每經(jīng)評論員 趙李南

6月上旬，正邦科技（SZ002157，股價6.37元，市值200.4億元）5.4億元商票逾期未兌付引發(fā)市場關(guān)注。隨后，正邦科技官宣其與國家電力投資集團有限公司（以下簡稱國家電投）將合作建設(shè)400億元的新能源項目。

正邦科技官宣上述項目后的首個交易日，股價隨之漲停。緊隨而來的則是交易所的關(guān)注函，深交所要求正邦科技詳細說明與國家電投開展本次合作的背景、目的與具體合作方式，與公司現(xiàn)階段發(fā)展狀況以及未來發(fā)展規(guī)劃是否匹配。

截至今年一季度末，正邦科技資產(chǎn)負債率高達97%，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額僅約7億元。正邦科技的資產(chǎn)負債率高企，從直接原因上看，與公司2021年度巨虧存在關(guān)系。但往前追溯，正邦科技2021年巨虧與此前“豪賭”豬周期不無關(guān)聯(lián)。

由于豪賭豬周期，導(dǎo)致正邦科技短借長投。2019年至2021年，正邦科技購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金合計約225.5億元，其中一大部分源于舉債。在利潤率為正的情況下，如此操作并不會導(dǎo)致多大問題，但伴隨豬價下跌，此操作便讓企業(yè)栽了大跟頭。

筆者認為，要想穿越行業(yè)周期，企業(yè)應(yīng)當?shù)謸踝「吒軛U誘惑。管理層應(yīng)當理解如下三點：第一，應(yīng)當深知以提高杠桿率的方式來提高資本回報率是最不可持續(xù)的。第二，應(yīng)當尊重客觀經(jīng)濟規(guī)律，不應(yīng)當過度自信。第三，企業(yè)競爭并非僅僅靠數(shù)量和低成本取勝，還有另外一條路，即差異化策略。

首先，企業(yè)提高資本回報率總計有三種方法，分別是提高凈利潤率、提高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和提高杠桿倍數(shù)。具體而言，提高凈利潤率可以從提高產(chǎn)品價格或降低產(chǎn)品成本兩方面入手；提高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率需要剝離無效資產(chǎn)或者將產(chǎn)品銷量做大；提高杠桿倍數(shù)即企業(yè)通過借錢的方式加大財務(wù)杠桿。在這幾種方法中，提高杠桿倍數(shù)顯然是不可持續(xù)的。

其次，企業(yè)管理層應(yīng)當遵循經(jīng)濟規(guī)律，不要盲目自信。事實上，經(jīng)濟學(xué)對豬周期的研究很深入，蛛網(wǎng)模型能夠很好地解釋豬肉價格變動。由于豬肉消費總量在長期內(nèi)是保持穩(wěn)定的，所以豬肉價格受到供給側(cè)影響較大。生產(chǎn)者會依據(jù)當前的豬肉價格進行產(chǎn)能規(guī)劃，由此會導(dǎo)致供給側(cè)發(fā)生波動，進而影響將來的豬肉價格。顯然，這是一個簡單的道理，企業(yè)不應(yīng)當過度自信，特別是使用超過自身承受能力的財務(wù)杠桿進行產(chǎn)能擴張，最終短借長投導(dǎo)致企業(yè)陷入困境。

最后，企業(yè)的競爭并不是簡單地看規(guī)模效應(yīng)，產(chǎn)品的差異化也是一條可行的路徑。不少企業(yè)的長期競爭策略是在產(chǎn)業(yè)景氣度高時加大產(chǎn)能投資，以規(guī)模效應(yīng)降低成本，在產(chǎn)業(yè)景氣度低時期待競爭對手最先倒下，進而獲得競爭對手的市場份額。然而，最先倒下的是誰還真不一定。因此，優(yōu)秀的企業(yè)管理層不應(yīng)當讓企業(yè)陷入資本開支持續(xù)走高、毛利率水平不斷走低的困境當中。相反，可以尋找產(chǎn)品差異化路線，通過提高產(chǎn)品質(zhì)量，提升產(chǎn)品價格以節(jié)省資本開支和提高產(chǎn)品毛利率，這才是管理層管理能力的體現(xiàn)，同時也會實現(xiàn)股東長遠利益最大化。

企業(yè)管理既是一門科學(xué)，也是一門藝術(shù)。但基本共識是，高杠桿不可持續(xù)，短借長投是商家大忌，企業(yè)應(yīng)當?shù)謸踝「吒軛U誘惑。豪賭豬周期后商票逾期的殷鑒不遠，如今正邦科技又與國家電投豪擲400億元跨界新能源項目，不管該項目的前景多么誘人，公司都應(yīng)當慎之又慎。