每經(jīng)記者 黃小聰    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

隨著基金2022年一季報(bào)持續(xù)披露，更多明星基金經(jīng)理持倉(cāng)浮出水面。記者注意到，銀華基金的李曉星，在代表作銀華中小盤(pán)的前十大重倉(cāng)股上“大換血“，一季度減持了天齊鋰業(yè)、分眾傳媒等個(gè)股，同時(shí)又加倉(cāng)了寧德時(shí)代，并新進(jìn)了天賜材料、立訊精密等個(gè)股。

而銀華基金的另一位“作文高手”再次寫(xiě)出長(zhǎng)篇作文。焦巍表示，“在一季度市場(chǎng)整體的巨大變化下，市場(chǎng)主體的博弈力度和時(shí)間維度都空前提高了。在這種博弈面前，確實(shí)有‘臨淵羨魚(yú)，但無(wú)法退而結(jié)網(wǎng)’之惑。既然身處其中難以窺其全貌和別人的底牌，不如回歸時(shí)間的維度，進(jìn)行后手的復(fù)盤(pán)。在這種心態(tài)下，一季報(bào)變得介于懺悔錄和自白書(shū)之間的復(fù)盤(pán)手記，敬請(qǐng)投資人諒解。”

李曉星代表作大調(diào)倉(cāng)

在剛過(guò)去的一季度，隨著市場(chǎng)的調(diào)整，不少明星基金經(jīng)理的管理規(guī)模也有所下降。銀華基金的李曉星，管理規(guī)模從500億+降到了400億+。

雖然其管理的多只基金在一季度均出現(xiàn)了比較明顯的跌幅，但是他在一季報(bào)中依然表達(dá)了對(duì)市場(chǎng)的強(qiáng)烈看好。李曉星表示，“我們總體上對(duì)于權(quán)益市場(chǎng)非?？春?，后面經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)會(huì)強(qiáng)于市場(chǎng)的悲觀(guān)預(yù)期，這是我們與市場(chǎng)一些悲觀(guān)觀(guān)點(diǎn)的顯著不同。”

具體到各只基金的持倉(cāng)上，雖然整體保持了高倉(cāng)位運(yùn)作，但還是有一些比較明顯的調(diào)倉(cāng)換股動(dòng)作。比如在代表作銀華中小盤(pán)的前十大重倉(cāng)股方面，一季度減持了天齊鋰業(yè)、分眾傳媒、鹽湖股份等個(gè)股，但同時(shí)又加倉(cāng)了寧德時(shí)代，并新進(jìn)了天賜材料、紫光國(guó)微、立訊精密、匯川技術(shù)。

圖片來(lái)源：一季報(bào)截圖，下同

另外，在管理時(shí)間同樣超過(guò)5年的銀華盛世精選靈活配置混合上，減持了貴州茅臺(tái)、山西汾酒、五糧液等白酒個(gè)股，不過(guò)加倉(cāng)了瀘州老；另外在醫(yī)藥個(gè)股方面，減持了藥明康德、智飛生物等個(gè)股。

李曉星團(tuán)隊(duì)表示，“我們的組合依然維持消費(fèi)成長(zhǎng)+科技成長(zhǎng)的配置。消費(fèi)股里選擇食品飲料、社服等疫情消散鏈條，消費(fèi)建材和家電等內(nèi)需地產(chǎn)鏈條，以及業(yè)績(jī)維持快速增長(zhǎng)且估值中已經(jīng)包含了貿(mào)易糾紛預(yù)期的cxo產(chǎn)業(yè)鏈；科技股里選擇供應(yīng)鏈完全自主、只有部分市場(chǎng)敞口在海外、業(yè)績(jī)維持快速增長(zhǎng)且估值處于歷史低位的電動(dòng)車(chē)，完全是內(nèi)循環(huán)且增速和估值相匹配的軍工和計(jì)算機(jī)，以及需求增長(zhǎng)迅速且供給增加偏慢的能源金屬。”

值得一提的是，李曉星團(tuán)隊(duì)在2021年底時(shí)，曾表示對(duì)地產(chǎn)持中性態(tài)度。但今年一季度地產(chǎn)板塊表現(xiàn)亮眼，對(duì)此，李曉星團(tuán)隊(duì)在一季報(bào)中也有提及，“房地產(chǎn)在3月中旬之后大幅上漲，這主要是基本面冰點(diǎn)情形下，博弈政策有更大的放松，這種投資邏輯在大部分強(qiáng)周期板塊都曾有過(guò)歷史的演繹。相較于房地產(chǎn)板塊，我們擔(dān)憂(yōu)其公用事業(yè)化帶來(lái)的利潤(rùn)率的長(zhǎng)期不可逆的下行，我們傾向于用基本面更有保障的銀行，以及擁有市占率提升邏輯、估值業(yè)績(jī)匹配良好的消費(fèi)建材和家電里具有顯著競(jìng)爭(zhēng)力的龍頭公司來(lái)替代房地產(chǎn)的配置。”

此外，在一季報(bào)中，李曉星團(tuán)隊(duì)判斷，從短期、中期、中長(zhǎng)期和長(zhǎng)期四個(gè)維度來(lái)看，有四件事情已經(jīng)進(jìn)入到了結(jié)束的階段。

具體而言，首先，短期維度來(lái)看，開(kāi)年以來(lái)的估值收縮已經(jīng)進(jìn)入到結(jié)束階段，目前的估值分位繼續(xù)下殺的概率非常小；其次，中期維度來(lái)看，疫情的影響在1~2年內(nèi)將結(jié)束，但要具備四大條件：一是，疫苗的接種率足夠高，特別是老人和兒童；二是，要有有效且便宜的新冠藥；三是，有足夠的檢測(cè)，目前已經(jīng)有了；四是，需要有足夠的醫(yī)療資源支持。再次，從中長(zhǎng)期維度來(lái)看，俄烏沖突使持續(xù)多年的全球化進(jìn)程走向結(jié)束，逆全球化走向開(kāi)始。第四方面，從更長(zhǎng)的維度來(lái)看，美元作為公認(rèn)的儲(chǔ)備貨幣和硬通貨，將逐漸走向終結(jié)。

復(fù)盤(pán)一季度調(diào)倉(cāng)心路歷程

除了李曉星團(tuán)隊(duì)，在銀華基金中，還有一位備受關(guān)注的“作文高手”——銀華富裕主題混合的基金經(jīng)理焦巍在2022年一季報(bào)中又寫(xiě)了一篇長(zhǎng)文。

焦巍表示，“在一季度市場(chǎng)整體的巨大變化下，市場(chǎng)主體的博弈力度和時(shí)間維度都空前提高了。在這種博弈面前，管理人確實(shí)有‘臨淵羨魚(yú)，但無(wú)法退而結(jié)網(wǎng)’之惑。但我們深信，不管任何博弈，加之以時(shí)間維度拉長(zhǎng)，最終都會(huì)從非對(duì)稱(chēng)的信息博弈變成對(duì)稱(chēng)信息博弈。對(duì)于本管理人而言，既然身處其中難以窺其全貌和別人的底牌，不如回歸時(shí)間的維度，在年報(bào)、季報(bào)的時(shí)點(diǎn)明牌翻出之后，對(duì)標(biāo)的和當(dāng)時(shí)的決策場(chǎng)景進(jìn)行后手的復(fù)盤(pán)。在這種心態(tài)下，一季報(bào)變得介于懺悔錄和自白書(shū)之間的復(fù)盤(pán)手記，敬請(qǐng)投資人諒解。”

而從其懺悔和自白的復(fù)盤(pán)來(lái)看，一季度持倉(cāng)的調(diào)整主要分為四大部分。一是，對(duì)醫(yī)藥股的持倉(cāng)進(jìn)行了切割，保留和增加了能夠直接和終端消費(fèi)者對(duì)接的醫(yī)美及OTC中藥品種，減倉(cāng)了創(chuàng)新藥的疫苗，以及CXO龍頭公司。

二是，不再單純集中于消費(fèi)和醫(yī)藥兩個(gè)賽道，而是轉(zhuǎn)變?yōu)橐訡端商業(yè)模式為主，和有限能理解范圍內(nèi)的B端商業(yè)模式為輔。焦巍表示，“去年三季度開(kāi)始的凈值回撤教育了基金管理人，我們至少需要在成長(zhǎng)因子和價(jià)值因子方面有所布局，部分放棄組合的鮮明特性和進(jìn)攻銳度，來(lái)?yè)Q取著陸狀態(tài)的平穩(wěn)。”

三是，不再死守堅(jiān)決不賣(mài)出好公司的信條，而改之為動(dòng)態(tài)平衡。焦巍坦言，“回首去年高點(diǎn)期間，持倉(cāng)公司很多PE達(dá)到三位數(shù)之時(shí)，不但需要彌補(bǔ)收益DCF的分母被加長(zhǎng)，而且組合的反脆弱性由于缺少估值保護(hù)變得波動(dòng)巨大。這是同2015年一樣給管理人的深刻教訓(xùn)。在上一次的教訓(xùn)中，我們學(xué)到的是必須注重手中公司的質(zhì)地。而這一次，我們體會(huì)到估值天花板和在云際附近的邊際變化發(fā)生時(shí)，應(yīng)對(duì)的僵化會(huì)帶來(lái)巨大傷害。在一季度，我們?cè)黾恿算y行股的配置，就是基于此項(xiàng)原因。”

四是，一方面，對(duì)好公司和好商業(yè)模式的長(zhǎng)期投資不變，即使短期受到煎熬和誘惑。另一方面，對(duì)不能理解和把握的商業(yè)模式和投資對(duì)象的鈍感力不變。焦巍舉例道，“在翻看歷任富豪榜排名的歷史時(shí)，我們看到了財(cái)富轉(zhuǎn)移的領(lǐng)域從最初的地產(chǎn)到互聯(lián)網(wǎng)再到當(dāng)下新能源產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)變，這對(duì)我們的投資絕非沒(méi)有誘惑和啟發(fā)。但當(dāng)我們看到這些公司利潤(rùn)表里產(chǎn)業(yè)政策補(bǔ)貼的體量時(shí)，又被自己的膽怯和無(wú)力把握所阻滯。經(jīng)過(guò)去年下半年的滄海桑田，基金管理人對(duì)于政策扶持的行業(yè)和規(guī)范的行業(yè)都采取了敬而遠(yuǎn)之的態(tài)度，非不想也，實(shí)不能也。”

而這些反思和懺悔，投射到銀華富裕的前十大重倉(cāng)股變化上，記者注意到，一季度最明顯的變化就是招商銀行、同仁堂進(jìn)入到前十大；此外，一季度還減持了貴州茅臺(tái)、山西汾酒等個(gè)股，泰格醫(yī)藥、康希諾則退出了前十大。

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