每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)實習編輯 馬子卿    

9月30日，中債國債10年期指數(shù)收于189.0239，中債-愛建高收益?zhèn)敻唬傊担┲笖?shù)收于101.93。

自2020年10月以來，中債國債10年期指數(shù)與中債-愛建高收益?zhèn)敻唬傊担┲笖?shù)走勢出現(xiàn)背離，前者整體持續(xù)走高，后者整體持續(xù)回落，剪刀差不斷擴大。但值得注意的是，今年4月以后，情況有所改變。

就此，《每日經(jīng)濟新聞》記者通過查閱相關文獻和數(shù)據(jù)，對這一現(xiàn)象進行了梳理。

近兩年間，國債指數(shù)與信用債指數(shù)走勢持續(xù)背離

從歷史走勢來看，2020年10月以來，中債國債10年期指數(shù)與中債-愛建高收益?zhèn)敻唬傊担┲笖?shù)走勢背離，前者整體持續(xù)走高，后者整體持續(xù)回落，剪刀差不斷擴大。

2020年10月20日，中債國債10年期指數(shù)報172.7304，中債-愛建高收益?zhèn)敻唬傊担┲笖?shù)收于110.85。

中債-愛建高收益?zhèn)敻唬傊担┲笖?shù)走勢來源：wind

國債指數(shù)走勢來源：wind

中債-愛建高收益?zhèn)笖?shù)隸屬于中債定制指數(shù)族分類，該指數(shù)成分券為交易活躍的高收益信用債券，旨在反映高收益信用債券整體價格走勢情況。債券種類：包括企業(yè)債、公司債、商業(yè)銀行債、短期融資券和中期票據(jù)等在境內債券市場公開發(fā)行的信用債券。

中債國債3-5年期國債指數(shù)與中債國債10年期指數(shù)走勢大體一致，與中債-愛建高收益?zhèn)敻唬傊担┲笖?shù)同樣背道而馳，剪刀差也持續(xù)擴大。

概括而言，近兩年間，國債指數(shù)與信用債指數(shù)走勢持續(xù)背離。這一現(xiàn)象反映的是，信用債相對國債風險溢價在不斷抬升。

從收益率角度來看，數(shù)據(jù)顯示，2020年10月20日，中證國債10年期到期收率報3.1965%，中證國債5年期到期收率報3.1176%。由于A等級償還債務能力較強，較易受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險較低，因而，信用債中我們以5年期、10年期中證公司債（A）為例，同期10年期中證公司債（A）收益率報11.5342%，5年期中證公司債（A）收益率報11.0800%，10年期國債與10年期公司債信用利差為83377bp，5年期國債與5年期公司債信用利差為79624bp。

到了2022年4月20日，中證國債10年期到期收益率報2.8289%，中債國債5年期到期收率報2.6106%。同期中證公司債（A）10年期收益率報11.2778%，中證公司債（A）5年期收益率報10.8800%。10年期國債與10年期公司債（A）信用利差為84489p，5年期國債與5年期公司債（A）信用利差為82694。

通過以上數(shù)據(jù)對比可見，2020年10月20-2022年4月20日，國債與公司債在10年期和5年期品種上，均出現(xiàn)利差擴大，其中5年期更為明顯。

整體而言，近兩年來，國債收益率整體趨勢是下行的，公司債收益率也有所下行，但降幅相對國債較小。

今年4月以后，信用利差開始減小

不過，2022年4月以后，信用利差開始減小。9月30日，中證國債10年期到期收益率報2.7500%，中債國債5年期到期收率報2.5595%。同期中證公司債（A）10年期收益率報10.9241%，中證公司債（A）5年期收益率報10.5823%。10年期國債與10年期公司債（A）信用利差為81741p，5年期國債與5年期公司債（A）信用利差為80228。對比可見，目前利差相對4月時期有所收窄。

中證國債和中證公司債的收益率走勢來源：wind

對于信用債，一般認為，信用風險越高，則風險溢價越大。在此邏輯下，風險溢價越大，表明信用風險越高，進一步說，國債指數(shù)與信用債指數(shù)剪刀差持續(xù)擴張，意味著企業(yè)信用風險持續(xù)抬升。

2022年3月，全國社會保障基金會規(guī)劃研究部胡瑜曾在全國社會保障基金理事會網(wǎng)站發(fā)文指出，從歷史數(shù)據(jù)看，我國信用利差與無風險利率通常呈正相關，但在剛兌環(huán)境之下，預期違約損失對信用利差的解釋度不高。國內一些學者發(fā)現(xiàn)“信用風險+稅收差異+宏觀流動性變化”對信用利差的解釋能力不足50%，系統(tǒng)性風險和資本市場特征對國內信用利差的影響相對更大。

從指數(shù)角度來看，在2017年1月至2020年3月間，信用債指數(shù)與國債指數(shù)也呈正相關；2017年1月至2020年3月間，走勢保持大體一致；但2020年10月以后，信用債指數(shù)與國債指數(shù)走勢便逐步走勢出現(xiàn)了背離。今年4月以后，信用利差開始減小，這或許意味著情形有所好轉。

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