每經(jīng)AI快訊，2023年12月22日，中信建投發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)百奧泰（688177）。

核心觀點(diǎn)

公司近日發(fā)布公告，其自研的BAT1706（貝伐珠單抗）已獲得美國(guó)FDA的上市批準(zhǔn)申請(qǐng)，是國(guó)內(nèi)第二個(gè)獲得美國(guó)FDA上市批準(zhǔn)的生物類似物產(chǎn)品。目前，公司已有兩款生物類似物獲得美國(guó)FDA的上市批準(zhǔn)，展現(xiàn)出了公司出色的研發(fā)能力與生產(chǎn)控制能力。同時(shí)，公司ADC平臺(tái)已開(kāi)發(fā)出5款A(yù)DC藥物進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段，其葉酸受體（FRα）ADC已展現(xiàn)出良好的初步療效與安全性數(shù)據(jù)。我們認(rèn)為，在生物類似物方面，公司已有三款產(chǎn)品和國(guó)際藥企合作，未來(lái)新產(chǎn)品也有望達(dá)成的商業(yè)合作，為公司帶來(lái)豐厚收入與利潤(rùn)；在ADC方面，公司新產(chǎn)品將持續(xù)推進(jìn)臨床，展現(xiàn)更多優(yōu)異數(shù)據(jù)。

事件

近期，公司兩款產(chǎn)品獲得美國(guó)FDA上市批準(zhǔn)。其中托珠單抗（美國(guó)商品名稱：TOFIDENCE）是第一個(gè)由中國(guó)本土藥企自主研發(fā)、生產(chǎn)且獲得美國(guó)FDA上市批準(zhǔn)的單克隆抗體藥物；公司于近日收到了美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（以下簡(jiǎn)稱“美國(guó)FDA”）簽發(fā)的關(guān)于BAT1706（貝伐珠單抗）注射液（美國(guó)商品名稱：Avzivi）上市批準(zhǔn)的通知，用于治療多項(xiàng)癌癥。Avzivi是百奧泰第二個(gè)獲得美國(guó)FDA上市批準(zhǔn)的產(chǎn)品。

簡(jiǎn)評(píng)

一、管線布局豐富，創(chuàng)新帶來(lái)成長(zhǎng)

公司是一家以創(chuàng)新藥和生物類似藥研發(fā)為核心的創(chuàng)新型生物制藥企業(yè)。截止2023年中報(bào)，公司已有3款產(chǎn)品（格樂(lè)立、普貝希和施瑞立）獲批上市，1款產(chǎn)品遞交上市許可申請(qǐng)以及多款產(chǎn)品處于臨床研發(fā)階段。公司產(chǎn)品線布局深厚，涵蓋腫瘤、自免和眼科等多種疾病類型，同時(shí)，公司具備優(yōu)異的抗體研發(fā)平臺(tái)、ADC平臺(tái)以及良好的生產(chǎn)工藝基礎(chǔ)。

二、兩款生物類似藥已出海美國(guó)，產(chǎn)品走向星辰大海

2023年10月9日，百奧泰發(fā)布公告，其合作伙伴Biogen于近日收到了美國(guó)FDA簽發(fā)的關(guān)于BAT1806（托珠單抗）注射液（美國(guó)商品名稱：TOFIDENCE）上市批準(zhǔn)的通知，獲批規(guī)格為80mg/4mL、200mg/10mL和400mg/20mL。根據(jù)公司公告，BAT1806（拖珠單抗）注射液是一款靶向白介素-6受體（IL6R）的重組人源化單克隆抗體，可與可溶性及膜結(jié)合型IL-6受體（sIL-6R和mIL6R）特異性結(jié)合，并抑制由sIL-6R和mIL-6R介導(dǎo)的信號(hào)傳導(dǎo)，可有效治療中到重度類風(fēng)濕性關(guān)節(jié)炎、多關(guān)節(jié)型幼年特發(fā)性關(guān)節(jié)炎和全身型幼年特發(fā)性關(guān)節(jié)炎。根據(jù)此前公司公告，百奧泰與Biogen于2021年4月簽署授權(quán)許可與商業(yè)化協(xié)議，將公司的BAT1806（托珠單抗）注射液在除中國(guó)地區(qū)（包括中國(guó)大陸、香港特別行政區(qū)、澳門(mén)特別行政區(qū)、臺(tái)灣）以外的全球市場(chǎng)的獨(dú)占的產(chǎn)品權(quán)益有償許可給Biogen。在此前，BAT1806已經(jīng)于2023年1月獲得中國(guó)國(guó)家藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)上市（商品名稱為施瑞立），隨著本次成功在美國(guó)上市，未來(lái)有望為公司帶來(lái)新增放量。

2023年12月8日，百奧泰發(fā)布公告，其收到了美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（以下簡(jiǎn)稱“美國(guó)FDA”）簽發(fā)的關(guān)于BAT1706（貝伐珠單抗）注射液（美國(guó)商品名稱：Avzivi）上市批準(zhǔn)的通知，產(chǎn)品用于治療轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌、非小細(xì)胞肺癌、成人復(fù)發(fā)性膠質(zhì)母細(xì)胞瘤、轉(zhuǎn)移性腎細(xì)胞癌、持續(xù)性/復(fù)發(fā)性或轉(zhuǎn)移性宮頸癌、上皮性卵巢癌和輸卵管癌或原發(fā)性腹膜癌。目前，該產(chǎn)品已與多個(gè)公司達(dá)成銷售合作關(guān)系，包括：與百濟(jì)神州有限公司達(dá)成合作協(xié)議，由百濟(jì)神州有限公司進(jìn)行BAT1706（貝伐珠單抗）在中國(guó)市場(chǎng)（包括港澳臺(tái)地區(qū)）的開(kāi)發(fā)和商業(yè)化；與SandozAG開(kāi)展授權(quán)許可及商業(yè)化合作，將BAT1706（貝伐珠單抗）美國(guó)、歐洲、加拿大和大部分其他BAT1706（貝伐珠單抗）合作未覆蓋的國(guó)際市場(chǎng)的產(chǎn)品商業(yè)化權(quán)益有償許可給SandozAG；與BiommS.A.開(kāi)展授權(quán)許可及商業(yè)化合作，授權(quán)其就BAT1706（貝伐珠單抗）在巴西市場(chǎng)的獨(dú)家產(chǎn)品商業(yè)化權(quán)益；與MegaLifesciences簽署授權(quán)許可及商業(yè)化協(xié)議，授權(quán)其就BAT1706（貝伐珠單抗）在印度尼西亞市場(chǎng)的獨(dú)家分銷權(quán)及銷售權(quán)，百奧泰將負(fù)責(zé)BAT1706（貝伐珠單抗）的開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化供應(yīng)。

公司布局多款重磅產(chǎn)品生物類似藥，未來(lái)有望獲得持續(xù)現(xiàn)金流收入。除貝伐珠單抗和托珠單抗外，公司還布局了BAT1406（阿達(dá)木單抗）、BAT2206（烏司努單抗）、BAT2306（蘇金單抗）、BAT2506（戈利木單抗）和BAT2606（美泊利珠單抗），其多個(gè)產(chǎn)品均處于全球III期臨床階段。我們認(rèn)為，若產(chǎn)品未來(lái)能陸續(xù)在美國(guó)迎來(lái)獲批，則有望為公司帶來(lái)持續(xù)豐厚的收入以及利潤(rùn)，助力公司持續(xù)成長(zhǎng)。

三、ADC平臺(tái)持續(xù)布局，葉酸受體ADC初步展現(xiàn)良好療效

公司擁有出色的研發(fā)技術(shù)平臺(tái)，在研發(fā)端擁有出色的抗體結(jié)構(gòu)與工程設(shè)計(jì)能力、抗體偶聯(lián)藥與偶聯(lián)新技術(shù)和ADCC增強(qiáng)與Fc工程改造能力。在抗體結(jié)構(gòu)與工程方面，公司已利用平臺(tái)設(shè)計(jì)及開(kāi)發(fā)一套完整的計(jì)算方法，以滿足抗體研發(fā)中的精密計(jì)算需要。在抗體偶聯(lián)藥物端，公司的ADC通過(guò)自主研發(fā)的可剪切連接子，將抗體與毒性小分子拓?fù)洚悩?gòu)酶I抑制劑連接而成，具備高效的抗腫瘤活性同時(shí)可產(chǎn)生旁觀者效應(yīng)，在ADC殺傷癌細(xì)胞后能釋放并殺死附近的癌細(xì)胞，有效克服腫瘤細(xì)胞的異質(zhì)性。同時(shí)，公司的新ADC具有很好的穩(wěn)定性和安全性，血漿中釋放的毒性小分子極低，降低了脫靶毒性的風(fēng)險(xiǎn)。

截止2023年中報(bào)，公司已有5款A(yù)DC產(chǎn)品進(jìn)入臨床階段，靶點(diǎn)分別為FRα、Nectin-4、Trop2、B7H3和HER2。目前，公司ADC產(chǎn)品均處于臨床I期以及II期階段，其中FRα ADC（BAT8006）已經(jīng)在臨床中展現(xiàn)出了初步的優(yōu)異療效：在一項(xiàng)I期臨床劑量爬坡研究中，共29名晚期實(shí)體瘤患者被納入到了BAT80061.2mg/kg、1.8mg/kg、2.1mg/kg、2.4mg/kg劑量組進(jìn)行劑量爬坡研究。納入的受試者無(wú)FRα表達(dá)水平的要求，囊括了卵巢癌、乳腺癌、非小細(xì)胞肺癌和宮頸癌等多個(gè)瘤種，其中卵巢癌受試者占比約60%。

在療效端：在全部患者中（n=29）：ORR為31%，DCR為86.2%；在卵巢癌患者中（n=12,TPS＞25%）【2.1mg/kg或2.4mg/kg】：ORR為58.3%，DCR為91.7%。值得注意的是，這些卵巢癌患者大多數(shù)曾接受過(guò)包含了貝伐珠單抗、PARPi等藥物的3線以上抗腫瘤治療。同時(shí)，根據(jù)研究數(shù)據(jù)顯示：約有75%的卵巢癌患者其FRα表達(dá)水平在25%以上。同時(shí)，研究者也在包括乳腺癌、子宮內(nèi)膜癌等瘤種中觀察到了臨床緩解的病例。

在安全性方面：BAT8006的主要與藥物相關(guān)的不良反應(yīng)為中性粒細(xì)胞計(jì)數(shù)減少、血小板計(jì)數(shù)減少、貧血等血液學(xué)毒性和惡心、嘔吐等胃腸道毒性，無(wú)觀察到間質(zhì)性肺疾病、眼毒性以及顯著的肝毒性等不良事件。同時(shí)，無(wú)受試者因藥物相關(guān)不良事件須終止研究藥物治療。

目前，BAT8006以及其他四款A(yù)DC均在臨床持續(xù)推進(jìn)階段，我們認(rèn)為，基于此前優(yōu)異的初步數(shù)據(jù)，未來(lái)公司的幾款A(yù)DC有望帶來(lái)更多喜人的臨床數(shù)據(jù)以及新進(jìn)展。

四、公司業(yè)務(wù)亮點(diǎn)

公司擁有扎實(shí)的生物類似藥研發(fā)平臺(tái)：公司目前已有兩款生物類似物獲批FDA批準(zhǔn)上市，且合作伙伴均為海外大藥企。目前看，公司研發(fā)的生物類似物的原研產(chǎn)品均在專利到期或即將到期之際，隨著未來(lái)公司產(chǎn)品在美國(guó)進(jìn)行推廣銷售，有望為公司帶來(lái)持續(xù)的可觀回報(bào)。

公司擁有優(yōu)異的ADC產(chǎn)品：在目前已經(jīng)披露的數(shù)據(jù)中，公司FRα ADC展現(xiàn)出了優(yōu)異的ORR值和DCR值，同時(shí)產(chǎn)品無(wú)間質(zhì)性肺病等副作用。在未來(lái)隨著公司的ADC持續(xù)推進(jìn)，未來(lái)會(huì)有更多喜人數(shù)據(jù)讀出。

公司擁有扎實(shí)的生產(chǎn)工藝水平：公司搭建嚴(yán)格質(zhì)量管理系統(tǒng)，建立了符合歐美和中國(guó)監(jiān)管要求的一體化的CMC研發(fā)到商業(yè)化的質(zhì)量管理體系，平臺(tái)的質(zhì)量科學(xué)技術(shù)與能力已與國(guó)際接軌，有著出色的生產(chǎn)能力。

五、公司未來(lái)展望

2023-2025年

生物類似物：預(yù)計(jì)在2025年，公司將有4款生物類似物在美國(guó)成功獲批上市，結(jié)合優(yōu)異的合作伙伴的銷售能力、產(chǎn)品推廣能力以及與保險(xiǎn)公司的談判能力，這4款產(chǎn)品有望為公司帶來(lái)持續(xù)回報(bào)。

ADC：預(yù)計(jì)在2023-2025年，公司ADC將持續(xù)推進(jìn)臨床，多項(xiàng)適應(yīng)癥臨床數(shù)據(jù)有望讀出，且公司的ADC產(chǎn)品有望持續(xù)推進(jìn)至臨床中后期。同時(shí)，公司的ADC產(chǎn)品也有望與自研的PD-1類產(chǎn)品進(jìn)行聯(lián)用，探索更多潛在可能。同時(shí)，ADC藥物的持續(xù)兌現(xiàn)也有望帶來(lái)國(guó)際化機(jī)會(huì)。

六、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)

2024年，公司托珠單抗將有望在美國(guó)進(jìn)行銷售，基于合作伙伴均為海外大藥企且產(chǎn)品市場(chǎng)格局廣闊，預(yù)計(jì)公司的托珠單抗有望在美國(guó)迎來(lái)穩(wěn)健銷售額增長(zhǎng)；公司貝伐珠單抗已于美國(guó)獲批，預(yù)計(jì)2024年同樣有望上市進(jìn)行銷售，在合作伙伴的銷售下迎來(lái)進(jìn)一步產(chǎn)品放量，同時(shí)公司的巴替非班也有望在中國(guó)獲批為并且為公司帶來(lái)新業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司將實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入6.95億、12.44億和21.30億，同比增長(zhǎng)52.70%、78.94%和71.26%。

預(yù)計(jì)2023年至2025年公司研發(fā)費(fèi)用與管理費(fèi)用金額保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，隨著公司營(yíng)收增加，研發(fā)費(fèi)用率與管理費(fèi)用率大幅下降，預(yù)計(jì)2023年至2025年的研發(fā)費(fèi)用率分別為100%、50%、33%；管理費(fèi)用率分別為13.93%、13.00%、12.50%；銷售費(fèi)用率分別為25.81%、15.00%、14.00%。由此預(yù)計(jì)公司2023年至2025年凈利潤(rùn)為-4.18億元、1.07億元、5.45億元，對(duì)應(yīng)PE -41.81、159.50和31.30。首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)分析

行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)：因?yàn)樾袠I(yè)政策調(diào)整帶來(lái)的研究設(shè)計(jì)要求變化、價(jià)格變化、醫(yī)保報(bào)銷范圍及比例變化等風(fēng)險(xiǎn)。

研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：公司多款新藥新藥物處于研發(fā)過(guò)程當(dāng)中，存在臨床入組進(jìn)度不確定、療效結(jié)果及安全性結(jié)果數(shù)據(jù)不確定等風(fēng)險(xiǎn)。

審批不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：審批過(guò)程中存在資料補(bǔ)充、審批流程變化等因素導(dǎo)致的審批周期延長(zhǎng)等風(fēng)險(xiǎn)。如后續(xù)生物類似物未能通過(guò)上市審批，將影響公司藥品銷售收入，進(jìn)而對(duì)公司的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及前景產(chǎn)生不利影響。

銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：藥物上市后在銷售過(guò)程中會(huì)受到競(jìng)爭(zhēng)格局加劇、物流運(yùn)力不足、生產(chǎn)產(chǎn)能不足等風(fēng)險(xiǎn)，存在增速低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)行業(yè)反腐對(duì)于新產(chǎn)品銷售放量、準(zhǔn)入速度等不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，并且由于政策落地有先后順序，細(xì)分賽道及局部區(qū)域銷售可能存在不同的表現(xiàn)。

敏感性分析：公司托珠單抗已經(jīng)于美國(guó)上市，預(yù)計(jì)2024年進(jìn)行銷售，我們預(yù)計(jì)托珠單抗2023、2024和2025年在美銷售額分別為0億美元、1.22億美元和2.44億美元，產(chǎn)品在美國(guó)初期上市存在放量不確定性風(fēng)險(xiǎn)，如果托珠單抗放量速度不及預(yù)期，可能存在公司2023年至2025年?duì)I收不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司的貝伐珠單抗生已于美國(guó)獲批，我們預(yù)計(jì)貝伐珠單抗2023、2024和2025年在美銷售額分別為0億美元、0.37億美元和1.5億美元，產(chǎn)品在美國(guó)初期上市存在放量不確定性風(fēng)險(xiǎn)，如果托珠單抗放量速度不及預(yù)期，可能存在公司2023年至2025年?duì)I收不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司的BAT8006目前處于研發(fā)階段，存在臨床研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。此外，公司研發(fā)管線豐富，研發(fā)投入眾多，如果研發(fā)費(fèi)用大幅上升或下降可能造成公司利潤(rùn)波動(dòng)。

(來(lái)源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)