每經(jīng)記者 宋思艱    每經(jīng)編輯 楊夏    

從罕見(jiàn)到平常，A股退市潮持續(xù)引發(fā)各方熱議，也讓2020年12月31日滬深交易所各自發(fā)布的修訂后《股票上市規(guī)則》從發(fā)布至今，以“退市新規(guī)”的名義被反復(fù)提及。

“退市新規(guī)”中，除強(qiáng)制退市，也包含對(duì)主動(dòng)退市的相關(guān)規(guī)定。在法律專業(yè)人士眼中，他們對(duì)主動(dòng)退市和強(qiáng)制退市的相關(guān)規(guī)定有哪些關(guān)注焦點(diǎn)？又有哪些建議？

7月18日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱NBD）專訪了北京中倫文德律師事務(wù)所高級(jí)合伙人、保險(xiǎn)研究院院長(zhǎng)、大案要案中心與資本市場(chǎng)委員會(huì)負(fù)責(zé)人李政明律師。

進(jìn)一步健全主動(dòng)退市制度

NBD：應(yīng)當(dāng)如何暢通主動(dòng)退市的渠道？

李政明：上市公司退市是指公司股票在證券交易所終止上市交易。上市公司退市制度是資本市場(chǎng)重要的基礎(chǔ)性制度，根據(jù)適用類型不同，可分為上市公司主動(dòng)退市和強(qiáng)制退市。

為全面深化我國(guó)資本市場(chǎng)改革，健全主動(dòng)退市機(jī)制，構(gòu)建更為完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制，完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，保護(hù)投資者合法權(quán)益，形成有進(jìn)有出、良性循環(huán)的市場(chǎng)生態(tài)迫在眉睫?；诖耍艺J(rèn)為，可以從以下幾方面完善構(gòu)建暢通的主動(dòng)退市渠道：

第一，進(jìn)一步健全主動(dòng)退市制度。主要包括：確立主動(dòng)退市的途徑和方式、進(jìn)一步明確主動(dòng)退市的內(nèi)部決策程序、規(guī)范主動(dòng)退市申請(qǐng)與決策程序、健全主動(dòng)退市的配套政策措施等方面。

第二，充分發(fā)揮上市公司的意思自治，及制訂明確、具體的執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)，落實(shí)主動(dòng)退市制度執(zhí)行。

第三，完善退市標(biāo)準(zhǔn)、簡(jiǎn)化退市程序，加大退市監(jiān)管力度。

第四，拓寬多元化退出渠道。完善并購(gòu)重組和破產(chǎn)重整制度，優(yōu)化流程、提高效率，暢通主動(dòng)退市、并購(gòu)重組、破產(chǎn)重整等上市公司多元化退出渠道。

NBD：在主動(dòng)退市背景下，如何合理平衡公司自治與投資者保護(hù)之間的利益沖突？

李政明：主動(dòng)退市法律規(guī)制是公司自治與投資者保護(hù)之間的利益平衡，亦即效率與公平的博弈。證監(jiān)會(huì)在設(shè)置退市投資者保護(hù)制度時(shí)應(yīng)用了類別決議制度及異議股東權(quán)益保護(hù)制度，而該等制度的個(gè)別弊端有可能影響上市公司正常的退市需求，使投資者保護(hù)制度嬗變?yōu)?strong>“阻礙退市制度”，從而導(dǎo)致了公司自治與投資者保護(hù)之間的利益沖突。

為推動(dòng)資本市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展，保護(hù)社會(huì)公共利益，建議進(jìn)一步完善對(duì)投資者的補(bǔ)償模式及機(jī)制，以實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)地滿足投資者在退市情形下的受保護(hù)需求，均衡地處理公司自治與投資者保護(hù)之間的利益沖突，妥適地定位退市投資者保護(hù)問(wèn)題的法教義學(xué)歸屬且高度契合注冊(cè)制改革的精神內(nèi)核。

激勵(lì)先行賠付的相關(guān)主體

NBD：在強(qiáng)制退市背景下，先行賠付制度還有哪些需要完善的地方？

李政明：證券領(lǐng)域的“先行賠付”一詞最早出現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)2015年12月30日發(fā)布的《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第1號(hào)——招股說(shuō)明書(shū)》中，該條文雖然從原則上對(duì)先行賠付制度進(jìn)行了規(guī)定，但其效力位階僅為行業(yè)規(guī)范性文件。2020年3月1日實(shí)施的《證券法》，對(duì)“投資者保護(hù)”設(shè)置專門章節(jié)，以法律的方式對(duì)投資者先行賠付制度從適用主體、適用范圍、賠付方式及責(zé)任分擔(dān)等細(xì)節(jié)進(jìn)行了規(guī)范，無(wú)疑是投資者保護(hù)制度的重大進(jìn)步。

從當(dāng)前我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展及實(shí)際情況出發(fā)，建議從以下三方面進(jìn)一步完善先行賠付制度：

第一，制訂明確、具體的制度及相應(yīng)的配套實(shí)施細(xì)則。證監(jiān)會(huì)頒布的《準(zhǔn)則1號(hào)》對(duì)先行賠付制度作了原則規(guī)范，但缺乏法律層面的規(guī)定，且無(wú)體系化的制度設(shè)計(jì)與實(shí)際操作細(xì)則，其適用范圍、適用主體、義務(wù)性質(zhì)等均不明確，因此要進(jìn)一步制訂具體的制度及配套實(shí)施細(xì)則。

第二，激勵(lì)先行賠付的相關(guān)主體。盡管先行賠付制度在解決證券相關(guān)糾紛、維護(hù)證券市場(chǎng)穩(wěn)定、保障投資者合法權(quán)益等方面具有較為明顯的優(yōu)勢(shì)，但由于相關(guān)法律規(guī)定還未對(duì)先行賠付制度出臺(tái)配套的激勵(lì)制度，導(dǎo)致有能力進(jìn)行先行賠付的主體缺乏足夠動(dòng)力。先行賠付主體主動(dòng)性的激勵(lì)問(wèn)題是當(dāng)前先行賠付制度設(shè)計(jì)中必須解決的問(wèn)題，建議進(jìn)一步激勵(lì)先行賠付的主體。

第三，強(qiáng)化先行賠付人的權(quán)益保護(hù)。先行賠付人在先行賠付后的權(quán)益保護(hù)問(wèn)題，是先行賠付制度能否得以推行的關(guān)鍵問(wèn)題。從現(xiàn)有實(shí)踐來(lái)看，這一問(wèn)題主要包含兩個(gè)層面：一個(gè)是先行賠付人的追償權(quán)問(wèn)題；另一個(gè)是先行賠付人可能面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。建議強(qiáng)化先行賠付人的權(quán)益保護(hù)，實(shí)現(xiàn)先行賠付人、投資者、其他責(zé)任主體之間的利益合理平衡。

NBD：在交易所2020年底出臺(tái)的退市新規(guī)中，對(duì)財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了細(xì)化。您認(rèn)為應(yīng)如何細(xì)化重大違法類強(qiáng)制退市的標(biāo)準(zhǔn)?

李政明：目前上交所和深交所采用的重大違法類強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)相同，均為“上市公司存在涉及國(guó)家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等領(lǐng)域的違法行為，情節(jié)惡劣，嚴(yán)重?fù)p害國(guó)家利益、社會(huì)公共利益，或者嚴(yán)重影響上市地位，其股票應(yīng)當(dāng)被終止上市的情形”。

重大違法強(qiáng)制退市的規(guī)范邏輯，為上市公司的違法事實(shí)是否影響其上市地位。從實(shí)踐來(lái)看，重大違法退市制度從無(wú)到有，在我國(guó)證券市場(chǎng)中發(fā)揮了積極作用。不過(guò)，重大違法退市的具體標(biāo)準(zhǔn)、實(shí)施程序還需要在實(shí)踐中進(jìn)一步明確與優(yōu)化，重大違法退市力度也應(yīng)在市場(chǎng)化、法治化、常態(tài)化的改革實(shí)踐中不斷增強(qiáng)。

有鑒于此，我建議從以下三方面細(xì)化重大違法類強(qiáng)制退市的標(biāo)準(zhǔn)：

第一，從所涉情形來(lái)看，建議在退市規(guī)則中，采取列舉式加兜底式等方式，從國(guó)家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等方面細(xì)化具體情形。

第二，從具體標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，建議從國(guó)家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等方面規(guī)定具體的標(biāo)準(zhǔn)及指標(biāo)，引入量化判斷標(biāo)準(zhǔn)，例如從金額、影響程度及造成的損失等方面細(xì)化相關(guān)情節(jié)。

第三，從實(shí)施程序來(lái)看，建議監(jiān)管部門出具明確、具體的執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)及落實(shí)制度的實(shí)施細(xì)則，以便于監(jiān)管部門及上市公司掌握退市的相關(guān)情形。

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