監(jiān)辦公室近日同樣發(fā)布了看空金價的機構觀點，“我們認為隨著美國實際利率回升及美元進一步走強，2022年金價將呈現(xiàn)下行的趨勢，但奧密克戎風險及抗通脹需求可能緩解價格的跌勢。展望2022年，金價在3月可能持穩(wěn)于1800美元水平，之后三個季度逐步向1650美元邁進。投資者可以考慮減少戰(zhàn)術性配置，并為戰(zhàn)略性持倉作好下行保護。如果滯脹及防疫限制嚴重影響美國經濟，那么金價可能短暫飆高，但如果10年期名義及實際利率大幅上升，加上投資流出，金價則可能加快下跌。”

2022年美國貨幣政策走向之辯

由于國際金價的歷史表現(xiàn)，通常與美國貨幣政策的變化有著較為密切的關系。例如，黃金價格近期的下跌，就和美聯(lián)儲的鷹牌表態(tài)有著直接的關系。

因此在判斷金價之前，首先應該對未來美國貨幣環(huán)境可能出現(xiàn)的變化有所預判。當前，國內外各主流機構又是如何看待美國2022年的貨幣政策走向呢？

據(jù)記者觀察，盡管當前市場對2022年美聯(lián)儲加息的預期很高，但目前各大機構對未來美國的貨幣政策、貨幣環(huán)境觀點的“偏離度”卻仍然不低。

中銀證券全球首席經濟學家管濤近日指出，雖然近期美國總統(tǒng)拜登提名鮑威爾連任美聯(lián)儲主席，這在一定程度上有助于降低市場的摩擦成本，“不過我個人不認為，鮑威爾一定是個鴿派。在鮑威爾首次擔任美聯(lián)儲主席的2018年，美聯(lián)儲有4次加息，所以鮑威爾還是比較好地維護了美聯(lián)儲的貨幣政策獨立性。”

在管濤看來，真正影響美聯(lián)儲貨幣政策的，不在于鮑威爾究竟是鴿派還是鷹派，“很大程度上取決于美國的通脹走勢，現(xiàn)在美國有全面通脹的風險，而且如果通脹持續(xù)高企的話，有可能會導致通脹預期的脫錨。實際上，對于這種情況是當前發(fā)達國家央行面臨的一個比較大的挑戰(zhàn)。”

“國際貨幣基金組織在最新的世界經濟展望中，曾經分析過通脹前景下的央行貨幣政策操作。其中有一種分析是，如果通脹預期起來的話，央行可能不能等到就業(yè)目標充分實現(xiàn)以后再進行緊縮，因為如果央行的貨幣政策響應延緩的話，有可能會影響貨幣政策的公信力，反而會給市場帶來新的不確定性，那么不確定性就會影響私人投資，進而進一步影響就業(yè)，這就有違于央行貨幣政策的初衷。”

管濤表示：“因此國際貨幣基金組織建議，在通脹預期起來之后，央行應該快速作出反應。所以未來美聯(lián)儲究竟是鴿派還是鷹派，關鍵取決于美聯(lián)儲現(xiàn)在對于美國通脹暫時的判斷以后會不會出現(xiàn)改變。至少從現(xiàn)在來看，美聯(lián)儲對通脹暫時的立場有所松動。在2021年11月29日鮑威爾的評論中，他認為變異的新冠病毒可能會減緩勞動力市場的改善，并加劇供應鏈的危機。由此來看，鮑威爾可能初步判斷，病毒變異反而有可能會導致通脹的進一步延遲。”

管濤認為，現(xiàn)在美聯(lián)儲正在密切觀察，病毒變異可能對通脹走勢的影響。而目前來看，這可能不一定會延緩美聯(lián)儲貨幣政策緊縮的步伐，美聯(lián)儲可能會根據(jù)通脹還有通脹預期的動態(tài)評估來把握貨幣政策退出的節(jié)奏和力度。

還有機構人士更是坦言，2022年美聯(lián)儲將收緊貨幣政策，并提示市場關注隨之而來的潛在風險。談及世界經濟2022年的風險點，中銀證券研究總監(jiān)兼首席經濟學家徐高日前表示：“我想主要就是美聯(lián)儲寬松貨幣政策退出對全球金融市場帶來的擾動。在疫情爆發(fā)之后，美聯(lián)儲采取了史無前例的極度寬松的貨幣政策，降息，同時大規(guī)模的擴張資產負債表，大規(guī)模的購買債務，像2021年前三個季度，每個季度美聯(lián)儲增持的美國長期國債的數(shù)量都超過2000億美元，所以美聯(lián)儲是市場上最大的美國國債買家。美聯(lián)儲這種強力的擴表、債券購買的行為，極大地擾動了市場價格，主要表現(xiàn)在美國國債收益上面。”

“美國國債收益長期來講與美國經濟體系有非常明顯的正相關關系。經濟比較好的時候，國債收益率比較高，經濟比較差的時候，國債收益率比較低。但是現(xiàn)在我們會發(fā)現(xiàn)，如果從美國制造業(yè)PMI等美國經濟景氣指標來看，美國的經濟景氣處在20年來的高位，但是美國的10年期國債收益率處在差不多20年來的低位，二者之間形成了巨大的背離，那么這個背離的背后應該就是美聯(lián)儲這種強力的購債行為所導致的結果。”

“但是美聯(lián)儲最核心的目標還是要穩(wěn)定通脹，而在2021年年初以來，我們看到的是隨著全球需求的擴張，尤其美國需求的擴張，再加上全球供給方面瓶頸不斷的浮現(xiàn)。在這樣情況下，美國國內的通脹攀升至高位，而且處在高位的時間還比較長，所以美聯(lián)儲也逐步認識到它所面臨的通脹約束是在顯著收緊的。在這種情況下，美聯(lián)儲不得不開始退出寬松的貨幣政策，按照美聯(lián)儲現(xiàn)在釋放的信號，大概到2022年上半年美聯(lián)儲就會停止它的購債行為，不再增加長期國債的持有量，而市場現(xiàn)在甚至也開始預期2022年美聯(lián)儲有加息的可能性。”

FXTM首席中文分析師楊傲正近日則指出，近期鮑威爾發(fā)表了鷹派言論，但對市場而言，應對高企的通脹率而需要加快縮債和加息步伐并非新事物。從彭博數(shù)據(jù)看利率期貨，市場在鮑威爾轉變態(tài)度前，認為美聯(lián)儲將在2022年6月便加息的概率已達61%，而鮑威爾言論發(fā)表后，認為美聯(lián)儲在2022年5月加息概率已立即升至57.9%，6月加息概率更達91.2%，反映市場早已計價美聯(lián)儲將于2022年年中開始加息。

在楊傲正看來，雖然鮑威爾被市場稱為溫和的鴿派貨幣政策支持者，對縮債和加息步伐一直表達較保守的立場，但實際上，鮑威爾過去在加息步伐上并不手軟。因此，鮑威爾在應對高企的通脹下會否再次大規(guī)模急速地加息，是有前車之鑒，也是值得注視的風險。

機構眼中的2022年黃金投資機會

那么，站在當前節(jié)點，投資者應該如何判斷2022年黃金的投資機會？在全球經濟面臨通脹威脅的背景下，黃金會是一種比較好的對沖配置嗎？各大機構近期紛紛各抒己見。

有一些業(yè)內人士從投資性價比的角度分析認為，黃金雖然可以對抗通脹，但是當通脹來臨時，投資黃金不一定是最優(yōu)的選擇。

國海證券首席經濟學家、總裁助理陳洪斌近日向記者指出，這輪全球性的通脹主要是由于新冠疫情導致的全球產出減少。在交易的時候，最主要的應該是投資稀缺品，即使一些稀缺品價格在高位了，但這里面也會出現(xiàn)分化，其中蘊含的交易型和配置型的機會比較多。

“至于黃金，我的觀點和巴菲特有點像。巴菲特說過，黃金沒有投資價值。”在陳洪斌看來，黃金的本質可以從兩個維度去理解，“第一，黃金體現(xiàn)的是全球的貨幣環(huán)境，當貨幣環(huán)境寬松時，黃金就會漲價，貨幣環(huán)境收緊時，金價就會下跌；第二，黃金可以理解為一種不變價值尺度，所以你會覺得黃金有抵御通脹的功能。”

講到投資實戰(zhàn)，陳洪斌認為，投資者不應僅看到黃金的保值屬性，其實黃金投資也是有風險的，“專業(yè)投資者會用未來長周期的邏輯為黃金定價，所以當普通投資者認為應該去投資黃金的時候，可能已經買在了高位。而對專業(yè)投資者而言，可能更沒有必要在通脹的環(huán)境下去投資黃金了，比如在你明知道一些品種漲了100%，甚至更多的情況下，價格彈性較低的黃金就相對缺乏吸引力了。因此專業(yè)投資者在判斷金價有上漲預期的時候，不妨去尋找其他彈性更大的品種。”
對于黃金仿佛與生俱來的“抗通脹”功能，蔣舒對記者分析指出，“黃金的抗通脹功能從歷史來看是基于紙幣公信力的崩潰，而眼下市場上討論的以CPI為主要標志的通脹卻并非出于紙幣信用崩潰的前景。事實上，全球通脹的上揚帶來了歐美央行加速貨幣政策收緊的預期，反而帶來了金價下行的壓力，這點從次貸危機后的歷史中可以清晰地看到。”

徐高則表示，“在美聯(lián)儲寬松政策退出的過程中，之前因為美聯(lián)儲寬松政策而被抑制在比較低水平的美國國債收益率，大概率是要上行的，而美國國債收益率是全球資產回報率的一個定價基準，美國國債收益率的上行意味著，全球資產回報率都要上升。全球資產回報率上升意味著全球資產價格都會面臨向下的壓力。所以對2022年的金融市場，我們的判斷是，隨著美聯(lián)儲寬松貨幣政策退出，在美債收益率走高的過程中，黃金的價格一般是不太好的。與此同時，美債收益率的走高也會引發(fā)美元的走強。”

不過，從歷史上來看，各路機構對未來金價走勢的那些看起來言之鑿鑿的判斷，也經常有被證偽的時候。

蔣舒曾向記者坦言，從以往來看，金價每年的實際走勢總是會與主流投行在年初的預期有著較大差異，而黃金出現(xiàn)比較大幅度的行情往往都是與主流預期相反的。

據(jù)記者觀察，盡管目前看淡2022年金價的聲音略為占優(yōu)，但市場上仍有一些堅定看多未來金價的觀點。

民生證券金屬與材料團隊近日坦言，目前金價的底部已經浮現(xiàn)，在大宗商品均創(chuàng)歷史新高之后，通脹漸行漸近，金價反彈確立底部，未來有望隨著通脹加速上行。

FXTM富拓高級研究分析師Lukman Otunuga近日發(fā)布觀點指出，當前，美聯(lián)儲如何才能做到在不讓經濟陷入衰退的情況下抑制通脹，同時有效應對奧密克戎的威脅，這非常值得關注。如果通脹爆表、美國經濟衰退擔憂重現(xiàn)，黃金等避險資產將再度受到追捧。

還有部分機構對黃金中長期的配置價值持樂觀態(tài)度。方正中期期貨近日發(fā)布觀點稱，2022年黃金走勢影響因素有以下六點：1、美歐經濟見頂后會走弱，2022年全球經濟走弱趨勢明顯；2、貨幣政策轉向勢在必行，關注焦點在于美聯(lián)儲的動作，但是可能比市場預期要慢；3、疫情風險依然是存在的，疫情反復難以避免；4、其他大宗商品在2021年大幅上漲，貴金屬振蕩走弱，貴金屬估值偏低，有補漲的可能；5、流動性依然充裕，大宗商品回落壓力大，資金會流向貴金屬市場；6、當前通脹依然處于高位，2022年或呈現(xiàn)先高后低走勢，對貴金屬的支撐會減弱。中長期來看，在貨幣超發(fā)、經濟增速減緩以及通脹持續(xù)高位背景下，黃金配置價值依然會比較高，做中長期資產配置者，可借黃金回調之際持續(xù)做多。