每經(jīng)記者 陳利    每經(jīng)編輯 魏文藝    

一宗關(guān)聯(lián)收購，卻讓中海物業(yè)（HK02669，股價6.77港元，市值222.52億港元）的股價連續(xù)兩日大跌。

日前，中海物業(yè)發(fā)布關(guān)聯(lián)交易收購公告稱，擬從兄弟公司中國建筑國際旗下的力進企業(yè)有限公司（以下簡稱力進企業(yè)）手里，收購“中海通信”和“中海監(jiān)理”兩家全資子公司，代價不超過9.5億港元。

值得一提的是，9.5億港元不僅刷新了今年物業(yè)行業(yè)最大并購金額，同時也創(chuàng)造了17.54倍PE（市盈率）的收購定價，遠超2022年物業(yè)行業(yè)平均11.5倍的收購PE。

然而，資本市場似乎對本次并購并不買賬。在該公告發(fā)布后，中海物業(yè)股價連續(xù)兩日跌幅超過11%。特別是在10月12日大跌14.81%，創(chuàng)下中海物業(yè)股價近一年來的最大跌幅。而10月13日收報的6.45港元，也是中海物業(yè)自2022年11月11日后錄得的最低股價。不過到了10月16日，公司股價出現(xiàn)反彈，全天上漲4.96%，截至當日收盤報收于6.77港元。

對此，多家機構(gòu)亦發(fā)布報告表示，該筆收購作價偏高，或?qū)橹泻Ｎ飿I(yè)帶來不確定性。

上海，一處由中海物業(yè)管理的服務(wù)的小區(qū) 視覺中國圖

不被認可的估值

根據(jù)公告，目標企業(yè)是中海通信的唯一股東，而中海通信則為中海監(jiān)理的唯一股東。中海通信是國內(nèi)從事提供通信工程咨詢服務(wù)的企業(yè)，中海監(jiān)理則是政府主管機關(guān)認定的高新技術(shù)企業(yè)，主要從事提供工程監(jiān)理及施工咨詢服務(wù)。

對于此次交易價格，中海物業(yè)給出了9.5億港元，約為17.54倍的收購PE。根據(jù)中指研究院發(fā)布的數(shù)據(jù)，2022年物業(yè)行業(yè)并購標的PE均值約11.5倍。顯然，中海物業(yè)這一收購PE明顯高出了行業(yè)均值。

對此，中海物業(yè)解釋稱，與目標集團四家同類公司介乎于約15.92倍至約82.41倍的市盈率相比，平均市盈率約為34.93倍而中位數(shù)約為20.70倍，因此這一收購PE屬公平合理。

《每日經(jīng)濟新聞》記者從一位投資者處了解到，在中海物業(yè)披露收購事項后，即召開了詳細的說明會。據(jù)其透露，本次交易的定價管理層主要參考中達安、建發(fā)合誠等4家A股監(jiān)理公司的歷史市盈率走勢。

不過，對于這筆交易，中海物業(yè)也有自己的條件。根據(jù)收購協(xié)議，力進企業(yè)及中國建筑興業(yè)將對本次交易的目標集團做出業(yè)績擔保，保證其截至今年末的未經(jīng)審核綜合除稅后純利將不少于5000萬港元。倘若未能達到保證溢利金額，前者會對中海物業(yè)作出補償，并用作初始代價調(diào)整。但從近兩年目標集團均超6000萬港元的稅后純利來看，5000萬港元的溢利保證難度相對較低。

盡管如此，多家機構(gòu)和投資者仍對此次中海物業(yè)如此高的PE收購表示了擔憂。

10月13日，野村發(fā)布報告指，中海物業(yè)此次收購作價偏高，而該公司管理層未能解決兩個主要問題：收購的監(jiān)理業(yè)務(wù)盈利前景平庸，以及收購的交易估值倍數(shù)不具吸引力。“此次收購自2015年分拆上市以來，中海物業(yè)管理層采取的首次違背股東利益的重大決定，料將削弱往績及損害估值，因此將公司目標價由13.2港元大幅下調(diào)至7.1港元。”

值得注意的是，在中海物業(yè)發(fā)布公告的次日，其股價在一路震蕩中走低，當日以14.81%的跌幅領(lǐng)跌物業(yè)股，創(chuàng)下了近一年來的最大跌幅，報收7.25港元；10月13日，中海物業(yè)股價持續(xù)大跌11.03%，報收6.45港元/股，而這一價格也成了中海物業(yè)自2022年11月11日后錄得的最低股價。

收購背后的布局

事實上，對于傳統(tǒng)的物管行業(yè)而言，“工程監(jiān)理”顯得較為陌生。那么，中海物業(yè)為何選擇布局該賽道？

在公告中，中海物業(yè)表示，一方面這符合公司自身發(fā)展策略，收購標的監(jiān)理及技術(shù)顧問業(yè)務(wù)與公司的全程物業(yè)咨詢管理服務(wù)相輔相成，能鞏固公司的主營業(yè)務(wù)；另一方面，收購標的管理約128個項目，可帶來穩(wěn)定收入，并且監(jiān)理市場未來業(yè)務(wù)前景樂觀。

與此同時，中海物業(yè)也表示，通過此次關(guān)聯(lián)交易，公司可實現(xiàn)在工程監(jiān)理服務(wù)的布局，符合其打造“城市空間綜合營運商”的戰(zhàn)略定位；而中海監(jiān)理的利潤率較高，收購后或?qū)⑻岣吖镜睦麧櫬省?/p>

事實上，不斷下滑的毛利率一直是近年來中海物業(yè)發(fā)展的痛點。2018~2022年的5年里，中海物業(yè)毛利率四連降，分別為20.4%、19.9%、18.3%、17.4%、15.9%。今年上半年，中海物業(yè)的毛利率則回升至16%，相比去年同期上升了0.9個百分點。

據(jù)參會投資者透露，中海物業(yè)管理層在說明會上并沒有透露中海監(jiān)理的具體利潤率，但表示至少比中海物業(yè)中期數(shù)據(jù)的16.1%要高。不過參照監(jiān)理行業(yè)毛利率水平，如中達安中期毛利率24.9%、建發(fā)合誠為11.13%來看，未來中海物業(yè)能否依靠中海監(jiān)理提高毛利率尚未可知。

需要注意的是，這并非中海物業(yè)首次涉足工程監(jiān)理業(yè)務(wù)。早在今年7月20日，中海物業(yè)就推出“海博工程”作為其TO B增值服務(wù)子品牌。據(jù)悉，海博工程聚焦房產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)工程、能源管理、企業(yè)孵化以及物資采購5大業(yè)務(wù)鏈條，圍繞房產(chǎn)開發(fā)-項目交付-維護運營-煥新改造開展業(yè)務(wù)。

在說明會上，有投資者就收購標的與海博工程的協(xié)同問題向中海物業(yè)管理層進行了提問，得到的回答是“目前還沒定是整合還是分拆。”

而對于此次交易，中物智庫分析指出，傳統(tǒng)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)只是工程監(jiān)理領(lǐng)域的一小部分，而未來的城市更新、老舊小區(qū)改造，才是工程監(jiān)理業(yè)務(wù)的重頭戲。“中海物業(yè)服務(wù)中的老舊小區(qū)改造、公共空間項目管理，都包含監(jiān)理業(yè)務(wù)，并且工程監(jiān)理業(yè)務(wù)也可對中海物業(yè)原有的工程業(yè)務(wù)作一定的補充。”

“中海監(jiān)理在人力資源、特許資質(zhì)方面等方面都擁有核心資源，特別是中海監(jiān)理屬于高新技術(shù)企業(yè)，所得稅由25%減免至15%。中海物業(yè)可將全生命周期咨詢服務(wù)業(yè)務(wù)納入中海監(jiān)理，享受高新技術(shù)企業(yè)的稅收減免優(yōu)惠。”中物智庫續(xù)稱。

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