每經(jīng)特約評(píng)論員 熊錦秋

*ST弘高（SZ002504，股價(jià)0.38元，市值3.9億元）面值退市基本板上釘釘，但有四家券商排名十大股東之列，這些股票都來(lái)自于控股股東及其一致行動(dòng)人股權(quán)質(zhì)押違約后以股抵債，均為限售股。筆者認(rèn)為，券商應(yīng)引以為戒，防范限售股的質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。

2014年，*ST弘高借殼上市，由于控股股東借殼上市業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾未履行，股份尚未解鎖，券商在做股權(quán)質(zhì)押時(shí)也都知道質(zhì)押物為限售股，控股股東股權(quán)質(zhì)押違約后以股抵債，四家券商在2020年以來(lái)先后成為上市公司股東。

股票質(zhì)押違約，按《民法典》第436條，債務(wù)人不履行到期債務(wù)或者發(fā)生當(dāng)事人約定的實(shí)現(xiàn)質(zhì)權(quán)的情形，質(zhì)權(quán)人可與出質(zhì)人協(xié)議以質(zhì)押財(cái)產(chǎn)折價(jià)，也可就拍賣、變賣質(zhì)押財(cái)產(chǎn)所得的價(jià)款優(yōu)先受償。上述券商在以股抵債之前，進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押違約的司法拍賣，但均告流拍。對(duì)于公司基本面堪憂且性質(zhì)為限售股的股權(quán)拍賣，買完之后又不能在市場(chǎng)流通，沒(méi)有什么人會(huì)趟渾水。

本案充分詮釋了券商開(kāi)展限售股質(zhì)押業(yè)務(wù)的巨大風(fēng)險(xiǎn)。一般股票質(zhì)押率（貸款本金/質(zhì)押股票市值）不高于60%，但即便只有30%，券商也并非沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。一些爆雷股或退市股，下跌基本都是無(wú)量跌停，根本沒(méi)有出逃機(jī)會(huì)，從高位跌剩10%也不稀奇，何況券商持有的是限售股，根本無(wú)權(quán)在市場(chǎng)賣出，只能眼睜睜看著股價(jià)下跌，甚至陪公司退市。

為防范股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，一般設(shè)置預(yù)警線、平倉(cāng)線。2018年《證券公司參與股票質(zhì)押式回購(gòu)交易風(fēng)險(xiǎn)管理指引》規(guī)定，證券公司應(yīng)當(dāng)建立盯市機(jī)制，若履約保障比例達(dá)到或低于約定最低比例的，證券公司應(yīng)當(dāng)及時(shí)通知融入方追加擔(dān)保物、提前購(gòu)回或者采取其他履約保障措施。但若融入方?jīng)]錢沒(méi)物，無(wú)法追加擔(dān)保，無(wú)法購(gòu)回，而券商手里捏的又是限售股，無(wú)法在市場(chǎng)執(zhí)行強(qiáng)制平倉(cāng)，所有風(fēng)控機(jī)制就形同虛設(shè)。

限售股質(zhì)押融資的風(fēng)險(xiǎn)防控，或已超越現(xiàn)有的風(fēng)控制度體系之外，很難防住風(fēng)險(xiǎn)。而券商被迫持有大量上市公司股票，從事上市公司實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)、參與公司治理又不是其強(qiáng)項(xiàng)，這樣券商和上市公司、市場(chǎng)可能形成多輸局面。要防止類似本案的風(fēng)險(xiǎn)，筆者有以下思考和建議：

一是控制股票質(zhì)押率。質(zhì)押率越高，同樣數(shù)量的股票融資越多，券商作為融資方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就越大。券商根據(jù)上市公司質(zhì)地不同，應(yīng)適度控制股票質(zhì)押率，尤其是對(duì)于借殼上市、重大重組等公司，由于其中存在業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償、信披真實(shí)性等諸多變量，更應(yīng)壓低質(zhì)押率。

二是控制質(zhì)押比例。目前單只A股股票市場(chǎng)整體質(zhì)押比例不得超過(guò)50%，但并非所有股東都會(huì)質(zhì)押股票，導(dǎo)致大股東往往可將100%持股予以質(zhì)押。券商若接受大股東100%持股質(zhì)押，等于不給自己留后路，因?yàn)榇蠊蓶|要是沒(méi)有錢購(gòu)回，此時(shí)要想補(bǔ)充質(zhì)押只會(huì)是押無(wú)可押。券商不能為了搶生意，不顧風(fēng)險(xiǎn)讓大股東質(zhì)押比例攀升到100%。

三是應(yīng)強(qiáng)化對(duì)大股東股票質(zhì)押融資去向監(jiān)控。如果大股東股票質(zhì)押融資使用得當(dāng)，形成有效資產(chǎn)，完全可抽回來(lái)用于應(yīng)對(duì)質(zhì)押平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。按規(guī)定，券商應(yīng)當(dāng)與融入方約定，融入方融入資金存放于其在券商指定銀行開(kāi)立的專用賬戶，并用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，不得用于“買入上市交易的股票”等。對(duì)此，券商應(yīng)強(qiáng)化監(jiān)控，如果大股東違約應(yīng)按約定盡快改正。

四是券商不宜接受限售股質(zhì)押融資。接受限售股質(zhì)押融資相當(dāng)于買期房，有些限售股何時(shí)解禁都不確定，即便有明確解禁時(shí)間表，解禁時(shí)上市公司是啥情況也不確定，市場(chǎng)是啥情況更不確定，若遇到類似本案的限售疊加退市情況，更可能遭受較大損失。

從理論上反思，《民法典》第426條規(guī)定，法律、行政法規(guī)禁止轉(zhuǎn)讓的動(dòng)產(chǎn)不得出質(zhì)。《公司法》規(guī)定，公司公開(kāi)發(fā)行股份前已發(fā)行的股份，自公司股票上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。但現(xiàn)實(shí)中有上市公司控股股東在上市不到一年就質(zhì)押限售股，法律禁止轉(zhuǎn)讓的股票也用于出質(zhì)，是否有違法律法規(guī)，值得深究。