每經(jīng)記者 李蕾    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》獲悉，6月23日晚間，橋水創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐和紅杉全球執(zhí)行合伙人沈南鵬進(jìn)行了一場(chǎng)線上對(duì)話。

這兩位具有世界級(jí)影響力的投資人，同樣也是成功穿越了數(shù)次經(jīng)濟(jì)周期的參與者。在這場(chǎng)時(shí)長(zhǎng)1個(gè)小時(shí)的對(duì)話中，也有很多非常有意思、對(duì)行業(yè)來說也頗具參考意義的觀點(diǎn)出現(xiàn)。

例如，談到當(dāng)前世界宏觀形勢(shì)的成因，瑞·達(dá)利歐在歷史經(jīng)驗(yàn)中總結(jié)了三點(diǎn)：債務(wù)貨幣化、貧富懸殊、大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)。關(guān)于當(dāng)下環(huán)境的投資方法論，他則建議畫好四個(gè)象限，投資者要建立“全天候策略”。

另一方面，針對(duì)宏觀環(huán)境對(duì)創(chuàng)投行業(yè)的影響，沈南鵬表示，技術(shù)發(fā)展有其自身周期，與宏觀經(jīng)濟(jì)的周期并不同步。“技術(shù)市場(chǎng)雖然起起落落，但我們應(yīng)該相信科技創(chuàng)新的潛力。”談到在中國(guó)投資的核心理念時(shí)，他表示投資的核心不是資產(chǎn)而是人，要永遠(yuǎn)對(duì)市場(chǎng)懷有敬畏之心。

以下為對(duì)話內(nèi)容的部分節(jié)選：

沈南鵬：美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表已經(jīng)擴(kuò)張，2008年是1萬億美元，2020年是4萬億美元，2021年是9萬億美元，短短一年內(nèi)就創(chuàng)造了5萬億美元。歐美地區(qū)幾乎所有的央行，都在急劇地提高利率。同時(shí)還發(fā)生了新冠肺炎疫情等。所有這些情況都同時(shí)以史無前例的規(guī)模發(fā)生。瑞，你認(rèn)為金融市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)什么樣的風(fēng)險(xiǎn)？

達(dá)利歐：我喜歡以機(jī)制化的方式來解釋這個(gè)問題。已經(jīng)發(fā)生的情況是貨幣不夠，印鈔增加，這導(dǎo)致貨幣的價(jià)值相對(duì)于商品和服務(wù)下降，通脹率上升。通脹率上升導(dǎo)致民眾購買力下降，民眾擁有的實(shí)際財(cái)富減少。在我們思考什么是安全的投資時(shí)，人們認(rèn)為持有現(xiàn)金是安全的投資，也許是持有安全的政府債券。

（這一切都）不再如此了。為了避免通脹帶來的經(jīng)濟(jì)損失，政府會(huì)拿走一些他們?cè)?jīng)給予的購買力，如美聯(lián)儲(chǔ)出售1.1萬億美元的債券，同時(shí)讓利率上升，這就導(dǎo)致民眾購買力下降，出現(xiàn)一種滯脹的環(huán)境，而停滯和通脹都會(huì)導(dǎo)致民眾購買力受損。這就是我們當(dāng)前在周期中所處的位置，這是很典型的情況。

提高生活水平的唯一途徑是擴(kuò)大生產(chǎn)，通過印錢和提供信貸是不能提高生活水平的，因?yàn)樾刨J總是要償還的。一個(gè)人的債務(wù)就是另一個(gè)人的資產(chǎn)，所以必須設(shè)定好二者的平衡，否則就會(huì)出問題。我們?cè)?jīng)處于這樣的形勢(shì)中，目前依然處于其中，那些持有債務(wù)工具的貸款人將會(huì)遭受很嚴(yán)重的損失。因此，人們無法把利率提高到足以遏制通脹的程度，也無法使那些受通脹影響的資產(chǎn)持有者獲得償還，硬要把利率提到那么高的話就必然對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生負(fù)面影響。因此，滯脹機(jī)制將會(huì)造成其必然的影響。

沈南鵬：基于我們剛剛討論的經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)和條件，你對(duì)未來的投資策略有何建議？

達(dá)利歐：這取決于人們投資于什么方面、可以投資于什么方面。但一般而言，在全球來說，現(xiàn)金投資，換言之，短期或更長(zhǎng)期的政府債券和一般債券，將帶來負(fù)的實(shí)際收益，即經(jīng)通脹調(diào)整后的收益。因此這些資產(chǎn)不適合持有。

因此，很重要的是擁有多元化的投資組合，即平衡的投資組合。我們有一種策略，稱為“全天候策略”，其基礎(chǔ)是平衡不同的資產(chǎn)類別，因?yàn)樨?cái)富會(huì)在一些地方縮水，在另一些地方增長(zhǎng)。例如，在通脹環(huán)境中，你持有大宗商品、黃金等抗通脹資產(chǎn)，這將抵消其他資產(chǎn)的負(fù)收益。因此，一開始就持有平衡的投資組合是很重要的。一旦你實(shí)現(xiàn)有效的多元化，你就能以很低的風(fēng)險(xiǎn)維持良好的收益。

所以，第一，不要只持有現(xiàn)金等資產(chǎn)；第二，進(jìn)行合理的多元化，以創(chuàng)造出平衡的局面；第三，如果你像我一樣是全球投資者，要在不同的地方、國(guó)家和產(chǎn)業(yè)之間進(jìn)行多元化投資。

沈南鵬：具體就不同資產(chǎn)類別而言，有什么主要類別，全球投資者應(yīng)當(dāng)持有？

達(dá)利歐：我思考這一點(diǎn)的方式是，這就像是四個(gè)象限，有兩個(gè)主要變量。這兩個(gè)主要變量是通貨膨脹和增長(zhǎng)率，會(huì)上升，也會(huì)下降。給每一個(gè)象限分配25%的風(fēng)險(xiǎn)，然后聯(lián)想在每個(gè)象限，你希望擁有什么資產(chǎn)。

例如，假如增長(zhǎng)率比預(yù)計(jì)的快，即第一象限，你應(yīng)該要擁有股權(quán)和信用差價(jià)，因?yàn)楫?dāng)這種條件存在時(shí)，信用差價(jià)下跌，股權(quán)上漲，這將是你想要看到的情況。如果在另一個(gè)象限，增長(zhǎng)率下降，這時(shí)你應(yīng)該擁有抗通脹的資產(chǎn)，通常是債券，高質(zhì)量的債券。如果你在右上方的象限，再如果通貨膨脹高于預(yù)期，這時(shí)你應(yīng)該擁有經(jīng)通脹調(diào)整后的資產(chǎn)，比如大宗商品、黃金、通脹掛鉤債券等。在通脹較低的象限，你要進(jìn)行同樣的權(quán)衡。

這樣的象限是一種對(duì)如何實(shí)現(xiàn)平衡的指引。投資人應(yīng)該對(duì)這些因素進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)平衡。這只是開始，一旦你擁有平衡，你要經(jīng)營(yíng)這種平衡。這意味著不管發(fā)生什么，你的風(fēng)險(xiǎn)是受控的，這是由平衡的性質(zhì)決定的。然后你根據(jù)環(huán)境變化采取戰(zhàn)術(shù)行動(dòng)。這種情況在全世界都適用。

達(dá)利歐：紅杉在中國(guó)有很多成功的投資，你們能近距離觀察。你能否告訴我現(xiàn)在的情況如何，環(huán)境如何，機(jī)會(huì)如何？

沈南鵬：我們很幸運(yùn)地能與許多很了不起的創(chuàng)業(yè)者合作，他們?yōu)橥顿Y者創(chuàng)造了巨大價(jià)值。在此過程中，我們也在投資中犯過許多錯(cuò)誤，并且努力從這些錯(cuò)誤中汲取教訓(xùn)。這其中有技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的失敗，有執(zhí)行不力導(dǎo)致的失敗，也有公開市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)引發(fā)的挑戰(zhàn)。面對(duì)市場(chǎng)，我們需要有敬畏之心。

對(duì)許多人來說，我們做的是管理“資產(chǎn)”的金融服務(wù)業(yè)，但我們其實(shí)做的是“人”的業(yè)務(wù)，對(duì)內(nèi)和對(duì)外都是如此。

對(duì)內(nèi)，我們向團(tuán)隊(duì)成員提供很好的職業(yè)發(fā)展機(jī)會(huì)，這基于他們的優(yōu)勢(shì)、興趣，作為團(tuán)隊(duì)整體我們不斷學(xué)習(xí)和成長(zhǎng)。對(duì)外，有別于二級(jí)市場(chǎng)投資者，我們有不同的自我定位。我們的定位其實(shí)可以歸結(jié)為一個(gè)詞——服務(wù)，我們服務(wù)創(chuàng)業(yè)者。我們與他們的合作方式將很大程度決定我們的業(yè)績(jī)，這也將形成我們的品牌和聲譽(yù)。

風(fēng)險(xiǎn)投資和成長(zhǎng)期投資是我們的主要產(chǎn)品和業(yè)務(wù)，而且我們高度聚焦科技領(lǐng)域，其路徑與對(duì)沖基金或傳統(tǒng)并購不同。

在我聽你描述宏觀環(huán)境挑戰(zhàn)時(shí)，我覺得很幸運(yùn)，因?yàn)楹暧^環(huán)境的變化對(duì)我們的一部分風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)影響相對(duì)較小。富有挑戰(zhàn)性的宏觀環(huán)境肯定會(huì)對(duì)許多企業(yè)造成影響，但技術(shù)發(fā)展有其自身的周期，例如在過去的十年里，隨著安全性能的提升，成本的下降，鋰電池在電動(dòng)車和儲(chǔ)能行業(yè)得到大規(guī)模應(yīng)用，不僅在中國(guó)，也在全球。這樣的技術(shù)突破的時(shí)機(jī)與經(jīng)濟(jì)的起落關(guān)系不大，需要完全不同的技能來預(yù)測(cè)正在出現(xiàn)的技術(shù)趨勢(shì)，這正是我們的工作的重要組成部分。

達(dá)利歐：你是否發(fā)現(xiàn)，當(dāng)存在大量流動(dòng)性時(shí)，購買資產(chǎn)是代價(jià)高昂的？你是否認(rèn)為流動(dòng)性的減少正在產(chǎn)生一定的影響，就像對(duì)世界各地的其他科技公司的影響一樣？

沈南鵬：事實(shí)上，在過去五年里，大多數(shù)時(shí)候我們都能看到大量的流動(dòng)性，不僅僅在中國(guó)市場(chǎng)，也在世界各地，尤其在科技領(lǐng)域。因?yàn)檫@一點(diǎn)，投資者發(fā)現(xiàn)企業(yè)估值變得越來越昂貴，同時(shí)企業(yè)也得到了更多的資金，甚至多于其本來需要的資金，這也讓競(jìng)爭(zhēng)變得更激烈了。

最近的6~9個(gè)月里，全球科技行業(yè)趨向平和。我們首次看到，投資者在實(shí)際投資私人企業(yè)時(shí)能得到更合理的估值。坦率地說，科技公司自身之間的競(jìng)爭(zhēng)因此變得更理性了。我希望這能帶來更健康的環(huán)境，不僅有利于科技創(chuàng)新，而且有利于投資者。

沈南鵬：你曾多次來中國(guó)。20年前，你對(duì)中國(guó)的印象是什么？上次你來中國(guó)似乎是在3年前？

達(dá)利歐：1984年，我受到中國(guó)國(guó)際信托投資公司的邀請(qǐng)來到中國(guó)講金融市場(chǎng)。那時(shí)的中國(guó)與現(xiàn)在完全不同?，F(xiàn)在，無論在人工智能還是云計(jì)算方面，中國(guó)都有長(zhǎng)足的發(fā)展。自我首次來中國(guó)以來，中國(guó)的人均收入提高了26倍，人均壽命提高了10年，貧困率從88%降到了1%以下。我和你們一樣看到全國(guó)范圍內(nèi)的蓬勃發(fā)展。中國(guó)現(xiàn)在在各方面都是一個(gè)可觀的大國(guó)，我不僅目睹了這一點(diǎn)，還在一段時(shí)間里親身經(jīng)歷中國(guó)的進(jìn)化。我認(rèn)為這是有史以來發(fā)生過的最大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)進(jìn)化。

沈南鵬：回到中國(guó)業(yè)務(wù)的問題上，我知道你正在打造一個(gè)在中國(guó)國(guó)內(nèi)運(yùn)行的團(tuán)隊(duì)，而且在中國(guó)推出了產(chǎn)品。這些戰(zhàn)略與你的全球戰(zhàn)略有何不同？

達(dá)利歐：是的，我們?cè)谥袊?guó)有兩個(gè)辦公室，一個(gè)在上海，一個(gè)在北京。在過去三年左右的時(shí)間里，我們?yōu)橹袊?guó)的投資者進(jìn)行在岸投資。

我的戰(zhàn)略是這樣。首先，各國(guó)都存在一些永恒普適的規(guī)律，就像前面四個(gè)象限的例子。事物會(huì)按這樣的規(guī)律發(fā)展，因?yàn)樵谒袊?guó)家，投資是為了獲得未來現(xiàn)金流的一次性支付。用貼現(xiàn)率和未來的現(xiàn)金流可以計(jì)算出你想要的數(shù)值，這是一個(gè)永恒普適的真理。所以我們有這些永恒普適的規(guī)律，適用于所有國(guó)家，這是我們的出發(fā)點(diǎn)。

然后我們深入當(dāng)?shù)氐氖聭B(tài)。例如中國(guó)的一些政策變化會(huì)起到一些重要的作用，這個(gè)情況也可能在其他國(guó)家發(fā)生。所以如何把這一點(diǎn)納入考慮？金錢如何流動(dòng)？誰在購買什么？為什么購買？這些問題都是很細(xì)節(jié)化的地方性問題。我們應(yīng)對(duì)這些問題的方式是分析，分析標(biāo)準(zhǔn)依然是：管理者怎么樣，資產(chǎn)負(fù)債表和損益表怎么樣，等等。

事實(shí)是，對(duì)其中的大多數(shù)而言，永恒普適的規(guī)律是有幫助的。在你和紅杉合作之前，紅杉有一種投資理念，關(guān)于怎么把投資做好，你和紅杉合作之后，又把這種理念融入當(dāng)?shù)丨h(huán)境。

封面圖片來源：攝圖網(wǎng)_400202186