每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 廖丹    

美聯(lián)儲(chǔ)加息究竟會(huì)否傷害新興經(jīng)濟(jì)體？人民幣資產(chǎn)會(huì)不會(huì)成為全球避風(fēng)港？該如何準(zhǔn)確理解當(dāng)前經(jīng)濟(jì)工作穩(wěn)字當(dāng)頭？3月12日上午，在清華大學(xué)五道口金融學(xué)院聯(lián)合每日經(jīng)濟(jì)新聞推出的“清華五道口在線大講堂”直播中，中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤進(jìn)行了深度解讀。

管濤在講座中指出，全球流動(dòng)性收緊，將加劇新興市場(chǎng)政策制定者面臨的挑戰(zhàn)。但實(shí)際上，在此次全球流動(dòng)性盛筵中，新興市場(chǎng)受到的溢出影響比較有限，應(yīng)具體區(qū)分基本面強(qiáng)勁的新興市場(chǎng)和基本面脆弱的新興市場(chǎng)。

人民幣到底是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)還是避險(xiǎn)資產(chǎn)，在管濤看來(lái)，取決于風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源。若風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源對(duì)于中國(guó)是優(yōu)勢(shì)項(xiàng)目，比如外資感到持美元不夠安全而人民幣相對(duì)安全，人民幣資產(chǎn)對(duì)其就是避險(xiǎn)資產(chǎn)。

基本面強(qiáng)勁的新興市場(chǎng)可避免被“剪羊毛”

管濤指出，去年美聯(lián)儲(chǔ)就開始醞釀貨幣政策的退出，在此之前大幅寬松貨幣政策。與2008年全球金融危機(jī)相比，此次以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的全球貨幣的大放水，呈現(xiàn)快進(jìn)快出的態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)流動(dòng)性邊際波動(dòng)對(duì)金融市場(chǎng)擾動(dòng)較大。

疫情大流行期間高通脹率和公共債務(wù)限制了新興經(jīng)濟(jì)體的擴(kuò)張性財(cái)政和貨幣政策空間。此次發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體緊縮政策，全球流動(dòng)性面臨收緊，將加劇新興市場(chǎng)政策制定者面臨的挑戰(zhàn)。此外，國(guó)際資本流動(dòng)的順周期性，也會(huì)影響新興市場(chǎng)的貨幣政策。

實(shí)際上，新興市場(chǎng)在此次全球流動(dòng)性盛筵中受到的溢出影響較為有限，討論因發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策轉(zhuǎn)向引發(fā)資金大進(jìn)大出這個(gè)問(wèn)題，要具體情況具體分析，要區(qū)分基本面好的新興市場(chǎng)和壞的新興市場(chǎng)。

壞的新興市場(chǎng)，基本面比較脆弱諸如經(jīng)濟(jì)衰退、高通脹、財(cái)政赤字、貿(mào)易赤字等等，當(dāng)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣緊縮，全球流動(dòng)性收緊可能導(dǎo)致其更多暴露在緊縮恐慌之下。

當(dāng)然其經(jīng)濟(jì)金融脆弱性與這一輪放水關(guān)聯(lián)不大，很多情況在疫情暴發(fā)前便已存在。比如2018年阿根廷的貨幣大幅貶值，也包括巴西、土耳其等等匯率出現(xiàn)暴跌，本身和疫情無(wú)關(guān)，但疫情暴發(fā)后，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的退出過(guò)程中，對(duì)資本流入依賴比較大或者政府債務(wù)較重的經(jīng)濟(jì)體可能容易出現(xiàn)問(wèn)題。

另一類新興市場(chǎng)，基本面較為強(qiáng)勁，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較快，通脹較低，財(cái)政和貨幣政策空間較大，特別是貿(mào)易順差，對(duì)資本流入的依賴較小，此時(shí)如果其匯率彈性增加，反而有助于擺脫美元陷阱，避免被“剪羊毛”的命運(yùn)。

這些經(jīng)濟(jì)體的貨幣在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣緊縮、資本回流發(fā)達(dá)市場(chǎng)時(shí)也會(huì)出現(xiàn)貶值壓力，但影響有限，也不會(huì)對(duì)當(dāng)?shù)氐呢泿耪咝纬沙钢狻?/p>

當(dāng)然匯率政策靈活也存在挑戰(zhàn)，在某些極端情況下容易出現(xiàn)的匯率的超調(diào)，因而面臨過(guò)度升值或者貶值的風(fēng)險(xiǎn)。

去年11月份，全國(guó)外匯市場(chǎng)自律機(jī)制工作會(huì)議首次提出“偏離程度與糾偏力量成正比”。管濤表示：“也就是說(shuō)，人民幣匯率從2020年6月份以來(lái)持續(xù)升值，累積了一定的幅度，可能出現(xiàn)偏離基本面的超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，超調(diào)以后既可能由于市場(chǎng)因素也可能由于政策運(yùn)行引發(fā)糾偏。”

人民幣是否成避險(xiǎn)資產(chǎn)取決于風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源

管濤提出，看人民幣是不是一個(gè)避險(xiǎn)資產(chǎn)，很重要的一個(gè)觀察指標(biāo)，就人民幣匯率。

我們看到，新年伊始人民幣走勢(shì)強(qiáng)勁，在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮、中國(guó)降準(zhǔn)降息、俄烏沖突升級(jí)的背景下，應(yīng)該說(shuō)來(lái)之不易。

中美貨幣政策分化對(duì)人民幣匯率走勢(shì)的影響已開始顯現(xiàn)，人民幣升值的量?jī)r(jià)動(dòng)能均有所放緩。實(shí)際上俄烏沖突是在2月底爆發(fā)，此前兩個(gè)月的情況基本能反映市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)狀況，沒有非經(jīng)濟(jì)因素干擾。

需提醒的是，現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)只是縮減購(gòu)債，后面的加息縮表等大招還未放出，因此我們對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮的溢出影響仍不可掉以輕心。

中美貨幣政策重新錯(cuò)配對(duì)人民幣匯率影響將是多空交織，既可能漲也可能跌，而且漲和跌都沒有絕對(duì)的好壞，我們要以平常心看待資本流動(dòng)和匯率走勢(shì)的波動(dòng)。

大家在探討人民幣在這一次美聯(lián)儲(chǔ)緊縮地緣政治沖突的情況下能否成為避險(xiǎn)資產(chǎn)。實(shí)際上人民幣到底是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)還是避險(xiǎn)資產(chǎn)取決于風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源是什么。

如果風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)是優(yōu)勢(shì)項(xiàng)目，比如外資感到持美元不夠安全而人民幣相對(duì)安全，人民幣資產(chǎn)對(duì)其就是避險(xiǎn)資產(chǎn)；但如果從股票來(lái)看，近期不但美股跌，A股也跌，那么A股對(duì)所有人都不是避險(xiǎn)資產(chǎn)。

又比如大家擔(dān)心經(jīng)濟(jì)衰退帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)如果能呈現(xiàn)韌性，那么人民幣資產(chǎn)就是避險(xiǎn)資產(chǎn)。

“經(jīng)濟(jì)、金融穩(wěn)是貨幣穩(wěn)的前提，所以我一直強(qiáng)烈地認(rèn)為中國(guó)貨幣政策實(shí)施的時(shí)間窗口不是美聯(lián)儲(chǔ)加息之前，而是通脹起來(lái)或者外需拐點(diǎn)出現(xiàn)之前。一些觀點(diǎn)自我設(shè)限，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)一旦加息，我們就沒有了降準(zhǔn)降息的機(jī)會(huì)，這是不對(duì)的。”管濤如是表示。

財(cái)政貨幣政策當(dāng)出手時(shí)就出手

管濤提到，去年底，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出經(jīng)濟(jì)工作要穩(wěn)字當(dāng)頭，穩(wěn)中求進(jìn)，各地區(qū)各部門要擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，各方面要積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當(dāng)靠前。

不論是實(shí)現(xiàn)“六保”目標(biāo)還是應(yīng)對(duì)大國(guó)博弈，都要保持一定的經(jīng)濟(jì)增速。所以中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議重提以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心，把穩(wěn)增長(zhǎng)放到了更加突出的位置。

此次政府工作報(bào)告也提出略高于市場(chǎng)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期目標(biāo)，實(shí)際上進(jìn)一步凸顯了穩(wěn)增長(zhǎng)的政策信號(hào)。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨三重壓力，既有客觀因素也有主觀因素，既有內(nèi)部原因也有外部原因，因此中央對(duì)于2022年如何做好高質(zhì)量發(fā)展提出了具體要求，加強(qiáng)了工作指導(dǎo)。

預(yù)計(jì)2022年整個(gè)宏觀政策環(huán)境對(duì)市場(chǎng)相對(duì)友好，當(dāng)然在具體實(shí)施過(guò)程中還需要解決一系列落地生效的問(wèn)題。

正常政策是資產(chǎn)而非負(fù)債，我們不是為了維持財(cái)政貨幣政策正常空間而維持正?？臻g，當(dāng)出手時(shí)就出手。

那么貨幣政策要穩(wěn)字當(dāng)頭，以我為主，財(cái)政政策要加大力度，提升效能。特別要注意財(cái)政貨幣政策協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)，同時(shí)加強(qiáng)和其他宏觀政策的協(xié)調(diào)配合。

但是，我們特別要注意避免大水漫灌，一方面眼下刺激的力度越大，未來(lái)退出的難度就越高；另一方面，還可能出現(xiàn)未見其利先見其害。

封面圖片來(lái)源：視覺中國(guó)