每經(jīng)記者 宋戈    每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 張宏    每經(jīng)編輯 廖丹    

9月26日，內(nèi)蒙古自治區(qū)政府再融資一般債券（九期至十一期）信息披露，三期債券擬發(fā)行總金額663.2億元。

值得一提的是，此次發(fā)行的三期債券，其中第九期募集資金用途明確為“全部償還政府負(fù)有償還責(zé)任的拖欠企業(yè)賬款”，第十期和第十一期債券用途明確為“全部償還2018年之前認(rèn)定的政府負(fù)有償還責(zé)任的拖欠企業(yè)賬款”。

募集資金用于償還政府負(fù)有償還責(zé)任的拖欠企業(yè)賬款

9月26日，內(nèi)蒙古自治區(qū)政府再融資一般債券披露第九期至十一期相關(guān)信息。根據(jù)披露文件，三期債券擬發(fā)行總金額663.2億元。具體來看，發(fā)行金額分別為274.4億元、194.4億元、194.4億元，債券期限分別為3年期、7年期、5年期。

債券利息按年支付,每年10月10日(節(jié)假日順延)支付利息，債券到期一次性償還本金并支付最后一次利息。發(fā)行后可按規(guī)定在全國銀行間債券市場和證券交易所債券市場上流通。

根據(jù)信息披露文件，本輪再融資一般債券通過招標(biāo)方式發(fā)行。招標(biāo)日通過“財(cái)政部政府債券發(fā)行系統(tǒng)”組織招投標(biāo)工作,2021-2023年內(nèi)蒙古自治區(qū)政府債券承銷團(tuán)成員有資格參與首場發(fā)行投標(biāo)。

值得一提的是，此次發(fā)行的三期內(nèi)蒙古自治區(qū)政府再融資一般債券，其中第九期債券用途明確為“募集資金全部償還政府負(fù)有償還責(zé)任的拖欠企業(yè)賬款”，第十期和第十一期債券用途明確為“募集資金全部償還2018年之前認(rèn)定的政府負(fù)有償還責(zé)任的拖欠企業(yè)賬款”。

對此，東方金誠研究發(fā)展部高級分析師馮琳在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)表示，這里可能有兩方面的含義：一是這是對9月20日國務(wù)院常務(wù)會議通過《清理拖欠企業(yè)賬款專項(xiàng)行動方案》的具體落實(shí)。二是這意味著地方政府隱性債務(wù)不僅包括城投平臺的金融債務(wù)，也包括拖欠企業(yè)的賬款。

據(jù)內(nèi)蒙古自治區(qū)財(cái)政廳披露的全區(qū)債務(wù)情況，2022年全區(qū)政府債務(wù)余額9339.7億元。從資金來源看，發(fā)行政府債9328.8億元，占99.88%；BT、拖欠工程款等應(yīng)付款1.49億元，占0.02%；國際經(jīng)濟(jì)組織、外國政府貸款等其他債務(wù)9.51億元，占0.10%。從未來償還情況來看，2023年為1252.7億元，2024年及以后年度為8087億元。

此外，內(nèi)蒙古自治區(qū)財(cái)政廳披露，地方經(jīng)濟(jì)狀況方面，2022年內(nèi)蒙古自治區(qū)的地區(qū)生產(chǎn)總值為14491.5億元。財(cái)政收支方面，2022年1—12月，全區(qū)一般公共預(yù)算收入2824.4億元，比上年增加474.4億元，增長20.2%；全區(qū)一般公共預(yù)算支出5887.7億元，比上年增加648.14億元，增長12.4%。全區(qū)政府性基金收入407.7億元，比上年減少97.2億元，下降19.3%；全區(qū)政府性基金支出678.5億元，比上年減少71.2億元，下降9.5%。

特殊再融資債券有利于壓降隱性債務(wù)存量

內(nèi)蒙古自治區(qū)政府此次發(fā)行的再融資債券是否屬于特殊再融資債券？特殊再融資債券與再融資債券有何區(qū)別？

對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院財(cái)稅系講師聶卓介紹，普通再融資債券和特殊再融資債券都是預(yù)算法規(guī)定地方政府可以在全國人大批準(zhǔn)的債務(wù)限額內(nèi)合法發(fā)行的地方政府債券，二者的差別主要在于用途不同。普通的再融資債券用于償還到期的地方政府債券本金，而特殊再融資債券則用于償還地方政府顯性債務(wù)之外的其他債務(wù)，其中就包括償還存量隱性債務(wù)。因此，內(nèi)蒙古自治區(qū)政府此次發(fā)行的再融資債券屬于特殊再融資債券。

馮琳也提到，特殊再融資債是由地方政府發(fā)行的再融資債券。不同于普通再融資債券的募集資金用于償還到期政府債券本金，特殊再融資債券募集資金用于置換地方隱性債務(wù)，也就是將隱債顯性化。

“普通再融資債券的發(fā)行不會導(dǎo)致地方政府顯性債務(wù)余額增加，因?yàn)橹皇菍⒌狡诘娘@性債務(wù)替換為了新發(fā)行的再融資債券；而特殊再融資債券的發(fā)行則會使得隱性債務(wù)存量下降，顯性債務(wù)余額上升。”在談及二者區(qū)別時(shí)，聶卓如是說道。

馮琳進(jìn)一步指出，從以往實(shí)踐來看，隱債顯性化是阻力較小、短期成果也比較顯著的化債方法，因此在7月24日中央政治局會議提出要“制定實(shí)施一攬子化債方案”后，市場普遍預(yù)計(jì)用于置換隱債的特殊再融資債將會重啟發(fā)行，并將成為一攬子化債方案中的重要舉措。

聶卓表示，特殊再融資債券發(fā)行對化解地方債務(wù)有兩點(diǎn)意義。第一，特殊再融資債券將高利息、不透明的隱性債務(wù)轉(zhuǎn)化為低利息、監(jiān)管透明的顯性債務(wù)，直接降低了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。第二，特殊再融資債券發(fā)行使用的是全國人大過去已經(jīng)批準(zhǔn)但地方政府尚未使用的地方政府債務(wù)限額，不會突破現(xiàn)行的地方政府債務(wù)限額管理原則，因而實(shí)施的成本較小。

談到再融資債券的歷史發(fā)行規(guī)模，聶卓表示，再融資債券最早于2020年12月建制縣隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解試點(diǎn)全面展開時(shí)開始發(fā)行，到2021年9月全部發(fā)行完成，額度共計(jì)6128億元。隨后在北京、上海、廣東三地區(qū)進(jìn)行的全域無隱性債務(wù)試點(diǎn)中，一共發(fā)行了5041.8億元特殊再融資債券。按照此前市場傳聞，本輪特殊再融資債券計(jì)劃發(fā)行額度為1.5萬億元，超過之前兩輪發(fā)行的總和。

一攬子方案化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來自哪些方面？

聶卓指出，短期看，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為流動性風(fēng)險(xiǎn)，尤其是包括相當(dāng)部分融資平臺債務(wù)在內(nèi)的存量隱性債務(wù)到期兌付的流動性風(fēng)險(xiǎn)。地方政府顯性債務(wù)的本金償還風(fēng)險(xiǎn)尚不嚴(yán)重，但利息負(fù)擔(dān)的持續(xù)上升值得關(guān)注。而當(dāng)下地方政府債務(wù)流動性風(fēng)險(xiǎn)之所以顯得十分突出，也與疫情期間地方政府支出責(zé)任大幅增加、疫情結(jié)束后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形勢不及預(yù)期導(dǎo)致財(cái)力緊張、房地產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)尚未完全化解有關(guān)。

“長期來看，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)在于我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)變?nèi)晕赐瓿?，?jīng)濟(jì)增長仍然相當(dāng)程度上依賴政府投資，而政府投資的效率隨著過去大量基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的完成開始逐漸下降。”聶卓表示，未來債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是否能夠真正得到持續(xù)化解，取決于在完善地方政府債務(wù)管理制度的同時(shí)，是否能夠持續(xù)深入推進(jìn)市場化改革、收入分配改革等重大的經(jīng)濟(jì)改革，最終完成經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的轉(zhuǎn)變。

值得注意的是，7月24日召開的中共中央政治局會議指出“要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案”。那么，目前地方政府為防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，可采取哪些方案？

聶卓表示，從短期看，化債的核心在于避免地方政府出現(xiàn)流動性風(fēng)險(xiǎn)。相關(guān)的化債措施包括與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商獲取流動性支持、發(fā)行特殊再融資債券、處置國有資產(chǎn)取得收入還債等。從中期看，在推動經(jīng)濟(jì)形勢進(jìn)一步好轉(zhuǎn)以增加地方政府財(cái)政收入來源的同時(shí)，可以考慮對部分隱性債務(wù)進(jìn)行重組。從長期看，債務(wù)的化解一方面需要進(jìn)一步完善地方政府債務(wù)管理機(jī)制、建立權(quán)責(zé)清晰的央地關(guān)系，以避免債務(wù)規(guī)模的增長；另一方面也需要推動收入分配改革、市場化改革以降低經(jīng)濟(jì)增長對政府投資的依賴。

天風(fēng)證券宏觀首席分析師宋雪濤在接收《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)表示，從7月24日政治局會議以后，地方政府雖然在積極推進(jìn)化債工作，但公開披露化債方案的并不多。

宋雪濤進(jìn)一步指出，湖南省或以金融資源支持化債為主。8月29日，湖南省政府常務(wù)會議原則通過《湖南省防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)工作方案（送審稿）》，但該方案目前并未對外公開。不過，從《關(guān)于湖南省2022年省級決算草案和2023年上半年預(yù)算執(zhí)行情況的報(bào)告》中提到“激勵引導(dǎo)銀行等金融機(jī)構(gòu)‘替接他盤’、續(xù)本降息，推進(jìn)隱性債務(wù)防斷鏈、優(yōu)結(jié)構(gòu)、降成本”來看，對存量隱債展期降息可能是湖南省本輪比較關(guān)鍵的化債方案。

湖南省湘潭市在《關(guān)于2022年度湘潭市本級財(cái)政決算（草案）的報(bào)告》也提出了“通過‘銀接非銀’‘銀行合圍’、結(jié)構(gòu)性去杠桿、優(yōu)化資產(chǎn)配置等舉措，2023年力爭實(shí)現(xiàn)‘中長期銀行資金占債務(wù)比重達(dá)到90%，利率降到4%’的目標(biāo)，加快實(shí)現(xiàn)‘利息打平’，推動化債攻堅(jiān)戰(zhàn)早日發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化”的方案，同樣是主要走金融支持化債的路線。宋雪濤表示：“考慮到當(dāng)前地方政府顯性債務(wù)空間較為有限，類似2015年將隱債大量置換為顯性債務(wù)的難度較大，預(yù)計(jì)展期降息等金融資源支持化債的方法將在本輪化債過程中發(fā)揮更大的作用。”

廣西南寧市強(qiáng)調(diào)通過國企市場化轉(zhuǎn)型、存量資產(chǎn)盤活來幫助化債。《南寧市財(cái)政局2023年工作要點(diǎn)》明確指出，“支持國有企業(yè)市場化轉(zhuǎn)型，推動市屬國有平臺公司債務(wù)化解。加大市本級和縣（市、區(qū)）存量資產(chǎn)盤活力度，積極盤活國家儲備林、水利項(xiàng)目、產(chǎn)權(quán)移交住房和國有農(nóng)業(yè)用地等各類資產(chǎn)。”

建筑、農(nóng)林、環(huán)保、水務(wù)、電力等相關(guān)產(chǎn)業(yè)或?qū)⑹芤?/h2>

宋雪濤表示，通過特殊再融資債來化債，本質(zhì)上和2015年啟動的置換債一樣，都是隱性債務(wù)顯性化。截至2022年，地方政府顯性債務(wù)率已經(jīng)達(dá)到了125%，超出了財(cái)政部在2015年所設(shè)定的100%的警戒線，地方政府能夠承接隱債的空間并不算多。因此，特殊再融資債在本輪化債過程中，將主要起到“應(yīng)急”的作用，預(yù)計(jì)不會“撒胡椒面”。

聶卓也表示，特殊再融資債券有利于幫助隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高的地區(qū)減輕本息兌付的壓力。

馮琳指出，此前市場傳聞本輪特殊再融資債的發(fā)行額度將在1.5萬億元左右，將重點(diǎn)向12個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)省市傾斜，但此次率先發(fā)行特殊再融資債的內(nèi)蒙古并不在這12個(gè)省份之列。這意味著，本輪特殊再融資債發(fā)行涉及的省份可能較此前傳聞更廣，預(yù)計(jì)后續(xù)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大的地區(qū)也將較快跟進(jìn)發(fā)行，同時(shí)本輪發(fā)行額度也有可能會超過1.5萬億元——比較地方政府債務(wù)余額和債務(wù)限額，年內(nèi)發(fā)行特殊再融資債券置換隱債的規(guī)模上限在2.6萬億元左右，其中一般債限額空間約1.4萬億元，專項(xiàng)債限額空間約1.1萬億元，一般債務(wù)限額可利用空間較大，此次內(nèi)蒙古發(fā)行的特殊再融資債均為一般債。

新一輪地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解可能對哪些產(chǎn)業(yè)比較大的影響？下半年可能出現(xiàn)哪些投資機(jī)會？

對此，宋雪濤解釋，由于本輪化債要“防止一邊化債一邊新增”，并且化債主要是化解債務(wù)暴露風(fēng)險(xiǎn)，并非消滅債務(wù)，化債以后相應(yīng)的債務(wù)仍然需要由地方政府承擔(dān)償還責(zé)任，所以本輪化債主要的作用將是緩釋風(fēng)險(xiǎn)，而非讓地方政府重新大規(guī)模加杠桿。但在化債的過程中，地方政府、地方城投平臺對企業(yè)欠款的償還速度可能會有所加快。因此，過去與地方政府業(yè)務(wù)往來較多、持有地方政府或地方城投平臺應(yīng)收賬款較多的產(chǎn)業(yè)或?qū)⑹芤嬗诒据喕瘋?，比如建筑、農(nóng)林、環(huán)保、水務(wù)、電力等與基建或公用事業(yè)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)。

馮琳表示，內(nèi)蒙古發(fā)行特殊再融資債，意味著市場對特殊再融資債重啟發(fā)行的預(yù)期兌現(xiàn)，這將對高債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的流動性風(fēng)險(xiǎn)起到緩釋作用，同時(shí)也可能釋放出一攬子化債方案逐步進(jìn)入落地實(shí)施階段的信號。這主要利好城投企業(yè)的短期償債能力，對債市的影響也主要體現(xiàn)在城投債。原因在于城投公司長期以來作為地方政府的投融資平臺，是地方隱性債務(wù)的主要債務(wù)人。

馮琳進(jìn)一步指出，可以看到，自中央政治局會議提出一攬子化債方案后，市場對城投債違約的擔(dān)憂情緒就得到緩解，8月以來，城投債受到投資者追捧，認(rèn)購倍數(shù)大幅攀升，收益率明顯下降，利差大幅壓縮，尤其是此前債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和區(qū)域利差較高區(qū)域的短久期城投債更受市場青睞，利差收窄最為明顯。“我們判斷，伴隨以特殊再融資債重啟發(fā)行為代表的一攬子化債方案逐步落地實(shí)施，受益于政策支持的區(qū)域和相關(guān)主體將受到市場重點(diǎn)關(guān)注，對城投債的認(rèn)購熱情仍有望延續(xù)。”

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