作者：每經(jīng)投研院研究員 周歡 編輯：楊夏

盡管經(jīng)歷前期規(guī)劃建設(shè)，但新冠疫情暴發(fā)，依舊給我國的醫(yī)療衛(wèi)生體系帶來了前所未有的挑戰(zhàn)。為了滿足相應(yīng)的醫(yī)療需求，在資本市場上，醫(yī)療新基建也由此被推上了新的風(fēng)口。

醫(yī)療新基建產(chǎn)業(yè)鏈主要包括基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、醫(yī)療裝箱工程和醫(yī)療設(shè)備配置等環(huán)節(jié)。新冠疫情之后，一場以大型公立醫(yī)院擴(kuò)容為主題的醫(yī)療新基建建設(shè)拉開了帷幕。包括邁瑞醫(yī)療、華大智造等醫(yī)療器械企業(yè)均在全力沖刺。那么，這個(gè)行業(yè)目前的性價(jià)比如何？哪些細(xì)分的賽道更值得關(guān)注呢？

抗疫催化下新基建空間打開

人類的歷史，就是一部不斷與傳染病戰(zhàn)斗的歷史，從霍亂、天花，再到SARS和如今的新冠。每一次危機(jī)，也成為醫(yī)療衛(wèi)生體系不斷改革的催化劑。

“十四五”規(guī)劃以來，我國醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系遇到了新冠疫情的挑戰(zhàn)。新冠疫情突發(fā)暴露出一些問題，例如我國公共衛(wèi)生安全形勢仍然復(fù)雜嚴(yán)峻，突發(fā)急性傳染病、慢性病、老齡化等負(fù)擔(dān)仍然較重，高質(zhì)量醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)建設(shè)仍在路上。

疫情前，由于分級(jí)診療制度限制，三級(jí)醫(yī)院的擴(kuò)張受到限制。但新冠疫情暴露出基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)救治能力仍顯不足等問題，因而疫情后相關(guān)部門印發(fā)系列政策，鼓勵(lì)以三級(jí)醫(yī)院為代表的優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源下沉，引導(dǎo)三級(jí)醫(yī)院基層分院建設(shè)，疫情前受到抑制的新醫(yī)院立項(xiàng)數(shù)量壓制得到明顯的恢復(fù)，連續(xù)兩年創(chuàng)新高。新建醫(yī)院的交付能夠有效擴(kuò)容醫(yī)療器械市場，為行業(yè)提供新增量。

根據(jù)《“十四五”優(yōu)質(zhì)高效醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系建設(shè)實(shí)施方案》的建設(shè)目標(biāo)和任務(wù)，據(jù)東方證券測算，“十四五”期間中央預(yù)算預(yù)計(jì)超過1300億元，加上地方和醫(yī)院自有資金，新基建空間進(jìn)一步打開。

醫(yī)療新基建規(guī)模大、對應(yīng)資金需求必然巨大，“中央+地方”資金來源充沛，保障基建建設(shè)。從中央來看，2021年中央下達(dá)基本公共衛(wèi)生服務(wù)補(bǔ)助資金為653.9億元，保持較快增長態(tài)勢，投入逐年提升。從地方來看，2020年以來各地方政府陸續(xù)發(fā)行醫(yī)療衛(wèi)生專項(xiàng)債券和PPP項(xiàng)目投入醫(yī)療新基建，整體來看，醫(yī)療衛(wèi)生相關(guān)專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模持續(xù)處于高位。

近期，配套資金支持頻出，醫(yī)療設(shè)備貼息貸款政策加速醫(yī)療設(shè)備需求。之前市場擔(dān)憂疫情影響醫(yī)院設(shè)備購買支付能力，但近年來隨著我國醫(yī)療新基建的不斷深入，中央財(cái)政支持在醫(yī)療衛(wèi)生方面穩(wěn)步上升，預(yù)計(jì)2022年醫(yī)療衛(wèi)生財(cái)政相關(guān)支出將達(dá)到707億元。

9月初，國常會(huì)決定對醫(yī)院、高校、職業(yè)院校等九大領(lǐng)域設(shè)備購置和更新改造新增貸款，實(shí)施階段性鼓勵(lì)政策，中央財(cái)政貼息2.5個(gè)百分點(diǎn)，期限2年。其中，涉及醫(yī)療機(jī)構(gòu)設(shè)備購置和更新改造的金額達(dá)2000億元。“有錢好辦事”，東吳證券認(rèn)為，醫(yī)療新基建浪潮仍將持續(xù)，相關(guān)標(biāo)的業(yè)績確定性強(qiáng)。

醫(yī)療行業(yè)低估值，國產(chǎn)替代正當(dāng)時(shí)

那么，既然醫(yī)療新基建的邏輯這么硬，它們目前處于怎樣的估值水平呢？2010年初至今，醫(yī)藥行業(yè)PE最高73倍，最低21倍，平均值約37倍，目前醫(yī)藥行業(yè)PE歷史分位數(shù)為2.45%，遠(yuǎn)低于歷史平均估值。

橫向看，截至2022年9月30日，醫(yī)藥各子板塊的市盈率（TTM）中，醫(yī)療服務(wù)（32倍）、化學(xué)制劑（28倍）、原料藥（26倍）、生物制品（25倍）的市盈率較高；中藥（21倍）、醫(yī)藥器械（18倍）和醫(yī)療商業(yè)（17倍）的市盈率較低?？梢钥闯觯壳搬t(yī)療各個(gè)子行業(yè)的估值水平，都處在歷史較低的位置。

那么，這些子行業(yè)中，哪些更具備較好的投資價(jià)值呢？除了我們擁有獨(dú)特文化底蘊(yùn)的中藥行業(yè)之外，國產(chǎn)替代應(yīng)該是醫(yī)藥行業(yè)的更為重要邏輯。根據(jù)《中國醫(yī)療器械藍(lán)皮書》，2021年國內(nèi)高端醫(yī)療設(shè)備行業(yè)，如軟鏡、硬鏡、CT、MRI、超聲、呼吸機(jī)和麻醉機(jī)等領(lǐng)域國產(chǎn)化率仍然較低，如軟鏡國產(chǎn)化率僅為5%，進(jìn)口替代空間廣闊。

另一方面，國產(chǎn)龍頭企業(yè)正加速追趕同進(jìn)口品牌產(chǎn)品之間的差距，如CT和MR領(lǐng)域的聯(lián)影醫(yī)療，超聲、呼吸機(jī)、麻醉機(jī)領(lǐng)域的邁瑞醫(yī)療（SZ300760）以及軟鏡領(lǐng)域的開立醫(yī)療（SZ300633）和澳華內(nèi)鏡（SH688212）等。未來這些國產(chǎn)龍頭企業(yè)有望繼續(xù)擴(kuò)大市場份額，實(shí)現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)增長。

此外，集采對于龍頭公司的影響將越來越弱，對于形成了生態(tài)體系的大型器械類公司，比如邁瑞醫(yī)療等，它們可以通過更高的市占率來提升營收和凈利潤，集采對于中小公司的影響遠(yuǎn)大于大型公司，而大型公司反而可以趁機(jī)進(jìn)行戰(zhàn)略收購，從而平滑集采帶來的影響。

近年來，國產(chǎn)設(shè)備在多個(gè)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)研發(fā)突破，質(zhì)量不斷提升，優(yōu)秀設(shè)備產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，國產(chǎn)替代持續(xù)進(jìn)行中。同時(shí)考慮到醫(yī)療設(shè)備供應(yīng)鏈安全，各級(jí)政府支持采購國產(chǎn)設(shè)備，隨著新基建的進(jìn)行，醫(yī)療設(shè)備行業(yè)需求不斷擴(kuò)容，國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈有望在疫情后的采購中受益。診斷設(shè)備中的影像診斷、內(nèi)窺鏡等，治療設(shè)備中的手術(shù)設(shè)備、放療設(shè)備等，以及輔助設(shè)備中的透析治療設(shè)備、麻醉設(shè)備等，都是值得關(guān)注的方向。

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